美国明年面临第二波衰退

                             经济走势跟踪
                   The  Pursuit  of  Economic  Trends
         2009年第48期（总第970期）              2009年7月3日（星期五）
         中国社会科学院经济研究所《国内外经济动态》课题组
    经济热点
    中国经济能否转型？
     英国《金融时报》报道，人们大谈特谈亚洲新兴中产阶层，以及发展基于国内消费的新模式。迄今为止，也仅止于清谈。明摆着的事实是，纵使亚洲新兴城市那些零售商场令人眼花缭乱，该地区对外国需求的依赖却有增无减。
     10年前，当亚洲处于自身造成的危机之中时，出口占亚洲产出的37%。那次危机暴露了亚洲对外资流动的过度依赖，为此，亚洲各国增加了制造品的生产。10年后，出口在亚洲产出中占到47%。
     亚洲对外部需求的依赖加大，这点一直被掩盖。在许多国家，特别是中国，消费显著增加；人们把自行车换成了摩托车，又把摩托车换成了汽车。但消费一直落后于整体经济扩张的脚步。尽管人们在国内消费，但政府却更加大手大脚地把日益扩大的贸易顺差，花在诺贝尔经济学奖得主保罗?克鲁格曼所称的对美国国债的“无利可图的债权”方面。例如，家庭消费占中国国内生产总值（GDP）的比例已降至35%的低位，而上世纪80年代为50%。
     地区内贸易也大幅增长，这造成了一种假象，即亚洲已设法摆脱了对西方消费者的依赖。但大约60%的地区内贸易为零部件贸易，这是一个复杂的地区性供应链的一部分，这一链条的最终需求主要仍在美国和欧洲。正如布赖恩?克莱恩（Brian  Klein）和肯尼思?库克尔（Kenneth  Cukier）即将发表在《外交》杂志上的一篇文章所指出的那样，比起本次金融危机的发源地西方经济体，亚洲出口依赖型经济体——中国除外，这很重要——的形势更加糟糕。去年第四季度，台湾出口下滑42%，生产下滑速度快于“大萧条”时期的美国。整个亚洲地区都出现了类似的大幅收缩。对于那些被认为更有能力应付外部需求下滑的经济体而言，这样的降幅堪称剧烈。写到“噼啪作响”的出口拉动型经济模式时，克赖恩和库克尔指出：“20世纪推动该地区发展到目前这一地步的因素，在21世纪可能不会继续推动该地区发展。”
     早在1985年，当美日两国围绕当时就被视为不可持续的日本贸易顺差发生争执时，日本政府委托前川报告（Maekawa），为摆脱出口依赖出谋划策。近25年后，这一工作仍未完成。
     在罗纳德?里根时期担任美国贸易谈判代表的克莱德?佩雷斯托维茨（Clyde  Prestowitz）表示：“1984年日本首相中曾根康弘承诺，日本将成为超级进口大国。他说这话时我在场。这没有成为现实。”佩雷斯托维茨的解释是，经济结构对变革具有阻力。“出口拉动型经济体的结构是为了出口。所有激励都是为了储蓄、投资、生产和出口。所有的政治结构都围绕这一体系。”
     作为一个处于较初期发展阶段的经济体，中国更有可能实现转型。但在中国，国内政策也比实际看到的更难以推行。人们现在几乎公认的一点是，中国增加消费的一种方法是完善社保体系，以此鼓励人们减少预防性储蓄。无疑，其中存在着一些道理。然而，即便这可以迅速实现，其对消费的影响也不会很大。事实是，中国家庭储蓄并非特别高，例如，比印度要低。中国储蓄大户是政府及其主导的企业。
     麻省教授黄亚声表示：“在我看来，并不能确定中国消费者拥有大量闲散资金。”黄亚声指出，中国消费低企的真正原因，在于收入停滞不前，尤其是7亿农民的收入。他认为，症结在于中国的政治经济结构，自20世纪90年代以来，这种结构窒息了对乡镇企业的贷款，并将支出优先投向城市。在中国，穷人——这意味着多数人——没有充分分享经济增长带来的好处。有趣的是，日本也有过类似的情形，在日本，灵活的劳工惯例对薪资构成了下行压力。黄亚声表示：“这是一个收入问题，收入分配的问题。”
