股市价值“洼地”显现 抄底为时尚早

                           经济走势跟踪
                   The  Pursuit  of  Economic  Trends
         2010年第38期（总第1057期）2010年5月14日（星期五）
         中国社会科学院经济研究所《国内外经济动态》课题组
                         经济热点
    股市价值“洼地”显现    抄底为时尚早
     路透网5月14日刊登康熙泽、邵晓忆的文章指出，虽然中国经济拉出“长阳”，但作为晴雨表的中国股市却沦为今年来全球表现最差的市场之一。本周上证综合指数一度连续刷新一年盘中低位至2604.198点。面对屡创年内新低累计跌幅近两成的绿盘，是割肉离场还是抄底介入？贪婪和恐惧这对孪生兄弟无时不在困扰着投资者。
     尽管大跌之后投资价值“洼地”显现，但业内分析人士指出，政策紧缩阴霾还远未散去，外围环境亦不乐观，谨慎应对方为上策。而对于领跌先锋——银行地产等权重板块，投资者则可逐步买入银行股放眼长远，地产股则料短期内仍难以翻身。
     “目前割肉是不可取的，但抄底也稍早了一点，现阶段处于敏感时期。”中信证券研究部总监于军称，“虽然短期内的强劲反弹不太可能，但市场之底可能就在附近了，我们预计沪综指运行区间在2600-2900点。”他指出，目前A股主要是受房地产、通胀和海外因素三个方面影响，而紧缩和房地产政策预期可能带来的变化已得到初步反应。未来市场上涨动力应观察以下指标：海外问题是否已风平浪静；农作物价格是否再度恶化；地方政府参与廉租房建设以弥补地产开发投资下降情况。“若上述问题得到落实，市场存在反弹动力。”
     招商证券研究报告亦称，市场目前处于底部左侧，对于抄底仍需谨慎。预计未来一两个月内仍会是市场预期宏观调控政策紧缩的密集期，在这一背景下，市场在短期内仍难以出现趋势性好转，房地产产业链相关行业也仍然缺乏投资契机。
     但市场中也不乏乐观投资者存在。有媒体援引分析人士称，目前正处在农行积极准备上市的关口，如果市场过于悲观，不利于农行上市筹资。一位保险公司负责投资的高管表示，“沪指2600点附近应该是捡便宜筹码的时候，这两天，我们已经开始分批下手了。”  
     导致股市跌跌不休的元凶无疑是投资者对宏观经济政策紧缩的担忧日益加重。中国央行此前对于全球超宽松货币政策风险的警示，让分析人士有理由相信，对于超常规经济刺激政策，中国或将加快其退出步伐。虽然年内已三次上调存款准备金率回收过多流动性，但央行升息的“靴子”却迟迟未能落地，这也成为始终高悬在股市投资者头上的“达摩克里斯之剑”。
     楼市调控频频，银行地产股应声表演联袂跳水，令期间大盘的反弹往往是昙花一现。不过，随着银行股融资格局逐步明晰，加之其目前低估值基本已成共识，是否意味抛尽黄沙始见金？分析师指出，银行股长线投资价值凸显，但短期尚需观察。于军就认为，银行股的投资时机还要稍等一等，待6月底各大银行自查结束后的最终结果，在风险预期还未落地前，有强劲反弹比较难。
     银行业消息人士此前向路透透露，中国银监会要求各银行开展信贷资金违规入股市房市和信用卡逾期贷款风险自查。自查重点包括开发商是否挪用开发贷款购买屯积土地，借款人是否以信贷资金买基金、理财产品，或用作期货保证金等。
     国泰君安研究报告亦指出，单就二季度而言，由于后续房地产政策风险，融资平台贷款状况和拨备要求的不确定性，仍然会对市场心理产生一定影响，短期建议适度谨慎。但报告强调，长期坚定看好银行股的投资价值，因目前银行业估值偏低，股价有提高40%的潜力，给以“增持”评级。
     根据汤森路透StarMine数据，目前银行业2010年的动态平均市盈率为9.4倍，金融业平均市盈率为11.3倍；而沪深两市动态平均市盈率约为14.2倍。房地产业的动态平均市盈率则为11.8倍。
