中国可能考虑加入TPP

                 经济走势跟踪
                   Macroeconomic  trend  monitor
         中国社会科学院宏观经济运行与政策模拟实验室
         中国社会科学院经济所《宏观经济与政策跟踪》课题组
         2013年第40期（总第1360期）2013年6月1日（星期六）
    [本期要点]：中国应该降息，还是贬值货币?    美国经济前景加速改善    欧元区将面临漫长而艰辛的复苏之路    日本连续第22年保持全球最大债权国地位    中国可能考虑加入TPP
                     经济热点
    中国应该降息，还是贬值货币?
     据香港《信报》报道，中国经济复苏出现反覆性风险。出口受外需疲弱冲击，加上人民币持续升值，投资和消费效果差强人意，结构失衡问题仍然突出。明显，设法突破结构性失衡的困局，是构筑持续发展的基础。但经济短期下行压力，无疑也需要央行及早检视政策调整的需要。4月固定资产投资累积同比下跌至20.6%，反映调整结构的改革进度有限。另一方面，制造业对拉动投资增长则每下愈况。内需与外需同告疲弱，压力重重。
     5月29日IMF下调中国今年经济增长预测至7.75%，显示出中国宏观调控“稳经济”出现更大难度。过去3年，中国经济潜在增长率下滑，无疑可看成是转换经济发展方式的策略。但目前问题的关键在于冀改善增长质素，但结构调整未能取得明显成效，反而使失衡的固有矛盾威胁到增速下行出现潜在失序风险。照当前形势看，中国依赖投资和出口拉动增长的结构未变，消费增长未符理想，加上制造业生产扩张乏力无起色。5月29日泰国央行终于加入全球降息潮行列。各国进行竞争性货币贬值之势持续蔓延，使中国出口企业面对更大挑战。面对全球竞争性货币贬值变本加厉之势，中国须要认真评估降息的需要。
     IMF  5月29日下调中国经济增长预测，不仅反映中国有加快结构改革的迫切性，短期而言，面对经济下行风险加大，央行或可采取差别利率工具，房地产按揭利率不减，以平衡楼市调控和制造业投资刺激，政策启动的可能性不容抹煞。
     FT中文网专栏作者刘利刚认为，中国央行应顺势降息。他撰文称，日经指数在上周末以及本周的暴跌引发了市场的广泛关注，而由于5月30日早晨中国公布了相对疲弱的采购人经理指数，日本官员竟然将当天的股市暴跌归因于中国的采购人经理指数的下滑。
     尽管这显然是一个无稽之谈，但却引发了市场的兴趣。事实上，日本股市的暴跌在很大程度上是因为长期国债收益率的突然飙升，而这对于日本财政刺激的可持续性产生了严重的威胁，同时伴随着日元的贬值，大量的资金也可能流出日本，这也对日本股市产生了下行的压力。
     在这些经济现象背后，另一个值得深思的话题是，日本往往将中国作为指责的目标，现任日本央行行长黑田东彦在2003年也曾撰文指出，由于人民币的币值相对较低，因此向日本出口了大量商品，日本的通缩在很大程度上是由于中国造成，并以此施压人民币升值。
     但是，从目前的状况来看，日元的大幅度贬值已经造成了中国制造业的竞争力大幅下滑。笔者的调研也发现，很多澳洲矿产商本来对中国的重型机械很感兴趣，认为其质量接近日本品牌的同时，在价格上确有很大的优势，但伴随着日本从去年以来对人民币贬值的幅度超过30%，很多矿产商选择重新购买日本重型机械——因为日本产品的性价比显然更高。
     汇率显然成为大国之间较劲的重要工具，但事实却是，在主要亚洲货币的贬值浪潮中，人民币的过度升值，已经开始侵蚀中国制造的竞争力。一个显著的现象是，今年大学生的就业状况已经变得异常困难，就业市场疲软的背后，正是反映了宏观经济的困难。
     但从另外一个角度来看，与日本央行高举量化宽松的清晰步调相比，中国央行的货币政策和汇率政策却有些让市场费解，首先，由于央行多年以来一直在执“稳健的货币政策”，这导致了在外部环境出现变化的情况下，货币政策难以出现显著的变化。
