经济学家预计人民币升值

                           经济走势跟踪
                   The  Pursuit  of  Economic  Trends
         中国社会科学院经济研究所《国内外经济动态》课题组
         2011年第20期（总第1142期）2011年3月18日（星期五）
    [本期要点]：人行今年第三次上调存款准备金率    欧债危机又快来了    危险融资回潮    中国成为全球最大制造国    经济学家预计人民币升值
                       经济热点
    人行今年第三次上调存款准备金率
     据《华尔街日报》报道，中国央行周五（3月18日）在通货膨胀压力依然备受关注之际表示，将把存款类金融机构的人民币存款准备金率上调0.50个百分点。这是央行今年内第三次上调存款准备金率。这一决定将从3月25日起生效。此前公布的数据显示，中国2月份消费者价格指数（CPI)上升4.9%，与1月份的升幅持平。经济学家们警告称，未来几个月通胀压力仍然较大。
     研究公司凯投宏观（Capital  Economics)的分析师马克?威廉姆斯表示，上调存款准备金率的举措要比加息力度低；这表明中国央行坚持逐步上调存款准备金率的立场。加拿大皇家银行经济学家布赖恩?杰克森表示，继印度央行周四（3月17日）加息后，中国央行采取了上述举措，这再次表明日本发生的灾难不大可能对其他亚洲经济体的政策决定产生重大影响。
     据道琼斯通讯社计算，根据1月底的存款规模，周五的举措将从金融系统回笼资金约3560亿元。中国央行本周一（3月14日）直在通过发行央票积极回笼流动性，累计回笼资金约人民币490亿元。分析师一直普遍预期中国央行将会再次上调银行准备金率，但无法确定具体时间。上个月接受调查的10位经济学家中有6 位预计准备金率将在3月份上调50个基点。
     中国央行去年六次上调存款准备金率，去年10月份以来还三次上调基准存、贷款利率。上次上调存准备金率自2月24日生效。根据央行的公告，经过此次上调后，多数商业银行的存款准备金率将达到20.0%。但中国央行目前在要求放款过多的银行保持更高的准备金率。今年早些时候中资银行一度面临现金短缺局面，此后银行流动性状况获得相当程度的缓解，这可能为中国央行进一步收紧货币政策创造了条件。
     基准银行间回购利率周五收于2.02%，远低于1月份触及的高于11%的纪录水平。1月份，银行一方面要努力满足央行的准备金率要求，另一方面还要满足农历新年假日前消费者高企的现金需求。威廉姆斯表示，预计到今年年底，中国的银行存款准备金率将达到22%。他表示，从某  意义上看，这是对银行征税，将降低银行的回报率；但由于存贷款利差水平不错，银行目前的状况相当好。
     另据路透社3月18日报道，分析师当日表示，中国人民银行在日本发生地震后将重新评估紧缩政策，但即便暂停紧缩步伐，也只是暂时现象，因为通胀率仍居高不下。
     多名分析师告诉路透，人行在4月初前将暂不调整利率。他们指出，4月初中国将发布3月通胀数据，届时人行可能再次收紧政策，包括上调存款准备金率或升息，因未来数月通胀压力将加深。中国国际经济交流中心专家王军认为，日本地震不会干扰中国的政策，不过政府可能会放慢收紧政策的步伐，因为需观察物价走势，而后才能采取进一步措施。他指出，通胀问题依然存在，并无迹象表明通胀压力得到了控制。他预计人行还会上调存款准备金率两次、升息一次。摩根士丹利经济学家王庆则称，政府出于对经济增长放缓的忧虑，不会大刀阔斧地紧缩政策。他表示，目前政府还不愿释放强烈的收紧政策讯号。中国官方媒体本周稍早称，日本地震和海啸对中国经济增长只会形成短暂影响。中国领导层已宣布，今年经济工作重点是遏制通胀。《中国证券报》引述分析人士的话称，下次升息的窗口可能在第二季开启。该报称，4月通胀率可能在5.5%附近，年底前回落至4%左右。
