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中国社会科学院宏观经济运行与政策模拟实验室
中国社会科学院经济研究所决策科学研究中心
中国社会科学院经济所《宏观经济与政策跟踪》课题组
2016年第56期（总第1667期）2016年8月8日（星期一）
[本期要点] 中国仍然面临资本外流压力 印度统一消费市场将终成型？ 拉美再陷入“失去的十年”？ 从日本看中国的养老产业 香港失去“中国门户”地位？
经济热点
中国仍然面临资本外流压力
[摘要：央行数据显示，中国7月外汇储备32010.5亿美元，基本符合预期的32000亿美元，前值为32052亿美元，保持相对稳定。但专家认为，第四季度将是人民币汇率和外储压力最大的时点。]
资金外流压力已缓解？
据华尔街见闻报道，继6月外储意外增加134亿美元后，7月外储再次下降，但降幅较小，仅为41.5亿美元。因美元走强及央行未明显出手干预人民币汇率，7月外储表现稳定。
央行数据显示，中国7月外汇储备32010.5亿美元，基本符合预期的32000亿美元，前值为32052亿美元。中国7月末外汇储备22973.31亿SDR，6月末为22912.93亿SDR。
7月外储表现稳定，这表明由于美元走弱及央行不需要出手维护人民币稳定，资金外流压力已经得到缓解。上月，人民币和欧元均走强，令美元计价的储备资产增值。
“央行7月没有明显的干预，”德国商业银行驻新加坡经济学家周浩在数据出炉前表示，英国投票退欧之后的几天，央行可能有所干预，但还不足以影响到外汇储备。然而，申万宏源宏观分析师李慧勇、邱涤凡则认为，资本外流有所加剧，人民币贬值预期有抬头趋势。
7月人民币汇率呈现先贬后升走势，主要受美元走势影响。我们测算，7月份汇兑损益部分外储上升了59亿美元，因此非汇兑损益部分外储下降实际上比数据看起来更多。结合6月份外汇占款下降和银行结售汇逆差来看，外部环境的动荡使人民币贬值预期逐渐升温，资本外流呈加速态势。此外，人民币对一篮子货币整体保持稳定，SDR外储上升。但是，在经济下行背景下，人民币对一篮子货币中期仍将面临较大的贬值压力，SDR指数近期呈现下降走势。
申万宏源预计，四季度才是人民币汇率和外储压力最大的时点。他们指出，短期来看，国内经济下行压力仍然较大，叠加外部环境动荡带来全球经济放缓的可能性，使人民币的压力仍较大，需警惕人民币贬值预期抬头。但另一方面，英国、日本货币进一步宽松也推迟了美联储加息的时间，这将有利于缓解人民币汇率的压力，对外储也将起到一定的支撑作用。
同时，据央行发布的黄金数据，7月末黄金储备报788.9亿美元，6月末为774.29亿美元；7月末黄金储备报5879万盎司（1828.6吨），6月末报5862万盎司（1823.3吨）。
7月21日，外管局国际收支司司长王春英曾提及，中国外汇储备依然充裕，防范跨境资本流动风险的能力较强。总体来看，2016年上半年中国跨境资金流出压力逐步缓解。外储未来增减都是常态，应该抱平常心看待，王春英称。
中国开始“封堵”资本外流？
日经中文网报道认为，中国政府正在加强跨境外汇交易的管理。开始通过对银行的行政指导，要求银行提交外汇购买计划和进行事前说明等。指导内容因地区而异，但目的均被认为是抑制有可能导致人民币汇率剧烈波动的资本外流。
行政指导是由中国人民银行（央行）和国家外汇管理局主要对商业银行和外国银行在事实上限制交易内容。虽然法律根据未必明确，但通过书面通知和口头传达进行行政指导的情况被认为很多。
