物价上涨与宏观调控走向（三）接90期

                              经济走势跟踪
                     The  Pursuit  of  Economic  Trends
           2007年第92期（总第819期）2007年12月11日（星期二）
           中国社会科学院经济研究所《经济走势跟踪》课题组
                               经济热点分析
    物价上涨与宏观调控走向（三）
    接90期
    赵令彬：中国经济无“三过”问题  
     香港资深经济研究员赵令彬在2007年11月2日的《大公报》撰文指出，目前中国经济实况确比一般想象的好，也不存在所谓“三过”（编者注：投资增长过快、信贷投放过多、外贸顺差过大）问题，现时经济面对的最大问题并非来自经济本身，而是来自对经济的不当判断。
     今年首三季统计数据，显示经济稳定高速运行的状态基本未变，且质素良好，并非只快不好，而是又好又快。更重要者是国人从发展中所得实惠良多，符合以人为本的科学发展观核心要求。
     前三季GDP平均增速为11.5%，比去年同期高0.7个百分点，反映经济的上升周期未完。第三季增长亦为11.5%，虽比次季的11.9%稍低，仍是很高的速度。增长若能维持在10%之上便很理想，不应要求再高但也不宜强行减速，增长不是愈快愈好，但也非放慢更好。从头三季的各方面情况看，经济增长的构成十分理想，反映经济结构优化的进展良好，为又好又快打下基础，主要表现有：
     （一）第三产业增幅同比高出1.5个百分点，显示服务业有加快扩张之势。虽然第一产业的增长同比下降0.6个百分点，但这应只是一般性波动而已，农产产量仍将稳定增长，如夏粮已增产1.3%。
     （二）全社会固定资产投资增长25.7%，同比回落1.6个百分点，显示投资未有过热更未失控。新开工项目投资只增24.2%，稍低于平均增幅，显示未来增幅或会再稍回落，令投资进入放缓轨迹。中西部增幅远高于东部，而城镇第一产业投资劲升逾41%，均显示投资的区域及产业结构有所优化。唯一问题是房地产开发投资大升三成，远超平均升幅而有偏快之嫌，或须要适当地作局部冷却。
     （三）反映居民实物消费的零售额实际增长11.3%，虽比去年下降，仍属很高水平，主要是因就业增长良好，参加社会保障人数上升，和政府加强扶助低下阶层等所致，财政的社保及就业开支增近三成。此外，消费重点已开始向汽车及住房等大件转移：头三季汽车类商品增销38%，家具及装潢则增长约四成。显然，从上述可见并无所谓消费疲软，或投资过高挤压消费的情况。
     （四）出口增长逾27%，同比加快0.6个百分点，顺差更大升69%至1800多亿美元，已超过去年全年总数。八月出口已经晋居世界第一。更值得注意者是，良好的成绩是在国际保护主义涨潮，和本国的政策及营商环境恶化下取得的，完全是由市场驱动，而非如西方一些人所说，是由补贴堆出来者，故并无出口过度增长及顺差过大等问题。
     由上述可见，高增长与结构优化及经济质素提高并进，基本上达致了又好又快的要求。高增长的良好效益，还可从下面各点得见：
     （一）增长是在保持稳定下取得者。通胀从表面上看是升高了，头三季CPI上升4.1%，高出去年平均的1.5%甚多，但这只是局部性的食品带动型通胀，而非求过于供的需求拉动型通胀。
     （二）增长并非由滥发钞票及信贷所带来者，实际上货币有偏紧迹象：头三季GDP增长同比多0.7个百分点，CPI通胀同比多逾两个百分点，合共多三个百分点以上，但M2增长在九月底同比只多1.5个百分点。难怪在九月银行拆息大升，如债券市场质押式回购加权平均利率为4.05%，比上月大升2个百分点。这种现象可能显示央行的货币紧缩或已过度，流动性过剩问题已不复存。
