美联储仍有望年内加息

                   经济走势跟踪
                     Macroeconomic  trend  monitor
           中国社会科学院宏观经济运行与政策模拟实验室
           中国社会科学院经济研究所决策科学研究中心
       中国社会科学院经济所《宏观经济与政策跟踪》课题组
       2015年第40期（总第1556期）2015年6月1日（星期一）
    [本期要点]  美联储仍有望年内加息    日本老年人口就业率猛增    新兴市场FDI重新洗牌    多重因素改变亚洲国家增长排名    中国经济再平衡的难题
                           经济热点
                   美联储仍有望年内加息
     [摘要:美国今年第一季度GDP出现萎缩，由增长0.2%修正为下降0.7%，这显示此轮经济复苏的根基不稳。经济学家也调低了美国今年全年经济增幅预期至2.2%。不过美联储主席耶伦认为，在今年某个时点开始提升联邦基金利率目标、并展开货币政策正常化进程的做法是合适的。]
     本次美国数据修正主要体现在个人消费和外贸上。占美国经济总量约70%的个人消费开支增幅从1.9%调低至1.8%；出口降幅则从7.2%调升至7.6%。白宫经济顾问委员会主席弗曼表示，自去年6月以来，美国国内汽油价格的下降相当于给每个家庭减税700美元，但这并没有转化成对其他商品的购买力。过去四个季度，美国个人储蓄率上升了0.6个百分点。他预计，到今年底储蓄率还将上升0.4个百分点。与此同时，受到中国等经济体增长放缓和美元汇率走强影响，美国一季度出口大幅下降，下降的主要产品类别是耐用品和工业用品。此外，油价下跌导致能源产业持续减少投资，这是非住宅固定投资下降的主要原因。而多位联储官员认为，虽然是天气等短期因素导致一季度经济遇冷，但是一些导致经济放缓的因素可能将持续存在，其中包括美元走强对出口的影响和低油价对企业投资的影响都会比此前预想的要大。
     通常经济连续两个季度出现负增长将被视为陷入技术性衰退。不过，多数分析预计美国经济将在第二季度开始温和反弹，出现衰退的概率不大。官方数据显示，美国4月失业率进一步降至5.4%。消费者支出占美国经济活动的70%。更多的人找到了工作还意味着居民消费支出将有所增加，这有助保持美国经济车轮的转动。由于美国经济出现萎缩，再加上同日发布的美国5月份密歇根大学消费者信心指数终值仅为90.7，低于4月份的终值95.9，受以上消息影响，纽约股市29日全面下挫。
     摩根大通首席美国经济学家费洛利在内的联储观察家们认为，美国长期潜在经济增速的放缓降低了联储加息对GDP增长的潜在要求。费洛利向彭博社说：“GDP增长给加息设置的障碍可能没有那么高。”他认为，生产力的暗淡无光和劳动力扩张的放缓已将美国潜在经济增速削减至1.75%甚至更低。潜在经济增速指的是，在不刺激通胀加速上行，同时保持失业率稳定的情况下，经济在长期可以实现的增长速度。如果费洛利的预计是对的话，美国经济增速只要超过1.75%就能保证充分就业，美联储到时就不能不加息。精品投行Evercore  ISI的副主席古哈表示，今年GDP的（季度）平均增速最低只要2.25%，加之每月非农新增约20万人就业，就足以让美联储在9月开始加息。今年迄今，月均非农新增就业在19.4万人上下。
     美国美联储主席耶伦当地时间5月22日表示，美国经济正在从金融危机中复苏，但就业市场和通胀都还没有完全回到健康水平，利率还需数年才能回归正常水平。美联储将采取缓慢和谨慎的态度，但仍有望在今年开始提升短期利率。
