“十二五”开局之年经济仍将高增长

                            经济走势跟踪
                   The  Pursuit  of  Economic  Trends
         2010年第99期（总第1118期）  2010年12月17日（星期五）
         中国社会科学院经济研究所《国内外经济动态》课题组
                             经济热点
    中国利率市场化缓缓而来
     据路透社12月17日文章分析，利率市场化影响之深远，完全可以视为中国金融业的另一场重大变革。能与之媲美的，也就是银行的改制上市。现在，这一目标正渐行渐近。
     中国央行行长周小川最新为市场描绘了这一目标实现的期限：“十二五”（2011-2015年）期间，中国将逐步推进利率市场化，以反映宏观调控的需要。同时，将选择有硬约束的金融机构放开其定价权。业内人士表示，全球化已不断将中国企业和银行与世界相融，提升中国产品和金融服务竞争力的基础是市场化，而利率市场化则是其中重要的环节之一。周小川也指出，利率是一个非常重要的价格工具，起着基础作用，利率市场化可以反映资源优化配置的效果。“银行业改制上市完成了治理结构，利率市场化则为金融业真正迈向市场化经营奠定了基础，”中央财经大学中国银行业研究中心主任郭田勇博士称。西南证券首席经济学家王剑辉也指出，今明两年经济结构调整将取得初步成果，同时流动性还将保持相对宽松的局面，这都为利率市场化的进一步推进创造了良好的环境。
     但利率市场化的负面影响也不容乎视。央行副行长易纲在谈到利率市场化时，就曾无奈表示：“我一直不遗余力地推进利率市场化改革。但近来变得有些保守，对于中国如何进一步推进利率市场化没有想清楚。困惑主要如下：产权清晰?自由竞争和退出机制是进一步推进利率市场化的必要条件，这些条件在中国是否完全具备？”“零售银行的外部性很强，从美国危机来看，深层次的问题是，利率完全市场化和国家对大银行控股?存款保险以及国家注资等是有矛盾的。此外，过度竞争和道德风险将难以避免。”他称。
     对于利率市场化可能的路径，分析人士纷纷提出建议。考虑到风险可控的原则，从试点再到全面推行，为基本思路。郭田勇指出，“十二五”期间利率市场化不可裹足不前，可考虑从三个方向突破：首先是按区域分批实行，比如在鄂尔多斯?神木等一些民间借贷活跃的地区；其次是按业务，比如定期存款优先市场化比活期风险要小。“按机构，小银行存款能力弱但服务小企业多，可从一些公司治理完善的银行（如村镇银行）开始，风险可控，有利于结构调整。”他认为。王剑辉也建议，应该首先是贷款利率的上浮空间扩大，并逐渐减少对商业银行利率定价的直接干预，从而达到最终由银行直接进行存贷款定价自主权的最终目的。“这大致需要3-5年的时间，”他称。华泰联合证券研究员林朝晖则指出，目前企业直接融资的利率已经基本实现市场化了，下一步央行将 “逐步扩大存贷款利率的浮动区间，最终走向央行只控制少数比如一年期定存利率，其余利率逐步放开”。但王剑辉同时指出，政府为配合一些行业或产业政策，可能还会在部分领域进行单独指导。例如目前的房地产行业，可能就企业资质来说，一些企业可以以十分低廉的利率获得银行资金，但由于这一行业受到政府的管控，最终不得不以较高成本融资。
     包括股权融资和债权融资在内，中国企业直接融资渠道的利率已经充分实现市场化定价了，利率市场化正在进入银行存贷款利率的深水区，这将带来银行业盈利模式和竞争格局的巨大改变。王剑辉指出，由于放开利率的初期很可能最先从放宽贷款利率上浮空间入手，短期内可以促进银行业绩的提高，但这对银行业者也提出了更高的要求。“银行的定价能否真实的反映出风险，还有面对竞争时如何定价等等，这些都是银行在最初的过渡阶段必须要面对的问题，”他指出。周小川指出，中国将推动达标机构在利率市场化中获得更大的定价权，划定范围并提供激励。但他同时要求商业银行也要有自我承担损失的准备，要承担风险定价的责任。