     香港《大公报》同日的报道称，内地媒体日前引述中国人民银行官员称，今年4月或迎来CPI的峰值，最高水平料将达到5.5%左右，年底时CPI增速将回落至4%左右。新近公布的上月CPI上涨4.9%，显示中国通胀压力并未减缓。国务院总理温家宝在本周结束的全国两会记者招待会上强调，中国政府把抑制通胀放在工作的首位。该官员指出，央行对石油和大宗商品的价格存在的风险表示关切，对成本推动型的PPI（生产者价格指数）的上涨以及超出预期的食品价格表示担忧。
     有别于央行4月份CPI将达到峰值的估计，不少分析倾向CPI在6-7月份达到峰值。摩根士丹利发布的研究报告指出，虽然日前央行公布的调查结果显示，或受季节性因素影响令CPI预期在一季度减弱，但这只是反映物价于春节后或将大幅下滑的因素，而并非减弱原有的通胀预期。该行认为，在经季节调整后，实际通胀预期并无变化，料CPI或于年中触顶。基于 CPI或于年中触顶的预期下，将加息预期推迟至5-6月份。
     中国一直警惕国际大宗商品对内地通胀的影响。国务院总理温家宝早前强调，目前出现的通胀其实是国际性的，输入型的通胀对中国有很多影响。央行货币政策委员会委员、清华大学教授李稻葵早前也预计，今年中国CPI平均涨幅达5%，国际大宗商品价格上扬是背后的主要推力。不过，近期日本发生震引发的海啸灾难，继而出现的核扩散危机，令全球石油和大宗商品市场更加不明朗。
     兴业银行首席经济学家鲁政委认为，尽管波动剧烈，但国际大宗商品价格高位徘徊的格局不会根本改变，这将为中国CPI数据带来不确定性，但另一方面，在更长的时间内，由于出口受阻，部分与日本进口零部件相互补的产品价格可能下跌，这又是控制通胀的有利因素。他又关注，强震带来的日元回流本土，认为若日元回流规模过大，中国应留意对区域经济的影响。
     此外，中国食品价格在春节过后曾出现回落，但近期有回升趋势。来自国家统计局最新一期食品均价变动的数据显示，3月1日-10日50个城市主要食品价格接近四成呈上涨态势。在受监控的29个规格品种中，有11个规格品种价格比上期上涨，占比38%，比 2月下旬涨10个百分点，前期下降明显的蔬菜本期也出现部分上涨的情况。大和总研对食品价格过去两周上涨有些意外，认为这显示食品价格通胀较该行之前预期的更加棘手。该行在昨日发表示的研究报告内指出，若食品价格在未来两周无法回落，三月CPI料反弹至超过5%，并可能超过去年十一月5.1%的高点。  
     据中国社科院日前出版的2011年《宏观经济蓝皮书》预计，今年全年CPI将升4%，较去年扩大0.6至0.8个百分点。今年四个季度CPI的同比增长分别为4.2%、4.2%、4%及3.5%。
     英国《金融时报》中文网特约撰稿人陈绍霞3月18日表示，2010年1月以来，中国央行已连续八次上调存款准备金率，大型银行的存款准备金率已创历史新高、达19.5%，远高于2008年的17.5%的高点；而加息则相对迟缓，直到去年10月才开始加息，历经三次加息后一年期存款基准利率目前为3%、较 2008年4.14%的高点仍有较大差距。
     在通胀压力渐增的形势下，央行屡屡上调存款准备金率，而加息动作相对迟缓，市场通常将其解释为对境外热钱涌入的担忧。从央行的资产负债结构来看，控制央行的负债成本很可能也是一个主要原因，央行的负债主要通过发行央票或提高存款准备金率方式获得，央票利率通常略低于同期银行存款基准利率、远高于存款准备金利率。实际上，去年下半年以来，随着CPI的持续攀升，央票二级市场利率大幅上扬，由于加息迟缓，导致央票二级市场利率大幅高于同期银行存款利率和央票发行利率，央票已经无法再按照低于存款基准利率的水平公开发行，上调准备金率在一段时间内成为央行回笼资金的唯一手段。
     中国商业银行存贷比的上限为75%，2009年以来随着商业银行信贷规模的快速增长，一些商业银行的存贷比快速上升、部分股分制商业银行的存贷比纷纷逼近甚至突破75%的红线。