     另据新加坡《联合早报》报道，德意志银行5月11日表示，预期中国股市，特别是其房地产、银行业和商品部分从第三季度开始，于今年下半年强劲复苏，但是说股市抄底还为时尚早。
     据新闻稿，德意志银行大中华区首席经济师马骏11日在新加坡的会议上说，对中国市场中期展望的改善是基于以下五个主要预期因素的共同作用：三季度通货膨胀年比达到5%的高峰；四季度经济增长放缓并稳定下来；三季度末房地产交易和价格稳定下来；三季度银行筹资加速；三季度，过量不良贷款准备金的情况改善。
     他说：中期而言，我们预期中国经济将实现软着陆，但是现在的感觉像是硬着陆，因此对中国股市的短期展望仍然保持谨慎。马骏认为，中国经济存在三个主要风险：首先，由于生产者价格指数上涨，中国经济可能出现滞胀的情况，预期中国生产者价格指数在今年中将达到11%，而在第三季度，中国国内生产总值（GDP）的增长预期将从目前的12%放缓到9%。其次，在未来几个月，房地产交易和价格将比预期出现更大程度的下滑，未来几周，房地产交易量预期将萎缩 60－70%，而在未来几个月，中高端房地产价格可能下滑20%。第三，消费价格上涨（预期未来几个月达到4%）可能激发政府干预以稳定价格。“经验显示，在消费价格指数年比超过4%，政府将作出强烈的政策反应。”  
     因此，他说，在中国股票市场，说现在抄底还为时尚早，股市中，房地产和钢铁类股票在未来几个月可能继续下滑，由于对银行筹资的担心，银行股也难以有好的表现。在短期内，马骏仍然建议投资者寻找安全的、防御性的、与出口有关联的股票，例如保险、消费品、机械、可选择能源和电信产品类股票等。马骏对股市的中期展望仍然乐观，“一旦目前主要的宏观经济中的不确定因素消除，股市将有很好的表现。”  
     另据路透记者菲尔?史密斯（Phil  Smith）分析，上证综合指数在技术面仍然偏空。短期走势上，沪综指技术面极为偏空，下跌趋势线成为上档阻力；由于已经严重超卖，市场略为寻获自然支撑，但空头讯号强力主宰盘势。史密斯分析，通过上证综指日线所画的费波纳奇扇形线，每一条扇形线都曾提供支撑，目前股价已经跌破61.8%的线，且开启了下档空间，下道重要的自然支撑线为费波纳奇23.6%回档线（参考网址：http://www.reutersindia.net/shanghai.htm  ）。
     长期走势，MACD讯号偏空，周线图上的抛物转向线（Parabolic-SAR）也仍然偏空。38.2%费波纳奇回档位扮演上档阻力的时间已经超过两个月，且几乎就标志着第三季的高点。这是非常标准的整体跌势的38.2%回档位。大盘似乎在2717水准寻获部分支撑，但有鉴于日线图上的偏空讯号，此一水准恐将轻易失守。（参考网址：http://www.reutersindia.net/shanghaiweekly.htm  ）
     史密斯认为，较长期而言，市场将进入横向格局，沪综指与美股的高度连动，意味着很大程度要看美股表现。有鉴于近期情势发展，这样的关系相当重要，且意味着上海股市的前景已然恶化。
                                         （综合信息）
                           国际经济
    欧债问题或威胁全球经济
     据香港《大公报》5月10日报道，希腊债务危机的影响席卷全球，有影响力的经济学家现时已纷纷警告，全球经济将会同时面对人口老化和债务急升的危机，国际结算银行（国际清算银行，BIS）在近期一份报告中亦指出，发达国家的债务危机将会爆发。分析指，现时已不单止希腊和其他欧元区经济体受债务危机所困扰，除非尽快采取紧急行动，把债务高企的局面扭转，否则英国和美国亦会遭殃。
     瑞士国际结算银行（设立于瑞士）最近制作了一份工作报告，内中表示发达国家将会爆发严重的债务危机，有份制作该份报告的负责人，包括BIS首席经济顾问斯蒂芬?切凯蒂等表示，发达国家如要大幅削减债务，必须推出激烈的措施。