中国人民银行以往围绕融资态度等，一直对银行实施行政指导。但在进入6月以后，对涉及资本向境外转移的交易的行政指导变得尤为严格。据中国某银行表示，7月相关部门再次加强了监管，要求遵守行政指导的相关内容。春季以后，此前趋稳的人民币汇率再次转向人民币兑美元贬值，对中国的资本外流的担忧再度升温。加强行政指导的时机也恰好与之重合。
行政指导按地区细致区分指导内容，对象包括天津、大连、青岛、合肥、武汉和深圳等广大地区。在广州，要求银行每月底报告客户企业下月的购汇计划。周初则必须提交上一周的购汇情况。还要求确认外国企业从中国撤资之际的汇款手续是否存在违规。
此外，相关部门还在密切关注大额汇款。在上海，面向境外超过5千万美元的汇款且需要购汇之际，必须事先向当局作出说明。而在北京，原则上禁止提前偿还外汇债务。这是因为，如果提前偿还外汇债务，卖出人民币、买入外汇的操作有可能增加。还有很多地区都在引导企业向海外付款时优先使用手头的外汇。
中国目前的外汇储备约为3.2万亿美元，比2014年6月的顶峰时减少了20%。上海社会科学院主任周宇分析称，由于外汇储备的迅速减少有可能影响国家的信用等级，因此中国政府不希望看到这一情况的发生。中国的大型银行等也有很多观点认为，行政指导的强化显示出政府不希望出现资本过度外流的想法。
9月将在杭州举行二十国集团（G20）峰会，10月人民币将被纳入国际货币基金组织（IMF）的特别提款权（SDR）货币篮子，有分析认为，中国希望避免因经济运营存在的问题而受到批评。这一想法是加强监管的背景。或许是行政指导发挥了作用，7月下半月人民币汇率行情略微恢复了平静。
不过，效果能持续多久仍是未知数。进入2016年后，中国大陆来自香港的进口出现猛增。外资银行表示，“这是通过虚增进出口发票将资金汇往海外的动作”。以境外的外汇市场为舞台、抛售人民币的动作重燃的可能性也日趋加强。
中国2016年二季度（4-6月）实际国内生产总值（GDP）增长率比上年同期增长6.7%，与一季度（1-3月）持平。在中国国内，要求推出货币宽松的呼声逐渐加强，人民币易于贬值的局面仍将持续。
中国采取银行行业自主监督的形式，但在一部分地区恢复了利率限制。包括最近对资本外流的行政指导在内，中国政府显示出优先金融系统和市场的稳定的姿态。
在金融市场不稳定的局面下，这存在迫不得已的一面，但海外强烈期待人民币和中国的金融制度更加自由，并提高易用性。因此，如果一味重视眼前的稳定、放慢市场化脚步，海外企业的不满和失望将随之加剧，反而会引发资本外流压力持续加强的风险。
（综合消息）
国际经济
印度统一消费市场将终成型
印度国会上院在当地时间8月3日以203比0的票数，一致通过了创立全国统一消费税的提案。该提案在最初提出十多年后终获通过，标志着总理穆迪自2014年上任以来的最大改革胜利。穆迪通过一系列tweet短文向上院立法委员发出“贺电”，称此举“具有突破性意义，我们可以携手带领印度通往新的发展高度。
此次税制改革是自上世纪九十年代以来印度最重大的改革。但后续还需要获得下院的支持（下院目前由穆迪控制），然后需再由印度至少一半以上的地方政府批准后，才能最终生效。整个流程预计在今年年底前完成。改革后形成的全国统一消费税将取代各地现存的十多种不同相关税制。这一举措意义重大，长久以来因地方“经济割据”而经济发展备受阻挠的印度，将最终形成一个拥有12.4亿人口的统一消费市场。而联合国7月29日表示，印度可望在10年内超越中国大陆，成为全球人口最多的国家，比原先预估早了6年。高盛则早在今年6月份就唱多印度未来作为全球最大消费市场的潜力，称印度是未来二十年全球“最具吸引力的消费市场”。