     而更为重要和深远的是，这将改变银行以贷款为主要创收手段的盈利模式，从而导致银行业的变革。上海一银行业人士认为，在存贷款利差保护下，国内银行业的竞争是不完全的，传统大行仅凭借其规模优势就可坐享丰厚收益。郭田勇也指出，对银行肯定是有很大的影响。负面的影响因素是利差将会缩小，从而影响以贷款为主要创收手段的盈利模式。但正面影响更主要，由于放开了利差，定价能力的强弱将能促进银行的业务能力，有利于促进银行培养竞争力。
     中国的存贷款基准利率由央行直接制定，银行仅在一定的浮动区间内拥有定价权。以现行央行一年期贷款基准利率 5.56%和一年期存款基准利率2.50%来看，二者超过3%的息差使得银行仅凭单纯的放贷业务就可以获得较高且稳定的利润来源，银行因而十分缺乏从事其他中间业务的动力。
     “一旦存贷款利率市场化，决定银行盈利能力的就不再是规模，而是真正意义上的风险管理能力和财富管理能力，”上述银行业人士指出。他认为，小银行可以通过出色的风险控制能力提供更具竞争力的利率水平，也可以通过优质的财富管理服务吸引个人客户，银行业竞争格局将由此改变。当然，大银行面对客户资源流失和利差收紧的双重压力，必定会寻找新的利润来源，中间业务也将迎来发展机遇。
     当然，由此给寻求资金的企业带来的好处也是显而易见的，更多的选择和更充分的竞争必然使他们可以获得最优的利率，从而实现资源配置的最优化。
     利率市场化是金融衍生品市场发展的前提，因为基于非市场化的利率设计的衍生品，可能面临衍生品价格估值出现较大偏离，以及市场扭曲等问题。就在周小川行长此番推进利率市场化的讲话前两天，央行麾下的中国银行间交易商协会（NAFMII）即表示，将研究推出人民币利率期权交易等金融衍生工具。该协会一个多月前刚刚启动了被称为中国版CDS（信用违约互换）的信用风险缓释工具（CRM）。北京一券商交易员表示，中国金融衍生品市场存在很大空白，推动利率市场化的进程是弥补这一空白，并发展完善这一市场的必由之路。
     经过数年的快速发展，目前中国已初步具备在金融市场推出各类衍生产品的基本环境。货币及债券市场发展，初步形成了利率市场化的条件；两家合资货币经纪公司已在中国成功运行，第三家即将开业；上海银行间市场清算所也已筹备完毕。金融衍生品市场繁荣了，作为其发展基础的企业直接和间接融资市场也将日趋活跃，活跃的融资市场对企业意味着更低的融资成本和更有效的资源配置。这些的直接体现就是，未来不论是银行贷款利率还是发行债券和股票的成本都将进一步的降低。
     而据《香港商报》报道，中国将在“十二五”期间推进利率市场化进程，在“十二五”规划的建议中称，构建逆周期的金融宏观审慎管理制度框架；加强金融监管协调，建立健全系统性金融风险防范预警体系和处置机制。
     周小川称，利率市场化是宏观调控的需要，应该配合市场?资源，起基础性的资源配置作用?他强调利率市场化最主要的是“定价权”，利率市场化改革过程都要尊重企业的自主权。
     就利率市场化的过程，周小川暗示需要准备“各方面条件”第一，要有财务硬约束的企业，同时还要防止一些“病号”金融机构扰乱正常的竞争秩序。第二，需要银行客户认可并自己选择商户。第三，要进一步完善货币政策的传导机制。第四，商业银行要自己承担损失?第五，与利率市场化相连接的是一系列金融产品的市场化定价。第六，在利率市场化过程中，媒体和政府的反应很重要?第七，利率市场化改革还涉及到过去银行改革的成本承担?消化问题。
     他提出未来利率市场化改革的八大思路：一是选择具有硬约束的金融机构，让其在竞争性市场中产生定价，在一定程度上把财务软约束机构排除在外；二是确立宏观审慎管理达标金融企业必须具备的硬约束条件；三是要有实现正当公平竞争的主体，既包括银行，也包括客户等市场竞争者；四是要考虑逐步放开替代性金融产品价格；五是尽量避免银行产品的过分交叉补贴；六是让客户了解企业的定价权；七是建立健全自律性竞争秩序；八是进一步确立市场定价权，使金融机构进一步增强风险定价的能力。
