欧洲央行结束量化宽松

    
    2018年第87期（总第1884期） 2018年12月14日（星期五）
    
    欧洲央行结束量化宽松
    [导读：2018年12月13日，欧洲央行（ECB）发表声明，正式结束了2.6万亿欧元为对抗危机而出台的债券购买计划，也就是所谓的量化宽松（QE）。这对市场和欧洲央行都意味着一个时代的结束。]
    欧洲央行结束购债计划
    2018年12月13日，欧洲央行（ECB）发表声明，正式结束了2.6万亿欧元为对抗危机而出台的债券购买计划，也就是所谓的量化宽松（QE）。
    欧洲央行在今年最后一次例会正式宣布结束量化宽松（QE）措施，声明本身并没有太多意外之处，该行最早在今年6月发出信息，预期将于年底停止购入债券。不过基于欧洲经济增长趋缓与贸易战搅局等因素影响，该央行重申至少直到明年夏季结束前都不会调升利率。
    ECB在13日的会议结束后，一如预期决定主要再融资操作利率、边际贷款机制利率及存款利率都继续维持不变，分别为0%、0.25%及-0.4%。有鉴于欧洲经济增长减缓、美中贸易战拖累、英国可能硬脱欧与意大利和法国预算陷入紧张，ECB为安抚市场不安，承诺至少直到明年夏季结束前，基准利率将会持续维持在当前低点。
    ECB还对已到期债券进行再投资操作抱持开放态度。它在声明中提到，委员会有意把到期债券回收的本金全数投入市场，而且操作时间将持续到开始升息后，以维持有利的流动性环境，并给予充分的货币宽松。
    ECB总裁德拉吉在随后召开记者会指出，虽然全球贸易紧张局面已比两个月前降温、新兴市场危机也出现舒缓，但基于地缘政治、保护主义威胁与金融市场动荡加剧等多项因素尚未完全消除，使得全球不确定性依然居高不下，并令欧元区增长前景的风险平衡逐渐转为下行。
    欧洲央行还调降了今明两年欧元区经济增长预估，其中2018年从9月预测的2%降至1.9%、2019年从1.8%降至1.7%、2020年持平在1.7%。在通胀率方面，由于最近数月欧元区通胀都接近ECB设定的近2%目标，该央行也把2018年通胀率从9月预期的1.7%调高至1.8%、2019年则从1.7%下调至1.6%、2020年维持在1.7%不变。
    德拉吉说，为协助支撑国内物价压力继续上涨，以使通胀能在中期达成预定目标，重要的货币政策刺激仍有其必要。至于针对外界关注的已到期债券进行再投资操作，德拉吉表示为提供充分的货币宽松环境，该措施料会实施很长一段时间，不过资金配置比重将会根据各国央行提报的情况进行调整。
    路透报道指出，德拉吉在讲话中力求达到一种并不稳固的平衡，既表达了对经济增长的信心，也表达了对不断上升的不确定性的担忧；即为结束持续了四年的资产购买行动提供了理由，也承诺将为经济提供长期支持。但量化宽松已经走到了尽头，在欧洲央行6月暗示将结束该计划后，任何延期都将损害该行的可信度。
    路透报道还引述评论认为，欧洲央行对于经济增长的预测可能仍然偏乐观。经济增长数据，尤其是区内最大经济体的数据，继续令人失望，表明第三季经济表现低迷并非一些人辩称反常现象。Nordea分析师范杰利奇Jan von Gerich称，“鉴于下行风险已大幅上升，且欧洲央行虽然不断提及这些风险，却迟迟没有调整风险评估，这几乎表明欧洲央行对下行风险存在盲点。”
    德拉吉认为，在过去四年的大部分时间里，欧洲央行的资产购买一直是经济复苏的唯一动力，这表明经济放缓是欧洲央行撤出计划的自然结果。
    2018年的增长有些令人失望，但他认为没有理由恐慌；薪资和信贷增长应能支持国内需求。
    量化宽松对刺激通胀有效吗
    量化宽松在刺激通胀上似乎没有那么成功。欧洲央行的问题在于经济增长不如决策者所想，基础通胀率也未如央行所期，令人不禁怀疑起央行对整体经济的假设。央行主要的政策目标，即整体通胀率目前或许接近央行目标，但油价下滑暗示未来数月通胀下降，而薪资强劲增长并未转化为物价上升，令央行陷入了不明所以的脱节。尽管今年11月的整体通胀（2%）符合欧洲央行的目标“低于但接近2%”，但不含粮食和能源价格的核心通胀，自2015年至今就一直停留在1%。
    欧洲央行的潜在通胀预测曾一再过度乐观，但这次则有薪金增长的支撑：12月上旬公布的数据显示，第三季度的薪金年升幅达2.5%。劳力成本走高的效应下，欧洲央行预期潜在通胀将于2021年升至1.8%。
    欧洲央行的量化宽松计划其实也饱受批评。美联储和英格兰银行在2008到2009年间，即开始收购政府债券。而欧洲央行直到2015年、预期通胀似乎已远低于目标时，才展开量化宽松，许多经济学家批评欧洲央行反应过慢。
    还有人认为，欧洲央行跨入险峻的货币融通领域。德国联邦银行行长魏德曼曾投票反对量化宽松；反对者亦于德国法庭挑战此计划。但12月11日，欧洲法庭裁定，欧洲央行的行动并不违法。量化宽松或许将结束，但也已成为固定工具之一。
    2015至2018：欧洲央行量化宽松的历史
    欧洲央行的量化宽松（QE），于2015年3月启动，是为了防止负值通胀率进一步冲击刚刚遭受欧债危机打压的经济。
    欧洲央行在近四年时间里耗资2.6万亿欧元（3万亿美元）购债，主要购买了公债，但也买了公司债、资产支持证券和担保债券，换算成每分钟的购债规模是130万欧元。若按人头计，这大约相当于欧元区每人7600欧元。
    