     （三）资本及劳工等生产因素回报良好，反映效益提升。最明显者是工业企业净利润，在前八个月大升37%，在39个大类行业中38个有增长，反而价格大升的油气开采劫出现利润下降。利润或有部分属投资性而非经营性收益，但在扣除后仍应高于GDP增长。与此同时，就业及工资上升，再加上财政的社保及支持就业开支大增，令居民人均收入实际增长超过GDP增长，且农村增长（14.8%）高于城镇增长（13.2%）。这些情况表示居民在经济迅猛发展中受惠甚多，纠正了过去收入分配向政府、企业倾斜而不利于居民，和向城镇倾斜而不利于农村等问题。这也反驳了一些论者所称的无就业增长：头三季城镇就业增长已达920万，超过了全年的900万人目标。从以上可见，高增长不单未有牺牲效益，还增强了公平性，做到了扩量、提质及公平三面俱全，开始走上以民为本的良性发展道路。
     当然，也不是说经济表现已十全十美，还有许多问题要解决，如管理、技术、环保、节能等方面水平落后，而体制缺陷仍多。但这些都是发展中的问题，要放在当前的特定环境及发展的历史阶段的框架上评论，不能脱离国情及客观条件，来做不切实际的要求和压政策指标。
     总之，目前中国经济实况确比一般想象的好，也并不存在所谓“三过”问题。如上述，投资并无增长放快，信贷及货币未投过高，流动性过剩并不严重甚至可能偏紧；而外贸顺差增长亦未致过高。高增长主要是由市场驱动，反映在改革开放和持续发展下经济活力十足。看来，现时经济面对的最大问题并非来自经济本身，而是来自对经济的不当判断。因此，对目前良好的经济发展势头，必须善加诱导使之能持续长久。
    凌昆：中国流动性或已趋紧
     2007年11月15日的香港《商报》发表凌昆的文章，他指出，央行必须严谨观察资金市场实况，不宜为达致一些指标，而盲目推行货币紧缩，否则，将影响正常融资，殃及银行、企业以至经济的正常运作，拖了发展后腿。
     文章说，一般预期中国将加大调控力度，尤其是调控货币紧缩的力度。其实，目前流动性有趋紧迹象，调控更要审慎。
     头三季GDP增长同比虽稍上升，但投资及零售增幅同比均有下降，反映内需有转冷迹象，GDP增长中逾二成来自净出口大升：原因是外贸顺差大升七成至1800 多亿美元。这是在国内成本大升、人民币升值及财税优惠取消和海外保护措施加强下取得者，故基本上是由市场驱动，无过多之弊。问题反而是当前国际市场风云多变，西方经济前景欠佳。在外部不稳定因素趋升之时，中国更应多注重以推动内需来维持增长，若反以收紧政策来遏抑，殊不明智。
     更重要者是，最新的货币供求状况显示，流动性过剩问题或已消减，且更有偏紧倾向。因此，对流动性过剩的理解必须科学客观，有几点尤须加以澄清：
     一、不能单从广义货币供给M2  增长转快或超过目标区上限的16%，便认为是出现过剩。16%上限是按GDP  8%增长及居民消费物价CPI通胀不过3% 而定，现时GDP增长已逾11%，CPI通胀逾6%（头三季平均亦逾4%），故M2增幅上限应在20%以上，  17%至19%增幅乃十分适当。
     二、不能因外汇储备大升，便认为是流动性过剩。至今为止，央行通过冲销操作，已有效地消除由此而来的基础货币过高增长，今年来一直压在10%以下。在这种情况下，反而要小心勿冲销过度。央行进行冲销的手段多样，包括发行一般性或定向票据，提高法定存款准备金率，最近还为国家投资公司发行了特种国债。今年以来，央行已九次提高准备金率至13.5%，创了历史新高，冻结资金万余亿元；六次发行定向债券，抽走资金约7000亿元；头三季央行票据发行量已高达3.9万亿元，同比多0.9万亿元，显见抽资力度不少。至9月末，银行体系的超额准备金率已降至2.8%，其中国有商行的更降至2%以下，而从一般需要看应不低于 2.5%，显见银行的镕置资金已不多。
