提速中的人民币国际化

                          经济走势跟踪
                     Macroeconomic  trend  monitor
           中国社会科学院宏观经济运行与政策模拟实验室
           中国社会科学院经济研究所决策科学研究中心
           中国社会科学院经济所《宏观经济与政策跟踪》课题组
           2014年第79期（总第1496期）  2014年10月18日（星期六）
    [本期要点]  中国实体经济承压    全球市场为何恐慌    提速中的人民币国际化
                             经济热点
    中国实体经济承压  
     国家统计局10月14日公布，9月居民消费价格指数（CPI）同比上涨1.6%，时隔四个月后再度跌至2%以下，创出2010年1月以来的56个月低点，当时涨幅为1.5%；当月工业生产者出厂价格指数（PPI）同比下降1.8%，是该指数连续第31个月下跌。9月CPI中的食品价格同比上涨2.3%，非食品价格同比上涨1.3%。从环比来看，9月CPI上涨0.5%，PPI下降0.4%。英国《金融时报》认为，9月份中国居民消费价格指数（CPI）出现了近五年内的最低涨幅，是中国增长疲软的最新表象，或将刺激中国政府采取进一步定向宽松举措。
     据测算，在9月份1.6%的居民消费价格总水平同比涨幅中，去年价格上涨的翘尾因素约为0.3个百分点，新涨价因素约为1.3个百分点。9月食品价格涨幅回落，有去年基数比较低的影响，因此也是在预期之中；但最能反映经济景气强弱度的非食品价格同比涨幅仅有1.3%，为至少过去两年来最低水准。法国农业信贷银行（Crédit  Agricole）亚洲经济学家达利乌斯?科瓦尔奇克表示：“这样的通胀指数确实很低。核心通胀率正在下降，表明不仅仅是食品价格出现了下跌。目前国内需求普遍疲软，这与疲弱的经济增长势头相一致。”  “全球通缩压力正在向中国蔓延，北京的决策者也应该开始担心这个问题了。”核心消费者通胀率从8月份的1.6%降至9月份的1.5%。与此同时，食品价格涨幅从3%降至2.3%。在生产方面，今年房地产销售的降温波及到整个中国经济。随着开发商新建楼盘增长放缓，中国对铜和混凝土等建材的需求大受打击。如今，在中国部分地区，钢铁已经跌至白菜价。由于疲弱的楼市导致房租下滑，也影响了消费者价格指数。此外，由于全球油价下跌，CPI指数的另一个成分——交通运输价格——也出现了下跌。10月22日，中国将公布三季度国内生产总值（GDP）数据。市场预计三季度GDP将同比增长7.2%。这将是5年半以来的最低增速，也低于中国政府为2014年全年设定的7.5%的增长目标。
     路透认为，中国陷入低通胀折射实体经济承压，近期央行宽松政策持续加码，年内已经连续三次下调正回购利率，而宽松政策仍将加码。分析人士认为，未来通胀仍将低位运行，为政策面持续宽松以稳增长提供空间，但同时也应勿忘改革，以激发经济长期活力。
     中国国际经济交流中心研究员王军称，“主要受翘尾因素影响9月CPI回落较快，预计10月和11月仍会反弹，全年预计会在2%左右波动，而PPI持续30多个月下行令人忧虑，显示经济下行压力仍大，去库存去杠杆的过程仍在持续。”他表示，总体看目前经济下行压力没有明显减轻，需求依旧不旺；从政策选择看，货币政策定向放松一直在持续，继续放松的空间有限，财政政策仍需加大减税力度。
     “最能反映经济景气度的非食品价格涨幅出现回落，PPI回落幅度亦超出预期，这说明当前经济景气可能比预期的要差，产能过剩的矛盾和需求不足的程度都比预期的要严重，”申银万国首席宏观分析师李慧勇评价称，这进一步确认了当前应以稳增长为主要政策基调。他重申长期以来一直坚持的“三箭齐发”的观点，认为首先还是需要降低融资成本，激发民间经济活力，尤其在三次下调正回购利率之后，降息的概率进一步提升，可能下调25个基点。
