次贷危机的警示：经济学还无法把握这个不确定的世界

     次贷危机的影响可谓大矣。从当初曝出千亿元的损失，到今天发展到万亿元的损失，数目字一直在往上涨。并且，一家一家的投行、金融公司面临倒闭、破产，次贷危机推倒了金融体系的多米诺骨牌。系统性风险在全球蔓延。截止今天，还未尘埃落定。去年八九月份刚刚爆发之时，有谁会意识到次贷危机问题有这么严重？倒是有人(比如斯蒂格利茨、罗奇等)一直在宣称他们是先知先觉者，但结果如何之惨烈，恐怕也是始料未及吧。
     美国是全球经济的火车头，美国的金融市场是全球最发达的。这一直被当作是不争的事实。当人们还在庆幸全球失衡问题(主要是美国大量的贸易逆差与发展中国家的大量贸易盈余)没有给美国造成大损伤完全得益于其高度发达的资本市场的时候，次贷危机给了当头一棒。美国作为全球投资银行家的地位汲汲可危，大量资金开始流出美国避险。当大多数美国经济学家不情愿地承认美国经济将进入衰退时，全球经济的前景也蒙上了阴影。毕竟，在这样一个全球化的时代，能够隔岸观火、独善其身的几乎没有。“脱钩说”也只能说是对全球一体化的发展与相互依存的一种漠视。“覆巢之下岂有完卵”？尽管这种说法可能夸大了危机的传染，但或大或小的影响是不可避免的。前一段时间去韩国开会，讨论的一个重要主题就是次贷危机对中日韩的影响。尽管与会者认为直接影响不大，但都强调间接影响应引起高度重视。全球通胀形势与美国次贷危机的影响恐怕是当前各国所面临的最重要的外部环境。
     次贷危机为谁敲响了警钟？往小了说，美国金融体系有问题，风险监管要跟上？往大了说，美国将会陷入长期的衰退？资本主义制度又要大调整了？次贷危机让人们想起很多：想起2000年的IT泡沫，想起1930年代的大萧条，甚至想起八个世纪以来的危机（Reinhart与Rogoff的一篇文章）。危机是对经济制度的挑战，更是对于经济学本身的挑战。
                           二
     那么，次贷危机到底是怎么回事呢？次贷全称是次级抵押贷款（subprime  mortgage  loan），主要是指那些缺乏信用与抵押的贷款。看起来，次贷只是银行与贷款人的事，但实际上参与　者很多。原因是，银行放出了次贷，并不是直接将它转让给其它买家，而是重新打包，再卖出去。这个负责打包的，一般就是华尔街的火箭科学家（rocket  scientists）。他们能够把风险烂账掰开了揉碎了再团成一个新玩意，看起来光鲜照人，但已经很少有人能够了解里面的成分了。好在，次贷（或别的风险产品）不是点心，没有要去品尝它，因而并不介意其中的成分。不过，买它的人也要知道它的品质好坏。这个时候就需要一个懂行的评级机构来给它定级，评出三六九等。因此，评级机构也加入进来。风险从剥离、打包到定价、定级再到出售（可能还省却了一些环节），这是一个系统的金融工程，一般人搞不懂。正如布罗代尔所说，这是处在金字塔尖的那帮人干的活。不过，经过一番处理之后，这个重新包装出来的新玩意儿―――其实就是金融衍生工具，就不再是少数人玩的游戏，而是普通老百姓也可以参与了。据说远在圣诞老人所住的那个北欧小镇，也有人买了“次贷”，也在经受着次贷危机的煎熬。现代社会的风险打包术，已经将复杂的金融产品变成了超市中的大白菜。普通百姓被吸引去买那些被定价好的金融衍生品，和超市买东西没什么两样。不同的，只是大白菜的好坏，老百姓通过外观往往就能判断，而金融衍生品则更像是一个符号，行家们怎么说就怎么是。脱离生活的直觉感知能力范围是金融衍生品的一大重要特征。