     耶伦当日在罗得岛州发表演讲时说，美联储仍有望在今年开始提升短期利率，但可能采取缓慢和谨慎的态度，因就业市场尚未完全恢复、通胀仍然低迷，且经济增长再次令人失望。耶伦这番发表于6月16至17日美联储政策会议前几周的讲话，是最新暗示该央行不大可能在那次会议上加息的信息，但若经济出现好转，则有可能在今年晚些时候采取行动。耶伦认为在今年某个时点开始提升联邦基金利率目标、并展开货币政策正常化进程的做法是合适的。许多投资者预期美联储首次加息的时点会是在9月。首次加息后，美联储很可能以缓慢的方式逐步收紧货币政策。耶伦指出，美联储会谨慎行动，这样就业最大化和价格稳定的目标才能最好地实现。美联储可能会需要几年的时间，把联邦基金利率提升到长期正常水平。从美联储3月经济预测来看，官员们预计2017年底的时候，利率仍不到3.75%，该水平被认为是长期正常水平。
     耶伦并指，虽然失业率已经下降到5.4%，但这并不能全面反映就业市场的状况。不少劳动力因为找不到全职工作而只能获得兼职工作，而且工资增长非常缓慢，这些都说明劳动力市场存在闲置。同时，受到油价下跌影响，通胀水平持续偏低。但美联储预计，随着油价止跌，通胀率会逐渐向着2%的目标回升。耶伦指出，影响美国经济复苏的几大“逆风”仍然存在：许多房屋拥有者背负沉重的债务导致居民财富缩水；联邦和地方政府财政紧缩会拖累经济增长；其他主要经济体增长的不确定性和随之而来的汇率变动会打击美国的出口。这些“逆风”并未减弱，所以她预计就业市场和经济产出将在今后一段时间里保持温和增长。在耶伦的阻力清单中，她增添了一项越来越引起美联储关注的因素，即作为世界第二大经济体的中国增长放缓，这对世界其他国家的影响尚不确定。她表示，起初欧元区危机是来自海外的最大阻力，但现在，包括中国和一些其他新兴市场经济体等全球经济的许多其他地区增长正在放缓。海外疲弱的增长，连同其对汇率的影响，已伤及美国出口并令美国经济承压。不过，美联储预期增长会在未来数月内转强。
     英国《金融时报》社评认为，美国将启动“最宽松的收紧政策”。美国利率即将到来的转向或许将是多个利率周期以来媒体报道最多的一次。然而，尽管耶伦极力保持透明，美国的利率前景依然疑云密布、难以看清。耶伦上周表示，尽管今年首季度美国经济增长大幅放缓，美联储仍有较大可能在今年加息——可能会在9月份。由于种种原因，其中包括连续几年都遭遇严冬，一年中头三个月的经济表现往往弱于、而且是远弱于余下几个月。2014年首季度美国经济以年率计萎缩了2.9%，结果在接下来3个季度里实现了反弹。运气好的话，今年首季度堪称疲弱的0.2%的增长率有望和2014年首季度一样具有误导性。
     但现在就做出假设的话，恐怕过于轻率。很有可能到2015年结束的时候，美国的利率仍和年初一样为零。就如耶伦所说：“根据多年从事经济预测的经验，我可以向你们保证，我写下的任何具体预测都会被证明是错误的，或许还错得很离谱。”
     诚然，耶伦有可能低估了美国经济的上行力度。美联储目前对未来两年美国经济增长率的预测为2.5%，仅略高于复苏开始以来取得的不温不火的增长率，而复苏已即将步入第7个年头。如果到2015年末时失业率降至5%，我们可能会终于迎来薪资增长率的上扬，果真如此的话，美联储很可能需要取消刺激。然而，风险的天平正向另一端倾斜。在多年来收入增长基本为零的情况下，美国普通民众并没有做好应对正面冲击的准备。比如，人们惊讶地看到，美国消费者选择将近期油价走低给他们带来的收益放入囊中、而不是用来扩大支出。美国企业的投资状况也同样如此，依然低迷得令人失望。美国经济的每一个关键增长引擎似乎都在等待别的引擎率先发力。投资者不愿投资，消费者也不愿消费。需要什么才能激起他们的动物精神呢？
     耶伦对货币政策效果局限性的直言不讳同样令人惊讶。美联储已连续7年在“踩地板油”。不过，自雷曼兄弟2008年破产以来，美国的增长率始终低于之前的数次复苏。汇丰（HSBC）数据显示，1981年增长率见顶后的7年里，美国的平均增长率为3.5%；1990年后的7年里为3.1%，2000年后的7年里为2.1%，而2007年以来的平均增长率为1.1%。
     这一趋势明白无误。一些经济学家甚至在谈论“大重置”（Great  Reset），认为美国需要准备过苦日子、适应日本式的增长。这可能太悲观了。与1990年代的日本相比，美国修复自身资产负债表的速度快得多，人口结构前景也健康得多。此外，美国仍是世界上最具创新力的经济体。不过，美国的增长前景仍受到一种与美国精神格格不入的悲观主义情绪的拖累。