     BIS 的专家建议发达国家除了大幅加税和削减社会福利开支外，更可以提高退休年龄，以作为削减因为人口老化而日后需要负担的生活开支。他们认为，提高退休年龄看来是个较佳的方法。芬兰、希腊、荷兰、葡萄牙和西班牙等最近均宣布了把退休年龄提高的决定。BIS的专家警告，假如不采取任何行动，债务危机一旦爆发，后果将会非常严重，其中包括导致全球债市大跌、利率急升和债务更形高企，最后甚至导致地下经济大幅增长。
     虽然有关全球主权债务急升已并非什么新鲜的话题，不过，对于不少观察员来说，危机已迫在眉睫，中国人民银行副行长朱民曾在三月份表示，希腊债务危机仅是冰山一角而已。他在当时表示，目前市场所关注的，已明显是西班牙和意大利等比起希腊经济规模大很多的高负债国家。
     有分析指出，全球最大经济体美国的情况，其实不比希腊好得多，因为目前美国的财政赤字水平与希腊不相伯仲，其债务占国内生产总值的比率，现已升至接近 90%，令其难以有效地应付财赤压力。同时，美国的政客目前还未有大幅削减公共开支的意愿，所以一场好像希腊式的债务危机，亦快将在美国上演。更令人担心的是，分析员目前正开始研究欧洲债务危机对美国所造成的实际影响，国际结算银行指出，美国的银行持有超过1万亿美元的欧洲债务，而摩根大通估计欧元区占美国出口的一成四，所以如欧洲危机未能有效解决，美国将难以独善其身。
     另据香港《大公报》5月12日的报道，国际货币基金组织（IMF）5 月12日表示，虽然亚洲经济正在推动全球的复苏，但目前在发达国家出现的主权债务问题正对亚洲地区的稳定构成威胁。虽然亦有人反对这个观点，但分析师表示欧元区动荡将在不同程度上影响亚洲地区的经济。
     IMF报告指出，目前对亚洲经济增长最直接的风险便是从希腊开始蔓延的债务危机。而欧元区的财政危机是否对流入亚洲的资金有所影响亦为IMF所关注。报告表示，随着全球风险的增加以及减债引致的衰退出现，亚洲的企业以及银行可能会产生相关风险。同时，IMF表示亚太地区有可能面对的其他风险包括脆弱的全球经济以及亚洲对外需求的过度依赖。因此，该地区的官员所面临的挑战将是在适当的时机以合理的速度，对货币政策以及财政政策做出调整，并逐步将区内政策恢复正常。换言之，IMF认为亚洲国家应在刺激经济的同时，注意该国的债务水平。
     IMF表示，由于只有少部分亚洲国家面对控制债务水平的问题，因此区内目前仍可以维持有针对性的财政刺激措施，但报告强调区内应维持一个较为中性的经济刺激措施，否则债务水平恶化将会对经济复苏造成打击。
     除了IMF，彭博专栏作家佩塞克（Pesek）近日亦指出，欧元区动荡将为亚太区带来三大影响。佩塞克表示，欧元区财政危机将会导致澳洲不能如期取得预算盈余，又令中国经济增长显着减缓以及将日本变成另一个欧元区。其中，在亚洲国家中，中国的经济为出口推动型经济。佩塞克指中国的出口在受到美国经济衰退打击后，目前严重依赖欧洲消费者来填补美国的空缺，因此欧元区陷入萧条将会对中国出口做成一定伤害。日本方面，由于日本债务状况甚为恶劣，因此佩塞克认为，随着通货紧缩加剧，日本将难以维持目前的主权信贷评级。澳洲政府曾宣称将在2012-13年取得预算盈余，比计划还早3年。但今年5月11日，澳财长斯旺表示，欧洲债务危机可能令全球的经济复苏停滞，澳洲正在寻求方法尽量稳固经济增长。
     另一方面，渣打银行一名区域经济师认为，希腊的债务危机将不会影响到亚洲地区，原因为该地区的经济主要依赖国内的需求以及区内贸易。经济师表示，除非亚洲地区的经济复苏进程受到影响，否则欧洲的债务危机对亚洲地区经济造成影响的可能性不大。该经济师表示，目前财政状况相对较差的一些国家均在欧洲，例如西班牙、葡萄牙，意大利和爱尔兰。在亚洲国家中，渣打认为六个风险较低的经济体分别为马来西亚、印度尼西亚、中国、新加坡、台湾和香港。而三个风险较高的地区的经济体为越南、斯里兰卡和巴基斯坦。渣打银行表示，除了欧洲经济将因为债务危机而有放缓的风险外，欧洲银行亦可能因为危机爆发而限制对外国银行借贷，而欧洲投资亦有可能撤出亚洲，对亚洲地区的经济构成威胁。
                                               （综合消息）