消费税的统一实际为本地公司和外资在全印度开展业务创造了极大便利。以往，印度内部存在的不同税制，实际上提高了印度各地区间的物流成本，以及在全国进行经营的合规成本。印度政权统一，但税制上象是几个不同的国家，大大降低了其作为整体发展的经济潜力。
此次税制统一改革，大大提升了外界对印度继续进行其他改革的信心。印度股市在“改革牛”的预期中，上周创下了自2015年8月来的最高点。各外资公司也纷纷发出“贺电”。微软印度称，这是印度改革取得积极进展。沃尔玛印度表示，印度在改革方面迈出了极其重要的一步。而印度当地财团更是大呼：印度市场这只被囚禁的猛虎，终于被放出来了！
下一步就看印度执行这一税制改革的效率如何了，政治风险咨询公司美国欧亚集团分析师Sasha Riser-Kositsky在接受彭博采访时称：“此次税制改革对印度的经济影响不会立即显现，印度各地方真正执行统一税率还需要相当长一段时间，之后对经济的拉动才能真正显现。”另外还有诸多技术性细节有待确定，印度财政部部长Hasmukh Adhia 对此也Tweet称：“这仅仅是个开场，真正的困难还在后面。”
（华尔街见闻，2016.8.4）
拉美再陷入“失去的十年”？
据欧洲时报报道，巴西几乎是拉美国家的缩影。大宗商品价格大幅下跌、美元升值、政治动荡，这些因素使拉美经济陷入窘境。20世纪80年代，因爆发大规模债务危机，拉美一度陷入“失去的十年”。对于此轮衰退，拉美国家是否会再次陷入“失去的十年”？专家们认为，尽管拉美国家都遭遇了初级产品下跌的外部环境，但并非所有的国家都经历了惨烈的经济下滑。此外，尽管拉美地区经济短期内依然低迷，但并没有改变中拉经贸合作的基础。中拉经贸合作将随着双方经济增长方式转型和结构改革深化进入新阶段。
巴西此轮经济衰退，的确可称得上几十年来最严重的衰退。2016年，巴西国内生产总值（GDP）萎缩3.8%，与2015年水平相当；2017年将陷入零增长。在物价方面，国际货币基金组织的最新预测指出，巴西今明两年的通胀率将分别为8.7%和6.1%。
另一个拉美国家委内瑞拉，正处在崩溃的边缘。报道称，在委内瑞拉国内，极度缺乏食物和药品等基本商品。人们等待数小时在超市买牛奶鸡蛋和面粉，却往往发现货架空空。国际货币基金组织（IMF）的一份报告预测，2016年全球通胀最高的地方就是委内瑞拉，通胀率将达到720%，这个国家2015年的通胀率是275%，也是全球最高。
拉美经济正处于2009年来最严峻时刻。中国社科院拉丁美洲研究所巴西研究中心秘书长张勇援引联合国拉美经委会数据称，2015年拉美经济衰退0.4%，人均GDP下降1.5%，经历了2008至2009年国际金融危机以来最差表现。同时，地区通货膨胀率由2014年的6.3%升至6.6%，连续两年超过6%。而占地区GDP超过40%的巴西，严重拖累了地区经济增长。
张勇表示，一方面，经济衰退直接对就业活力和减贫努力造成严重打击。另一方面，通胀持续高企，居民消费能力必将受到侵蚀，以消费拉动增长的拉美国家传统增长模式失去动力。
对于今年拉美国家的经济走势，中国银行国际金融研究所国际金融研究主管王家强表示，展望2016年三季度，拉美经济走势难以扭转。首先，全球经济增长乏力的态势短期内将维持不变；其次，由于总需求不振，产能过剩需要较长时间来消化，大宗商品价格低迷的情况仍将持续；最后，拉美地区为应对资本外流和高通胀处于加息周期，损害了国内企业的投资积极性，货币政策空间有限。
中国社科院拉美研究所副所长江时学表示，各国都存在自己的问题，并不仅是拉美国家经济出现问题。拉美经济已经开始出现曙光，随着外部环境的向好，拉美经济也在改善。
