美联储4月会议的焦点转向中长期问题

                      经济走势跟踪
                       Macroeconomic  trend  monitor
             中国社会科学院宏观经济运行与政策模拟实验室
             中国社会科学院经济研究所决策科学研究中心
             中国社会科学院经济所《宏观经济与政策跟踪》课题组
             2014年第39期（总第1456期）  2014年5月24日（星期六）
    [本期要点]  人行会放手任由人民币汇率波动吗？  美联储4月会议的焦点转向中长期问题  美国平价医疗法案下医院被重新定义  民生证券解读习近平“新常态”提法核心特征  台湾上调关键经济增长目标                                       经济热点
    人行会放手任由人民币汇率波动吗？
     “少了疑似干预频繁出现的身影，多了几分收放自如的从容，近期市场化所形成的均衡人民币汇率，看似平静的背后仍波涛汹涌。”这是路透社一篇报道对人民币汇率的评价，但是，报道又说到，除了担心目前这种人民币均衡状态能够持续多久之外，一旦均衡被打破，中国央行是再次祭出干预工具、还是顺势推进汇改，抑或有第三条路可走，皆成为下半年人民币汇市的最大看点。人民币汇率的市场化程度在进入5月后达到一个高点。但分析人士认为，当前人民币汇率基本均衡的状态并不稳定。经历前期汇率波动后企业惊魂未定、避险需求大为提升是其成因之一，国内外政策、经济、政治方面也存在诸多不确定因素。
     “双向波动实现了，市场自发地来回乱蹦。这么多年，终于不用干预了，不容易啊！”一位股份银行交易员评论说，近期的汇市方向捉摸不定，“非常刺激”，但结果也让他经常亏钱。
     综合交易员反映的情况，目前企业避险意愿空间高涨，从前人民币单边升值时常用的延迟购汇、提前结汇等“资产本币化、负债美元化”财务操作都有减少，使得供求趋于平衡。其具体体现，简单概括起来就是市场保持高度谨慎，同一价位上的流动性变差，使得价格波动幅度更容易偏大；但同时结购汇转换也在加快，客盘在购汇和结汇之间的转换更为灵敏，不容易走出单边走势。“价格低的时候就有购汇出来，价格高的时候就有结汇出来，客户的反应都很灵敏、专业和快捷，而且频率也高。”一外资行交易员说。
     外管局公布的最新数据显示，4月代客结售汇顺差仅79亿美元，较上月下降逾八成，并创出九个月来的新低；同期银行代客远期净结汇也仅15亿美元，创出18个月来的新低。这也显示出企业需求之均衡。在这种市况下，本身波动不多的中间价指示作用更弱。根据路透测算，5月以来截至19日的11个交易日中，参考中间价升贬值方向，仅有三天的开盘和收盘价都与之同向，占比为27%，而今年初至4月底这一比例为68%。这说明5月以来市场价格已经不太听中间价的话了。
     均衡料难以持久
     也许是这种变化太新，并没有被美国政府所注意到。美国财政部长杰克卢最近还向中国施压，要求放开对人民币汇价的控制，但随即被中国财政部副部长朱光耀驳斥，认为人民币汇率波动反映了市场需求。
     市场人士指出，后期影响汇率走势的因素众多，下半年在顺差格局推动下恢复升值是大概念事件，但会经历什么波折还难以捉摸；当前均衡区间一旦形成突破，预期合一后仍有可能推动汇率形成单边走势。“均衡不可能一直持续，我认为市场在突破运行区间以后，价格会迅速拉开。”另一股份行交易员表示，目前来看在6.20-6.28元这一区间内，市场供求应该都会保持相对稳定，但不能排除在两个方向形成突破的可能性。
     一股份行交易主管表示，这种客盘结购汇均衡的情况可能会在本月余下时间得以延续，而进入6月以后，根据历史经验受资本项下购汇会稍多一些，人民币再次温和贬值的可能性相对更大。不过三季度受外贸回暖支撑，汇率大概率会有所反弹。而另一外资行交易员认为，汇市现在的重要影响因素是政治因素，包括美国对人民币汇率的施压，以及乌克兰局势不稳等等，这些都会对人民币汇率造成冲击和波动。
     回老路还是走新路？
     央行今年以来在分化市场预期方面下了不少功夫，后期随着不确定性因素的减少，分化的预期若有合一的趋势，央行是再次祭出干预工具、还是推进汇改成为焦点所在。