     同时，还要需要加大铁路、水利、管网等基建投资，来对冲行业投资下滑对经济的不利影响；最后，长短结合，勿忘改革，应尽快启动有短期稳增长效益的改革举措，譬如破除垄断、PPP、新型城镇化等。
     国家信息中心宏观经济研究室主任牛犁评价道，9月物价维持温和增长，与市场预期基本一致，而PPI持续下滑显示工业品价格明显走低，工业品价格通缩在持续，尤其PPI环比下降0.4%，降幅较前两月加快，包括钢铁等价格持续下跌，加之原油价格回落，输入性能源价格大幅走低，均带动PPI持续下行。“这显示出制造业供大于求的压力较大，去产能调结构仍在进行中，整体经济下行压力不轻，”他说。
     三季度以来，中国经济呈现进一步疲态，8月工业增速降至6.9%的近六年最低水准，月初出炉的宏观经济先行指标--9月官方和汇丰制造业PMI也仅仅是低位持平而已。经济下行压力不减，要求政策持续宽松来稳增长，并为改革保驾护航。
     招商证券宏观经济研究主管谢亚轩指出，9月数据低于预期与宏观经济基本面需求较弱有关，但同时也表明通胀压力并不像市场担心的那么大。“未来货币政策或将延续目前用非传统的市场化手段来补充基础货币缺口，此外央行可能会通过调整公开市场或是银行间市场利率的方式来释放利率的信号，”他说，“总之，货币政策有一定的操作空间。”但他也指出，中国整体的货币存量以及偏高的信贷率亦是约束货币政策的因素，这导致货币政策虽有一定的操作空间，但也不会太大。  
     央行公开市场10月14日进行200亿元人民币14天期正回购操作，中标利率3.4%，较前次调降10bp。此前，央行在7月14日重启14天正回购时，将利率从年初3.8%的下调至3.7%；9月18日，央行再度下调14天正回购利率至3.5%。浦发银行高级宏观分析师曹阳也称，PPI走低使企业盈利承压，这需要通过降低实际利率来来缓解企业财务费用负担；而CPI较低、地产等资产价格处于下行周期，居民通胀预期稳定也增加了宽松货币政策空间。“央行近期下调正回购利率仅是新一轮宽松货币政策的开始，未来降息、降准均是可能的政策选择，”他说。
     李克强总理日前在部署下一阶段经济工作时指出，用好用活财政货币政策，适时适度运用定向举措，推进普遍性降费，支持实体经济，缓解“融资贵、融资难”；他并称，经济有波动是难免的、但仍在合理区间，目前政策工具箱储备还很充足。  
     路透访问分析师预估中值显示，三季度中国经济料延续放缓势头，GDP同比增速放慢至7.3%。
                                                           （综合消息）
                               国际经济
    全球市场为何恐慌
     美国国债收益率出现“闪电崩盘”       据《金融时报》报道，10月15日，对全球经济日益增加的担忧情绪引发美国国债收益率出现“闪电崩盘”，与此同时，各股票市场纷纷下跌，又一批投资者似乎放弃了他们的看涨押注。
     美国经济态势的关键晴雨表——10年期美国国债收益率，在美联储（Fed）2013年5月开始讨论停止货币刺激政策以来，第一次跌至2%以下。交易机构手忙脚乱地试图弄明白为何出现如此幅度的下跌。在有关方面发布疲弱的美国零售业销售数据后，10年期美国国债收益率在1小时内从2.19%降至2%，此后即刻跌至1.86%，晚些时候在纽约又回升至1.95%。
     在美国债券市场波动之前，欧洲股票价格暴跌。富时Eurofirst  300指数（FTSE  Eurofirst  300）下跌了3.2%，这是2011年末以来该指数单日跌幅最大的一次。纽约午盘时段，美国标普500指数（S&P  500）跌去2.8%，至1825点。该指数已从9月峰值下跌9.9%，与官方所称10%回调幅度近在咫尺，抹去了今年以来全部涨幅。在欧元区通缩、新兴市场疲软以及油价下跌引发担忧之际，投资者开始重估他们对全球增长的预期。摩根大通资产管理固定收益投资组合经理伊恩?史泰利表示：“美联储的量化宽松（QE）正在终结，全球增长与通胀预期正在下降，所以人们希望持有无风险资产，这意味着‘买美国国债’。”美国国债收益率呈现出了自2009年信贷危机最严重时以来的最大单日波幅。“看到此等行情让我们感到震惊，”GMP证券固定收益策略总监亚德里安?米勒表示，“10年期美国国债收益率达到如此水平，回到美联储谈论退出QE之前的情形，真令人大跌眼镜。如果你还拥抱风险的话，你将无处可藏。”