政策失效、结构掣肘 拉美已被世界抛弃？
中国商务部研究院研究员梅新育说，拉美经济整体萎缩的主要原因首先是经济结构问题。拉美国家经济高度依赖于初级产品产业，即使巴西这样的大国也不例外，而初级产品行情周期性变动从2012年起步入熊市，而且这一熊市按照以前经济史上规律应该会持续10至15年之久，这样，拉美经济萎缩也就难以避免。
今年二季度，全球大宗商品价格上涨。截至5月31日，标普大宗商品指数较3月31日上涨14.7%，标普能源大宗商品指数上涨24.8%，非能源大宗商品仅上涨3.18%。原油、贵金属、农产品等大宗商品价格普遍回升，对智利等出口国货币形成有效支撑。
但纵观全年，大宗商品价格的上涨难以持续。中国银行金融研究所6月30日发布的《全球经济金融展望报告》称，2016年下半年，大宗商品市场多空力量交织，价格波动频繁，震荡成为主旋律。大宗商品价格能否给拉美带来希望仍取决于多种因素，如美联储加息进程、原油供需格局变化、英国脱欧的市场效应、厄尔尼诺现象发展等。
美元加息也是导致拉美陷入衰退的直接因素。张勇认为，美元加息一方面将导致短期国际资本回流美国，给拉美国家货币造成贬值压力，另一方面将导致国际融资成本上升，进而推升拉美国家国内借贷成本，造成信贷萎缩，不利经济增长。
就内部而言，拉美地区连续五年经济下滑，是经济政策失效和结构失衡两者综合作用的结果。尤其是，当世界处于大宗商品价格飙涨期时，周期性因素掩盖了结构性失衡，但是，一旦宏观环境发生变化，诸如投资率低下、去工业化、非正规就业等结构性问题将加速经济的恶化程度。
梅新育认为，拉美国家没有为自己经济变动做好准备预防工作，而且对外资外商保护主义排外措施太多，这样，在经济周期变动时，拉美国家往往沦为最早被抛弃的贸易伙伴，从而导致其受创格外深重。此外，“拉美国家社会凝聚力太差，在经济发生周期性波动时不能精诚团结共渡难关，而是内斗不止，如巴西、委内瑞拉、墨西哥，都是如此”。
如何打破资源诅咒束缚？
江时学表示，尽管拉美国家都遭遇了初级产品下跌的外部环境，但并非所有的国家都经历了惨烈的经济下滑，哥伦比亚、玻利维亚等国经济仍在增长。这说明，内部因素处于更重要的地位，如基础设施、投资环境、产业结构等。
首先是部分拉美国家高度依赖初级产品行业的经济增长模式。与制造业驱动的经济增长相比，初级产品行业驱动的增长具有一系列无法克服的弱点：经济波动性强、加剧收入分配失衡和两极分化、资产泡沫严重、加剧社会矛盾等。
梅新育表示，经济全球化的发展对这些国家和地区经济影响存在两面性：一方面，正是经济全球化的发展使得拥有丰富资源的新兴市场经济体得以充分发掘这一轮商品牛市给他们带来财富的潜力；另一方面，也正是同一因素使得他们的制造业要么在萌芽之中就被扼杀，要么在已经发展到相当水平的基础上遭遇“非工业化”倒退。不仅遭受了苏联解体毁灭性打击的俄罗斯如此，不曾遭遇国家分裂大动乱的巴西也不例外。“因此，拉美要想打破资源诅咒的束缚，需要从专注于初级产品专业化的静态比较优势向延长产业链及提高附加值的动态比较优势转化。”梅新育称。
拉美国家的民众主义也受到一些争议。一方面，民众主义能够调动民众参与政治的积极性，有利于打破寡头政治，一些扶贫项目也有利于改善民众生活。另一方面，一些拉美国家大幅提供了工人报酬，实施了过于慷慨、分光吃尽式的社会保障和福利政策。如巴西劳工党自2003年卢拉执政以来相继推出的一系列有着煽情名称的扶贫计划：“零饥饿”，“家庭补贴”，“我的生活，我的家”等。