    美国4月份工业产值增0.8%  连续第二个月上升
     据《华尔街日报》报道，美国4月份制造业产值微幅增长，为连续第二个月出现上升，当月工业总产值也有所增长。美联储（Fed）5月14日公布，受家具和家电等耐用品产值普遍上升提振，美国4月份制造业产值增长1.0%。3月份制造业产值经修正后为增长1.0%，初值为增长0.9%。Fed称，美国4月份工业总产值增长0.8%。3月份工业总产值被向上修正为增长0.2%，初值为增长0.1%。美国4月份的工业开工率为73.7%，较3月份小幅上升，较上年同期上升4.5个百分点。经济学家此前预计，4月份工业开工率将达到73.8%，3月份开工率从原先的73.2%向下修正为73.1%。1972-2009 年开工率平均水平为80.6%。不过，Fed表示，汽车产品和家用电子产品产值下降抵消了家用电器、家具、毛毯及各类商品的涨幅。4月份，家用电子产品产值下滑0.2%，汽车及零部件产值下降2.2%。不包括汽车业的工业产值增长0.9%。Fed公布，机械行业产值增长2.6%。电器及家具产值亦增长 2.6%。4月份商业设备产值增长1.4%，商业供应增长0.7%。建材业产值增长2.8%。工业产值数据不包括服务业产值。
                                           （WSJ，2010.5.14）
                         国内与港台经济
    中国银行业面对贷款狂潮后遗症  
     据英国《金融时报》报道，中国国家审计署4月底对中国农业银行总行和11家分行进行了审计，发现这家中国资产规模第四大的银行存在高达数百亿元人民币的违规贷款。
     此次审计发生在一个尴尬的时刻：几个月后，中国农行将在香港和上海首次公开发行（IPO），预计筹资额将达300亿美元，创下全球之最。它也及时提醒人们，尽管经历了十年的大规模改革，中国国家主导的欠发达银行业仍然面临着巨大挑战。
     中国的银行，如中国工商银行和中国建设银行，如今已跻身全世界规模最大（按市值计）和最盈利的银行之列，但就在10年前，中国的整个银行体系还处于技术性破产的境地。
     从上世纪90年代末开始，中国政府展开了一系列的注资和不良贷款剥离行动，成功恢复了多数大型银行的活力，然后将它们的少数股权出售给外国投资者，最后通过一些全球规模最大的IPO将它们推向股市。这一进程还没有完全结束，农行和很多规模较小的银行尚未公开上市，但总体来看，这一改革取得了巨大成功。
     “毫无疑问，中国银行业较10年前有了长足的进步，当时它们大多已资不抵债，”惠誉评级分析师朱夏莲说。“它们的资产负债表、信息披露和财务状况都有了大幅改善，但要成为其它国家那种真正的商业银行，它们仍有很长的路要走，有时投资者对它们的进步评价有点言过其实了。”  
     多数分析师认为，所有中资银行（它们的多数股权基本上仍归国家所有）面临的最大挑战，就在于其贷款的质量，尤其是在经历了去年国家指令性的疯狂放贷之后。去年中国银行业新增贷款较上年翻了一番，达到9.6万亿元人民币（合1.4万亿美元）。
     “中国的情况非常像西方2007年和2008年时的情形——那是一场流动性催生的资产泡沫，”独立风险顾问董乐明说。“随便走在中国的一条大街上，看看有多少空置多年的建筑物，然后问问自己，它们为何不是一些银行资产负债表上的不良贷款呢？”董乐明表示，大部分银行的资产质量数据“完全缺乏可信度”。他还说： “很多贷款永远也收不回来，但银行仍然不断展期，只要利息支付还在继续，就称之为优质贷款。这是属于隐性政府支出，最终将在政府不得不再次重组银行资本结构时体现在银行纾困计划中。”  
     虽然在银行上市前后就位的风险管理程序改善了对它们的监督状况，但分析师表示，去年的信贷狂潮使过去取得的很多成果都化为乌有。按揭贷款和房地产开发贷款去年大幅上升，帮助吹大了房地产泡沫，如今政府正努力在不戳破泡沫的情况下给泡沫放气。