     次贷是典型的金融衍生品，是在我们所熟知的金融工具基础上派生出来的。比如股票债券就是我们熟知的基础证券，而股指、国债期货就是衍生工具了。这些初级的金融工具一般是以实体经济活动为基础的。而衍生工具则不同。它们不再基于实体经济的运动，而是基于基础金融产品价格的波动。它们是火箭科学家们设计出来的高级金融产品，其价值难以在直观上进行估算，而必须通过专门的模型或公式去计算（比如期权定价模型之类）。正是衍生工具的复杂性，以及它距离实体经济那样遥远，有时只有通过想象才能将它们联系起来；而操作者既然不能在衍生工具身上找到实体经济的影子，就谈不上对实体经济的关注。于是形成这样一个局面：好像衍生工具原本就与实体经济无关，它的运动是脱离实体经济而在另一个世界中进行的；在现实经济中，似乎只有衍生工具本身的运动才是最真实和最重要的了。这是衍生工具的特异之处，也正是它的风险所在。
                           三
     衍生工具尽管被看作是风险管理的有效工具，这一直为格林斯潘所称道。但是，衍生工具自身所带来的风险也常常为人所诟病。一种观点认为，衍生工具市场鼓励了基本资产市场上的投机，其负面效应还由于信息及交易技术方面的原因而被扩大，比如有模型表明，拥有劣质信息的投机者对于金融衍生工具市场的运用会加剧其它市场的波动性。但更多的文献是支持金融衍生工具交易的，比如金融衍生工具市场降低了交易费用和提高了信息效率，从而增加了市场的完全性及提高了风险集中的能力，对市场有积极的影响。还有一些观点认为，金融衍生工具的场外交易由于将风险转移给那些愿意或更有能力的承担者而减少了系统性风险。美国三十人小组（Group  of  Thirty）1995年的调查认为，并不能无条件地承认金融衍生工具增加了系统性风险，而只能指出这些活动可能具有的潜在影响。大量经验数据也表明，衍生工具（股指期货可能除外）的交易实际上减缓了基本资产市场的波动。例如，在产业实践调查(Survey  of  Industry  Practice)的连续采访中，参与者认为衍生工具的关联作用是积极的。那些被采访者指出，在1987年10月的股票市场崩溃及1992年9月欧洲货币体系的货币危机中，出现了价格的中断，而衍生工具则帮助克服了这两次危机。这一观点得到了“联合研究”(1993年1月27日)的支持。他们的意见是，在1992年欧洲货币危机期间，“没有相关的金融衍生工具市场的存在，基本市场在9月份就不可能运行得这样好。”
     上述观点一定备受争议。直觉上，衍生工具的发展使得各市场之间的关联更为紧密了。这种更加紧密的关联意味着任何一个市场上的波动传递到其它市场上的速度都会比以前快多了，仅依此说，衍生工具交易会加剧市场波动；但我们同样要注意到，衍生工具也使得市场波动比以前传递得更远了，由于一定程度的市场波动能够在更大范围内得以分散，从而波动不是加剧反而是减弱了。但无论如何，衍生工具发展带来的风险是无可争辩的。特别是，由于衍生工具可以使以前绑在一起的风险分解开，并将分解开的风险转移给愿意承担风险的经济人，这会造成一种倾向，即经济人乐于承受更大的风险。此外，当这些衍生工具所蕴含的风险没有得到正确评估的时候(因为它们常常是所谓的“表外业务”)，其危害性就更大了。衍生工具是被作为风险管理的工具而创造出来的，但其自身也会带来新的风险。这样的矛盾不单单是出现在衍生工具上，在很多问题上都体现出来（如核技术、克隆技术等）。人类自身的行为不断地对人类的智力发出挑战，或许，这是人类发展的一个重要途径？
                           四
     经济生活中充满着不确定性。因为经济存在于历史时间之中而不是存在于逻辑时间之中。人们想就过去的经验来外推未来的状况，这种方式缺乏坚实的基础，因为历史不会重复。对于未来，必须准备出现任何可能，未来是不可预测的，是不能用概率统计的方式来描述的。正是在这个意义上，奈特在上个世纪20年代指出了不确定性与风险的不同。他认为，当一个经济行为者所面临的随机性可以用数学概率方式来表述时（这些概率可以像彩票能否中奖一样客观地确定；否则就反映了个人自己的主观信念），这种情况所涉及的就是风险；而如果经济行为者对于不同的可能事件不能（或没有）指定具体的概率时，他所面临的就是不确定性。
     如何对抗不确定性？社会经济制度的演进一直在努力应对这个问题。
