中美日汇率三角战

                            经济走势跟踪
                   The  Pursuit  of  Economic  Trends
         2010年第75期（总第1094期）2010年9月24日（星期五）
         中国社会科学院经济研究所《国内外经济动态》课题组
                           经济热点
    中美日汇率三角战
     路透中文网专栏作家赵岩撰文指出，时隔六年，日本政府再次出手干预日元，美国财长盖特纳应媒体要求发表评论。他说，“我的观点是，日本政府正致力解决一些难题，他们应该就强化经济复苏，采取任何有助于此的措施”。
     美国政策当局负责人如此表态，在力图给中国扣上利率操纵大帽子的背景下，显然有实行双重标准的嫌疑。中国目前在人民币上的境遇，让人自然联想起广场协议中的日本。中日虽然同病，却似乎并不相怜。过去几年，日本一直和美国、欧盟保持统一战线，共同敦促人民币升值。在美国催逼人民币升值正酣，日本的汇市干预恐怕有给美国“搅局”之嫌；但日本后续的动作，也很有可能为人民币升值加压。
     “日本对汇率的干预非常令人困扰。”众议院筹款委员会主席桑德尔?莱文说，“现在，中国的行动影响了日本，而日本的行动却正在影响美国。”  
     9月16日，G7对日本的行动保持缄默，而欧元区集团主席容克则提出了批评。他说，日元对欧元不仅没被高估，反而更被低估。他表示将与日方进行直接磋商，表明这一立场。他还强调，干预汇市只有在美国、欧元和日本三方协调下进行才会有效。
     汇率从来都不是一场公平游戏。而“货币贬值”似乎正成为全球范围内的香饽饽，其代表的不过是全球经济版图的变迁和大国经济利益势力范围的再分配。上世纪80 年代起，日本曾设立过两个目标：经济持续稳定增长；日元亚洲化、国际化。但是经过30年，两个目标都没有成功实现。日本经济的两难，一言以蔽之就是：失去汇率掌控权，经济结构又无法轻易转变。
     应该说，今天的现状，首当其冲来自于当年日本升值前对影响认识不够，决策过于轻率。主持完成日元升值的美国老财长保罗?沃尔克曾回忆说，日元升值谈判顺利的让他吃惊，日本财长竹下登主动提出升值30%，半年内完成。
     在广场协议后，日本银行陷于混乱，无法在海外形成日元的结算、清算体系，也就没有日元海外派生机制。上世纪90年代后，欧美银行全球性扩张，日本银行业国际化网络收缩。巴塞尔资本协议开始推行，日本银行业不能满足资本限制要求，严重限制海外扩张能力。而97年金融风暴，日本急于自保，持续贬值失信于邻。
     事实上，过去30年，日元资本项下输出机制始终没能成功建立，海外债券、股票的发行踯躅不前。日元有“妖币”之称，海外日元主要是套利交易的投机性资金，国际化却迟迟不见有效推进。目前的中国和当年的日本面对的升值外部环境非常类似，但有一个很大的不同是：日本当年没有一个足够“发达”的中国，而中国当前有足够发达的日本。
     在亚洲，目前有日元和美元两个最大的国际储备货币，可供中国分散外汇储备投资。应该指出，在欧元、英镑兑美元都出现了贬值的情况下，外汇储备多元化的保值增值根本不是多元化最关键的利益，中国的核心利益在于为中国的经济转型和发展创造更好的汇率环境。此外，除了泡沫严重的资本市场，美国不会允许欧佩克、日本、中国等手握大量美元的国家在美国的利润行业里投资。上世纪70年代，欧佩克组织成员国政府被告知，只能以其美元购买美国主要公司极少量的股份。80年代，日本被允许只能投资于估价过高的房地产、电影公司或有困难的公司，中国作为假想敌，出口限制就更加严格，而美国要求其他国家出卖其关键部门的最高控制权。