     《金融时报》认为这或许是金融危机再度浮现的征兆。报道称，10月15日上午，美国国债收益率在短短几分钟内暴跌35个基点，这可不常见。这样的下跌从通常会影响债券市场的经济数据中找不到合理的解释，暴跌似乎表明，我们在2008年所领略的那种市场病症正在回归。
     这本身就足以吓坏所有股票投资者。在一个流动性这样大的市场上出现如此下跌，意味着某些人、某些地方正处于压力中。这很像2010年初的“闪电崩盘”，是一个不容忽视的灾难征兆，即使价格所受的影响被快速逆转——2010年那次崩盘预示了长时间的波动，直到次年年底才出现危机后的反弹。从更广泛的层面来说，主流观点将受到严峻考验。量化宽松的结束（本月晚些时候到期）通常被视为证券市场的风险时刻，即使美联储按照承诺非常缓慢地缩减购债规模。但人们认为会出现的问题是，一旦支撑消失，债券收益率可能会突然上升。根据主流观点，债券收益率根本没有下降空间，更别提跌到一度触及的1.86%。
     需要注意的是，这和美联储去年5月发表“缩减言论”之前的收益率水平已经相距不远，当时是1.63%。如果不是人们对全球经济健康深感不安，收益率不可能下跌这么多，虽然说昨日早间的下跌为何会如此严重和突然还需更深入的分析。
     再来看其他资产类别。布伦特原油价格自6月以来下跌27%，这同样找不到合理的解释。欧佩克（Opec）的供给策略加上对全球经济增长的担忧，为油价下跌提供了理由，但正如债券收益率的情况一样，油价下跌的幅度和突然说明情况不对。
     股票的适应力一直很好。美国标普500指数至今没有出现10%的调整。但即使是坚挺派的市场观察者也会承认他们感到担心。Birinyi  Associates的拉斯洛?比林尼的说法很容易让人产生同感。长时间持看好态度的他现在承认：“我们最担心的是我们不清楚发生了什么。”
     市场为什么恐慌：通缩阴影笼罩全球
     《华尔街日报》记者Jon  Hilsenrath认为，在这轮市场波动背后潜伏着一个决策者认为几年前已解决掉的问题——通缩。Hilsenrath指出，2008年金融危机之后，物价普跌逐渐成为市场担心的主要问题。近年来各国央行均采取了史无前例的宽松政策，试图消除通缩的影响。但如今，全球经济的放缓，大宗商品价格暴跌，股市集体遭到抛售，债券收益率狂跌……这一切都表明，通缩并没有走远。
     投资者对全球经济的忧虑集中爆发。欧洲股市一泻千里，美股的跌幅虽然有所收复，但仍然连续第五天下挫，美国10年期国债收益率一度跌穿2.000%，德国10年期国债也徘徊于历史低位。原油进一步下挫，美国WTI原油已经跌破每桶82美元，创2012年以来新低。欧洲和日本的通缩忧虑尤为明显，这两大经济体的领导人正在绞尽脑汁扭转经济放缓的趋势。欧元区9月CPI终值0.3%，为五年新低，远低于2%的通胀目标。在如此低的通胀水平下，诸如德国经济放缓或乌克兰地缘冲突之类的事件就可能让整个欧元区陷入通缩。甚至连欧元区之外的国家也收到了影响。瑞典统计局的数据显示，9月CPI同比下降0.4%，8月为下降0.2%。
     哈佛大学教授、前美联储理事会成员Jeremy  Stein表示，欧洲的通缩风险确实令人担忧，决策者应该更加大胆。欧洲央行行长德拉吉已经在6月和9月两次降息，并推出了新的银行借款和资产购买计划。但由于德国的反对，欧洲央行目前还难以推出类似于美国、英国、日本那样的大规模QE。在糟糕经济的折磨下，法国和意大利都倾向于增加财政刺激来推动经济，两国都呼吁欧盟放松财政赤字的“紧箍咒”，允许各国提高公共开支。德国经济部大幅下调了2014年和2015年经济增长预期，欧洲发动机的经济增长放缓已成定局。尽管如此，默克尔和朔伊布勒仍然拒绝推出财政刺激措施。日本的CPI在突破1%之后，近几个月又开始出现回落，经济学家预期今年将再次跌回至1%以下。高盛更是不客气地表示，安倍将不得不承认日本经济陷入衰退。美国面临的情况与欧、日截然不同。今年早些时候，美国的通胀一直在朝着美联储2%的目标前进，但受到全球其他地区经济放缓和美元走强的影响，美国CPI正面临下行压力。美国9月PPI价格已经出现下滑，本月大宗商品的下挫可能会加剧通胀的下行压力。而新兴市场国家领头羊中国的通胀也不容乐观。由于经济有效需求不足，中国9月CPI意外降至1.6%，重回“1”时代，创2010年1月以来新低。由于中国经济增速下滑，且政府多次表态不会推出全面宽松，中国CPI未来可能会长期处于该水平。