     结构性困境并不意味着，中国等国无法确立新的增长模式，降低对受信用卡消费模式推动的美国消费者的依赖。如果黄亚声的观点正确，那么在中国，仅仅通过鼓励对农村放贷或将地下农村银行合法化，就能在很大程度上实现这一目标。部分调整将自动完成。由于出口下滑，国内消费占GDP的比例将上升，不管你喜欢与否。刺激计划也已经在发挥作用。日本人在购买节能汽车；中国则在消费家用电器。但关键在于让国内消费——不管是产品还是服务——成为永久性的增长引擎。
    （FT，2009.6.29）
    国际经济
    美国明年面临第二波衰退
     据彭博通讯社报道，哈佛大学经济学教授费尔德斯坦（Martin  Feldstein）表示，美国经济未来几季也许会明显恢复成长，但明年恐怕又会再度萎缩。他接受专访时表示：“我认为我们将看到短暂的大幅改善，容我强调‘短暂’和‘大幅’的字眼。”
     费尔德斯坦认为，当前的复苏会非常明显，但无法持续，只是一种错觉。他预料美国经济将呈现W型复苏，第一阶段的衰退已经过去，但明年初恐将面临第二阶段的衰退，而且走势是比较剧烈的跷跷板状，而非“优美对称的W型”。国家经济研究局旗下景气循环判定委员会表示，目前美国这波衰退始于2007年12月，从那时开始已流失大约600万工作，国内生产总值（GDP）在2007年第四季、2008年第三、四季及今年第一季都呈现萎缩。
     费尔德斯坦表示，今年第一季GDP出现5.5%的年衰退幅度后，第二季成长率将“接近零”或甚至呈现“小幅成长”，现在正处于好转期，会有几季反弹，但力道随即将减弱。此外，他也认为美联储有充分的准备调升短期利率，但在决定升息抗通膨时，也许必须面对来自国会的压力。他说：“我不担心他们有没有足够的工具准备升息，我担心的是他们要面对的政治阻力。”
    （台湾《经济日报》，2009.07.03）
    美国加紧储蓄降低依赖中国  
     香港《商报》载文称，“美国经济不景气，令美国人储蓄意愿高涨，5月个人储蓄率攀抵14年高点，这将降低美国对中国和其他国家投资资金的依赖。”
     纽约知名精品百货店萨克斯第五大道在连续4个季度录得亏损后，已减少了20%的订单。在萨克斯皮鞋部门工作的哈瑞斯表示，以前一些出手阔绰的客户一次就买3 双鞋，现在只买1双。过去，美国人过度借贷，导致债台高筑，如今随着经济陷入衰退，他们纷纷捂紧钱包，加快存钱，从而将美国个人储蓄率推上14年高点。前美联储理事、现任纽约Soleil  SecuritiesCorp.资深经济顾问的葛拉姆莱指出，美国人储蓄意愿高涨，有助于改善美国的财政状况，并降低对中国和其他国家投资资金的依赖，但也可能限制2010年以及未来几年的经济增长。“美国人的消费习惯已经彻底改变，”葛拉姆莱说。“这将影响经济很多年。”美国政府上周五公布的数据显示，由于个人可支配收入增长明显高于个人开支增长，美国5月份的个人储蓄率攀升到了6.9%，是自1993年12月份以来的最高点。2008年4月份，美国的家庭储蓄率为零。
     I.H.S全球视野公司的首席经济学家奈杰尔·高尔特认为，5月份的个人储蓄率上升是因为，奥巴马政府的7870亿美元经济刺激计划使得美国人收入增加。5月份美国个人收入较上月增加了1.4％，高于此前经济学家预期的0.3％的增幅；当月美国消费开支增加了0.3％，与此前预期符合。美国人减少消费导致进口锐减，今年第一季度，包括商品和服务贸易、转移支付和投资收入在内的经常项目赤字下降到了1015亿美元，为2001年第四季度以来的最低水平。不过，美国人“勤俭持家”冲击了美国联合航空等航空业者。由于观光旅行需求萎缩，美国联合航空已经宣布裁员。去年的慈善捐款也出现1987年以来的首次下滑，今年很可能进一步减少。美国银行业则因此受惠。美联储的数据显示，美国5月份的银行存款增加了1.7%，是1973年以来单月第9大增幅。6月10日当周，美国商业银行存款总额高达7.5万亿美元。数据显示，从1960年到1990 年，美国人均储蓄率占个人税后收入的9%。