梅新育认为，所有这些福利计划仅仅是初级产品牛市的红利分配给大众、特别是底层民众，却没有下功夫提高他们的知识和技能，没有充实基础设施等社会资本，固然颇有利于吸引、巩固底层民众“票仓”，却浪费了21世纪前10年的初级产品牛市，一旦初级产品行情有些风吹草动，其经济社会就不可避免遭遇大幅度波折，政治相应发生程度不等的逆转。
优势互补仍是中拉经贸合作基础
中国商务部数据显示，2015年中国对拉美非金融类投资214亿美元，同比增长67%。目前中国是拉美地区继美国之后第二大贸易伙伴，是拉美铁矿石、铜矿砂、大豆、鸡肉、牛肉、葡萄酒和鱼粉等诸多产品的重要出口市场。拉美国家期待在农业、能源、基础设施、环保等高附加值产业加强同中国的合作。
江时学说，拉美经济的下滑，对中国企业在该地区的投资造成一定风险。如在委内瑞拉，风险已经出现。这就要求中国企业在进入拉美国家之前应充分了解风险，而不是盲目投资。
尽管拉美地区经济短期内依然低迷，但并没有改变中拉经贸合作的基础。中拉经贸合作将随着双方经济增长方式转型和结构改革深化进入新阶段。
张勇认为，优势互补始终是中拉经贸合作的基础。中国的城镇化潜力、新型工业化、城市基础设施升级等仍存在大量投资机遇。当这些投资机遇遭遇资源与环境的严重约束时，除在节能减排上做足“节流”功夫外，中国还需要从海外市场寻求“开源”渠道，拉美凭借其丰富的资源禀赋是优选目标。
中拉之间的贸易投资、基础设施和金融创新三维一体化，将有效促进产能合作。
中国可以积极参与拉美地区产业集聚区、经贸合作区、工业园区、经济特区等合作园区建设，营造基础设施相对完善、法律政策配套且具有集聚和辐射效应的良好区域投资环境，引导中国国内企业抱团出海，有序转移优势产能。
中国社会科学院拉丁美洲研究所和社会科学文献出版社联合发布的《拉美黄皮书：拉丁美洲和加勒比发展报告（2015-2016）》预测，通过新模式中拉产能合作能够促进双方经贸合作、政治互信和文化互鉴，带动双方开展全方位、多层次、宽领域的全面合作。未来几年中国对拉美投资力度更大，更加多样化，不仅有利于改善双边的经贸联系，也有利于推进中拉生产一体化的进程。
（欧洲时报，2016.8.5）
中国经济
从日本看中国的养老产业
《日本经济新闻》最近刊登了小高航对中国养老产业的一篇报道，报道中说：看到对这个问题的回答可能会让一些日本父母心情复杂。对于“父母年老后你会自己照顾他们吗？”的问题，回答“是”的日本高中生只有38%。美国和韩国都在50%左右，而在中国这一比例达到了88%。日本国立青少年教育振兴机构2015年针对中、美、韩、日4国进行的意识调查显示，“照顾父母”是中日高中生意见分歧最大的一项。
中国父母和子女的关系之深，有时会达到令日本人惊叹的地步。中国子女每天会给远方的老家打电话，春节时在拥挤的火车上站十几个小时只为能回到父母身边过节。集父母期待于一身的独生子女一代更是如此。笔者曾几次遇见过把每月几千元收入的一半以上都汇给父母的年轻人。虽然上述调查是针对子女进行的，但孩子也是父母的镜子。88%这个数字反过来也反映了父母“老了以后理所应当让儿女照顾”的想法。
不过，可以预想到的是，目前的中国年轻一代未来要面对的现实非常严峻。
“4·2·1”，这是一个形容中国家庭发展的倒金字塔模型。到2015年底为止，中国持续了30年的独生子女政策，由4个老人、主要劳动力夫妇2人和1个孩子构成的家庭非常多。有调查显示，上海80%的家庭都是这种模式。随着平均寿命的延长和婴儿潮一代的老龄化，2015年末60岁以上的人口已经超过2.2亿人，且以每年1000万人的速度增长。