     如果如预期的那样，美国经济增长在未来两个季度里出现反弹，那么耶伦可能别无选择，只能在9月份或之后不久加息。美国令人头疼的低劳动参与率，没给她留下什么施展其他手段的余地。但是，美国利率周期的此次转向很可能将是幅度不大、力度适中的。回归趋势利率可能要花费数年。正如穆罕默德?埃尔-埃瑞安（Mohamed  El-Erian）所言，美国正为“央行现代史上最宽松的收紧”做着准备。在一个试探性预测的时代，这很可能是我们能得出的、最接近于“确定”的东西。
     然而，欧洲央行近日发出警告称，在美国联储可能加息和希腊危机发酵之际，全球资产繁荣潜伏着一场灾难。一旦美国加息，国际体系内的长期借贷成本就将重置。这将对那些重仓持有美元的新兴市场国家构成火焰般的严峻考验。这类风险敞口的总规模高达4.5万亿美元。
                                                     （综合消息）
                       国际经济
    日本老年人口就业率猛增
     在日本，领取养老金同时又在工作赚钱的老年人越来越多。2014年度65岁～69岁老年人的就业率为40.7%，比上一年度提高了1.8个百分点。这意味5个老年人中就有2个在工作，老年人的就业率创39年来的最高纪录。过去工作的老年人中，个体工商户占一半以上，但现在就职于流通、护理和制造业等人手短缺行业的老年人也很多。老年人的就业人数增多，将有助于日本国内消费的提高和养老金制度的稳定。
     日本总务省的劳动力调查统计显示，65～69岁老年人的就业率为1975年度以来的最高水平，时隔21年再次突破40%。其中，男性的就业率为51%，时隔16年再次超过50%。女性也达到31%，首次超过30%。65～69岁的劳动者共374万人，比上一年度增加了10%，在10年时间内增加了约50%。
     日本所有人加入的国民养老金（基础养老金）原则上可以从65岁开始领取。虽然可以根据个人意愿提前或者延后领取养老金，不过99%的人都是在65岁之前开始领取养老金。在领取养老金的同时又领工资的人出现增多。
     工作的老年人增加，对推高日本消费起很大作用。因为相比年轻人，老年人将拿出更多的钱消费。日本经济产业省分析显示，60岁以上人群将工资的90%用于消费。59岁以下的人群更注重存钱养老，仅会拿出70%的工资用于消费。此外，日本老年人的工作方式也发生很大改变。30年前，65岁以上的劳动者中，60%以上为个体工商户。他们通过经营中小型商店或务农来获得收入。由于近年日本大型零售店的扩张和农业的衰退，个体工商户所占比重减至30%以下。而在企业、社会团体和政府机关等单位上班的老年人成为主流。根据日本的劳动力调查结果推算，所有年龄层企业员工的平均年收入约为340万日元（约合人民币17万元），比个体工商户的收入高出20%。从日本65岁以上老年人就职的行业来看，人数同比增长最多的是流通行业，增加了8万人。此外，就职于医疗护理（增加7万人）、制造业（增加6万人）、餐饮住宿（增加5万人）和建筑行业（增加4万人）等日本人手短缺行业的老年人也出现增多。
     对于人手不足的日本企业来说，经验丰富的老年人成为重要战斗力。日用品大型批发商Paltac自2014年10月起，以包括临时工在内的7400名全部员工为对象，将返聘年龄的上限从65岁提高至70岁。该公司表示“招聘年轻人越来越困难也是其中一个原因”。此外，日本JFE钢铁公司为了培养生产一线的年轻人，开始实行65岁以上退休人员的返聘制度。日本护理服务企业CARE21于2014年4月废除了退休制度。员工只要愿意，并且有体力的话就能一直工作。此外，大型房地产中介公司东急Livable也自2014年4月起，将返聘年龄的上限从65岁提高至70岁。日本老年人希望赚取更多生活资金，度过富裕的晚年生活。自2015年4月起，日本公共养老金的领取额每年将下降1％。预计在今后30年内将减少20%，老年人对于仅依靠养老金的生活感到不安。公共养老金被称为“代际间的相互支持”。在日本，一直持续工作的公司职员在70岁之前缴纳厚生年金保险（类似于中国的养老保险），这笔钱会周转到养老金支付上，从而支撑起养老金制度。如果老年人能够一直通过工作交纳社保险和税金，有利于国家养老金制度和财政的稳定。