     当年，一位年轻的美国经济学家迈克尔?赫德森提交了一份报告，他得出的结论是，因为美元是世界货币，如果扩大当时已很严重的美国经常项目赤字，短期内可以加强美国的地位，但长期会加剧世界经济的失衡，因此不能走这一条道路。据说，当时的尼克松政府得到这个报告后很高兴，说：“是吗，这样好极了。”  他们反其道而行之，将“如何不做”的建议，变为“如何做”的指南。
     赫德森成为美元霸权的理论奠基人物，后来曾经担任俄罗斯杜马顾问，他曾经公开表示，尼克松政府把“不那么做”的分析转换成一本“操作手册”，因为有能力从事剥削的国家更有兴趣掌握如何运作美元帝国的方法。赫德森给中国的建议是，停止积蓄美元维持人民币汇率稳定。同时他还建议，中国除了对美元价值表示关切，应该要求美国政府给予中国政府一个美元兑人民币、黄金或者一揽子货币的汇率担保，如果不能做到这一点，中国应该明确告知美国，将以账面价值买下美国在中国境内所有投资。这样不仅能帮助中国政府摆脱持有的美元，而且可以用这些美元换回适合的价值。他也同时提到，全力发展国内市场，拉动内需，改变依赖出口的经济特征是中国政府的当务之急。所以在如何处理现有的外汇储备问题上，也应该为这个目标服务。
     诺贝尔奖得主保罗?克鲁格曼9月13日在《纽约时报》撰写文章称，日本财长新近提出，希望与中国讨论后者持续购买日本债券的“意图”。他认为，这是日本不希望中国继续购买日元债券的外交辞令。“这让我沮丧的想以头撞墙……连日本都明白，中国在通过购买日元债券伤害日本；美国却不明白，中国在通过购买美国国债伤害我们！”作为美国当前最有影响的经济学家之一，克鲁格曼这番毫无“外交辞令”的表达不啻于建议美国政府压迫人民币升值、最大限度保护美国霸权利益的宣言。他更知道，从美元本位确立起，强势和弱势美元，不过是其经济增长变道的选择。消费拉动还是出口拉动也无非美国经济可以轮番驱动的马车。而今，美国出口拉动的经济策略，弱势美元的战马准备披挂上阵。
     我想问克鲁格曼先生，在美元本位体系下，新兴工业国家除积累美元有其他的选择吗？美国一次次“纵容”操纵汇率的历史重演，您何不更早撞墙劝谏？过去15年，相信你也充分享受了10美元中国制造、美国人可以六美元购得的好处，而今，漫长的耐性却走到要以头戕地，那只能悉听尊便了。
     正如美国金融学者廖子光所说：美元本位的确立，已经把世界贸易变成了美国生产美元，其他国家生产美元购买的商品的游戏。
     美国保持其国防工业和研究，将老的制造业首先外包给日本和德国，再将服装业和低技术产品外包给亚洲和墨西哥。最重要的是，美国实质上已以垃圾债券和其他结构性金融产品建立并经营一种新型金融部门，而直到十年后，其他发达国家对此才有所理解。借助于美元霸权，美国步入金融资本主义，而其贸易伙伴落入工业资本主义。
     日本的金融战败，是败给这一制度，中国目前遭受的，也是这一制度的责难。同在工业资本链条上，虽然有高低端差异，也形成中日矛盾点所在：已替代低端工业制造的中国，要促进产业升级，势必和中高端制造形成竞争；没有找到新出路的日本，则势必全力保存既有产业优势。但是长远而言，以中国的市场纵深度，确实有机会在未来挑战中日同样面对的、不公平的国际金融秩序。
     美国势必不会放弃压迫人民币升值，就像自然界不会有老猴王会放弃打击羽翼尚未丰满的新猴王一样。捍卫美元本位就是捍卫美国的核心霸权利益。
     中日相争，美国得利，但是中日的分歧，却在所难免。曾有人把亚洲比作一个雁群，把日本比作头雁，而今，雁群似乎出现两只大雁引航，又将飞向何方吗？
                                           （Reuters，2010.9.21）
                             国际经济
    美国经济衰退已结束，通缩危机浮现
     据香港《大公报》9月21日报道，美国国家经济研究局（NBER）9月20日发表报告表示，美国上一次经济衰退已于2009年6月结束，总共历时18个月，是自从经济大萧条以来最长的一次衰退。该局又表示，未来任何经济衰退将会视作为一次新的衰退。