     从若干政策目标来看，下半年人民币汇率保持弱势下的双向波动将是最完美的走势。继续贬值会引发资本外逃、明显反弹会让套利卷土重来，而弱势振荡既能顺应中国政府保外贸的意图，又可以达到巩固防套利成效的作用。从该角度出发，干预似乎有其存在合理性，需要关注的是方式、频率是否出现变化。“极端情况下应该采取干预，央行只是说退出常态式干预，没有说彻底不干预嘛。”三菱东京日联银行（中国）首席金融市场分析师李刘阳说。
     相对于还难以预测的汇率走势，分析人士更为担心人民币汇率弹性的下降。通过推进汇率价格形成机制改革，提高市场供求在中间价中的比重，进而增强汇率的弹性，则更能起到四两拨千斤的作用，巩固市场化成果。兴业银行首席经济学家鲁政委认为，今年一季度汇率弹性一度有所提高，但随后便故态复萌，未见弹性持续扩大的趋势，更与主要经济体存在莫大差距。其研究显示，从3月17日到4月30日，“扩幅”后日均波动率为0.19%，大于2013年的0.06%，但不及主要经济体去年日均波动率0.53%的一半；而若要消除利差交易，人民币兑美元收盘价波动率需达到0.50%才足够。
     “在中间价弹性不足的情况下，仅仅扩大汇率波动幅度的作用聊胜于无...应将美元兑人民币日间平均调整幅度由现今的0.05%扩大约六倍左右到0.29%。即假设6.2的美元兑人民币汇率水平，日均应调整中间价约180个基点。”鲁政委建议。
     汇丰银行研究报告则认为，在国际收支双顺差的格局下增强双向汇率弹性难度不小，这需要采取大胆的外汇政策改革并配合以资本账户进一步开放，来增强汇率弹性、鼓励资本正常外流，此外国内金融市场改革也要推进，以缩窄内外利差。
     有第三条路吗？
     除了老路和新路，还有影响汇率走势的第三条路吗？答案或许是市场力量的真正崛起，让市场自己主导价格走向。这已有苗头显现，不过仍需要时间的考验。
     来自石油进口企业的购汇盘（油盘）由于体量够大，在市场中自4月起展现出持续的影响作用。但其行踪飘忽、策略诡异，让市场倾向于把它归结在企业和银行之外的第三股力量。交易员表示，从4月份起此前推贬人民币的主力——疑似干预的大行干预就逐渐减少，油盘则取而代之。在客盘结购汇大体均衡的情况下，油盘成为左右汇市短期走势的关键因素。在其推动下，人民币4月自高点6.1860元贬值至6.2676元，超过800个基点。“从4月开始基本天天都有。”一外资行交易员5月初时对路透说，这与离岸人民币贬值更多有关，油企到境内购汇价格更优，所以油盘此时发力也在情理之中。
     但市场对油盘在推贬人民币中起到的作用还是有所怀疑。上述交易员就说，人民币贬值贬得越多油盘越明显，这还是有些奇怪的。
                                                           （Reuters，2014.05.21）
                             国际经济
    美联储4月会议的焦点转向中长期问题
     据《华尔街日报》报道，在美联储（Fed）4月份政策会议上，官员们将注意力转向了中长期问题。他们总结称4月会议召开前几周对美国经济逐渐改善的预期基本不变，因此货币政策无需改变。
     5月21日发布的4月29-30日会议纪要显示，官员们用了相当长时间讨论最终开始上调贷款利率后将如何管理利率的问题，但没有得出结论。此外，官员们还花了较长时间讨论困扰了他们数年之久的一个问题，即如何更好地与公众沟通美联储利率预期。一些官员希望美联储能更清楚地解释为什么官员认为即便失业率下降，利率也可以维持在低位，其他人则希望能更清楚地说明美联储将在多长时间内继续持有大规模证券。官员们也没有就这两个问题得出新的结论。
     纪要称，在对经济形势和经济展望的讨论中，与会者普遍表示，与3月份会议时相比，他们对未来经济情况的评估没有发生重大改变。
     最近几周，在美联储如何退出低利率政策的问题上，外界的讨论愈演愈烈。纪要显示，4月份会议花了很长时间探讨这个问题，工作人员列举了美联储可以选择的工具，而会议的主要结论是官员们需要继续测试这些工具。
     这一讨论的核心问题是美联储的证券持有规模和银行系统的储备金规模。目前美联储持有4.3万亿美元证券，并向银行系统注入了2.6万亿美元准备金。当美联储打算提高利率时，它会小幅下调银行存放在美联储的准备金规模，以便推升银行间借款成本。但由于现在准备金规模如此之高，美联储正在探索其他工具来解决这一问题。