     中国能否抵御全球市场风暴？
     在经济前景黯淡、地缘政治风险加大的背景下，全球金融市场何时能走出这轮动荡？中国股市能否独善其身？FT中文网采访了多位证券行业资深专业人士，他们给出了自己的观点。
     海通证券副总裁兼首席经济学家李迅雷：欧美股市存在较强的技术性调整需求，中国股市受外围市场影响不会很大。本轮全球市场暴跌的原因，一是，经济增长不如预期，美国收紧货币政策、加息意图较为明确，再加上QE月底退出，是本轮股市下跌的促发因素；二是，最近两年欧美股市表现较为强劲，涨幅可观，市场本身存在较强的技术性调整需求。另外，欧洲对于通缩形势，包括人口老龄化、债务等问题，短期内难以拿出可行的解决方案。但相比欧洲，美国经济整体情况仍然不错。中国市场受到外围市场的影响不会太大。不过中国创业板和中小板连续两年牛市，估值已不便宜，这个时点出现调整也属正常。从中长期看，只要中国货币政策保持宽松、无风险利率继续下行、改革稳步推进，中国投资者无需过分担心。
     东方证券首席经济学家邵宇：全球经济复苏受阻，投资者暂缓持有风险资产；而中国股市上涨逻辑未发生变化。相比海外市场，中国股市之所以较为坚挺，主要受到“沪港通”能带来的增量资金的提振。不过，中国最新数据，如发电量、CPI等，降至近些年少有的低位，对股市形成了负面冲击。但股市下跌也是情绪宣泄的过程，投资者心态并没有发生根本变化。十八届四中全会带来了“政策托底”的预期，加上无风险利率稳步下行，资本市场有望形成慢牛格局。
     平安证券固定收益事业部执行总经理石磊：全球风险偏好回落，将正面冲击中国股市。本周全球金融市场动荡的诱因，真正原因在于市场风险偏好出现拐点，这主要源于美联储月底QE结束以及欧元区通缩风险，不少资金赶在本月底这个时点了结，造成股市出现较大跌幅。本周美国国债收益率骤降，是受到了股市的拖累。过去几个月中国国内利率的下行，导致大量资金涌入股市，这从“银证转帐”数额翻倍就可以印证，同时资金大户进场热情比散户更强劲，可见A股过去一波反弹是脱离基本面的，具有明显的“资金市”特征，这也意味着它具有较强的波动性，走势将主要受到流动性和风险偏好的影响，因此全球风险偏好回落将直接冲击中国股市。
     交银国际首席策略分析师洪灏：本周抛售潮后股市应有喘息机会，但短期仍面临阻力。通缩局面，再加上货币政策的不作为，让金融市场承压。如果中国货币政策仍然不作为，同时美联储如期退出，那么中国股市肯定会受到负面影响。另外，埃博拉病毒的蔓延似乎超出预期。欧洲和美国在发现新的疫情后盘中暴跌，显示市场对该病毒蔓延的忧虑。全球市场在本周抛售潮后应可以短期平静，除非埃博拉病毒出现新的超预期的发展。如是，这将给中国市场一个喘息机会。但总的来说，中国股市仍然面临阻力，“沪港通”的推迟也让市场失望。
     华泰证券首席策略分析师徐彪：从经济基本面原理看，大宗商品下行加剧通缩压力，这是不利于经济复苏的。在此背景下，市场风险偏好回落。这对中国股市的影响肯定是负面的，但A股具有一定的独立性，出现海外市场这样大幅调整的可能性不大。这源于两个因素：一是，市场对资金量的良好预期，包括无风险利率持续下行、“沪港通”等；二是，对中国改革的预期。受海外市场动荡影响，中国股市波动加剧，单边上涨走势改为阶段上涨走势，但总体来说，我们对其未来走势还是保持乐观态度。