     从目前的状况来看，在G3经济体普遍保持宽松利率环境的大背景下，中国的货币政策操作明显表现出了明显的滞后性，举例来说，在澳大利亚央行的“突然”降息后，中国的利率水平成为了世界主要经济体中的最高值，这也导致了中国成为了国际套利资金的热土。
     如果汇率水平过度强势，则意味着中国可能因为大宗商品进口价格的下行，同时终端需求被抑制，而面临通缩的压力，与此同时，大量热钱的流入则可能导致资产价格的上行，最终导致中国经济政策选择面临两难困境。
     华尔街有一句名言：不要跟美联储对着干。这句话的背后，代表着由于央行的政策工具十分丰富，投资者很难长时间内逆势而为。在全球金融结构中，G3国家的央行仍然掌握着举足轻重的话语权，而中国央行仍然缺乏与之抗衡的能力。从这个角度来说，与其与发达经济体的央行对着干，还不如加入“降息”的队伍，以保持自身的竞争力。
     当然，国内的经济条件也意味着降息的条件已经具备，整体通胀压力出现明显的减轻迹象，PPI通胀率保持在负数运行，表明整体经济的需求仍然较为疲弱，大量资本流入也意味着央行需要降低与主要经济体的利差，来主动降低资本流入的兴趣。唯一反对降息的声音来自于房地产市场，但事实上房地产市场已经在第二季度出现了明显的降温，根本上来说，通胀预期和供给状况而非利率水平是决定房价的最关键因素。在国内外宏观形势已发生很大变化的情况下，一个与时俱进的稳健的货币政策也应包括降息的选项。
     中国农业银行战略规划部研究员  付兵涛  为英国《金融时报》中文网撰稿降息不如贬值  随着欧元区、澳大利亚、印度等经济体先后降息，关于中国降息的预期也在升温。但目前内外部经济形势并不支持中国降息。与降息相比，更优的政策选择是贬值。
     首先，中国经济增速并未明显低于潜在水平。一季度GDP增速为7.7%，尽管低于此前的市场预期，仍高于年初确定的全年7.5%的预期目标。当然，从环比增速看，一季度只有1.6%，折年率只有6.4%，但如果将一季度消费受中央八项规定影响的因素考虑在内，一季度GDP环比增速应该不止1.6%。实际上2012年一季度的环比增速也是1.6%，当时也并没有多少人提出应该降息。最关键的，考虑到目前中国潜在经济增速已经降到8%左右，7.7%的GDP增速并未明显低于潜在水平，也就很难通过降息来刺激增长。
     其次，企业融资的实际利率水平并不高。降息的一个重要出发点应该是通过降低企业的财务成本进而刺激企业投资，但目前企业融资的利率并不算高。根据央行公布的数据，一季度企业一般贷款平均利率为7.22%，分别比去年一季度和二季度低0.75个百分点和0.33个百分点，虽然比去年四季度有所回升（0.15个百分点），但主要应该是贷款利率上浮比例提高所致。当然，有人可能认为工业品出厂价格指数为负，因此企业忍受的实际利率其实更高。但工业品出厂价格负增长的同时，工业原材料价格也是负增长，因为原油、铁矿石、有色金属等国际大宗商品价格从年初以来总体上都呈下降趋势。年初以来，工业企业利息支出同比增速已经从去年30%左右的水平降到个位数水平，就是最好的例证。
     再次，利差并非热钱流入的主要原因。支持降息的一个理由是，降息可以降低中美利差水平，从而缓解热钱流入压力。导致热钱流入的因素有很多，利差固然是原因之一，但显然不是主要原因。最直接的证据是，若以6个月期上海银行间同业隔夜拆放利率（Shibor）和伦敦银行间同业拆借利率（Libor）之差来衡量中外利差，去年上半年明显高于目前水平，但去年的热钱流入压力显然并不大。实际上，导致热钱流入的最主要因素，一是发达国家特别是日本更大规模量化宽松所带来的国际流动性泛滥，二是今年以来的人民币持续升值。特别需要指出的是，考虑到中国的资本管制尤其是“宽进严出”的外汇管理政策，很多证据表明，所谓热钱流入，主力并非真正意义上国际投资资本，而是中国涉外企业的资产币种转换和资金国内外调剂，这些资金对汇率的敏感性要高于对利率的敏感性。