     作为发达国家，日本制定了怎样的养老金（日语称“年金”）制度，为人们提供年老后的生活保障呢？让我们具体了解一下。
     日本的养老金制度由三层构成。第一层是覆盖最广的国民年金。日本法律规定所有20岁以上60岁以下的国民不分职业都有义务参加国民年金。参保者目前每月要向国民年金保险上缴1万5040日元（当前汇率约合人民币876元）保费，目前平均每个月可领取5.5万日元的年金。现在日本共有约6800万人加入了国民年金。国民年金又被称为基础年金。第二层是厚生年金和共济年金制度。在日本受雇于企业等的正式员工有义务参加厚生年金。年金的保费由员工和企业折半出资。而公务员等则参加共济年金，保费也是个人和国家折半。自营业者以及企业员工、公务员等的没有工作的配偶等，既没有参加厚生、共济年金的义务，也不享受该年金制度的保障，但可以享受基础年金。
     以上两重年金制度在法律上规定了国民的参加义务，秉承的是正在工作的年轻人扶养前代老人，因此被统称公共年金。
     为了进一步增加人们年老后的收入，让人们可以安心养老。除了公共年金之外日本还有企业年金。企业年金是日本养老金制度的第三层。企业年金有很多不同种类，一种为厚生年金基金制度。该项制度是大企业或者一些企业联合组建基金，企业方和员工向基金缴费，为了基金的规模效应，法律允许将本应上交厚生年金保险的部分转投到某厚生年金基金中加以投资运用。当然该厚生年金基金必须向厚生年金缴纳利息等。此外还有固定收益（日语为“确定给付”，英语表述为“Defined  Benefit”）企业年金，这种年金基本固定企业职工年老后获得收入的金额，然后根据这一金额计算出现在每个月必须向该保险系统缴纳的保费。这项保费也由企业和劳动者分担。于此相对的有固定缴费（日语为“确定据出”，英语为“Defined  Contribution”）企业年金，该年金规定了每个月缴费的金额，但收益要根据投资的效益决定。受老龄化影响，现在日本任何一种年金制度，都存在支付增多的同时新加入者减少的问题，年金的财政状况越来越严峻。各种养老金也基本上朝着65岁开始领取的方向调整。
                                               （综合消息）
    新兴市场FDI重新洗牌       据英国《金融时报》报道，随着新兴市场经济放缓，流入许多发展中国家的外商直接投资（FDI）也受到了影响。但各地区间存在明显差异。
     根据国际货币基金组织（IMF）最新的《世界经济展望报告》，2015年发达经济体有望加快经济增长，而新兴经济体的增长率预计将从2014年的4.6%下降到4.3%。根据英国《金融时报》集团旗下数据部门fDi  Intelligence的一份报告，亚洲新兴市场在吸引FDI方面继续表现良好，2014年印度、马来西亚和越南的绿地投资项目数量与上年相比均出现大幅增长。印尼、新加坡和泰国吸引的项目数量也有所增长。中国作为亚洲地区长期以来最大的FDI目的地，去年项目数量增长了4%，资本投资增加了9%，这表明受经济增长放缓以及成本上升因素影响，流向中国的FDI可能进入了一个增长平台期。
     从地区整体来看，非洲2014年外来投资创下最大增幅，较2013年增加了65%。埃及、摩洛哥和莫桑比克在项目数量上均出现大幅增长，同时，按资本投资计算，埃及、安哥拉、摩洛哥、加纳和赞比亚全都进入该地区前十大投资目的地之列，取代了伊拉克、约旦、埃塞俄比亚、阿尔及利亚和肯尼亚等受到地缘政治不确定性或安全问题影响的国家。加纳、尼日利亚和南非的项目数量则出现下降。
     在中东，以项目数量计算，阿联酋是最大的投资目的地国，2014年项目数量增加11%。伊拉克2014年FDI项目数量减少了一半。卡塔尔和沙特在项目数量上都出现了两位数的下降。