     光大证券首席经济学家徐高：全球金融市场暴跌将打击对中国股市的看涨情绪。此次全球股市暴跌主要还是对经济增长预期看淡的结果。对中国股市而言，此次全球金融市场下跌的影响是间接的，主要是对做多情绪的冲击较为明显。主导中国股市未来走势的关键因素还在于经济基本面、改革预期以及流动性等，短期波动加剧并不改变其中期走势。
                                                           （综合消息）
                           国内与港台经济
    提速中的人民币国际化       英国《金融时报》报道，尽管中国的经济影响力巨大，但其货币人民币在贸易结算、跨境支付和全球投资领域仍是条“小鱼”。不过，这一局面正快速改变。多年来在世界大部分地区几乎不见踪影的人民币，如今开始进入世界各地更多人的口袋、投资组合和银行账户。
     德意志银行（Deutsche  Bank）数据显示，去年，中国有17%的对外贸易额是以人民币结算的，而这一比例在五年前还接近零。国际货币清算系统Swift数据显示，人民币现在是全球第七大最常用支付货币，而投资者也正快速地把人民币加入自己的交易目标名单。多国政府开始考虑把人民币作为储存本国财富的一个新币种。在尼日利亚央行目前的外汇储备中，人民币已占到约为10%，澳大利亚和英国等国家也表示有类似的打算。
     作为第一步，英国政府打算在西方政府中率先发行一种以人民币计价的债券（编者注：这篇文章的英文原文发表于2014年9月30日，根据最新的报道，英国已经发行了一只以人民币计价的政府债券）。金融界也开始注意到这一动向。部分资产管理公司已引入以人民币计价的基金类别，并推出了仅投资于人民币资产的产品。
     这一动向的出现，得到了北京方面的肯定或帮助，目前看来进展正在加速。中国央行（PBoC）已签署了不少货币互换协议——协议方包括英国央行（BoE）和欧洲央行（ECB）——以帮助建立一个稳定的全球人民币交易市场。中国已在世界各个金融中心指定了一些商业银行，作为人民币清算行。北京方面也一直在向那些希望使用手中人民币购买中国资产的机构发放投资许可证。允许那些手握人民币的机构更自由地进入国内市场，中国就能在开放的同时不增加人民币的升值压力。
     还有其他很多理由能解释人民币国际化为何有利于中国实现长远目标。人民币贸易结算取消了复杂、且经常代价高昂的美元交易与对冲过程，应会帮助中国出口企业降低经营成本。目前，有些制造商对愿意以人民币付款的客户提供了订单金额折扣。
     人民币贸易增加，应该也会减轻外汇储备负担——中国目前持有全球第二大外汇储备。在许多国家债台高筑的当今时代，尽管中国4万亿美元外汇储备——大部分直接购买了美国国债——受到许多国家的羡慕，但它的得来是有代价的。鉴于大多数西方国家创历史低点的低息环境，中国所持外汇储备一直在亏钱，外国投资者在中国所赚收益高于中国从海外资产中所获收益。“中国想要降低对发达市场低收益政府债券的这种依赖性，不想在美元陷阱中越陷越深，”美国康奈尔大学（Cornell  University）国际贸易政策教授埃斯瓦尔?普拉萨德（Eswar  Prasad）解释道。
     从美元体系中抽身出来，将使中国在全球大宗商品市场上获得更大影响力——眼下中国通常是全球大宗商品市场的最大买家。这样可能相应地赋予中国更广泛的政策选项，以帮助支持增长、维持竞争力，并帮助抑制通胀。中国也从2008年金融危机中吸取了教训，当时亚洲缺少美元，对跨境贸易造成了严重破坏。
     境外人民币的更广泛持有，可能也有利于降低中国企业的借款成本，这一点已被香港离岸人民币债券市场的成功所证明。该市场自2009年启动以来的融资额已达数十亿元人民币。离岸人民币债券市场如今开始从香港向台湾、新加坡和伦敦等其他金融中心扩展。
     人民币国际化项目甚至可能成为一种工具，通过开放中国资本账户，帮助强力推行棘手的国内改革。
    近期公布的沪港股市互联互通制度安排是人民币国际化进程的重要一步，该制度首次允许全球投资者不必获得许可证便能买入中国资产。打造一种新国际货币的过程不是没有风险的。中国认为人民币国际化有利亦有弊，打算小心地管理该过程。