     周小川表示，现有的金融定价权运用的并不充分，其中一个原因是市场份额仍是银行家内心中的重要指标?这种“唯份额论”的做法很大程度上限制了利率市场化的进展。周小川说，商业银行要有自我承担损失的准备，要自己能够敢于扛起进行风险定价的责任，也就是你自己判断你的风险溢价，然后确定你的价格。
                                                 （综合消息）
                                 国际经济
    FED续行QE2    美经济2011年将加速  
     据香港《商报》12月16日报道，美联储12月14日说，美国经济正在复苏，但复苏的缓慢速度不足以大幅降低失业率，美联储将继续执行逐月购买总计6000亿美元的美国长期国债计划，以刺激美国经济更强劲复苏。
     美联储货币政策决策机构——联邦公开市场委员会（FOMC）在12月14日召开例会后发表声明说：“受制于居高不下的失业率、微弱的收入增幅和趋紧的信贷环境，美国家庭消费开支增长缓慢。企业在购置设备和软件上的投入持续增加，但增速慢于今年上半年。非住宅类地产的投资依旧疲弱，户主增加户员的意愿不强。”
     声明说，联邦公开市场委员会继续将联邦基金利率维持在零至0.25%的水平不变，以进一步刺激美国经济复苏，同时会根据美国经济发展的实际状况，来对第二轮量化宽松货币政策执行的速度和总规模进行定期评估。声明并称，将在之后的每月逐步实施第二轮量化宽松货币政策，预计每月将购买750亿美元的美国长期国债。另外，美联储会延续将资产负债表中到期的债券本金进行再投资以及购买国债的现行政策。
     与此同时，美银美林预计，由于美国经济复苏步伐缓慢，美联储维持低息政策的时间将大大长于市场预计，并将在2011年中均维持短期利率在低位。该行利率策略师普里亚?米斯拉表示，随着美联储第二轮量化宽松政策于明年6月到期，有关美联储将在明年年内升息的观点“有点过于乐观”。
     而据《华尔街日报》12月14日报道，根据该报最新的预测调查，经济学家对美国经济明年的增长前景更加乐观，预计随着2011年的推进，经济增长将会加速。
     55 名受访者上调了他们对于几乎每一个时期的国内生产总值（GDP）增长预期，包括当前季度。并不是所有受访者都回答了每一个问题，平均而言，经济学家目前预计，当前季度经季节性因素调正后的GDP增长年率为2.6%，高于他们在上个月调查中预测的2.4%。第三季度美国经济增速为2.5%。
     经济学家目前预计随着经济在2011年提速，明年上半年的经济扩张将更加强劲。他们还预测明年全年的GDP增速将达到3%。同时，他们将出现二次探底式衰退的可能性下调至15%，不仅低于9月份调查中的22%，也是今年的平均预测值中最低的一次。
     大部分受访者还说，2011年经济表现强于预期的可能性要大过弱于预期的可能性。35位经济学家说他们的预测要是出现偏差将更有可能是预测值偏低；14位经济学家说是预测值偏高。
     贸易、零售额、消费者信心和制造业等数据都出现了改善。经济学家普遍还因华盛顿传来的有关减税达成妥协的消息受到鼓舞。除了延续布什时代的减税举措之外，该妥协方案包括了一项出人意料的暂时下调工资税的措施。调查在12月3日-8日进行，因此并不是所有预测都考虑到了这项暂时性的减税方案。12月10日公布的强劲的出口数据也促使一些经济学家上调了预期。比如宏观经济咨询公司（Macroeconomic  Advisers）将第四季度GDP预期提高了 0.3个百分点，至2.3%。
     瑞士银行（UBS）的哈里斯说，我们一直都预计布什时期的减税政策将得以延续，但没有预见到下调工资税的可能性。这一新增的减税计划有望给经济带来进一步的刺激，促进增长和就业。
     为经济复苏增添动力的还有美联储（Fed）的债券购买计划，不过经济学家说其影响也许不会太大。波士顿联邦储备银行的一项研究预计，到2012年底时债券购买计划将产生70万个新增就业岗位。52名参与调查者中有42人觉得这一预测过于乐观。