     纪要称，美联储工作人员的陈述报告提到了时机成熟时几种上调短期利率的方法，其中包括讨论逆回购协议和定期存款工具等。美联储官员一致认为，应继续测试这些工具，不承诺只用其中一种。纪要称，与会人员要求工作人员展开更多分析研究，他们认为在未来会议上继续复议这些问题会有所帮助。美联储在会上表达了各种对宏观经济的稍许担心。冬天的严寒天气拖累了今年一季度美国经济增长。经济产出似乎在恢复，尽管一些与会者称，现在断言经济活力复苏将令美国经济走上持续高于趋势水平的增长路径还为时过早。
     纪要还说，很多与会者认为经济增长面临一些可能的下行风险，包括房地产业持续减速，国际形势的潜在发展，如中国经济增速进一步放缓或俄罗斯与乌克兰地缘政治紧张局势升级等。
     很多驳斥上述担忧的官员指出，美联储在美国众多地区的企业联系人普遍对经济前景持乐观态度，他们报告称汽车销量增加，航空航天业产量提高，工业用电量增加，而且还有几家有全球业务的公司称欧洲客户需求明显增多。
     根据美联储工作人员预计，今年上半年美国经济增速预期可能会稍低于之前会议预期，但中期预期不变。纪要表示，美联储工作人员继续预测称，未来几年美国实际国内生产总值（GDP）增长速度将快于去年。纪要称，预计支持实际GDP加快增长的因素有：财政政策变化令财政限制减少，消费者和企业信心提升，可用信贷规模增加，金融条件进一步改善，以及外国经济增速上扬等。
     美联储工作人员对通胀的预期没有改变。
                                                           （WSJ，2014.05.22）
    美国平价医疗法案下医院被重新定义
     罗伯特?伦泽纳尔（Robert  Lenzner）在《福布斯》发表的一篇文章中对美国平价医疗法案（Affordable  Care  Act）下未来医院的变化进行了报道。
     文章说，正如同药企巨头忙于并购和重组资产以提高效率一样，医院也正通过合并迎来一个人口健康管理的全新世界，届时将会提供平价医疗服务，从而尽量避免一再产生的高昂急诊费用，同时努力控制贫困患者的医疗费用。这项合理化改革正与奥巴马医改（ObamaCare）并行展开。
     肯尼斯?L?戴维斯医学博士（Dr.  Kenneth  L.  Davis）是纽约市西奈山医疗系统（Mount  Sinai  Health  System）的首席执行官（CEO）兼总裁，目前他执掌着这个纽约最大的医疗体系（统一医疗伙伴集团已经被并入该体系），并且全身心地致力于在医院或家中持续提供我所谓的更加人性化的健康服务，若能在家中提供服务就不需要长时间住院了。
     戴维斯博士对参加奥巴马医改的800万美国人提出了警告。他表示，我们仍然不知道他们中有多少人之前投过保，也不知道他们的年龄分布，因此我们不能确定精算风险和医疗保健成本方面的其他上行压力。真正好的举措在于医疗提供方面的巨大转变。以下发言摘录自肯尼斯?L?戴维斯博士：
     美国的一流医院已经开始着手进行一场重大转变，这将会令患者受益，同时提升美国人的整体健康水平。这一举措将令我们抛弃过时的模式（当前的医院），转而依赖先进的未来医院。
     当前的医院都是些独立机构，所提供的医疗服务主要囿于本院范围，而医疗服务的质量则往往由住院床位数量来衡量。医院的病床数量不能和所在社区内更好的医疗服务画等号。这是一个过时的衡量标准，尤其在当今时代——包括儿科疾病和艾滋病在内的许多疾病主要需要的是门诊治疗。未来的医院需要成为一个大型的整合系统，在其主要设施之外提供广泛的门诊治疗，致力于帮助社区成员保持健康。受到良好照料的人，需要住院治疗的时间将会减少，进而使得医院病床需求减少。
     这是一个病后应对还是病前预防的问题。如今的医院业务属于病后应对，旨在治疗疾病和提供急救。急诊室过度滥用就是这个问题极为严重的集中体现。太多患者用急诊来代替初级治疗，尤其是那些不经常看医生的人群，这对于医院和社会而言都成本极高。未来的医院将主动致力于疾病的预防。其大型的专业医务人员网络将深入到社区，渗透到门诊诊所及急救中心，致力于维护民众的健康和控制疾病。这一方法将使得急诊病人显著减少，成为降低医疗成本的重要一步。
     更好的医疗还来自于更好的协调。如今的医院各自为政：初级诊疗医生和专家在各自的办公室中自顾自地治疗患者，就算是患者允许，他们之间、甚至是他们与医院也不进行沟通。虽然有一些医院有电子病历，但是在使用上各个环节仍不衔接。相反，未来的医院是充分协调的。医生们可以通过医院网络彼此建立联系。电子病历使执业医师得以查看病人的完整病情记录，将所有记录都集中在同一页上，并且有助于协同治疗。