目前未满75岁、身体尚健康的“前期老龄人口”占70%，但是15年后，其中多数将成为“后期老龄人口”，需要照顾的人数将大量增加。倒金字塔家庭模式和“养老靠子女”的观念持续下去的话，沉重的负担全部压向子女一代的情况将无法避免
日本有轮椅、拐杖、扶手等4万多种老人护理用品，而中国只有2000种左右。原因很简单，因为卖不出去。中国没有长期护理保险制度，只有一部分富裕阶层才买得起护理用品。而且，在“养老靠子女”的观念支配下，很多老人希望在家中生活，因此对于敬老院等护理设施的需求也没那么多。
但面对确实存在的“老龄化”现实，中国的情况正在发生巨大改变。
6月末，山东青岛的一家酒店里，汇聚了北至黑龙江哈尔滨、南至广东深圳的地方政府官员和企业相关人士，他们的目的是参与策划在中国销售日本产护理用品的项目。中国政府下属的中国电子商会、政府出资的护理用品销售商银色高科（北京）管理咨询有限公司、日本菅原商社三方在4月就项目达成一致，7月开始正式启动。通过银色高科开设的电商网站“银色98”，中国全境都可以购买日本护理用品。由菅原牵头，现在已有Moritoh、日本Angel等近10家日本企业决定供货。银色高科6月末在青岛市内开设了可以试用护理床和其他用品的体验店，三年后计划增加到约200家。
哈尔滨、深圳等各地行政机关和企业强烈关注该项目的原因之一在于，老龄化浪潮迅速袭来，国内相当缺乏护理用品和服务的相关技术。
参与讨论该项目策划的辽宁大连市一名政府官员表示，日本企业在护理领域积累起来的技术在日本可能非常普通，但在我们看来是很了不起的创新。虽然护理用品在欧美等和日本同样步入老龄化的地区已形成市场，但这名官员认为，和中国老人体型相近的日本产品使用起来最方便。热切关注日本护理用品和服务的不仅是这一个项目。日本贸易振兴机构（JETRO）在上海、青岛等地举办“中日老龄产业交流会”，每次都有很多想在中国销售产品的日本企业前来，盛况非凡。因收购北海道“星野TOMAMU度假村”而闻名于日本的上海复星集团董事长郭广昌于6月访问日本，在日本经济新闻的采访中表示，“日本今天面临的老龄化等问题，中国逐渐也都在面临，日本在这些问题的一些解决方式对中国是很有借鉴意义的”。似乎有意将养老产业作为下一个收购目标之一。在中国，“日本护理用品热潮”正在各地悄然兴起。
不过，除了互联网等领域外，在中国兴起消费者需求巨大的产业浪潮还是很少见的。企业高管和地方政府人员总是以政府意向为主，换言之，就是补贴如何分配的问题。这次的“护理热潮”也是如此。老龄人口正以每年1000万人的速度增加，没有长期护理保险制度的中国政府如果置养老问题于不顾，将引发严重的社会问题和民众对国家的不满。业界相关人士认为，“虽然目前政府尚未明确表示，但已经决定在不远的将来引入和日本同样的长期护理保险制度。”巨额补贴将流入养老产业。无法否认，很多人正是打着这样的算盘才聚集到这里。
此外，从中也可以看出政府对“就业对策”的考量。在中日养老产业的洽谈会和交流会上，来自钢铁、建筑业等与护理无关的产业参与者很是显眼。目前在中国，以钢铁、煤炭和水泥等被称为“僵尸企业”的结构性萧条行业为中心，企业已经无法负担大量的就业岗位。为了给这些人员提供出路，这些企业将目光投向了养老产业。但这让人不禁心生疑虑，昨天还在高炉炼钢的工人，突然就去当照顾老人的护工了，这一进展能否顺利？
对日本的护理相关企业来说，中国的巨大市场极富魅力。但是，即使中国建立了长期护理保险制度，海外产品能否成为补贴对象等不明朗的地方还很多。从需求角度看，不难想象，会出现大量模仿日本产品的山寨品。参与银色高科项目的日本护理用品制造商高管表示，“关于到当地生产、正式进入中国市场的问题，目前我们还不能下定决心，暂时只是着眼几年后的市场扩大而进行准备。”