     NBER 的报告中表示，该局委员会决定，日后任何经济衰退将会被视作为一次新的衰退，而并非2007年12月份开始的衰退延续。这个决定是该局在研究过目前经济复苏的时期和力量后而作出。NBER是判决美国经济盛衰周期的官方机构。NBER委员会的主管罗伯特?豪尔表示，上次经济衰退令美国承担极大的代价，对于失业人士而言，其影响就更加大。
     9月份接受彭博访问的58个经济师中，有27人估计美国经济在2011年只会取得2.5%至2.8%的增长，同时，28名分析员预期未来9个月的失业率将会录得9.6%，从这两方面来分析，足可以令美国经济构成增长衰退。
     对于美联储来说，有一个困难就是，目前已把利率调低至接近零的水平，而公开市场委员会对于未来再加息的成本和好处又未有共识。市场一般揣测，美联储将会透过购买更多债券和加大其2.3万亿资产负债表的规模来推行进一步量化宽松措施。
     曾经在1996至2002年间任职美联储理事的耶伦表示，美联储目前的意见分歧，是他记忆中最严重一次。美银-美林全球研究公司已发展市场经济研究部主管艾桑?哈里斯表示，虽然美联储官员不会宣布新的措施，但是他们大慨会在明年1月宣布一项大规模的购买资产行动。这行动将会把十年期国债孳息率推至2厘以下，该息率在9月17日的纽约市场上一度企稳于2.74厘的水平。纽约Oppenheimer  Funds的高级投资主任、首席经济师杰里?韦伯曼表示，孳息低企将令投资于派高股息的公司更受欢迎。
     另据报道，9月22日，美联储货币政策委员会以8:1的比例宣布维持0.25%的利率不变，并重申将在相当长的一段时间内维持利率在历史低位。在随后的政策声明中，美联储暗示为提振经济复苏以及将通胀率调整到一个美联储认为的理想水平（美联储的目标在于促进充分就业和稳定物价的目标），其随时准备采取更多适应性措施，但并没有对这种“适应性措施”做进一步的说明。因此，美联储对于近期持续困扰市场的量化宽松政策继续持开放立场。
     与此同时，与8月份政策声明基本相同的是，美联储此次政策声明中对经济前景的评价基本保持不变，预期近期经济复苏将继续表现温和，工业产出和就业部门复苏继续放缓并抑制了家庭和商业支出的增加；银行信贷继续萎缩，只是速度有所减缓。
     另外，一直持反对意见的委员霍恩本次政策声明中继续认为利率水平继续维持历史低位将造成未来经济结构的不平衡性，并损害长期经济发展，美联储没有进一步购买债券的必要了。
     总体上，此次货币政策声明略显温和，美联储继续基于疲弱的经济以及通胀水平对于是否采取量化宽松持开放态度，从而再次缓解了美联储在货币政策上的压力。美联储这种不确定的立场立即引发美元遭大幅抛售，美股反弹，美国国债收益率跌至历史低点，其它非美货币兑美元纷纷创下新高。欧元和澳元兑美元分别再创一个月和两年新高，美元兑瑞郎也在此跌至平价水平下方。
     有分析指出，美联储今次仍然按兵不动，没有宣布任何进一步刺激经济增长政策。不过，会后声明却令市场相当关注，美联储明确地对通胀水平偏低表达不满，换句话说，美联储终于承认美国经济浮现通缩危机，亦担心通缩降临美国这片土地。
     美国陷入“日本式通缩”风险的说法，不少经济学者们早已提到，引发多场争拗。事实上，美国现状与日本真的有些类似，日本多年来饱受通缩折磨，全因被债务与金融坏帐拖累，然后经济各环节如骨牌倒下，物价一沉不起20多年。为什么美联储对通缩特别忧虑，因为通缩来到，意味个人生活水平降低，所买的物业、持有的股票价格统统都会贬值，个人财富减少，情况就像美联储议息声明内所指的一样。
     美联储发出警告，当前美国通胀率低于其倾向之长期目标水平，这应该是近年来罕见，美联储说必须把通胀推升至合理水平，何谓美联储的合理水平，美联储较早前曾经提过应该介乎1.7%至2%之间，但8月美国核心通胀率只是0.9%。低通胀、低利率、高失业，种种环境配合之下，美联储已有足够理由进行“QE2”行动，估计不是11月就是12月。