     另一个令人关切的领域是向地方政府融资平台发放贷款的大幅增长。中国省市一级政府不得通过发售债券或银行贷款直接融资，所以它们经常通过设立隐含政府巨额债负担保的空壳公司来避开相关规定。
     法国巴黎银行（BNP  Paribas）估计，去年约有3万亿元人民币的新增贷款流向了这些地方政府融资平台，其中大部分贷款仅由省级政府提供信用担保，而没有实际抵押物。令人担心的是，许多使用这些贷款的桥梁、下水管道和公园等项目将几乎或者根本没有回报，迫使地方政府只得寻找其它方式偿还贷款或违约。
     好消息是，中国的银行监管机构被认为是其所有金融监管机构中最有效率的一个，并且它们已采取初步措施来防范潜在问题。银监会已经开始遏制贷款的过度增长，限制向某些行业发放贷款，迫使银行筹集新的资金，为日后资产质量恶化提供缓冲。中国的一些银行已宣布，将通过发售股票或可转换债券筹措至少930亿美元资金。“我们知道今后会出资产质量问题，但至于这是否会导致一场银行业的系统性危机，那就是另外一个问题了，”朱夏莲说。
                                             （FT，2010.5.14）
    中国1-4月份外资流入激增
     《华尔街日报》报道，据中国商务部5月14日公布的数据显示，中国1-4月份外资流入激增，表明了中国经济的强劲恢复态势以及人民币升值预期。今年1-4月份，中国吸引外商直接投资307.89亿美元，较上年同期增长11.28%，也高于第一季度7.7%的增幅。数据还显示，4月份实际使用外资金额增长 24.69%，至73.46亿美元，增幅大于3月份的12.1%。
     同时，根据中国国家外汇管理局公布的数据，中国第一季度直接投资净流入为175亿美元。外管局没有提供去年同期数据及4月份数据。这是中国首次公布季度国际收支数据。外管局官员称，第一季度外资大规模流入部分原因在于美国较低的利率。这名官员没有就此进一步说明。但她可能意指投资者从美国借入低利率贷款，然后到中国进行投资。
     资金流入还可能引发通胀担忧。中国公布的4月份CPI已经接近3.0%的通胀目标。今年中国已经采取了许多紧缩措施，比如提高银行存款储备金率，并很有可能在今年年内加息。大多数观察家认为除非欧洲经济和希腊债务危机走势更加明朗，否则人民币不会升值。
     外管局这名官员还称，如此大规模的资金流入也给中国央行带来很大压力。但她同时表示，央行还有很多货币政策调控工具可以运用，央行仍有释放压力的空间。该官员拒绝就热钱流入占资金总流入的比例置评。
     外管局公布的数据还显示，中国第一季度经常项目盈余大幅下降。中国第一季度经常项目盈余409亿美元，较上年同期收窄48%。另外，第一季度中国资本和金融项目盈余为550亿美元，但外管局没有提供上年同期数字。这名官员称，经常项目盈余约占第一季度国内生产总值（GDP）的3.5%，低于上年同期的 8.2%。目前这一比例已连续3年下降。外管局官员表示，这表明中国经济目前受内外需共同拉动，相比过去单纯依靠外需的模式，发展更加平衡。
                                           （WSJ，2010.5.14）
    中国开始成为消费大国  
     英国《金融时报》报道，根据麦肯锡全球研究所的数据，目前在中国国内生产总值（GDP）中，私人消费仅占37%，而美国在全球金融危机爆发前，私人消费占到 71%。但是，在林志玲（所作广告）的帮助下，今年一季度，德国汽车公司梅赛德斯在华汽车销量同比增长一倍以上。
     这并非个例。由于3月份进口额猛增66%，中国6年来首次出现月度贸易逆差。其它亚洲国家也陆续公布内需出现大幅增长。亚洲开发银行表示，内需已成为亚洲经济复苏的一个主要动力，预计今年亚洲经济将增长7.5%。
     目前的内需增长，是意味着亚洲从此将摆脱严重依赖对美国和欧洲出口的局面，抑或只是因为西方需求不振而出现的暂时现象？经济学家对此存在分歧。