     三、不能以为股市过热及形成泡沫的根源在于流动性过剩。股市过热的主要原因是当局对市场监控不力及政策不当。在2004年M2增长比现时更高，但股市仍似一潭死水。要根治疯牛市，必须采取有针对性的股市调节措施，而不是通过普遍性的货币收紧去做，不能因个别市场的泡沫化而影响其他领域。何况货币收紧对遏抑股泡无大作用，如今年来在连番收紧下，股市照样大升。另一方面，股市兴旺亦引致资金被抽紧。牛市已造成居民存款流失和存款短期化，均不利于银行开展信贷业务，且还令资金分布更趋不匀，一些中小银行受影响尤甚，出现了资金紧缺情况。
     此外，央行连番加息，再加上股市（尤其企业上市）抽高短期拆息，虽不会直接减低流动性，但仍可起到遏抑信贷作用。与此同时，据报在第四季央行还暗地强化收紧力度，对银行设下信贷额度，余额不得再增，对外资银行亦加强监察，严防信贷超过比例规限。在强化行政监控手段后，有迹象显示流动性已趋紧。如报载上海地区银行已难于发放住房按揭贷款；一些中小银行在近期更要以高息大量拆入款项，加大再贴现量，并以大折让放出短期证券套现应急。
    陈旭敏：对宏观调控的反思
     英国《金融时报》中文网经济事务评论员陈旭敏近日连续在该网站发表评论，建议对宏观调控的效果进行反思。
     一、应解决经济中的核心矛盾
     他在11月14日发表的一篇评论中认为，目前中国经济的高速增长，主要来源于投资和出口这两部“引擎”拉动，消费也在资产价格财富效应的关照下快步跟上，但是，如果仅仅通过一些措施来拉住这几驾马车的后腿，而不是使其协调平稳地运行，最后都将是无功而返。
     事实上，中国经济的核心矛盾却是：国民收入在居民、国家和企业之间分配不均，国家和企业拿走了国民收入的大部分，而居民却只能吃剩下的残羹冷汁，加上近年来的房价暴涨，以致于大部分中低收入者都在消费面前缩手缩脚，从而使贸差顺差加大，接下来的逻辑关系众周所知：外汇占款加大、银行流动性过剩、资产价格暴涨、固定资产投资冲动、通胀压力蠢蠢欲动。
     当然，中国的经济问题非常复杂，全球化、工业化、市场化中的各种矛盾都交织在一起，如果将目前中国宏观经济的“趋热”完全归咎于中国政府调控不力，或许有失妥当，事实上，中国政府在近年来的宏观调控一直不遗余力，货币政策、财政政策、产业政策、行政手段，都是你方唱罢我登场。
     但是，由于中国政府在国民收入分配上一直“雷声大、雨点小”，或许说没有真正采取强有力的手段来扭转居民、企业、国家之间的收入分配，以及居民之间的收入分配，以致于那些调控措施都是治标不治本，最后都得在“越调控、经济越过热”的恶性循环中“低头”。
     在 12月5日的另一篇评论中，他认为，自2003年一度退潮的“凯恩斯主义”目前正在中国全面“复辟”，无论是投资、贷款、出口，还是房市、股市、物价，政府的“有形之手”无处不在。不过，对于中国来说，如果将全部的赌注押在凯恩斯的“有形之手”上，仅仅头痛治头，脚疼治脚，而不是抓住核心问题综合治理，很有可能事与愿违。
     事实上，从以往的经验看，中国宏观调控的结果一般都是两种结果：要么是从经济过热一下过渡到通货紧缩的边缘，象2004年的宏观调控；要么是国内吸收减少，出口增加，贸易顺差再度加剧国内经济过热，象2006年以来的宏观调控。
     他表示，中国的经济目前似乎有失控之虞，至少从刚刚公布的10月份经济数据看，中国经济由偏快趋向过热已经非常明显：居民消费价格指数CPI指数再平今年8 月份创下的10年新高，人民币贷款也创下了历史同期最高水平，外贸顺差也再创历史最高纪录，固定资产投资也刷新年内新高。
     但他又认为，中国经济的这一轮上升，有其内在的合理性。以住房、汽车为主的居民消费结构升级、WTO打开的全球大门、农村劳动力的城市化、人口红利的迅速释放，以及国际产业的转移，再加上国有商业银行改革、住房改革的顺利进行、地方换届选举导致的泥沙俱下的投资冲动，中国经济不被推到“火山口”也难。