另一方面，中国人“养老靠子女”的观念在今后可能会慢慢转变。正面临着照顾父母问题的50~60岁一代，在有经济余力的情况下，越来越多的人“不想让子女再经历自己经历过的辛苦”。预计中国将来的护理设施等需求将扩大。虽然还有观念转变、建立长期护理保险制度等各种不确定因素，但中国的养老产业已经开始助跑，正要迎来真正的起飞。
（日经中文网，2016.8.3）
香港失去“中国门户”地位？
英国《金融时报》报道认为，随着外资进入中国市场难度减弱，香港作为“进入中国的桥梁”的地位受到威胁。但是，香港依然有很大的优势。
香港在中国的发展过程中发挥了与其规模并不相称的极大作用。然而，香港作为“进入中国的桥梁”的地位开始受到了威胁。如今中国内地企业可以在境内融资，而外国投资者要在中国内地直接投资也比以前容易多了，尽管与投资西方大部分地区相比，在中国投资进度更慢、风险更大，限制也更多。中国在上海和深圳设立的自贸区为外国投资提供了机会；人民币越来越多地被用作贸易结算货币；再加上近年来启动的“沪港通”，这些都促进了中国与世界其他地区的联系，包括直接联系以及通过香港的间接联系。
看到这些变化，人们不由得产生疑问：未来香港还能继续扮演中国与世界其他地区的金融中介角色吗？与此同时，亚太地区的新加坡等其他城市也对香港构成了挑战。但香港投资人、企业治理维权人士戴维?韦布坚称，香港仍拥有极大优势。“香港区别于竞争对手的一个地方是，它是中国的一部分，”他说，“香港有大批律师能讲流利的普通话，他们熟知中国内地的商业惯例。”
专家们表示，除非中国内地改善法律披露规则和会计实务，并大力发展专业法律服务行业，香港的主导地位才可能被削弱。“香港是一个经验的中心，拥有与交易和产品相关的丰富专业知识，人们观念多元，具备真知灼见。你在许多其他地方都看不到这种独特的组合，”年利达律师事务所驻香港的资本市场合伙人Hwang Hwa Sim说，“人们几乎拥有所有知识，他们知道什么事是有可能做到的。法律专业人士要明白是什么使得香港独一无二。”
然而有一件事却表明，中国正开始减少依赖香港作为中间媒介，那就是韩国政府于去年12月发行了30亿元人民币（合4.6亿美元）的“熊猫债券”，熊猫债券是一种由境外机构在中国发行的人民币债券。这是首只在中国在岸市场发行的以人民币计价的非中国主权债券——悄悄抢在了加拿大不列颠哥伦比亚省前面，后者也紧跟着发行了规模相近的熊猫债券。
多家律所参与了发行事务。韩国太平洋律师事务所为韩国政府提供了建议，还有金杜律师事务所也是。安理律师事务所为发行方汇丰和中银香港提供了服务。安理委婉地指出，“国际银行间债券市场和中国银行间债券市场在债券发行的实践和程序方面存在相当大的差异”。
“以前在这方面还没有先例。这是一项非常冒险的任务，”韩国太平洋律师事务所负责这项交易的首席合伙人Eui Jong Chung说。“此外还存在时间问题。交易涉及到三种语言——中文、韩语以及沟通中使用的英语——所以，及时使翻译文本获批是有挑战的。”Eui Jong Chung认为，这次发行给韩国银行业树立了一个先例。
中欧国际交易所的设立是中国减少依赖香港的另一个迹象。该所设在德国的法兰克福，交易多种以人民币计价的金融工具。该所由多家交易所共同出资设立，包括上海证券交易所——金杜律师事务所为其提供建议；德意志交易所集团；以及中国金融期货交易所——大成律师事务所为其提供建议。