     在这种情况下，存款准备金率的最高理论极限值为25%。如果存款准备率上调至25%，则意味着商业银行吸收的存款中，75%用于发放贷款、25%用于上缴存款准备金。而银行的资产通常除了贷款和存款准备金外，为了保持资产的流动性，一般还持有债券等其他金融资产；法定存款准备金是对商业银行资金的刚性冻结，如果银行的资产除贷款之外，其他全部用于上缴法定存款准备金，则银行系统将面临流动性风险。
     考虑到流动性需求，存款准备金率的上限为20%-22%；目前中小型银行的存贷款比为17.5%，除非要求其存贷比较目前水平显着降低，否则，进一步上调存款准备率的空间已经较为有限。
     虽然加息会导致央行负债的成本上升，但面临当前日益严峻的通胀形势，在存款准备金率继续上调空间有限的情况下，加息将成为未来控通胀的主要手段。但考虑到加息对央行债务成本的影响，未来的加息动作仍将较为温和，未来相当长一段时期内，实际利率仍将处于负利率状态。
                                                 （综合信息）
                               国际经济
    欧债危机又快来了  
     据香港《商报》3月11日报道，欧盟围绕解决欧元区债务问题的讨论进展极其缓慢，已开始令投资者感到不安，几周内危机再度全力上演的风险增大。欧盟领导人将为达成永久性方案召开一系列会议，包括本3月11日的峰会前准备会议、下周财长间磋商细节的闭门会谈以及预定于3月24日至25日召开的大型终极峰会。
     投资者已开始试图揣测会有何结果，一切都无法肯定。德国与负债沉重的二线国家公债收益率差值再次走阔且债务违约担保成本上升，就是证明。例如，希腊/德国公债利差本周稍早接近两个月高位，葡萄牙/德债利差亦已大幅走阔。葡萄牙被认为是最可能步希腊与爱尔兰后尘，接受欧盟/国际货币基金组织（IMF)救援的国家。
     Investec  Asset  Management固定收益主管约翰?斯托福德表示：“欧盟的进程拖得如此之长，令市场存在一些失落情绪。看上去欧盟的策略是自始至终尽可能把步子迈小，可以随时调整。它在朝某种形式的责任共担缓步前进，但期间忽走忽停。”
     欧元区出资大国德国1月曾暗示，新的危机对抗“综合方案”将在3月底峰会上揭晓，从那以来，市场对于达成一项深远协议的期待已然升温，债券的压力起初也有所减轻。德国似乎准备支持提高欧元区援助基金的有效放贷能力，使其能按最初设想贷出全部4400亿欧元。但对仅仅几个月前爱尔兰获得的欧盟/IMF援助贷款，德国对贷款条款的变更持怀疑态度，而且欧盟对爱尔兰和希腊的贷款大幅延期的可能性看似也不是很大。最新消息显示，穆迪投资者服务公司周四将西班牙政府债券的评级从Aa1降至Aa2，并将Aa2评级的前景定为负面。
     所有这些都表明，定于本月稍晚达成的方案可能无法解决投资者心头最主要的担忧－－即希腊债务重组风险以及蔓延到葡萄牙等更多国家的风险。似乎没有人怀疑，葡萄牙逾7.5%的创纪录10年期收益率是不可持续的，如果不回落就将迫使葡国寻求外援。葡萄牙财政高官卡洛斯?皮纳3月9日告诉路透，创纪录的高收益率要求“欧洲层面采取紧急措施，增强欧洲金融稳定机制的灵活性」。根据 Markit的数据，截至周四，希腊公债违约担保成本已走阔至1033个基点，爱尔兰与葡萄牙公债违约担保成本则分别达585与500个基点。若市场对欧盟达成的协议失望并作出强烈反应，投资者或开始押注多重债务违约，以及成立12年之久的欧元区走向分崩离析。华盛顿 Commonwealth  Foreign  Exchange首席市场分析师奥默尔?艾斯内尔表示：“若欧元区决策者们不能就解决危机之道达成一致，将令欧元普遍承压。”纽约梅隆银行驻伦敦策略师内尔?梅洛儿也表示，欧元区多数负债累累国家国债收益率不断上升，这意味着欧元走势发生急剧逆转的风险正在增加。
     有鉴于此，欧盟最终将达成永久的危机解决方案，投资者也可如释重负，债市随之归于平静－－但这种局面似乎不大可能发生。欧元区债务问题拖得越久，投资者把注意力转向欧元区以外的高负债国家－－如美国的可能性就越大。  美国财长盖特纳本周亲赴德国，在一天内出席多个会议，以表达美国对于即将召开的峰会的担忧。Generali  Investments研究主管克劳斯?维内尔认为：“让市场失望的可能性较大，让市场喜出望外的门坎很高。”