     “中国当局不喜欢‘剧变’的方式。所以，他们会先试点，如果可行，他们就会继续向前推进，”汇丰亚太市场业务联合主管陈绍宗表示。中国的担忧之一是失去对汇率的控制——可能导致人民币走高、让中国商品丧失竞争力，工资膨胀已在部分程度上导致这一局面。中国在这方面已有一些进步。
     今年，中国扩大了人民币兑美元汇率的每日交易区间。但是，交易区间扩大——每日可在中间价上下2%范围内波动——仍表明人民币是一种高度受限的货币，几乎完全唯中国央行马首是瞻。如果人民币真正实现了国际化，中国央行的这一权力即便不会被完全取消，也要大打折扣。
     若想放开人民币汇率，中国金融市场和利率也必须自由化。这就给中央政府带来重大挑战，中央政府正在精心设计一条国内改革路径，以实现国内经济现代化，使其适应不再以制造业和基础设施投资为增长支柱的未来。如果经济实行完全开放，可能令中国企业在尚未准备好时就面临全球竞争，或令大量资本得以离开中国。人民币国际化程度日益提高，是显而易见的。更大的问题仍在于，这一进程将走得多远、多快，以及它是否将挑战美元作为全球储备货币的主宰地位。在上海设立一家新的金砖国家开发银行，将有助于为建立一套能与美元体系分庭抗礼的“人民币体系”奠定基础。
     但普拉萨德教授说，人民币的未来将最终取决于中国国内改革的速度和广度，而不取决于世界其他国家接受人民币的速度。“人民币正健步走在成为一种储备货币的路上，如果中国继续推进经济改革，人民币可能在未来一、二十年内成为一种重要的储备货币。”他说，“但我认为，人民币将不会成为一种避险货币……中国是个赚钱的好地方，却不是个守钱的好地方。”
                                                       （FT，2014.10.16）
    ×××××××××××××××××××数据速报××××××××××××××××××
    全球主要股市2014年10月17日收盘点（括号内为10月10日收盘点）：
    道琼斯工业平均：16380.41（16544.10）↓；纳斯达克：4258.44（4276.24）↓；标普五百：1886.76（1906.13）↓；英国FTSE100：6310.29（6339.97）↓；法国CAC40：4033.18（4073.71）↓；德国DAX：8850.27（8788.81）↑；日经225：14532.51（15300.55）↓；上证综合：2341.18（2374.54）↓；香港恒生：23023.21（23088.54）↓；台湾加权：8512.88（8966.44）↓；新加坡海指：3167.73（3223.87）↓；越南指数：585.28（617.72）↓；印度BSE30指数：26108.53（26297.38）↓；南非金融时报40指数：42735.98（41911.80）↑；巴西BVSP：55723.79（55311.19）↑
    全球汇价及主要商品期货价2014年10月17日收盘价（括号内为10月10日收盘价）：
    欧元/美元：1.2761（1.2628）↑；英镑/美元：1.6093（1.6076）↑；美元/日圆：106.8800（107.6600）↓；美元/人民币：6.1252（6.1310）↓；CRB指数：272.64（275.60）↓；纽约交易所（COMEX）黄金期货（2014年11月）：1238.50（1223.20）美元/盎司↑；WTI轻原油（2014年11月）：82.92（85.52）美元/桶↓；伦敦金属交易所（LME）期铜（3月期）：6578.00（6635.00）美元/吨↓；CBOT小麦期货（2015年1月）：5.1600（4.9850）美元/蒲式耳↑；波罗的海干散货指数：944.00（963.00）↓
    （注：绿色下箭头表示收盘价低于上周五收盘价，红色上箭头表示收盘价高于上周五收盘价）
    （编译、整理：李彦松；责任编辑：王砚峰）
    2014年第79期（总第1496期）  2014年10月18日（星期六）
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