增加居民收入刺激消费需求与股市成长

    1998年，政府通过增加投资特别是基础设施的投资，扩大内需以拉动经济增长证明作用有限。1999年以来，政府开始考虑刺激消费需求的政策选择。 刺激消费的政策无非有以下几种措施：扩大消费信贷、降低存款利率、降低消费成本和增加居民收入。看来政府已准备在近期分步骤采取这几项政策措施。本文所探 讨的重点不在于刺激消费本身，而是侧重研究刺激消费需求特别是增加居民收入的政策对目前我国股票市场的影响。
     一般而言，居民收入的增加会 对股市有以下几方面的影响：第一，收入增加可能会扩大居民的消费量。特别是在启动消费信贷、减低消费成本政策的配合下，居民可能会扩大住房、汽车和其他耐 用和非耐用消费品的消费量。这也许会直接影响到从事上述产品生产的上市企业的经营绩效，也许会间接改善这些企业甚至其他相关上市企业的市场环境，从而使一 些上市公司的经营业绩趋于好转，进而吸引更多的投资者或者增强投资者的信心。第二，居民收入的增加会扩大潜在入市的资金。由于居民收入因政策原因而增加， 意味着社会资金的净增加，这本身对股市来说就是一个利好消息。投资者会因此产生一种积极的预期而增加投资。从而增加股市的资金供给。第三，由于居民收入的 增加，也许会使一部分人入市成为新股民，造成入市资金的净增加。当然，增加的收入会不会转化为直接投资则要取决于多种因素。根据1991年至1997年城 镇居民人均可支配收入增长的统计（见下表），增长最快的是1993至1995年，分别比上年增长了27.2、35.6和22.5个百分点。扣除物价上涨因 素，同期实际年增长率分别为16、25和29.2个百分点。
    年份 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997
    人均可支配收入（元） 1700.6 2026.6 2577.4 3496.2 4283.0 4838.9 5160.3
    指数（以上年为100） 12.3 19.2 27.2 35.6 22.5 13 6.6
    居民消费物价总指数（以上年为100） 3.4 6.4 14.7 21.4 17.1 8.3 2.8
    人均实际可支配收入（元） 1642.6 1896.9 2198.5 2748 3550.6 4436.5 5015.8
    指数（以上年为100） — 15.5 16 25 29.2 25 13.1
     但 是，再来看一下同期股市的情况，以上海股市为例（深圳股市同上海股市基本同构），1993至1995年恰恰是中国股市有史以来最低的时期之一。下图为上海 股市1990年至1997年以来综合股指走势。从图中明显地看到，上证综合指数经过在1992年5月间出现一次高峰，1993年2月间再次冲高之后，开始 进入了较长时期的低谜状态。1994年7月创新低（386.85点），直到1996年5月后才逐步回升。
     由此不难得出这样的判断，即在这 一时期，居民的收入水平同股市的成长呈负相关。这一结果同一般理论正好相悖。之所以出现这种情况，原因是多方面的，但应该说同期银行利率水平是个重要的变 量。以一年期居民存款利率为例，1990年4月至1990年8月为10.08，1990年8月至1991年4月为8.64，1991年4月至1993年5 月为7.56，1993年5月至1993年7月为9.18，1993年7月至1996年5月为10.98，也就是说从93年下半年到1996年上半年间的 近三年中，居民存款的名义利率保持了较高的水平（尽管同期的实际存款利率为负）。在当时人们的投资意识不强，投资渠道不畅和投资风险较大的情况下，增加的 收入选择银行存款无疑是最适当的。这就不难解释这个时期银行存款猛增，和入市资金即股指与收入增加间呈负相关的“怪现象”。这也恰好证明了股市同利率反向 互动的关系。应该说利率是股指的一个内生变量，而居民收入只是股指的一个外生因素。（在此基础上，我们可以建立一个股票价格变动的数理模型，如果将股指的 变动率f作为因变量，那么上市公司的加权收益率p、银行利率r、居民收入增长率i、宏观经济运行所处的区域d等等，将成为影响股指变动的自变量。用数学公 式表达为：
    f  =  Ap  --  Br  +Ci  +Dd            其中A、B、C、D为参数
    显 然p、i与f的关系为正，r与f的关系为负，d则可分为正常与非正常状态，在正常状态其与f的关系为正，在非正常状态下，则与f的关系为负。如果条件成 熟，可将该模型转化成一计量模型，以估计各参数的值。由于本文的重点不在于该模型，因此这里只作简单介绍。不过，如用这个模型来理解上述现象就简单显明多 了。即尽管居民收入增长率较快，应使股指正向变动，但同时银行利率也在提高，因银行利率的提高造成的对股指的反向变动效应，抵消了收入效应还有余，因此， 股指下滑。）
     那么现在政府已经决定增加居民收入、扩大消费信贷以刺激消费需求，并且连续降低银行存贷款利率，再加上目前正处在中国股市特 有的“红5月现象”期间，因此，政府即将出台的增加收入的政策必定促成股市短期的全面回升。不过要想实现股市的长期成长，根本出路在于改善上市公司的经营 业绩和恰当的市场建设政策。