     智库Bruegel高级研究员尼古拉斯?维龙则认为，市场反应有两种可能情形：一是全部因素已被消化－－这可以解释为何市场压力已重新浮出水面－－这样一来，最终决策就不会造成重大影响。另一种情形就是，实际上市场还未给予太多的注意，因最近几周的焦点一直是中东与北非局势。若的确如此，市场到时作出的负面反应将可能比现在激烈得多。
     另据香港《商报》3月12日报道，国际评级机构惠誉3月11日表示，若欧盟不能达成一致的危机解决计划，该地区主权评级被下调的风险将会增加。惠誉全球主权评级主管大卫?雷利称，欧盟领导人必须向市场传递有关财政整顿和结构性改革的具体措施，并达成一致且具体的危机解决计划。当被问及若欧盟未能做到这些要求，其主权评级被下调的风险是否加剧时，雷利称：“是的。”雷利同时表示，扩大欧洲金融稳定基金的借贷规模将有助于降低欧元区违约风险。他还指出，若没有一个可信的、具体的、全方位的计划，葡萄牙将面临实时且沉重的市场压力；而希腊则一直在苦苦努力着让市场相信其偿还能力。
     另据消息，葡萄牙政府3月11日承诺采取最新措施来削减赤字并提振收入，因市场愈加担忧借款成本过高可能迫使该国很快寻求援助。葡萄牙财长桑托斯重申了相关减赤计划，旨在将葡萄牙2011年预算赤字从2010年估测的7.3%降至GDP的 4.6%，2012年降至GDP的3%。桑托斯称，最新措施可以为今年创造大约0.8%的GDP，假若经济前景进一步恶化，这将使葡萄牙政府能够获得额外的缓冲。
                                       （综合消息）
    危险融资回潮  
     英国《金融时报》报道，在金融危机前大行其道的争议性放贷操作今年卷土重来，投资者蜂拥追捧提供较高收益率、或承诺与可能上升的央行利率挂钩的企业债务。
     剥离投资者保障条款的所谓“低门槛贷款”、私人股本投资公司（PE)麾下机构的股息交易以及三等投资工具“实物支付债券”此前饱受诟病，被归为导致信贷危机的随意放贷模式的范畴之内。
     尽管它们是随着金融市场复苏而重新兴起的，但在最近几个月内，随着市场形势朝着有利于企业借贷者的方向发展，这几类交易出现了激增。“这些（交易结构）是信用趋弱的警示信号，它们造就了脆弱的市场。”资金管理公司Loomis  Sayles副董事长丹?福斯表示，“交易结构很糟糕。”
     年初以来，美国低门槛贷款总额已接近300亿美元，而2006年和2007年此类贷款总额分别为240亿美元和1000亿美元，分别是历史第二高和最高水平。此类贷款通常不包含以下条款：假如公司财务状况恶化，就会触发违约。放贷者担心，假如公司破产，推迟的违约可能造成他们最后收回的资产价值下降。穆迪曾警告称，低门槛交易“可能在为下一次痛苦的信贷危机奠定基础”。
     与此同时，私人股本投资公司旗下机构今年以来的举债——用以向投资者支付特别股息——达到了空前水平。PE相关公司为股息交易而进行的借贷继2010年创下历史最高纪录以后，今年以来再创新高，截止目前已经达到150亿美元。
     发行“实物支付债券”的企业，在财务紧张时期，可以选择向投资者支付债券，而不必支付现金。
     这几种操作模式的复兴是当前再融资浪潮的一部分，这股浪潮使企业得以放宽交易条款，并向股东支付现金。
     标准普尔研究机构LCD的董事总经理史蒂文?米勒表示：“（杠杆融资市场的）供需态势为企业重新裁减交易条款打开了大门。”散户投资者把大量资金投向购买垃圾债券和杠杆贷款的共同基金，但需要融资的并购交易没有几起。米勒表示：“投资组合经理承受着用掉这些资金的压力，所以他们愿意接受这些交易结构。”
     但是，目前市场可能正在降温之中。上周有一笔低门槛贷款交易被取消，而其他交易据说也情况不妙。低门槛贷款的支持者称，此类贷款使财力吃紧的借款者得以在不违约的情况下维持生存，有利于防止投资者遭受损失。