     最后，降息可能将再次刺激房价反弹。一个不争的事实是，2009年下半年开始的房价暴涨、去年四季度到今年春节前后的房价上涨，都发生连续两次降息的半年之后。尽管两次房价大涨都是多种因素共同作用的结果，但降息通过影响市场预期、提高购房者支付能力，对房价上涨绝对是不小的正作用。因此有理由担心，如果再次降息，对经济或许不会起到多大的刺激作用，但很可能将进一步吹高房价泡沫。
     综上所述，目前下调存贷款基准利率并的必要性并不大。相反，稳定人民币汇率甚至贬值则是很值得考虑的。第一，有利于缓解热钱流入压力。如前所述，热钱流入的主要诱因就是人民币升值，如果人民币升值趋势逆转，热钱流入压力自然自动消退。第二，有利于稳定出口。前几个月出口存在虚高，人民币贬值既可以使出口水分自动减少，又可以增强出口商信心，稳定出口形势。第三，有利于企业走出去。人民币升值固然是企业走出去的坚实基础，人民币也确实经历了持续六七年、幅度高达30%多的升值，但如果升值势头持续下去，企业是不太敢于大规模对外投资的，因为每一次升值，对走出去企业都是一次汇兑损失。
                                             （综合消息）
                           国际经济
    美国经济前景加速改善  
     据英国《金融时报》报道，美国出现7年来最大住房价格涨幅，消费者信心激增，这使美国经济前景的改善进一步加速，并增加了美联储（Fed）放缓每月850亿美元资产购买的可能性。S&P/Case-Shiller房价指数显示，3月份住房价格同比大幅上涨10.9%，为2006年住房市场繁荣达到顶点以来的最大涨幅。住房及其他资产价格的上涨，推动美国大企业联合会（Conference  Board）的消费者信心指数升至5年高位。
     这些数据进一步证明，美联储的超低利率政策正帮助美国经济渡过财政紧缩导致的疲软期，并为2014年增长奠定基础。5月28日美股大幅上涨，标准普尔500指数（S&P  500）攀升幅度一度高达1.5%，收盘涨幅为0.6%，同时10年期国债收益率收盘涨幅为2.17%，创下2012年4月以来新高。美联储可能乐于见到股市与国债收益率同时上涨，将之看作市场对经济增长前景乐观的表现，从而愿意放缓第三轮量化宽松（QE3）的资产购买。
     另外华尔街日报分析认为，近来债券价格频频走低，推动10年期美国国债收益率升至2.1%，尽管与历史平均水平相比依然很低，但自2012年4月以来却在不断上升。10年期国债收益率在一个月内上升了1.5个百分点，这对于债市来说不可谓不高。
     对于储蓄者来说，收益率的上升是好消息，但对于贷款者来说则不然。住房抵押贷款利率已经回升至一年前的水平。债市的这番变化究竟告诉我们什么？这个问题有两种解释：一好一坏。
     先说坏的：如同上瘾一样，债市对于美国联邦储备委员会（Fed）每月850亿美元的债券购买计划已经是欲罢不能。Fed官员关于退出刺激政策的讲话撼动了债券市场，让投资者意识到这一计划不会无休止地继续下去。经纪公司BTIG  LLC的首席全球策略师Dan  Greenhaus表示，出于这个原因，债市就如同生生按在水下的一只排球，它会在Fed宣布退出政策的一刹那飞跃而起。由于预期货币政策终有回归紧缩的一天，恐慌的债市投资者在经济完全复苏之前就开始推高利率。利率的上升损害了债市基金投资者的利益，给消费者和借款者带来压力，并导致本就迟缓的经济复苏进一步放慢了脚步。
     再来说好的：美国经济的增长终于开始发力，尽管力度还不大，但开始让人有一种趋于正常的感觉。10年期国债在5月份时1.6%的收益率只能说债市对于经济前景过于悲观，即便是上世纪20年代大萧条时国债收益率也没有低到这个水平。在年经济增速还稳定保持在2%-2.5%的情况下，如此低的收益率水平没有道理。市场会逐步回归正常，利率也将回归正常。在这里，收益率上升是看好美国未来经济前景的好的迹象。Greenhaus表示，收益率持续上升说明经济在保持增长，通货膨胀预期也在上升，毫无疑问这是好事。