     毋庸置疑的是，尽管前景出现了改善，但阻碍经济增长的问题依然存在。令人失望的11月份就业报告显示，就业人数仅小幅增加了3.9万，而失业率三个月来首度升至9.8%。尽管超过五分之四的经济学家预计失业率不会再自此进一步上升，但就业增长的步伐仍可能只会令失业率缓慢下滑。平均来说，经济学家依然预计明年年底的失业率将达到9%，每月新增就业大概在16万个。
     与此同时，楼市表现出某些持稳迹象，但销售状况仍然承压，建筑活动也仍旧疲软。经济学家预计明年的新屋开工仍将处于疲弱状态，预计房价将会持平。
     此外，对于欧洲经济动荡的担忧也挥之不去，经济学家平均预计未来三年内将有一个国家退出欧元区的可能性约为三分之一。
     据路透社12月16日报道，美国消费者再次放开腰包，更加自在地花钱，迫使很多预测人士上调美国经济增长预估，而华府热议的减税计划预计将给经济增长带来进一步支撑。路透调查对超过70位分析师的调查显示，2011年美国国民生产总值（GDP）增长年率料为2.7%，高于11月调查预估的2.3%。尽管失业率保持高位，但现状似乎有望改善。分析师目前预计美国第四季经济增长率将达2.5%左右，高于前次调查预估的2.0%，增幅将基本齐平于第三季的 2.5%。
     12月14日美国公布11月零售销售较前月大幅增长0.8%，巩固了前述正面看法。10月零售销售亦大幅上修，令人殷殷期盼假日购物季将实现稳健的销售业绩。消费者支出占美国经济活动的约三分之二，而在某些行业，假日购物销量最高可占全年销售的三分之一。
     分析师称，明年的新财政计划将支撑支出，因为该计划不仅包括延长布什推出的减税措施期限，还包括重启紧急失业福利和将工资税降低2个百分点。很多分析师担心新财政计划之于政府赤字的长期影响，美国公债市场在该计划宣布后遭遇急剧抛压，推高借款成本，并危及已然脆弱的楼市前景。不过一些分析师称，美国经济增长率之所以上升，只不过是经济基本趋势增强的体现。另外，美联储重拳祭出的货币刺激措施也起到影响。“众多因素，比如延长减税措施期限，扩张性货币政策，金融市场企稳，企业财务状况稳健，均表明经济增长将在2011年逐步加快，”Mesirow  Financial的分析师迪安尼?斯旺克称。“虽然这些不足以如我们期待的那样降低失业率，但却能激发改善整体经济状况的动能，目前经济状况依然很弱，不堪一击。”的确，经济增长依然面临很大风险。首先，个人收入没有很快增加的同时，消费者信贷却在回升，使得持续时间短暂，导致债务累积的支出活动死灰复燃。与此同时，影响消费者信心的关键领域--房屋市场依然低迷不振。
     路透调查显示，美国通胀压力很可能保持较低水准，给予美联储在较长时间内维持扩张性货币政策的空间，即便经济增长前景有所改善。分析师预计，今年第四季不计食品和能源的核心通胀率将接近纪录低位0.6%，之后至2012年底期间将逐步上升至1.6%左右。那仍将低于美联储能接受的 2%或略低于2%的通胀目标区间。
                                         （综合消息）
    欧洲央行将维持利率不变
     路透调查显示，欧元区经济未来两年料稳步缓慢成长，通胀前景疲弱，欧洲央行将难以上调处在纪录低位的利率。50多位分析师对经济成长的预估事实上与上月的调查结果相似，预计直至2012年底，欧元区每个季度的经济增速料维持在0.3-0.5%之间。但该数据掩盖了欧元区成员国间的经济成长差距不断扩大的趋势。欧洲最大经济体德国的经济增长远超较小成员国爱尔兰，甚至西班牙。
     路透调查显示，今年经济将平均增长1.7%，但明年增速将放缓至 1.5%——从上月调查的1.4%上调。2012年经济增速将回升至1.8%，略高于上月预估的1.7%。法国巴黎银行分析师肯?瓦特雷特表示，“虽然整个欧元区二次衰退的风险已经消退，但仍在遭受危机前无度行为拖累的经济体继续呈现衰退景象。”“核心国家的状况非常不同，特别是德国。”调查显示，要维持经济温和成长，避免成员国采用严格的节支计划导致二度衰退，欧洲央行或将保持利率在1.0%的纪录低点直至2012年初。上月的调查显示，分析师认为明年第四季可能升息。