     现今的医院通过化验和治疗来收费。事实上，这种以服务收费的模式可能会怂恿医生进行过度化验和过度使用医疗技术。在当前的医疗体系下，专业医务人员通过治病来收费。未来的医院将会通过保持患者健康来收费。平价医疗法案的一项重要内容促成了可信赖医疗组织（Accountable  Care  Organizations）的出现，即获得授权为医保患者提供服务的医院或者大型医疗机构。医院不是按服务收费，而是签约积极管理人口健康，并因此获得奖励，这同样也能令成本下降。如果这一目标能够实现，那么医院也能够获得利益，实际上也就是通过保持客户健康而非治疗疾病来收取费用。
     衡量未来的医院将不再是床位占用的多少，而是维持社区成员健康的能力。当病人生病时，医院将会提供医疗设备和高品质的服务。但是未来医院的一个主要目标是让更多人不用走进医院，这个最佳结果既能够改进公共医疗，又能够维持财政健康。
                                               （福布斯中文网，2014.05.23）
                             国内与港台经济
    民生证券解读习近平“新常态”提法核心特征
     国家主席习近平近期在河南考察时指出，中国发展仍处于重要战略机遇期，要增强信心，从当前经济发展的阶段性特征出发，适应新常态，保持战略上的平常心态。对于“新常态”的表述，券商纷纷做出解读。
     据路透报道，民生证券研究院副院长管清友等撰写报告总结了新常态的核心特征，包括从高速增长向中高速增长换挡，从结构失衡到优化再平衡，以及政策方面的从总量宽松、粗放刺激转向总量稳定、结构优化。
     管清友等将这种常态命名为习近平常态，以此判断未来十年中国经济大趋势，并指出与之相应，未来十年政府将采取一种全新的中医疗法，面对经济下行的压力，政府不再寄望于通过“放水”、“刺激”等需求管理手段抬高经济增速，而是着力通过促改革和调结构消化前期政策，发掘经济的长期增长潜力。
     民生证券总结的新常态内容如下：
     一、经济增速的新常态：内外红利衰退，从高速增长向中高速增长换挡。
     1.供给端的新常态：人口红利衰退，储蓄率出现拐点，潜在增速下滑，劳动力比较优势丧失。不过，这种人口结构的冲击是个缓慢过程，并不会引发潜在增速的断崖式下行。
     2.需求端的新常态：全球化红利衰退，全球经济从失衡到再平衡，外需和外资从涨潮到退潮。
     二、结构调整的新常态：从结构失衡到优化再平衡。
     1.产业结构的新常态：从工业大国向服务业强国。从客观上看，伴随着收入和资本存量的增长，中国正在从投资和出口主导型向消费主导型经济过渡。从历史经验看，这必将明显提升对服务业的需求，尤其是商贸物流、互联网金融等生产性服务业。
     2.质量结构的新常态：从“吹泡沫”到“挤水分”，实现有效益、有质量的增长。去产能相当于挤出投资中的水分，“八项规定”掀起的反腐浪潮挤出消费“水分”；外管局20号文开始的严打套利资本流入挤出虚假贸易的水分。
     3.区域结构的新常态：从各自为战到协同发展，打造一弓双箭格局。“一弓”指贯穿东部一线的东北老工业振兴基地、京津冀经济圈和21世纪海上丝绸之路，基本涵盖中国经济最发达的地区；“双箭”指横贯我东西部地区的丝绸之路经济带和长江经济带。
     4.金融结构新常态：打破金融垄断，让利实体经济。金融混业趋势逐步形成，金融机构推动实体经济转型升级的作用更加重要。资本市场结构深度分化，体现在主板和创业板市场分化、传统产业和新兴产业板块分化、估值分化、交易分化。
     三、宏观政策的新常态：前期政策消化期，从西医疗法到中医疗法。
     1.财政政策的新常态：从挖坑放水到开渠引水，从建设型财政到服务型财政。“开渠”是指，未来迫于经济转型升级的需要，政府将不断通过结构性减税支持重点领域和产业的发展；另一方面，以“开正门，堵歪门”的思路完善政府的举债融资机制，“开正门”即适度扩大地方政府举债权限，引导地方政府以市场化原则在资本市场发行地方债，“堵歪门”即加强对银行同业业务和影子银行监管。
     “引水”则是一是搭建平台和渠道，引入更多的社会资本参与公共建设和服务；引导财政资金和社会资本的投资重点从经济建设向服务民生转移。
     2.货币政策的新常态：从宽松货币到稳健货币，从总量宽松到结构优化。
     政策基调从过去的宽松货币转向稳健货币，政策工具从过去的总准备金率和利率调控转变为精耕细作的公开市场操作，由此在保持“总量稳定”的基础上引导资金流向，实现“定向宽松、结构优化”，更好的为实体经济的转型升级服务。