     欧洲新兴市场在2014年度过了一段艰难时光，由于缺乏来自俄罗斯的投资，欧洲中部、东部和东南部以及独联体市场的投资水平都受到了影响。俄罗斯自身的FDI项目也锐减39%，但得益于若干中国投资者的大笔投资，其资本投资水平保持在120亿美元左右。乌克兰由于该国东部地区的宗派冲突，加上濒临与俄罗斯爆发战争，FDI流入大幅减少，资本投资下降了80%，项目数量减少了64%。土耳其是近年增长最快的投资目的地国家之一，但出乎意料的是，去年该国FDI资本投资下降了49%，其因此跌出了欧洲以项目数量计十大投资目的地国家排行榜。根据土耳其国家统计机构数据，去年土耳其经济增速不足3%，没有达到政府目标，同时邻国伊拉克和叙利亚的暴力事件也打击了投资者对该国的信心。波兰和罗马尼亚的FDI项目数量出现轻微下跌，分别减少1%和2%。马其顿是该地区少数几个FDI增加的国家之一，去年项目数量增加35%，资本投资增加74%。
     拉丁美洲和加勒比地区是吸引FDI方面表现最差的发展中地区，去年该地区FDI资本投资下降39%，项目数量下降16%。除增长迅速的巴拿马以外，2014年该地区前十大FDI目的地国家的项目数量全都出现下降，分别是：墨西哥，下降15%；巴西，下降4%；哥伦比亚，下降41%；智利，下降27%；阿根廷，下降26%；秘鲁，下降22%；哥斯达黎加，下降15%；波多黎各，下降33%；乌拉圭，下降13%。
                                                 （FT，2015.5.28）
    多重因素改变亚洲国家增长排名       英国《金融时报》报道，贸易模式转变、油价下跌和中国经济增长放缓等因素改变了亚洲的增长排名，菲律宾和越南与印度一起成为该地区的排头兵，而印尼和泰国垫底。
     尽管世界银行（World  Bank）预计中国在2017年前依然是亚洲增长最快的经济体，但许多私人部门分析师相信，印度经济增速最早将在今年超过中国。油价下跌让印度央行（Reserve  Bank  of  India）在降息方面有更大的自由，并减轻了该国经常账户赤字沉疴带来的威胁。同时人们还预计，就在中国持续数十年的经济繁荣开始降温之际，由印度总理纳伦德拉?莫迪（Narendra  Modi）领导的亲企业政府将能够释放该国的经济潜力。印度将在本周五发布经济数据，预计届时将宣布其今年一季度的增长率达到7.3%，这将让该国经济增速连续第二个季度超过中国的7%增长率。然而，这在很大程度上是因为印度改变了计算增长的方式，从而使得其整体经济增速增加了大约两个百分点。
     东南亚地区增长最快经济体的排名也发生了变化。菲律宾将于明日发布其一季度GDP增长数据，预计增速达6.3%，进一步巩固其作为东盟（ASEAN）集团排头兵的地位。长期被视为经济凋敝的越南不会离预期的6.1%增长率太远。相比之下，印尼和泰国都陷入了痛苦的经济放缓当中。印尼经济受到中国大宗商品进口需求下降（大部分是煤炭）的沉重打击，经济学家们表示，这让该国的趋势增长率降至5%以下。法国巴黎银行（BNP  Paribas）经济学家理查德?伊利（Richard  Iley）在一篇报告中表示：“现在越来越明显的是，印尼在2010年至2013年的宏观经济表现改善是受到周期性和外部因素的推动，而不是像看好印尼的人士所坚称的那样，受到结构性和国内因素的推动。”国内政治在东南亚地区经济增长方面扮演着重要的角色，无论是推动还是阻碍经济增长。印尼的改革派总统佐科?维多多（Joko  Widodo）在提升生产率和促进国内经济活动方面没有取得多少进展，如果美国开始加息，该国就很容易遭受破坏性的资本外流的打击。泰国军事政变已经过去了一年，但政治不确定性仍在影响着该国经济。在去年仅增长0.7%之后，预计泰国经济复苏将非常缓慢，一些人预计该国2015年经济增长率仅为3%。凯投宏观（Capital  Economics）在一篇报告中表示：“在政治局势依然不明朗之际，企业纷纷搁置投资计划。与此同时，消费者情绪依然疲弱。”