     调查预计2012年第一季将升息至1.25%，然后每季都升息25个基点，年底利率达到2.0%。料今年通胀率平均为 1.6%，明年为1.7%，2012年是1.8%。这三项预期均比上月提高了0.1个百分点。欧洲央行的通胀目标是略低于2.0%。这是路透自1月以来最高的2011年通胀预期。ING分析师皮特?范登?霍特称，“谈及通胀问题确实为时过早，不过仍显示出欧洲央行制定货币政策时需要面对各国状况不一的问题。”
                                   （Reuters，2010.12.16）
    日短观指数首度下滑  
     据香港《大公报》报道，日本大型制造业信心指数自去年金融危机末期首度下跌，原因来自日圆升值对该国出口收益造成打击，同时日本政府的经济刺激措施影响有所消退。日本央行12月15日公布数据显示，本季度大型制造业信心的短观指数，由9月调查的+8点跌至+5点。短观指数为正数表示乐观情绪大于悲观情绪。尽管如此，该数字仍高于市场预期的+3点。报告显示外界对日本经济的关注，外界认为该国经济于今年第四季度受挫，并显示日央行应考虑实施更多的货币刺激政策。数据显示，日本十月份工业生产跌幅创2009年2月以来之最，同时出口增长放缓，失业率上升。
     为振兴日本经济，日本首相菅直人12月14日下令内阁自下一个会计年度起，将企业税下调5%。日本政府认为，要实现经济增长战略，经济界呼声极高的下调企业所得税实际税率是必不可少的措施。
                                 （香港《大公报》，2010.12.16）
                         国内与港台经济
    “十二五”开局之年经济仍将高增长
     据路透社报道，“十二五”期间中国将容忍以经济增长趋缓为代价换得经济结构的调整已成市场共识，但明年作为新一个五年计划的开局之年，经济增速料仍十分强劲，8%的GDP增幅可能会是一个难以触及的下限。
     尽管通货膨胀是无法回避的问题，但政府官员和经济学家目前为止都对中国抵御通胀的能力充满信心。而包括利率市场化在内的种种改革亦将在“十二五”期间稳步推进。“明年经济增长呈现前高后低的态势，全年经济增长应达到9%左右，……出口难以呈现今年的高增长，全年可能保持15-20%。”国务院发展研究中心副主任刘世锦在财经年会上称。而参会的其他几位嘉宾，从中国政府的智囊机构领导，到外资投行的经济学家，没有人对明年中国GDP的增速预测在9%以下，高盛董事总经理哈继铭甚至预计明年中国GDP增速将达到10%。“明年CPI肯定是突出问题，但经济增长还是要保持的，9%肯定能达到。”德意志银行经济学家马骏说。
     近日路透中国投资峰会的与会专家及分析人士就认为，最高决策层或许对2008年过度收紧的一幕重演还是有所顾虑，更希望慢慢解决通胀问题，而非重拳猛打。而投资仍将成为拉动明年经济增长的最主要马车。中央财经领导办公室副主任刘鹤在会上表示，明年作为十二五开局之年，投资冲动将会很显着。“各方面加快发展的积极性很高，……但如果过度，就会产生负面影响。”他称。经济增速居高不下，经济结构的调整能否顺利进行?国务院发展研究中心研究员吴敬琏表示了自己的担忧，他称，实际上，中国提出经济增长方式转变时日已久，“为什么一直转不过来，就是经济发展一直以GDP增长为导向。”  
     今年中国中央经济工作会议提出，明年宏观经济政策的基本取向要积极稳健、审慎灵活，重点是更加积极稳妥地处理好保持经济平稳较快发展、调整经济结构、管理通胀预期的关系，加快推进经济结构战略性调整，把稳定价格总水平放在更加突出的位置.国家发改委此前也已定出明年的物价涨幅和经济增长目标，明年居民消费价格指数（CPI）和国内生产总值目标分别设定在约4%和8%的水平。