     目前中国宏观经济中出现的问题，原因众多，一个目前比较能达成共识的是，目前中国宏观经济的深层次问题，主要根源于国内储蓄—投资失衡引起的外部经济失衡。而且，目前中国经济的扩张冲动，很大程度上并不能归咎于“无形之手”的见利忘义，相反是目前中国经济体制改革滞后，导致“有形之手”使价格失灵，从而使人口红利、环境红利、农村红利、政策红利等为宏观经济扩张铺路。
     二、央行十年改革路径：起点回到起点
     陈旭敏12月7日又撰文评论说，中国央行货币政策执行路径，从直接调控转向间接调控，从间接调控又回到直接调控。整整十年，中国的中央银行改革在原地转了一个圈，从起点回到起点。
     文章援引外电报道，中国央行日前发文要求各商业银行按季度上报明年新增贷款目标，并考虑届时向贷款超标银行发行定向央票等惩罚性措施。对中国央行来说，如果不是迫不得已，肯定不会重走回头路。在目前货币政策工具对偏热的宏观经济有心无力的情况下，央行只有重新回到信贷规模限额控制，否则难有它法，尤其是刚刚结束的中央经济工作会议要求实行十年的稳健货币政策转向“从紧”。
     一种可能的后果是，在这种计划经济式的信贷规模限额控制管理下，中国商业银行系统的资金将被扭曲地配置：国有企业将挤占民营企业的资金、中长期投资贷款将抢夺企业的流动资金，中央企业将占取地方企业的资金，最后将会是失业和通胀并存的“滞胀”光临中国。
     作者认为，通过公开市场操作、再贷款、法定准备金率等货币政策工具，作用于基础货币操作目标、以便影响中介目标货币供应量、从而达到经济增长、物价稳定、国际收支平衡、充分就业——中国央行上世纪末设置的这一套从直接调控转向间接调控的货币传导机制，在中国的全球化和城市化进程中彻底土崩瓦解，只有重新求援 “祖传秘方”——行政干预。
     颇有意味的是，中国央行设置的货币传导机制似乎从来就没有实现过目标，从1996年设置中介目标货币供应量以来，中国的货币供应量从来就没有精确或近似地实现过年初制定的目标，几乎每年都是和货币供应量目标“捉迷藏”。从某种程度上说，中国的这种货币传导机制是注定要失败的，尤其是目前中国人民币汇率窄幅波动、基础货币主要决定于国际收支的情况下，中国央行除了被动地回笼基础货币外，根本就不能主动地调节货币供应量。
     而且，中国央行从直接调控转向间接调控的失败，从很大程度上是失误的货币政策。一个很明显的迹象是，2003年，中国央行取消以前旨在为通货膨胀降温的邮政储蓄转存款，而在2007年，中国央行又实行异曲同工的特种存款，以协助其他的货币政策工具回笼基础货币；2006年中，在投资数据步步反弹的情况下，中国央行又联同财政部联合推出国库现金管理，为泛滥的流动性火上浇油。
     在经济形势的判断上，2003年，虽然中国经济受SARS冲击，但是中国央行错估美联储连续降息的后滞影响以及中国商业银行改革的进程，大松银根，从而为2004年“高烧”的投资大开闸门；2005年初，中国央行为了缓和2004年矫枉过正的信贷紧缩，又大幅下调超额准备金利率，以便挤出商业银行的贷款，从而使暂时被压制的固定资产投资再度报复性反弹。
     而且，在货币政策的工具选择上，根据中国央行公布的数据，从2004年底中国这一轮经济周期的第一次加息起，每次加息的后果都是外汇占款激增，从而使之前的紧缩努力白费，如果说出现一次纯属偶然，但每次加息都是这种后果，难道不值得反思？与此同时，人民币“钓鱼式”的升值，虽然没有数据表明是中国国际收支顺差的“祸首”，但是，自2005年升值后，此前一度增长较为平稳的国际收支顺差突然高歌猛进，难道全是2004年高速投资的产能释放惹的祸？
     当然，在目前情形下，无论是价格调控还是数量紧缩，中国央行的货币政策未必管用，但如果货币信贷不从紧，中国经济肯定会彻底失控。但是，对中央银行来说，他的角色并不是事后灭火的“消防队员”，而是美联储前主席马丁所说的：“当派对刚开始热身时，下令把鸡尾酒盘拿开”。