     那么哪一种解释会最终应验？只要耐心等待结果自然会大白于天下，但问题是没人有这个耐心。Fed是一个重大因素，Fed在涉及短期利率问题上的立场一直非常明确：除非出现恶性通货膨胀，只要失业率高于6.5%，Fed就将一直维持超低利率水平。目前美国的失业率为7.5%。但Fed在退出债券购买计划的问题上却一直语焉不详。而在这个时候，渴望从官员们不确切的讲话中吃到定心丸的市场就会对官员们的只言片语进行过度解读。投资者和交易员一直预计Fed将会在明年第一季度结束债券购买计划。但上周Fed主席伯南克的讲话以及Fed最新公布的上一次会议纪要让一些人相信这一天有可能提早到来。受此影响，债券收益率在投资者的推动下出现上升。
     这不禁令一些人回想起1994年格林斯潘治下的Fed上调短期利率时的悲惨一幕，全球债市大幅走低，而加州的橘郡（Orange  County）则因为大举投资债市而走上破产法庭。同样对此记忆犹新的Fed因此不会仓促行动，只有在大部分决策者认定经济确实在好转后才会采取行动。投资银行Jeffries的David  Zervos在周四致客户的信中写道：我们不会再像1994年1月那样面对第一次加息而束手待毙，经济复苏之路依然漫长，且并非坦途。但最重要的是，我们面前的不再是沃克尔（Volcker）或者早期的格林斯潘，而是伯南克和耶伦，他们长期以来一直宣扬不会很快退出宽松计划。
     Fed官员也很可能会出面平息债市的波动，摩根大通的Michael  Feroli在谈到过去几天债券市场的表现时说，债市的确有些动荡，但如果能够平静几天，造成的损失就不会很大，目前的利率水平还不至于扼杀经济复苏。
     要知道上述哪种解释更为合理的一个办法就是看看其他市场的表现。如果说债市发出的是恐慌信号，或是对美国经济以及决策者丧失了信心，那么股市和美元汇率也将下跌。但如果债市认为经济前景向好，利率水平趋于正常，股市和美元应该会走高。事实是，自债市风向在5月初转变以来，美国股市又上涨了4.5%，而华尔街日报美元指数则上涨了2.5%。
                                       （综合消息）
    欧元区将面临漫长而艰辛的复苏之路
     据《华尔街日报》报道，5月31日发布的一系列数据显示，欧元区的经济复苏之路将漫长而艰辛，今年第二季度可能会延续之前六个季度的衰退势头。
     不过，5月份通货膨胀压力仍然温和，这为欧洲央行推出刺激经济的进一步举措创造了条件，其中包括进一步降息。此前该行已在5月份的会议上将主要再融资利率下调至0.5%的低点。
     尽管已有初步迹象显示近期的景气指标有所改善，但4月份欧元区失业率普遍上升，加上法、德两大经济体消费支出低迷，这都意味着经济疲软势头可能还会持续下去。Newedge的策略师Annalisa  Piazza表示，通胀和失业数据明确显示，欧元区经济远未达到可持续复苏的水平。
     欧盟统计局（Eurostat）5月31日表示，4月份欧元区失业率升至12.2%，为1995年有记录以来的最高水平，与市场预期一致。3月份失业率为12.1%。4月份欧元区25岁以下年轻人的失业率升至24.4%的历史新高，3月份为24.3%。人力资源服务公司万宝盛华（Manpower）的总裁Jonas  Prising表示，形势不太可能很快好转；由于经济增长乏力，未来三到六个月失业率可能继续上升，之后可能在一段时间内维持高位。他表示，要想让实际就业人数增长，确实需要有强劲的经济增速作为支撑。他表示，从当前的预期来看，未来两年的经济顶多也只会出现非常缓慢的改善。
     表现低迷的不止就业市场：德国4月份零售额弱于预期，较前月下降0.4%；法国4月份消费者支出亦下滑0.3%。法国一半以上的国内生产总值（GDP）来自家庭，如果他们放慢消费的步伐，那么整体经济将受到影响。在欧元区经济衰退的大背景下，法国也难以独善其身，该国经济已经连续两个季度萎缩，前景黯淡。法国总统奥朗德（Francois  Hollande）已经承认，今年的经济增速将在零上下，令他无法完成既定的减赤目标。越来越多的证据表明，今年第二季度法国经济将难以实现增长。而5月31日公布的由意大利央行和欧洲经济政策研究中心（Centre  for  Economic  Policy  Research，  简称CEPR）编制的Eurocoin指标显示，欧元区第二季度经济停滞不前的可能性越来越大。5月份追踪欧元区整体经济产出的Eurocoin指数从4月份的-0.10降至-0.15，这是该指数自去年8月以来首次出现下滑。