20世纪90年代以后，由于美国人发现了其他的致富途径，先是通过科技股价格上涨，接着是房价飙升，美国人逐渐改变了储蓄的习惯。如今，情况再次发生逆转。纽约大学经济学教授、新“末日博士”鲁比尼6月24日接受彭博电视专访时指出，他预估美国储蓄率将上看10% 至11%。他认为，现在关键在于储蓄率增速。他指出，消费骤降导致明年储蓄率飙升，可能会拖累美国50年来最严重的经济衰退进一步恶化。但是如果储蓄率攀升持续数年之久，经济则有望增长。巴克莱资本驻纽约的首席美国经济学家迪恩·马基认为，后者的可能性更大。“储蓄率将是经济增长的筹码，而非障碍，”只是限制经济增速，而非阻止经济增长。他预测，美国经济今年将萎缩2.5%，明年将增长2.8%。马基还表示，美国人的实际储蓄率可能高于官方公布的数据。他希望，政府可以在6月31日公布基准经济报告时调高储蓄率，以便准确地反映地个人收入和开支。
    （香港《商报》，2009.6.29）
    亚洲开发银行：亚洲经济可能已触底
     据新加坡《联合早报》报道，亚洲开发银行（ADB）首席经济学家李钟和（Jong-Wha  Lee）表示，亚洲经济可能已触底，并已开始走出全球经济放缓的困局。
     据法新社报道，李钟和表示，亚洲经济体可能已触及衰退底部，将于2010年温和复苏，在复苏根基稳固前应继续推进财政刺激计划。李钟和在马尼拉的新闻发布会上表示，目前显然处于从衰退到复苏的过渡期，他补充说，亚行已经看到亚洲工业生产季比增长更为强劲的数据，并表示除日本外的亚洲经济体摆脱经济危机的速度应快于工业化国家。
     但是，李钟和指出，在工业化国家的经济得到完全修复前，亚洲经济体是否可重现2007年以前的持续高增长是非常可疑的。李钟和表示，单靠亚洲无法推动亚洲的增长。他说，亚洲各国政府实行的扩张性货币政策，使信贷条件更为宽松，利率水平更低，这有助于亚洲投入更多资金推动当地经济增长。同时，亚洲大国如中国和印度经济“维持相对的强劲走势，为亚洲其他国家的出口提供需求。”
     李钟和表示，与亚行4月份公布其2009年亚洲发展前景报告时相比，工业化国家目前的情况更加恶化了。当时该行预计2009年美国国内生产总值（GDP）将萎缩2.4%，欧元区萎缩 2.6%，而亚洲经济体的增长率则降至3.4%。2010年亚洲经济体增长率预计将回升至6%。2009年欧元区GDP萎缩幅度可能扩大至4.5%，美国经济则下挫3%。在亚洲，他表示，预期马来西亚的经济表现比亚行在3月份所作出的预测更差，因为高科技产业依赖外部需求，国内需求未能抵销外部需求下滑的影响。
     亚行最新预测报告将于9月22日公布，李钟和称，现在表示是否将修改预测数据为时尚早。亚洲各国政府应继续扩大开支，增强经济的活力，而央行则须保持宽松的政策。李钟和表示，通货膨胀对某些国家依然是个威胁，但眼下不是担忧这个问题的时候。亚洲国家应在复苏根基稳固之前坚持推进财政刺激计划。
    （新加坡《联合早报》，2009.7.3）
    日本和欧洲失业率持续攀高
     据台湾《经济日报》7月1日报道，日本5月失业率增至5.2%，创下五年半来最高纪录，但5月家庭支出却意外微幅成长。经济学家说，即使日本制造业订单初步回升，失业族群持续扩大，可能会延误日本的全面经济复苏进度。
     据日本最新的官方统计，5月失业人数比去年同期增加77万人，总数达347万人。5月就业总人数为6342万人，比去年同期少136万人。日本厚生劳动省提供的详细就业数字，更凸显日本职场环境严峻：每位谋职者5月平均每人就业机会只剩0.44个，低于上个月的0.46个，也写下统计开始以来的最低水平；换句话说，日本平均每100个人得抢破头争取44个就业机会。
     巴克莱资本公司（Barclays  Capital）首席经济学家森田恭平表示：“制造业虽有若干改善，家庭收入与就业情况却愈来愈险峻。”森田预测，日本失业率与求职率年底会再攀新高。日本二战后最高失业率，是2003年4月的5.5%。