    王建：新一轮经济发展与宏观调控模式的转变
     王建在2007年11月05日出版的《学习时报》410期上提出，改革开放至今，政府宏观调控所面对的总供求格局、调控的对象和环境已发生了显著的变化，这就决定了需要根据这些变化，转变宏观调控思维和方式。
     需要转变的原因之一：总供求的格局与以前不同
     在传统计划经济条件下，总供求格局的长期态势是需求大于供给。改革所引出的分配格局变化，必然会导致经济运行机制的改变，也必然会改变中国经济运行的基本特征，就是从社会总供给小于总需求转变为供大于求，经济增长中的供给制约转变成需求制约。例如分配差距拉大导致储蓄过剩，储蓄过剩导致投资高增长和不断下降的消费率，又形成产能过剩。过剩产能在国内找不到出路只有开拓海外需求，又形成不断拉大的贸易顺差，贸易顺差的扩大引来了对人民币升值的预期又引来了国际热钱流入，形成了外汇储备大幅度增长和外汇占款项下的货币被动投放，又形成了货币流动性过剩。货币过剩最终导致了国内资产价格控制不住地上涨。
     中国经济运行已经全面进入到市场化运行轨道，所以宏观调控也应该进行相应转轨。比如市场经济中的周期性波动，按照马克思主义的经典分析大体是四个阶段，即萧条、复苏、繁荣与危机。然而如果我们还用这个周期标准来判断未来的经济走势，在宏观调控工具箱中准备的都是反过热政策，就会犯大的错误。因为目前无论生产资料还是消费品，都已经处在全面供求平衡乃至供过于求的状态了，后面即将出现的是生产能力的集中释放，是投资需求的明显回落。也就是说,目前所处的阶段是经济的繁荣期，后面紧跟着的决不是过热阶段，而是产品全面过剩阶段。对宏观调控来说，应当准备应付的也不是过热，而是“过剩”了。
     需要转变的原因之二：调控对象不同
     在传统计划经济中，国有企业是生产和投资活动的主体。在传统体制下，国家实施经济调控的对象是国有企业，在90年代下半期进入到产权改革阶段以来，中国的经济活动主体发生了深刻变化，到2007年上半年，非国有企业在投资中的比重已经上升到72.3%，出口比重80.9%，工业产出82.9%。
     经济活动主体结构的变化必然会带来宏观调控机制的变化，使政府对国家经济活动的调节从传统计划中的以直接调控为主，转向间接调控为主。但当这种转变已经到来的时候，人们的思维方式转换却并没有同步发生，主要表现在仍然相信政府对经济活动具有主导力量，可以决定经济周期的长短和操纵经济运行的冷热方向。
     西方现代市场经济中国家实施宏观调控的长期历史经验说明，政府只能在顺应经济运行基本方向的基础上抑制经济周期的波动幅度，防止过冷或过热，但是却不可能改变经济向下或向上运行的基本趋势。政府通过市场机制对社会经济活动所施加的影响力，在千万个企业追求利润的强烈动机面前，往往是有限的。西方宏观调控的历史经验还说明，政府对约束经济活动的过度扩张往往办法比较多，因为政府可以通过手中所掌握的货币和财政政策，通过收紧信贷与提高税率来改变企业对利润的预期，但是对促进经济走出低谷却没有太多办法，因为政府不能指令企业多借款、多投资、多生产。我们在中国经济运行中也已经可以看到这种现象了。
     宏观调控对象的变化，也应包括宏观调控领域的变化。随着市场化改革的深入，在中国经济中已经出现了许多与以往政府管理经济的范围完全不同的新领域，这些领域的出现，使政府的宏观调控增加了许多新内容、新因素，所必须兼顾的目标就更多了。由于这些目标之间的关系有时很复杂，有些是短期变量，有些是长期变量，这就迫使宏观调控部门必须在看清楚这些经济变量关系的基础上，在多目标中经常进行有取有舍的选择。例如政府对股市的调控目前是使用了利率和税率等手段，但效果并不明显，主要原因就是股市狂飙赌的并不是利率和税率这些经济变量，而是庞大的货币剩余，只要货币流动性过剩这个基本情况没有发生改变，投资于股市的人就有理由相信流入股市的资金只能会更多，股指就会继续上扬，在这个背景下，使用利率和税率手段调控股市的做法就会失效。