                                               （FT，2011.3.15）
                   国内与港台经济
    中国成为全球最大制造国  
     据英国《金融时报》报道，中国已成为全球制造业产出最高的国家，恢复了曾一直保持到19世纪初期的地位，同时把美国赶下其盘踞110年的最大商品生产国宝座。
     美国经济咨询机构HIS环球透视（IHS  Global  Insight)3月14日发布的一项研究透露了上述变化。据该机构估算，去年中国占世界制造业产出的19.8%，略高于美国的19.4%。
     领先的经济史学家、牛津大学纳菲尔德学院（Nuffield  College)的罗伯特?艾伦（Robert  Allen)表示，中国夺回制造业产出桂冠，标志着“经济史上一个500年的周期走到尽头”。
     总部位于华盛顿的商业团体——竞争力协会（Council  on  Competitiveness)主席德博拉?文斯-史密斯表示，对于自己从大约 1895年开始占据的宝座被中国夺走，美国“理应感到担心”。“这显示出，美国在未来开展竞争的立足点，不能是商品化的大规模制造，而必须是创新和各个生产行业推动的新型服务，”她表示。
     上一次中国占据全球最大商品生产国宝座是在1850年左右，当时中国正接近结束一段长时期的人口增长和技术进步。随后，英国在工业革命的推动下，成为全球最大的工业品生产商，并将这一地位保持了近50年。此后，美国成为全球头号制造国，并在这个宝座上坐了一个多世纪。
     专门研究长期经济变化的专家、英国华威大学（Warwick  university)的尼古拉斯?克拉夫兹（Nicholas  Crafts)表示：“这标志着全球层面上的劳动分工（涉及商品生产）发生了根本转变，这种转变不太可能在短期内逆转。”
     经济史学家们认为，中国占全球制造业产出的份额在1830年几乎达到30%，在1900年降至大约6%，在1990年进一步降至大约3%。自那以来，中国一直在快速追赶美国，在这方面得益于劳动力成本较低（这一因素促使制造业向中国大规模转移）、来自外企的外来投资强劲，以及经济快速扩张。
     观点倾向保守的美国研究机构——美国工商理事会（US  Business  and  Industry  Council)的研究员艾伦?托尼尔森（Alan  Tonelson)将最大制造国地位的易手，形容为美国接到的一个“叫醒电话”。他表示，这一地位变动的推动因素是，中国在过去十年借助 “不公平”的政府补贴和人为压低的人民币汇率，将资源转移到国内的制造行业。
     不过，HIS世界工业服务主管马克?基奈（Mark  Killion)表示，最新数据显示，美国制造业的形势远谈不上令人沮丧。“美国拥有巨大的生产率优势，这体现于这样一个事实：美国在 2010年的制造业产出仅略低于中国，但美国制造业只有1150万工人，而中国制造业雇用了1亿人。”基奈同时指出，中国的制造业产出中，很大一部分来自美国企业的中国子公司，而且基于源自美国的技术，尤其是在电子等领域。
     IHS数据是在当前美元基础上计算得出的。这些数据显示，2010年世界制造业总产出达到10.078万亿美元，与2009年的相应数据相比，经通胀调整后的实际增幅为9.7%，表明全球制造业从经济衰退中强劲复苏。
     这些数据是根据世界各国统计机构所收集的数据计算得出的，其发表日期比联合国（UN)和世界银行等官方机构的对应可比数据早了几个月。中国在2010年的美元产出数据，由于人民币兑美元汇率在2009年至2010年升值3%，而得到了轻微提振。
                                                 （FT，2011.3.14）
    经济学家预计人民币升值