                                     （综合消息）
    印度是下一个世界工厂？
     英国《金融时报》报道，随着中国人口总数达到拐点（新增劳动力数量可能于今年见顶），这个世界工厂的劳动力市场将日益趋紧，中国势必将面临一个艰难的调整。面对这一转变，中国的邻邦印度希望自己能够从中获益。印度将在2025年超过中国，成为世界上人口最多的国家。今后的14年，印度的新增劳动力数量每年都将增长。但考虑到该国欠发达、超负荷运转的基础设施，以及受教育程度较低的年轻人，许多分析人士怀疑，印度是否真的有能力填补劳动力市场的缺口。
     新德里经济研究机构Indicus  Analytics的创始董事拉维什?班达里表示：“印度十有八九无法从中国劳动力增长减缓中受益，这不过是因为，印度还没有为建立像中国那样庞大的制造业做好准备。这里的基础设施有限、且过于昂贵，人力资本基础也不够雄厚。”
     到2016年左右，中国的劳动力总数将开始下降。中国目前已显现出劳动力市场日益趋紧的征兆。今年夏季，要求加薪的工人们造成了一连串劳资纠纷和罢工事件，震撼了中国各地。这些动荡促使人们就中国是否已进入“刘易斯拐点”（Lewis  turning  point）展开了争论。这一概念是以诺贝尔经济学奖得主阿瑟?刘易斯（Arthur  Lewis）的名字命名的，他认为，一旦某个发展中经济体的工业部门的劳动力需求彻底消化掉来自农业部门的剩余劳动力供应，该经济体的工资水平就将大幅上升。
     一些经济学家认为，中国在2004年就已进入这个拐点，当时珠三角的制造业企业出现了劳动力短缺现象——尽管在全球金融危机期间，当外界对中国出口的需求下滑之时，短缺压力暂时得到了缓解。但今年，广州和东莞这两个制造业中心都上调了最低工资；许多企业则在工业园区内增加休闲活动、改善伙食，以降低工人流失率。此外，电子产品制造商富士康等企业还着手向内陆地区迁移、靠近劳动力的来源地，希望借此能够更容易招到人。这进而又迫使当地工厂提高工资水平，以应对竞争。
     澳大利亚国际经济中心（Centre  for  International  Economics）高级经济学家蒋庭松表示：“人们一致认为，中国可能很快就将进入刘易斯拐点。这一共识是基于人口增长的新动向以及独生子女政策。”预计未来几年里，不断上涨的工资将迫使制造商退出低附加值行业；另一方面，中国工人在加薪后将扩大消费，在推动国内经济方面发挥更大的作用。
     摩根士丹利预计，到2020年，中国劳动力占国内生产总值（GDP）的比重，将从目前的 15%上升到至少30%，扭转过去十年里工资增长落后于经济增长的趋势。“如果工资上涨，那么国民收入中家庭所占的比重肯定也会上升。这将是一个非常有益的过程，有助于经济恢复平衡，”独立研究咨询机构龙州经讯（Dragonomics）的董事总经理葛艺豪（Arthur  Kroeber）解释道。但一些经济学家担心，劳动力供应趋紧将导致经济增长减速和通胀抬头。蒋庭松估计，中国非熟练劳动力数量若减少5%，可能会造成GDP增速减少两个百分点。
                                         （FT，2010.9.21）
    亚洲货币升至两年新高  
     据香港《大公报》报道，市场预期全球基金将增持增长迅速的亚洲地区资产，亚洲货币连续第三个星期上升。彭博摩根大通亚洲货币指数上升至两年新高，该指数对亚洲地区除日元以外的10种主要交易货币进行追踪。菲律宾披索兑美元汇价上涨0.3%至44.055披索，印度卢比增长0.4%至45.65卢比。人民币汇价上升0.1%至6.7121元，并一度高见6.7085元，创下1993年年底以来的最高水平。First  Securities债券交易员 Eric  Hsing表示，亚洲强劲的增长正在吸引外国资金流入当地股票市场，并带动亚洲货币，因此预期亚洲货币将继续加强。