     所以必须进行有取有舍的选择。如果把经济运行中的问题都当作需要必须解决的麻烦，分不清哪些是必须要保的目标，哪些是选择了这个目标后所必须支付的代价，在宏观调控的主要目标和各分目标之间就不可能做到“纲举目张”，政出多门、朝令夕改的“打乱仗”局面就不可避免了。
     需要转变的原因之三：宏观调控的外部环境发生了变化
     经过30年改革开放，中国经济已经深深地融入世界经济体系之中，这使得中国的宏观调控不可能关起门来进行，而是必须考虑到世界经济对中国的影响，以及中国经济对世界的影响。
     直到目前我们似乎还没有真正意识到宏观调控中许多变量和工具，已经不是我们可以仅根据国内经济发展需要随意改变和使用的了。比如，货币供给量一向是中国货币管理部门根据本国的经济增长需要安排的，但是在新的全球化时代由于中国取得了巨大的贸易优势，出口增长长期超过进口增长，由此引来了贸易顺差和国际热钱所形成的外汇储备不断增加，从而导致在外汇占款项下基础货币的被动式投放。2003年外汇占款项下所形成的货币投放，第一次与经济增长所需要的货币供给量相等，到去年则已相当于经济增长所需要的货币供给量的3倍了，从这点来说，中国在享受到新全球化带来的好处的同时，货币政策却在某种程度上失去了独立性，即基础货币的增长不是依据经济增长所需要的数量安排的，而是被动地由外汇流入量所决定的。
     中国的货币政策失去独立性更集中地表现在利率政策上。由于巨大的贸易顺差引来了巨额国际热钱投机于人民币升值，而人民币的利率水平越高，国际热钱的投机成本就越低，收益就越大。加息本来是为了抑制货币需求，但是人民币利率越高，热钱的投机风险就越小，流入量就越多，相应导致中国央行从外汇占款项下投放的基础货币增加，加息的结果反而变成了造成货币供给增多的因素。
     利率政策一向被认为是政府进行宏观管理的最重要手段，但是在新的全球化时代由于中国在世界分工体系中的特殊地位，使利率变动对宏观需求的影响力在中国发生了逆转，从未来趋势看，由于利率政策将越来越难以达到宏观调控的目的，所以在中国特定历史阶段的宏观调控手段使用中，将会越来越被“边缘化”。使用正回购手段对冲，由于央行手里的债券等对冲工具数量终究有限，有很大局限性，用“央票”对冲由于央行必须有借有还，必然导致央票越发越多，也不是长久之计。
     进一步分析，中国的货币流动性过剩与货币政策在某种程度上不能独立，可能是一个长期的事情。在过去的30年中，中国主要是承接了发达国家消费类产业的转移，由于发展中国家至今仍具有相比于发达国家低几十倍的生产要素价格差，而以目前年均10%以内的相对要素价格增长率，拉平这个差距恐怕还要20-30年，所以发达国家向包括中国在内的发展中国家的产业转移，也还会持续相当长的时间，这就是新全球化的基本动力所在。而在发达国的国际产业转移浪潮还在后面，而随着这个浪潮的兴起，中国的贸易顺差会增长得比目前更迅速。所以，除非中国不愿意接受这个新全球化所带来的利益，否则由贸易顺差与国际直接投资以及引来的相关热钱的增加，就会在未来长期内使货币流动性过剩成为常态。
     说宏观调控思维必须根据变化了的外部环境而改变，也包括如何利用中国在新全球化中所取得的新优势，去主动影响国际经济波动，以形成有利于中国的短期与长期态势。但在这方面，我们似乎还未破题。这也显出了宏观调控思维转变的必要性。
                                                 （完）
    （摘编、责任编辑：王砚峰）
    2007年第92期（总第819期）  2007年12月11日（星期二）
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