     3.供给管理的新常态：从浅水区改革到深水区改革。
     首先是改革基本经济制度，提高全要素生产率，包括国资国企改革、财税体制改革、行政管理体制改革和涉外经济体制改革四大关键领域。其次是改革人口和户籍制度。
     第三是改革金融体系，改善资本供给，包括理顺价格（利率和汇率市场化）、健全市场（多层次资本市场建设，新国九条）和深化开放（推进资本账户开放和人民币国际化）等。第四是改革土地制度和城乡管理体制。
                                               （Reuters，2014.05.21）
    台湾上调关键经济增长目标
     据《华尔街日报》报道，台湾5月23日上调2014年部分关键经济增长目标。受出口和本地开支增加推动，第一季度经济增速被向上修正。
     台湾目前预计2014年本地生产总值（GDP）将增长2.98%，略高于之前给出的2.82%预期增幅。2013年台湾GDP增长了2.11%。政府目前预计2014年台湾出口将增长3.10%，之前给出的预期增幅为3.33%。政府把对私人消费和企业投资的增长预期提高了不到0.5个百分点。
     台湾第一季度GDP同比增长3.14%，之前公布的初步数据为增长3.04%。4月份工业产值指数同比上升4.8%，增幅高于3月份的3.16%。在各种新产品上市前，全球对电子零部件的需求帮助拉动了台湾的工业产值。
     尽管最近经济数据有所起色，但台湾经济增速仍低于全球金融危机前常见的5%以上的增长率。出口增速也远远低于2011年以前（包括2011年）实现的两位数增长率。多数经济学家认为，自2011年以来台湾整体经济运行一直低于其潜在增长水平。
     台湾的通货膨胀仍将温和，因此台湾央行仍将有维持宽松货币政策以促进经济增长的余地。预计2014年消费者价格指数（CPI）将上升1.53%，高于之前给出的1.07%预期升幅，但仍将在亚洲地区垫底。
                                                         （WSJ，2014.05.23）
    ×××××××××××××××××××数据速报××××××××××××××××××
    全球主要股市2014年5月23日收盘点（括号内为5月16日收盘点）：
    道琼斯工业平均：16606.27（16491.31）↑；纳斯达克：4185.81（4090.59）↑；标普五百：1900.53（1877.86）↑；英国FTSE100：6815.75（6855.81）↓；法国CAC40：4493.15（4456.28）↑；德国DAX：9768.01（9629.10）↑；日经225：14462.17（14096.56）↑；上证综合：2034.57（2026.50）↑；香港恒生：22965.86（22712.91）↑；台湾加权：9008.22（8888.45）↑；新加坡海指：3278.2（3262.59）↑；越南指数：541.49（529.49）↓；印度BSE30指数：24693.35（24121.74）↑；南非金融时报40指数：44894.82（44078.03）↑；巴西BVSP：52626.41（53975.76）↓
    全球汇价及主要商品期货价2014年5月23日收盘价（括号内为5月16日收盘价）：
    欧元/美元：1.3629（1.3693）↓；英镑/美元：1.6833（1.6813）↑；美元/日圆：101.9700（101.5200）↑；美元/人民币：6.2361（6.2332）↑；CRB指数：308.26（307.08）↑；纽约交易所（COMEX）黄金期货（2014年6月）：1292.10（1292.80）美元/盎司↓；WTI轻原油（2014年6月）：104.39（102.18）美元/桶↑；伦敦金属交易所（LME）期铜（3月期）：6918.00（6874.00）美元/吨↑；CBOT小麦期货（2014年8月）：6.525（6.750）美元/蒲式耳↓；波罗的海干散货指数：964.0（1027.00）↓
    （注：绿色下箭头表示收盘价低于上周五收盘价，红色上箭头表示收盘价高于上周五收盘价）
    （编译、整理、责任编辑：王砚峰）
    2014年第39期（总第1456期）  2014年5月24日（星期六）
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