     欧洲央行管理委员会下周将召开会议，讨论在上个月将主要贷款利率下调至0.50%之后，是否有必要出台进一步措施来扶持经济。
     5月31日公布的数据还显示，欧元区5月份通货膨胀率仍远低于欧洲央行给出的略低于2%的目标水平。不过，当月消费者价格指数较上年同期上升1.4%，升幅高于4月份的三年低点1.2%，这可能会缓解欧洲央行立即采取行动的压力。
     欧洲央行将在6月30日公布今明两年的经济增长和通货膨胀预期，并有可能再次下调今年的经济增长预期。欧洲央行现预计，今年欧元区经济将萎缩0.5%；而早在2011年年底时，该行最开始给出的预期是增长1.3%。HS  Global  Insight首席欧元区和英国经济学家Howard  Archer表示，经济的疲软态势可能促使欧洲央行最早在下周将再融资利率进一步下调至0.25%。多数分析师预计，央行在这个月的会议上将按兵不动，但认为行长德拉吉将再次暗示对今年晚些时候进一步放松政策持开放态度。
                                         （WSJ，2013.5.31）
    日本连续第22年保持全球最大债权国地位
     据《华尔街日报》报道，虽然近期出口出现下滑，但2012年日本连续第22年保持全球最大债权国地位，因为去年年底的美元飙升帮助推高了日本海外资产的价值。
     5月28日公布的官方数据显示，截至2012年底，以日圆计价的日本对外净资产增加了12%，使得日本再次成为全球最大的债权国，中国和德国分别位居全球第二和第三。但分析师们称，由于核电站关闭导致化石燃料进口激增，再加上出口疲软，日本将继续出现庞大的贸易逆差，在这种情况下，日本要保住其最大债权国的头衔绝非易事。日本4月份已连续第10个月发生贸易逆差。三菱日联摩根士丹利证券（Mitsubishi  UFJ  Morgan  Stanley  Securities）驻东京的外汇投资分析师Tsuyoshi  Nakazawa说，汇率影响产生的提振作用只是暂时的，将来日本能否保住其最大债权国的地位将取决于其经济竞争力以及能源消费模式；日本现在是在吃老本。
     日本财务省公布的数据显示，截至2012年底，日本的对外净资产余额为296.32万亿日圆（约合2.93万亿美元）。日本的海外资产余额指日本持有的外汇、美国国债等资产的总额，对外负债余额指外国投资者持有的日本股票、日本国债等资产的总额，两者之差即为日本的对外净资产余额。日本去年底的对外净资产余额显著高于2011年底的30.89万亿日圆，并刷新了2009年创下的268万亿日圆的纪录高点。截至2012年底，中国大陆和香港的对外净资产余额为213.66万亿日圆，位列全球第二；德国的对外净资产余额为121.90万亿日圆，位列全球第三。
                                           （WSJ，2013.5.28）
                   国内与港台经济
    中国可能考虑加入TPP
     据《华尔街日报》报道，中国暗示可能愿意加入美国牵头的亚太自由贸易协议谈判，这说明在中美战略经济对话召开前，中国对这一提议的态度可能出现软化。
     中国官方新闻媒体和政界学者一直普遍对建立“泛太平洋伙伴关系协定”（Trans-Pacific  Partnership，  简称TPP）的谈判较为审慎。该谈判涉及到美国和日本，主要致力于降低12个成员国之间的贸易和投资壁垒。中国某些批评人士称，TPP谈判在一定程度上是为了遏制中国不断壮大的经济影响力。但本周中国商务部发言人沈丹阳称，中国将在认真研究的基础上，根据平等互利的原则，分析加入TPP的利弊和可能性。