去年10月举行的中欧国际交易所签约仪式——德国总理默克尔和中国总理李克强出席——代表着欧洲为了中国的巨大商机而讨好北京的最新举动。大成律师事务所表示中欧国际交易所是“中国资本市场在海外重要的延伸和补充”，将对中国的经济、资本市场和货币产生“重要影响”。
金杜律师事务所的合伙人克里斯蒂安?科尼特说，中欧国际交易所背后的雄心是，应该让一系列与中国市场相关的金融产品可以在西方进行交易。“主要挑战是以前没这样做过，（所以我们不得不）寻找一个共同要素，让双方相近的利益趋于一致，并且都同样大为获益，”他说。
2014年11月，诺顿罗氏富布莱特律师事务所（Norton Rose Fulbright）为人和商业控股有限公司4.36亿美元配股事宜提供建议。人和商业是一家在香港上市的中国开发商，以把废弃地下防空洞改造为购物中心而闻名。这笔交易是“沪港通”启动以来，第一笔由港交所合格发行企业完成的交易。沪港通是一个跨境交易项目，第一次允许海外资金直接买入中国内地上市公司股票。此前，国际投资者如果想持有中国内地上市公司股票，需要首先获得审批。沪港通也让许多中国投资者第一次能够直接买入港交所上市股票。深圳交易所原本计划在去年开通“深港通”，只是推迟了。
诺顿罗氏律师事务所的资深顾问Rachel Chan表示，除这次配股之外，诺顿罗氏也为人和商业的银行融资和要约收购提供建议，这些被整合成一项前所未有的三层融资安排。“通常情况下，这种安排的各个部分都是独立的，但由于采取了创新性的结构，我们得以把各部分融合为一个整体，”她说。
尽管国际投资者获得了直接投资中国内地上市股票的机会，但香港资本市场仍将是一条重要的金融管道。去年12月，宝钢集团发行5亿美元可交换债券，标的股票为中国建设银行的H股股票，年利达律师事务所为各承销商提供了服务。200多家中国内地公司发行了H股，该协议为未来挂钩股票的交易铺平了道路。
这项交易开创了多个第一，包括创建了第一种可交换为H股的国际债券，以及第一宗标的股票是中资银行股票的挂钩股票交易。“正因为综合运用了多种技术，该交易才有可能完成。这基本上是针对一个全新类别的投资者推出了一种全新的产品。这打开了一个崭新的市场，”Hwang Hwa Sim说。
在中国再保险的IPO中，司利达（Slaughter and May）所提供的服务也因其创造性而引人注意。“这对我们而言是开创性的交易。这也是在香港上市的第一家再保险集团，是第一家上市的中国再保险公司，”司利达的合伙人约翰?摩尔说。
尽管面对来自中国内地、新加坡和其他新兴城市的竞争威胁，香港相对这些对手仍拥有很大的法律优势。“香港似乎在众多领域形成了一种自己特有的活力，”摩尔说。“香港拥有多得不可思议的双语人才，他们是在这个体系内成长的。我毫不怀疑，香港在未来将继续扮演一个重要角色。”
企业治理维权人士韦布说：“作为一个可信赖的司法管辖区，香港确实具有吸引力，但要记住《基本法》的承诺还有31年就要到期。到2047年，香港可能会有一家新的最高法院，可能就在内地。这一点可能会削弱长期投资者的信心。”
年利达的Hwang Hwa Sim说：“一个团队若不是在香港这样一个充满活力的中心可能就完不成（宝钢交易）。我们知道我们的投资者愿意接受什么，也知道什么是有可能办到的。除非香港失去催生思想创意火花的能力，否则香港仍将保持交易中心的地位。”
（FT中文网，2016.8.2）
（编译、整理：李彦松；责任编辑：王砚峰）
2016年第56期（总第1667期） 2016年8月8日（星期一）
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