                                       （香港大公报，2010.9.21）
                     国内与港台经济
    中国金融交易规模首超美国  
     英国《金融时报》报道，中国日益繁荣的金融服务业的交易和筹资规模超过美国，这是自相关记录从1995年开始以来的首次。根据Dealogic的数据，今年迄今，中国金融业的交易价值达362亿美元，而美国金融业为262亿美元。
     银行家们表示，交易量增加得益于中国各银行的大规模再融资行为，它们今年的重点是充实自身的资本，而非整体收购。百仕通（Blackstone）全球顾问业务主管杜绍基（John  Studzinski）表示：“中国政府对于保持银行体系的高资本充足率一直相当严格，因此，人们可能会看到金融服务公司越来越多的资本配置和再配置行为。”
     2008年末，为应对金融危机，中国政府安排了一场由信贷引发的投资热潮，以提振不断萎缩的增长，2009年，中国各银行的放贷规模约为前一年新增贷款的两倍。这导致银行的资产负债表不断恶化，今年，中国各大银行宣布计划融资的总额接近4000亿元人民币。
     中国资深并购银行家和分析师表示，大部分融资活动显示为交易活动，但实际上与再融资有关。例如，今年迄今，中国金融行业规模最大的交易为今年3月中国移动以 58亿美元购入上海浦东发展银行20%股权。银行家将这宗交易形容为政府在“洗牌”，政府实际上命令资金充沛的国家控股企业中国移动拿出一部分巨额利润，投入国家控股的上海浦东发展银行，帮助充实后者的资产负债表。
     然而，首次公开发行（IPO）数据的纳入令中国数据出现扭曲。中国农业银行221亿美元的上市就是一例。与此同时，美国金融服务集团的交易规模下滑至自1995年以来最低的年度迄今水平。
                                             （FT，2010.9.25）
    警惕香港的高通胀风险
     《华尔街日报》的一篇分析指出，西方世界可能还在为通货紧缩和通货膨胀到底谁更可怕的问题而争论不休，对亚洲来说，问题的答案显然是后者。而香港的情况可能与众不同，近年来香港一直为应对通货紧缩痛苦不堪，其物价水平在1998-2004年间下滑了16%。不过这种情况有可能要发生逆转。
     香港将于本周发布8月消费价格通胀数据，一些分析人士对物价上涨的可能性心存警觉。无论是食品和房地产价格的上涨还是港元的贬值，这一切似乎都在表明，各种通胀因素正纠缠在一起，准备向香港经济发动攻势。由于实行了长达27年港元兑美元的联系汇率制度，香港当局不可能通过加息来应对通胀。如果数据显示物价高涨，则实际利率将大幅上升，因为银行的存款利率是几乎为零。这不仅会加剧通胀，还会进一步促使消费者少存款、多消费。（注：9月21日，香港公布，8月份整体消费物价同比升3%，环比上升1.7%。）
     香港政府面对港民缺乏便宜的住房的压力日益加大，值此之际，若有经济数据表明港民的生活成本进一步上升，则港府将面临又一政策难题。不过迄今为止，官方数据显示，香港的通货膨胀得到抑制。7月香港消费者价格指数（CPI）仅攀升了1.9%。香港房屋价格自2009年以来上涨了45%，港元除对日元、人民币和澳元贬值以外，还对其它一系列亚洲货币出现贬值，考虑到这些因素，香港CPI上涨幅度之小可算是一个意外。日本野村控股在一份新出炉的报告中说，要警惕香港通胀的抬头，并说官方数据淡化了香港物价的实际增长水平。