     沈丹阳在商务部网站5月30日发布的公告中称，北京将不断听取国内各部门和产业界对TPP的看法。次日，外交部发言人洪磊表示，中方对包括TPP在内的有利于促进亚洲地区经济融合和共同繁荣的倡议均持开放态度。洪磊在例行新闻发布会上对记者表示，北京一直重视并跟踪TPP谈判进展情况，希望TPP谈判能够加强其透明度。
     目前还不清楚政策会有多大程度的转变，而且中国加入谈判也会面临重大障碍。谈判很可能会包括针对国有企业和汇率制度等问题的相关规则。但中国的立场已有明显松动。尽管中国官员在公开场合一直对TPP谈判等问题较为审慎，但国有媒体的态度一直更为尖锐。《人民日报》2月份发表评论文章称，美国将日本拉入TPP谈判是有意抑制中国在亚太地区的影响力。
     中国国家主席习近平将于下周访美并和美国总统奥巴马（Barack  Obama）在加州会晤。目前习近平已经开始了美洲之行，中途他将在特立尼达岛、多巴哥岛、哥斯达黎加和墨西哥停留。
     汇丰（HSBC）经济学家马晓萍认为中国立场松动是种姿态，她警告称，不宜抱有太高的期望。马晓萍表示，此举短期内不会对中国或全球贸易产生显著影响，它更像是中国开放市场的一种姿态。
     花旗集团（Citigroup）经济学家丁爽则表示，中国政府在贸易谈判问题上的立场一直在变。他表示，政府官员的表态代表了这样一种观点，即无论是由谁主导的全球贸易谈判，中国都不应该置身事外。他还补充称，越来越多的人认为，如果中国希望对贸易协议拥有发言权，就需要参与规则制定。他表示，这只是个开始，但TPP的门槛太高，中国距离全面参与TPP谈判仍有相当的距离。
                                         （WSJ，2013.5.31）
    ×××××××××××××××××××数据速报××××××××××××××××××
    全球主要股市2013年5月31日收盘点（括号内为5月25日收盘点）：
    道琼斯工业平均：15115.57（15303.10）↓；纳斯达克：3455.91（3459.14）↓；标普五百：1630.74（1649.60）↓；英国FTSE100：6583.09（6654.34）↓；法国CAC40：3948.59（3956.79）  ↓；德国DAX：8348.84（8305.32）↑；日经225：13774.54（14612.45）↓；上证综合：2300.60（2288.53）↑；香港恒生：22392.16（22618.67）↑；台湾加权：8254.80（8209.78）↑；新加坡海指：3311.37（3393.17）↓；越南指数：518.39（500.24）↑；印度BSE30指数：19760.30（19704.33）↑；巴西BVSP：53506.08（56406.21）↓；南非金融时报40指数：37599.86（36444.22）↑
    全球汇价及主要商品期货价2013年5月31日收盘价（括号内为5月25日收盘价）：
    欧元/美元：1.2999（1.2932）↑；英镑/美元：1.5198（1.5127）↑；美元/日圆：100.4500（101.3100）↓；美元/人民币：6.1345（6.1328（6.1412）↑；CRB指数：281.85（284.89）↓；纽约交易所（COMEX）黄金期货（2013年7月）：1393.00（1386.60）美元/盎司↑；WTI轻原油（2013年7月）：93.61（94.15）美元/桶↓；伦敦金属交易所（LME）期铜（3月期）：7312.38（7275.00）美元/吨↑；CBOT小麦期货（2013年7月）7.0550（6.9750）美元/蒲式耳↑；波罗的海干散货货运指数：809.00（826.00）↓
    （注：绿色下箭头表示收盘价低于上周五收盘价，红色上箭头表示收盘价高于上周五收盘价）
    （编译、整理：李彦松；责任编辑：王砚峰）
    2013年第40期（总第1360期）2013年6月1日（星期六）
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