     《华尔街日报》调查了54名经济学家，问他们对未来三年升值把握最大的唯一一种货币是哪一个。受调查经济学家多数都常驻美国，不是每一位经济学家都回答所有问题。42名回答问题的经济学家当中，有18人（43%）说的是人民币。中佛罗里达大学（University  of  Central  Florida)的斯耐思（Sean  M.  Snaith)说，中国的通货膨胀使人为压低的汇率难以维持。
     对于哪种货币最有可能在同一时期贬值，40名回答问题的经济学家中有12人（占30%）说是欧元。Mesirow  Financial的斯万克（Diane  Swonk)说，债务危机还要反复，这会惊扰外汇市场。
     美元呢？11人说，他们预计美元将会在未来三年升值，预计美元贬值的也有11人。这种分歧反应了对于美元长远未来的观点分化。加州大学伯克利分校（University  of  California，  Berkley)经济学家艾琴格林（Barry  Eichengreen)最近撰文预测，10年过后，全球经济将脱离以美元为中心的外汇体系，进入一个多种货币争夺支配地位的世界。24名回答问题的经济学家赞同这一点，23人不同意。
     Combinatorics  Capital 的巴格瓦图拉（Ram  Bhagavatula)说，全球需求增长的重心正在变化。他也认为，美元占据支配地位的日子即将结束。 Decision  Economics的西奈（Allen  Sinai)说，这种日子已经在结束。他说，这种转变就是脱离“三大货币”──美元、欧元和日元。
     事实上日元已经成为经济学家认为将会贬值的三大货币之一，有11位经济学家认为日元最有可能下跌，与下注美国的经济学家人数相当。MF  Global的奥沙利文（Jim  O'Sullivan)说，日本仍然落伍于全球增长，且拥有巨量国债。中佛罗里达大学的斯耐思不这么认为。他说，不清楚是否会有另一种货币的债券市场具备足够大的规模和流动性，来让这一点变为现实。
                                                 （WSJ，2011.3.14）
    ×××××××××××××××××××数据速报××××××××××××××××××
    全球主要股市2011年3月18日收盘点：
    道琼斯工业平均：11858.50↓；纳斯达克：2643.67↓；标普五百：1279.20↓；英国FTSE100：5718.13↓；法国 CAC40：3810.22↓；德国DAX：6664.40↓；日经225：9206.75↓；上证综合：2906.89↓；香港恒生：22300.20↓；台湾加权：8394.75↓；新加坡海指：2935.78↓；越南指数：461.08↓；南非金融时报40指数：27612.90↓；巴西BVSP：66879.90↑；印度BSE30指数：17878.80↓
    （注：绿色及下箭头表示收盘价低于上周五收盘价，红色及上箭头表示收盘价高于上周五收盘价）
    全球汇价及主要商品期货价2011年3月18日收盘价（伦敦铜期货价3月17日）：
    欧元/美元：1.4182↑；英镑/美元：1.6234↑；美元/日元：80.5840↓；美元/人民币：6.5696↓；美元/港币：7.7998↑；纽约交易所（COMEX）黄金期货（2011年4月交割）：1416.100美元/盎司↓；WTI轻原油（2011年4月）：101.07美元/桶↓；伦敦金属交易所（LME）期铜（3月期）：9450.00美元/吨↑；CBOT小麦期货（2011年5月）7.2300美元/蒲式耳↑；波罗的海干散货货运指数：1531.00↓
    （摘编：李彦松；责任编辑：王砚峰）
    2011年第20期（总第1142期）  2011年3月18日（星期五）
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    电  话：（010）68034160    传  真：（010）68032473
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