     据最新统计，日本失业族群总数已经逼近350万人，但5月家庭平均支出在日本首相麻生太郎主导的数千亿日元经济振兴计划激励下，意外比去年同期微增0.3%，是2008年1月以来的首次成长。
     据美联社调查，日本大型制造商的短观信心指数可望由3月破纪录的-58，提升至-43。此一指数是把乐观展望业务状况的厂家比率，减去抱持悲观看法厂家的比率而来；负值愈高代表悲观人数愈多。
     经济学家认为，家庭支出意外成长，原因与麻生的经济振兴要点中鼓励民众消费节能电子产品有关，此外，新流感的阴影也让消费者大量采购医疗保健用品。但高盛公司经济学家李志旺（译音）警告说：“劳动市场恶化、工资下滑与政策性激励新鲜感不再，可能导致本会计年度接近结束时家庭支出再度下滑。”家庭支出通常是民间消费动向的重要指标。
     日本经济以出口为导向，与其它亚洲邻国一样，受全球经济衰退影响，外销订单锐减，连丰田汽车与Sony等跨国大企业都出现罕见的巨额亏损，企业纷纷被迫以大幅减产、降低库存与裁员因应。
     另据7月3日《经济日报》报道，欧元区16国5月失业率升抵9.5%，为十年来最高，比去年5月还高出2.1个百分点，也稍高于市场预期。失业人数持续居高不下，进一步加深欧元区经济复苏脚步可能缓慢的顾虑。
     经季节调整后，欧元区5月失业率升抵9.5%，是1999年5月来最高，也超乎市场预期的9.4%。4月失业率从9.2%上修为9.3%。欧盟统计局指出，欧元区5月有27.3万人加入失业大军的行列，总计欧元区目前有1,500万人没工作，已经比奥地利和爱尔兰加起来的人口还多。失业人数增加，代表消费支出减少，对经济复苏不利。据欧盟执委会和经济合作发展组织（OECD）预估，欧洲经济尽管已露出回升迹象，失业率可能继续攀高。此外，失业率本是落后指针，就算数据显示经济正式走出衰退，失业率仍会继续升高一阵子。
     在欧元区16国中，5月失业率最高的是西班牙，从4月的18%窜升到 18.7%；最低的是荷兰的3.2%；奥地利失业率为4.3%；欧洲最大经济体德国5月失业率和4月一样，维持在7.7%。至于包含英国和瑞典等11国在内的欧盟27国，5月失业率也比4月增加0.2个百分点至8.9%，是2005年6月至今最高。经济陷入严重衰退的拉脱维亚，失业率达16.3%，比4月增加整整一个百分点。爱沙尼亚失业率也高达15.6%。
     荷兰最大金融服务业者ING集团1日表示，除先前宣布要裁掉的7000人外，另外还要再裁员800人。法航执行长郭炯（Pierre-Henri  Gourgeon）日前表示，公司可能还会继续缩编。债信评等机构 Creditreform公司数据显示，光是德国今年上半年破产倒债的企业，就让25.4万人丢掉饭碗。
    （综合信息）
    印度预计今年经济增长接近8%  
     据英国《金融时报》报道，印度财政部7月2日表示，成功的政策和西方国家状况的好转，有助于其从全球金融危机中复苏，印度经济今年有增长近8%的可能。这一预测出现在政府的经济调查中。政府经济调查是向国会提交的对去年经济表现的权威评估。
     印度执政的国大党（Congress）联盟在一个多月前的大选中取得绝对性胜利，给首相曼莫汉?辛格带来了第二个任期。这份经济调查也是自那以来有关未来政府政策最有力的指示器。
     报告揭示了全球经济衰退对亚洲第三大经济体造成的损害。上一财政年度，印度经济增长率下滑至6.7%，低于早些时候的官方预测。制造业增速从8.2%下降至 2.4%；农业增长率从近5%下滑至1.6%。但巨大的国内市场、有弹性的银行体系和资本账户的逐渐自由化对经济的保护，令印度政府感到鼓舞。
     政府看好今年的预测，表明他们了对印度能够快速回到原来状态——9%的增长率——的乐观态度。不过，其它机构则较为悲观。印度央行（Reserve  Bank  of  India）预测今年增长率为6%，印度国际经济关系研究所（Indian  Council  for  Research  on  International  Economic  Relations）估计为4.8%，而银行集团高盛预测为5.8%。