     亚洲经济气候从2012年开始发生了明显改变，当时印尼和泰国经济均因出口增长和消费者支出飙升而蓬勃发展，而印度则由于政治瘫痪和通胀飙升，经济增长降至2008年以来的最低水平。
                                             （FT，2015.5.27）
                           国内与港台经济
    中国经济再平衡的难题       据《中国投资参考》报道，中国从工业和投资拉动型增长模式转向服务业和消费者支出驱动型增长模式将会有多难？答案是非常难，如果中国东北地区的情况可作为参考的话。
     中国的东北地区由黑龙江、吉林和辽宁这3个省份组成，它们是中国工业和投资拉动型增长模式的样板。2013年，工业增加值占到东北三省生产总值的43%，同时资本形成总额在东三省生产总值中占比高达65%。在经济繁荣的那些年，这曾帮助东三省的生产总值增速超过全国平均水平。但现在由于工业品需求放缓和信贷收紧，东三省的经济活动遭受了超乎常态的冲击。2015年第一季度，东三省生产总值增速降至3.4%。
     令人担心的是，英国《金融时报》旗下研究服务机构《中国投资参考》（China  Confidential）的分析显示，在面临旧经济模式崩溃的同时，东北地区未能发展起新的增长引擎。
     以服务业为例。服务业不仅未能扩张、填补工业部门留下的缺口，反而和其他经济部门一样增长低迷。东三省的第三产业生产总值增速去年下降1.8个百分点，远远超过全国0.2个百分点的降幅。
    更令人吃惊的是，该地区最近几个月消费者支出急剧放缓。今年第一季度，该地区社会消费品零售总额的同比增长率从2014年的12.1%下降至7.1%，远低于中国其他地区录得的10.9%的同比增长率。
     为了应对经济放缓，中国政府呼吁地方政府加大基础设施支出来帮助新兴产业发展。但东北地区在这方面也是困难重重。随着经济放缓，税收收入和地方政府收入也随之下降，从而很难拿出钱来进行基础设施投资。今年第一季度，东北地区的地方政府财政收入同比下降23.3%，基础设施投资下降4.7%，而中国其他地区的基础设施投资则增长23.9%。
     这些趋势就其本身来说并不令人意外。随着一个经济体的核心地区增长放缓，其外围地区同样也会增长放缓。但它们揭示了有关中国向新经济模式转型的两个往往被人们忽视的事实：第一，在新增长模式建立起来前废除旧增长模式，会导致经济硬着陆风险。东北地区就面临这种情况。在传统的工业和投资拉动型增长模式淡出的同时，没有任何新的类似规模的增长模式代替其位置。第二，在经济下行期间很难发展新的增长模式。在经济蹒跚不前之际，东北地区根本不可能扩张服务业或增加消费者支出。事实证明，在经济低迷期间同样很难为新兴产业投资融资。
     我们很容易认为，东北三省只是中国面临的挑战的极端例子。毕竟，该地区受旧增长模式影响的程度远远超过其他地区。但并非只有东北地区出现新旧增长引擎一起放缓。那些今年第一季度社会消费品零售总额放缓幅度最大的省份，同时也是工业产值增速下降最快的省份。
     所有这些有助于解释中国最近的政策举措，这些举措似乎日益致力于重振旧的增长引擎。银行再次被鼓励向地方政府融资工具发放贷款，同时住房市场似乎出现了政策主导下的复苏动向。这不是中国政府想要的结果，但它并不令人意外。中国需要时间发展新的增长引擎。与此同时，它必须让旧的经济模式维持运转，这主要是因为硬着陆将让发展新的增长模式变得更加困难。这并非转型努力失败的信号，而是为了完成这一困难任务而采取的务实举措。
                                                   （FT，2015.5.26）
    （编译、整理：李彦松；责任编辑：王砚峰）
    2015年第40期（总第1556期）  2015年6月1日（星期一）
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