     人们认识到，与不确定性相对的是信息。信息是不确定性的负量度，信息的增多就意味着不确定性的减少。因此，应付不确定性就变成如何掌握更多的信息。而在便利人们更有效地获取信息、处理信息方面，制度显然起了极其重要的作用。首先，制度保证就是一种信息，它稳定了人们对于未来的预期，它使人们“相信”信息的真确性；其次，几乎所有制度每天都在日常生活基础上搜集和处理一定数量的信息；制度还创造和传播信息。制度决定了信息的提供、处理、传递、分布及信息本身的准确性，正是基于这一点，可以说，制度是人类有限理性的补充，是对抗不确定性的有效手段。赫伯特·西蒙在《现代决策理论的基石》中这样指出：“人类为在现代世界上进行生产和政务活动而建立的一种精致组织，只能被理解为对付个人本领局限性的机器。它们对付的是个人在复杂性和不确定性面前的理解力和结算力的限度。制度环境就像自然环境一样，在我们周围设置了一套可靠的可感的模式。我们所生存环境的这种稳定性和可预见性，允许我们在有限的认知能力和结算能力的约束下，去应付我们所面临的问题。”与之类似，诺斯也认为：“制度是人类处理信息的方法的延伸，而且也是测知选择动机的复杂组合。有了制度可以减少涉及人类互动中的不确定性。”  诺斯把经济制度的变迁看作是人类减少经济交换中的交易成本（这里的交易成本主要是由不确定性带来的）所作的努力，强调信息成本是交易成本的关键。的确，人类与不确定性的抗争从来就没有停止过。最初，人类还只是屈从，还只是被动地听任，不确定的未来于人类而言无异于一片黑暗。后来，人类在实践中逐步发展出应付不确定性的种种方法，包括货币制度、信用制度、监管制度以及对抗风险的种种金融工具及其衍生品的发明等等，才如普罗米修斯盗来了火种，未来不再黑暗。但是，社会经济制度的发展与完善还不足以应付不确定性。比如，美国次贷危机，就被认为是风险监管跟不上。克鲁格曼在将次贷与1929年的大危机作比较的时候指出，大萧条的标志性事件不应该是1929年的股票市场的崩溃，而是1930-31年的波及全美的银行业倒闭危机。而1930年代银行业危机恰恰表明，缺乏规制缺乏监管的金融市场是最容易陷入崩溃的。许多经济学家也认为，美国次贷危机的爆发就是源于风险监管跟不上风险创造。于是，美国财政部才于今年三月底宣布了大规模改革金融监管体制的计划。该计划是  “大萧条”以来最大的一次金融监管体制改革。我们期待着这些改革会避免类似次贷危机事件的发生。但很显然，其它的风险问题会被不断地制造出来。在对抗不确定性方面，人类的制度建设将永远处在一个落后的状态。
     如何把握这个不确定性的世界？社会科学特别是经济学的发展也在试图应对这个问题。资本主义制度中内在的不确定性在上个世纪30年代凯恩斯的《通论》中得到了强调，但后来的凯恩斯主义者则用种种均衡取代了不确定性；而1970年代的新古典经济学家们则认为，市场经济尽管有不少噪声，但却是可预测的。经济中的所有风险都是纯粹的随机游走，就象扔硬币，服从可知的概率分布，而不是从属于不确定性。正是在这样的基础上发展出了数量金融理论，以及相关的宏观经济学。但这样的一种认知却难以真正把握我们这个不确定的世界。比如，美国次贷危机的发生，有人（格林斯潘）就认为核心问题在于我们的模型不够好，包括风险模型和计量模型。虽然这些模型已经很复杂，但在面对全球经济时它们还是显得如此单薄。模型是将现实世界的所有细节抽象化的工具，它或许可以较好地模拟历史，但却难以预知未来，特别是在面临未来突变的情况下。从另一个角度，我们永远不可能预知所有的金融市场上的不连续性。因为不连续性是一种惊喜，而可预知的事件已经被套利了。总之，经济学还不能很好地把握我们这个不确定的世界。得出这样的结论，虽然有点令人沮丧，但却会让人变得谦卑，不会在某个方向上（比如过于相信模型或过于相信市场本身的调整机制）走得太远。大萧条推动了经济学的发展，产生了凯恩斯主义和现代意义的宏观经济学。次贷危机会催生新的经济学或金融学吗？我们拭目以待。