     经济调查表示：“印度经济短期内重返高增长轨道的速度，取决于全球经济（尤其是美国经济）的复苏，以及政府在未来数月推动一些关键政策改革的能力。”“如果美国经济在今年9月之前见底，那么印度经济很有可能会重现2008-09年度的表现，在2009-10财政年度实现约7%（±0.75%）的增长率（假定季风正常）。”
    （FT，2009.7.3）
    国内与港台经济
    中国经济回升态势初步确立
     据香港《大公报》报道，樊纲7月1日在北京举行的环球国际论坛上说，中国主动采取了防止过热的措施，并且调整相对比较及时，所以中国经济能够率先复苏。  
     中国物流与采购联合会（CFLP）7月1日发布的6月中国制造业采购经理指数（PMI），较5月份微升0.1个百分点至53.2%，连续四个月位于50%以上的临界点，其中分项指数中除四项外，其余均在50%以上。而同日发布的非官方里昂证券6月份PMI指数也连续三个月在50%以上水平，达到51.8%。分析认为，中国经济回升态势已初步确立，料六月份经济增长率将继续提高。
     6月份PMI各项分项指数中，只有积压订单指数、产成品库存指数、进口指数和原材料库存指数低于50%，其余各指数均在50%以上，尤其是以生产指数、新订单指数和购进价格指数为最高，均超过55%。当月生产指数较五月提高0.2个百分点至57.1%，连续五个月处于临界点之上。20个行业中，17个行业均高于50%，其中黑色金属冶炼及压延加工业和电气机械及器材制造业等五个行业达到60%以上。
     虽然受当月原材料库存指数大幅提高1.3个百分点至47.4影响，当月新订单指数回落0.7个百分点至 55.5%，但当月的出口订单指数再较五月升1.3个百分点至51.4%，创下13个月来的最高，显示外需状况持续好转。此外，当月从业人员数比五月微升 0.2个百分点重返临界点以上的50.1%。而当月购进价格指数升势明显，较五月升4.7个百分点至57.8%。
     国务院发展研究中心研究员兼CFLP特约分析师张立群分析称，六月份的PMI指数继续呈现稳中有升，表明经济运行继续处于景气上升状态。购进价格指数较大幅度提高，可能与国际市场初级产品期货价格上涨有关。从今年前五个月经济运行情况看，中国经济回升态势已初步确立，料六月份经济增长率将继续提高。
     另外，里昂证券1日公布的六月采购经理指数，再由五月份的51.2升至51.8的11个月高位，并连续三个月处于50上方。各分项数据显示，产出增长速度为一年来最快；而新订单情况连续第三个月有所改善；出口订单11个月以来首次上升。里昂证券研究部主管斐思伟指出，制造业活动续增，国内外订单六月份都有所增加。出口订单进一步改善虽然是个意外，但相信随着政策见效和住宅建设升温的拉动，内需应会继续增长。
     对于六月份的PMI数据表现，野村证券中国区首席经济学家孙明春表示，中国官方的PMI数据已连续四个月高于50%，六月份数据也较该行预期的53%为高，进一步表明经济稳步复苏。
     他又指出，当月的新出口订单创13个月最高，是出口月环比正在改善的早期迹象，暗示出口部门最糟榚的时期或已过去，预期在下半年全球去库存化进程结束，届时中国出口的跌幅应会放缓至10%以下。他并相信随着政府四万亿刺激计划影响日益明显，预期中国工业的复苏可持续到明年。
    （香港《大公报》，2009.7.2）
    股市估值已经快要到顶
     东兴证券研究所所长银国宏在《华尔街日报》中文网站发表的分析文章认为，有关上证综指从1600点见底到突破3000点大关的上涨逻辑，共性的看法大致集中于“流动性扩张”和“经济复苏预期”，特别是汽车和房地产两大消费品和信贷规模的超预期增长，推动市场在遇到阶段性估值压力时都可以顺利化解。但无论基于什么逻辑，市场上涨的驱动力都可以分解为两个驱动因素：一个是业绩驱动，一个是估值驱动。