     东南亚最大的银行星展银行（DBS）首席经济学家柯大任（David  Carbon）表示，消费增加是一种长期性的转变，是在经济增长的背景下，受到可持续的、自生性的内需强劲增长的推动。柯大任表示：“关于亚洲复苏，人们存在两大误解。一是认为亚洲复苏是受到存货活动（企业重新补充存货）的推动；二是认为消费依然落后。事实上，消费在亚洲的复苏中发挥了重要作用，包括直接和通过对库存产生影响间接地推动复苏。”这种影响在中国最为显着。据星展银行估计，2009年中国内需增加了1800亿美元，而美国只增加了900亿美元左右。亚洲其它地区情况相似。不包含日本，亚洲最大10个国家的私人消费总和，比2008年9月的水平增加了7%。柯大任表示：“所有分析都断言亚洲消费不足。但实际情况明显不同，其实亚洲消费者正在大买特买。”
     亚洲开发银行表示，未来两年内，随着美国家庭增加储蓄，从而减少消费，降低对亚洲出口商品的需求，预计亚洲贸易顺差将继续收窄。但亚洲开发银行首席经济学家李钟和表示，一旦紧急货币和财政措施的效应开始消退，他怀疑亚洲消费需求能否继续保持增长。
     根据亚洲开发银行的研究，自2008年第三季度以来，平均而言，亚洲十大发展中国家的央行将政策利率下调了234个基点，向各自经济中注入了巨大的流动性。
     与此同时，各国政府实施了大规模的财政刺激计划。李钟和表示，这场“财政试验”在刺激内需上发挥了关键作用。但这是否表明亚洲已明确摆脱了出口主导的发展模式，目前仍不清楚。
     要转变发展模式，亚洲各国政府必须采取战略性措施，降低居高不下的储蓄率（这是消费偏低的根源），同时采取可持续的方式促进私人投资。部分国家已出现转变的苗头。中国国家副主席习近平近期表示，中国“必须主要依靠国内市场来推动经济发展，必须重视内需，尤其是消费需求”。
     日本首相鸠山由纪夫（Yukio  Hatoyama）也制定了新的增长策略，把经济政策的重点从产出转向社会福利和扩大内需来源上，如完善医疗服务和发展旅游业。但在中日两国的事例中，人们对于政府承诺的力度仍心存疑虑。
     李钟和表示：“问题是，政府是否恰当地处理了这些结构性问题？答案是：实际上并没有。政府出台了一些临时措施来减轻出口需求锐减的影响，但我认为，一旦危机过去，他们可能还会回到老样子。”
                                                   （FT，2010.5.14）
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    全球主要股市2010年5月14日收盘点：
    道琼斯工业平均：10620.16；纳斯达克：2346.85；标普五百：1135.68；英国FT100：5262.85；法国 CAC30：3560.36；德国DAX：6056.71；日经225：10462.51；上证综合：2696.63；香港恒生：20145.43；台湾加权：7772.13；新加坡海指：2855.21；越南指数：520.72；俄罗斯RTS：1441.68；巴西BVSP：63412.47；印度 BSE30指数：2858.38
    全球汇价及主要商品期货价2010年5月14日收盘价（伦敦铜为5月13日）：
    欧元/美元：1.2358；英镑/美元：1.4536；美元/日元：92.4680；美元/人民币：6.8266；美元/港币：7.7858；纽约交易所（COMEX）黄金期货（2010年6月交割）：1227.800美元/盎司；WTI轻原油（2010年6月）：72.05美元/桶；伦敦金属交易所（LME）铜（3月期）：7050.00美元/吨；CBOT小麦期货（2010年7月）4.7140元/蒲式耳；波罗的海干散货货运指数：3929.00
    （摘编：李彦松、王砚峰；责任编辑：王砚峰）
    2010年第38期（总第1057期）  2010年5月14日（星期五）
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