     美元不断走软、食品成本日益上涨及实际利率为负等各种因素加总在一起，表明香港的CPI要高于官方数据。实际上，近期零售业数据已有迹象显示，香港通胀加剧。7月，香港零售业销售额增19%，销售量增16%，这意味着香港的零售价格上涨约3%。
     食品价格上涨而港元下跌，这两种因素交织在一起对香港尤其不利。在其最近出炉的《食品价格即将暴涨》（The  coming  surge  in  food  prices）的报告里，野村详细阐述了基本食品中存在的长期通胀问题。由于食品占到香港CPI权重的25.8%，食品净进口占其国内生产总值（GDP）的4.4%，因此香港“很难抵御”食品价格进一步攀升。
     现在的问题就是，当香港经济发生通胀时，会不会存在一种价格持续上升的模式。亚洲，特别是香港，有必要将其多种本土行业也视作物价上涨推波助澜的因素之一，因为这些行业在很大程度上不存在激烈竞争，其效率也就不可能得到提高。亚洲可能在向西方输送低价工业品方面做得十分出色，但在非贸易品领域，则经常耍些垄断的小手腕。新兴市场消费者尽管收入远低于成熟市场消费者，但他们为宽带服务支付的平均价格却是后者的三倍，很多人对此深感意外。缺乏竞争和供给不足，是其中的主要原因。香港引以为耻的是其一系列产业都存在寡头垄断，但香港有关鼓励竞争的政策一直都是在讨论阶段。由香港怡和集团旗下的惠康超市与和记黄埔旗下的百佳超市联合垄断导致的价格高企，是香港特有的现象。
     总而言之，价格上涨不仅是基本的政治问题，而且有可能削弱香港的商业竞争力和吸引员工留港工作的魅力。眼下跟香港竞争力问题直接相关的，就是据说渣打银行和汇丰银行（HSBC）均考虑将其总部从伦敦搬到香港。
     如果价格高企的承受度底线被最终突破，那么接下来应该做的，就是再次审视香港兑美元的联系汇率制度了。然而要想对联系汇率制宣战，将需要艰苦卓绝的努力。
     同时，不断扩大的实际负利率是目前十分流行的投资主题。野村的报告指出，历史经验表明，香港日渐扩大的实际负利率与其零售业及楼市价格之间的关系为正相关。不过基于香港本地零售商今年超出以往的强劲业绩表现，零售业的租金上涨，他们建议投资于相关房地产领域。
                                     （WSJ，2010.9.20）
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    全球主要股市2010年9月24日收盘点：
    道琼斯工业平均：10860.26；纳斯达克：2381.22；标普五百：1148.67；英国FT100：5598.48；法国 CAC30：3782.48；德国DAX：6298.30；日经225：9471.67；上证综合：2591.55（9月21日）；香港恒生：22119.43；台湾加权：8166.62；新加坡海指3092.68；越南指数：449.71；俄罗斯RTS：1488.67；巴西 BVSP：68196.48；印度BSE30指数：20045.18
    全球汇价及主要商品期货价2010年9月24日收盘价（伦敦铜为9月23日）：
    欧元/美元：1.3492；英镑/美元：1.5826；美元/日元84.2120；美元/人民币：6.6900；美元/港币：7.7568；纽约交易所（COMEX）黄金期货（2010年12月交割）：1298.100美元/盎司；WTI轻原油（2010年12月）：77.65美元/桶；伦敦金属交易所（LME）期铜（3月期）：7883.00美元/吨；CBOT小麦期货（2010年12月）7.200美元/蒲式耳；波罗的海干散货货运指数：2444.00
    （摘编：李彦松、王砚峰；责任编辑：王砚峰）
    2010年第75期（总第1094期）2010年9月24日（星期五）
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