     从业绩变化来看，以上市公司1季报为例，按整体法计算的2009年1季度每股收益为0.0833元，与2008年1季度的0.1178元和2008年4季度的0.0142元相比实现同比增长 -29.29%和环比增长486.62%。显然，去年4季度的业绩是经济骤降后的非正常状态，而2008年1季度则是一个高增长的状态，那么今年1季度的业绩应该是一个回归正常的结果。按照目前工业增加值恢复增长的态势，2008年4  季度滑落至5%-6%的水平，09年1季度重新恢复至8%左右的水平，那么全年的工业增加值可能恢复到接近或微超10%的水平，与此相对应的上市公司业绩增长可能从我们去年预测的负增长转为正增长5%-10%，而导致这一变化的原因，主要是去年4季度业绩大大超出预期的下滑和今年力度超强的经济刺激政策。
     从估值变化来看，市场目前所处区域的市盈率（PE）和市净率（PB）大概在30倍和3.2倍左右，而2008年与目前点位大致相当的PE  和PB分别为20倍和3.2倍左右，另外由于同期的业绩 2009年1季度较2008年1季度下降了29.29%。考虑到这样一个折扣，那么对应的PE和  PB或许应该是14倍和2.3倍左右，也就是目前的估值较去年的2800点左右溢价100%或34.8%左右。
     综合评价业绩增长和估值变化两个因素，预期5-10%左右的业绩增长对2800 点区域相对去年的估值溢价幅度是不足以做出解释的。当然，这种溢价还有两个因素可以解释：一个是去年市场对未来业绩预期是下降的，而现在市场对未来业绩预期是复苏增长的，因此去年估值会折价，今年会有所溢价；另一个是，市场情绪会带来估值的惯性上涨或下跌。但估值的压力已经近在咫尺。
     寻找估值的天花板，也就是估值压力究竟有多大，对这轮以估值驱动的市场上涨而言变得越来越重要。假如以牛市周期的高位区域作为天花板的标杆，目前的PB水平相当于历史高点估值均值的0.76，相当于历史最高点估值的0.51，也就是说，假如以牛市来衡量的话，那么现在距离估值的天花板还有相当距离；假如以熊市反弹周期的高位区域作为天花板的标杆，已经超越2004年的高位估值34%，就均值来看，现在已经进入反弹行情的估值天花板区域。
    （《华尔街日报》中文网站，2009.07.01）
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    全球主要股市2009年7月3日收盘点：
    道琼工业：8280.74；纳斯达克：1796.52；标普五百：896.42；英国FT100：4236.28；法国CAC30：3119.51；德国 DAX：4708.21；日经225：9816.07；上证综合：3088.37；香港恒生：18203.40；台湾加权：6665.40；新加坡海指：2299.75；越南指数：435.44；俄罗斯RTS：950.24；巴西BVSP：50934.69
    全球汇价及主要商品期货价2009年7月3日收盘价（伦敦铜为7月2日）：
    欧元/美元：1.3980；英镑/美元：1.6333；美元/日元：96.0400；美元/人民币：6.8321；美元/港币：7.7500；纽约交易所（NYMEX）黄金期货（09年8月交割）：932.50美元/盎司；NYMEX轻原油（09年8月）：66.730美元/桶；伦敦金属交易所（LME）铜（3月期）：5019美元/吨；CBOT小麦期货（09年9月）：5.2900美元/蒲式耳；波罗的海干散货货运指数：3520.00
    （摘编：李彦松、王砚峰；责任编辑：王砚峰）
    2009年第48期（总第970期）                                      2009年7月3日（星期五）
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