     对于2011年中国通胀走势，经济学家们基本就前高后低的轨迹达成共识，并且预计通胀水平或保持在4.2%上下。但他们同时强调，明年中国需警惕因通胀预期提升，及汇率问题导致的国内外商品价格差异过大而产生的通胀压力。 “（CPI）全年高点可能在一季度出现，高点有望保持在6%以内，然后逐步走低。”刘世锦称。中国银行业监督管理委员会主席刘明康指出，如果那些囤积居奇和为富不仁的现象能够得到遏制，明年通胀总体水平有望保持在一个比较合理的水准。他解释称，中国现在面对的通胀形势与过去经历的通膨高峰期完全不同，绝大多数工业品在中国市场上都是供给大与需求，上游价格并非均等地将价格压力向下游传递；且粮食库存较为充裕，粮价不具备大幅上涨基础。哈继铭认为，国内与国际价格相对水平的差异需要缩小，如果人民币汇率选择不动，或将迫使中国面临较高通胀压力。而马骏表示，更应警惕通胀预期所带动的通胀压力，“服装行业最近订单增长很快，因为棉花价格上升80%，大家都预期现在不买服装的话，三个月以后价格会更高。”
     中国11月居民消费价格指数（CPI）同比上涨5.1%，涨幅创28个月高点。尽管远低于2008年上次中国通胀严重时期创下的8.7%峰值，但却远高于过去10年1.9%的平均水平。
     “十二五”期间，中国经济发展重在调结构，而稳步继续推进各项市场化改革亦是题中应有之义。中国央行行长周小川就明确表示，“十二五”规划期间，利率市场化会有明显进展。“在‘十二五’规划期间逐步推进利率市场化，有其特殊的意义，……它反映了资源的优化配置，反映了企业的金融自主定价权，……反映了差异性、多样性的要求以及对风险的判断，反映宏观调控的需要。”他称。刘明康亦称，随着利率市场化和人民币汇率形成机制的不断改革。银行业的市场风险和内控管理的问题会越来越突出。“这些都使我们清醒地看到，银行业金融机构现在也都明白，我们必须要重点应对的挑战是躲不过去的。”他说。刘明康并称，中国银行业同社会经济运行高度正相关，国内外复杂多变的经济形势，将不可避免会在银行资产负债表中体现，“比如产业结构的调整，对于银行的行业信用风险管理，就会带来很大的风险、很大的挑战。”  “商业银行要有自我承担损失的准备，要承担风险定价的责任。”周小川指出。中国政府此前在“十二五”规划的建议中称，构建逆周期的金融宏观审慎管理制度框架；加强金融监管协调，建立健全系统性金融风险防范预警体系和处置机制。
                                         （Reuters，2010.12.17）
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    全球主要股市2010年12月17日收盘点：
    道琼斯工业平均：11491.90；纳斯达克：2642.97；标普五百：1243.91；英国FTSE100：5871.75；法国 CAC40：3867.35；德国DAX：6982.45；日经225：10303.80；上证综合：2893.74；香港恒生：22714.80；台湾加权：8817.90；新加坡海指：3153.01；越南指数：485.29；俄罗斯RTS：1743.87；巴西BVSP：67981.20；印度 BSE30指数：19864.80
    全球汇价及主要商品期货价2010年12月17日收盘价（伦敦铜为12月16日）：
    欧元/美元：1.3189；英镑/美元：1.5547；美元/日元：  83.9885；美元/人民币：6.6640；美元/港币：7.7782；纽约交易所（COMEX）黄金期货（2011年1月交割）：1378.800美元/盎司；WTI轻原油（2011年1月）：88.02美元/桶；伦敦金属交易所（LME）期铜（3月期）：9019.00美元/吨；CBOT小麦期货（2011年3月）7.566美元/蒲式耳；波罗的海干散货货运指数：1999.00
    （摘编：李彦松；责任编辑：王砚峰）
    2010年第99期（总第1118期）  2010年12月17日（星期五）
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