    QE一如预期提升了经济增长，薪资和信贷上升，但通胀仍然低迷，这导致QE的退场变得复杂，也确保利率将在一段时间内保持在纪录低位。购债压制了利率，损及欧洲银行业的盈利能力，欧洲央行也因而饱受诟病。
    欧洲央行还将在数年内把所持到期债券的回笼资金重新投放市场，以控制借款成本。
    路透对欧洲央行QE计划产生的影响和遗留问题做了以下概述：
    欧洲央行QE概述
    2016年资产购买规模触及最高的每月800亿欧元，此后缓慢下降。到2018年第四季度，欧洲央行月度购债规模已降至150亿欧元。
    在QE计划下，欧洲央行的资产负债表规模已膨胀至大约4.65万亿（兆）欧元，较2015年初增逾一倍，仅次于多年来向本国经济注资以抗击通缩的日本央行。
    经济表现
    GDP增长方面：欧元区经济自2012年陷入衰退，此后缓慢回升，2017年异常强劲的表现出乎市场预料。但近几个月以来增长放缓，受累于全球贸易冲突及意大利市场的动荡。但欧元区经济尚未疲弱到足以延迟QE终止的地步，但放缓时机确实不太好，正是欧洲央行试图撤销刺激计划之际。
    通胀及薪资方面：QE击退了通缩威胁，整体通胀目前符合欧洲央行接近2%的目标。但剔除波动剧烈的食品和能源价格后，通胀率仍远低于目标水平。一个正面迹象是薪资加速上涨，分析师称这在2019年将推动通胀率上升。2018年第三季度薪资同比增长2.5%，为2008年以来最高，也是连续第四个季度增长。
    放贷：近四年来，欧洲央行一直努力控制借款成本并促进放贷。尽管这一举措效果明显，但信贷扩张势头趋疲，暗示欧元区增长周期已经见顶。
    市场
    公债收益率：债市对QE的感受或许最为强烈。在启动QE后，西班牙、葡萄牙和意大利的政府借贷成本触及纪录低位，德国等多个国家的收益率曲线跌至零下方。意大利公债收益率今年大幅上涨，因新的政府支出计划惊扰了市场，令欧洲央行的退出计划变得更加复杂。逐步退出购债也推高了德债收益率，但较短期公债收益率依然在零下方，意味着投资者实际上持有德债的收益为负。
    欧元和股市
    欧元曾在QE启动后一度下跌，但受欧元区经济走强提振，欧元贸易加权汇率自2016年以来已上涨。这在当时令决策者感到担忧，因欧元走强会抑制通胀。
    QE对股市的影响好坏不一。欧洲股市在QE启动前上涨，但远远低于2015年所及高位。由于负利率环境削弱了银行利润率，银行股自2015年以来下跌近30%，这帮助说明了这一点。
    未来
    再投资方面：一段时间之内，欧洲央行将把量化宽松计划下积累的债券到期赎回获得的资金在债市进行再投资。欧洲央行数据显示，未来12个月每月的再投资规模平均接近140亿欧元，几乎相当于欧洲央行2018年最后三个月月度购债规模。
    利率位于纪录低点方面：欧洲央行曾明确表示，利率在一段时间内仍将保持在纪录低位，以确保其政策在正式的新资产购买计划结束很久后仍支持经济，并促进通胀上升。鉴于经济放缓、市场震荡，投资者已经开始质疑，欧洲央行明年是否会升息。这帮助短期债券收益率维持在较低水平。
    德国经济增长率预期下调 法国预算赤字将超限
    欧洲央行今年三次下调了经济增长预期，德拉吉在12月14日的讲话中强调，各国政府要遵守欧盟限制预算赤字和公共债务规模的预算规则。而德国的经济增长和法国的预算问题，正在印证欧洲央行的担忧。
    德国政府12月11日下调了2018年的经济增长预期，德国经济部长阿尔特迈尔（Peter Altmaier）预计经济增长1.5%-1.6%左右，低于之前预计的1.8%。
    由于即将到来的英国脱欧和美国总统特朗普的“美国优先”政策引发的贸易冲突带来商业不确定性欧洲最大经济体德国的经济已经转为低速增长。“和其他很多国家一样，过去几个月经济增长有所放缓，”阿尔特迈尔在柏林对德国的外国记者协会称，“今年全年的增长率在1.5%-1.6%左右。”但德国政府预计经济增长将延续，2019年将进入扩张周期的第十年。德国政府4月份曾预计今年经济增长2.3%，10月份时将增长率预期下调至1.8%。
    阿尔特迈尔称民粹主义崛起是欧洲面临的最大风险，指的是法国的暴力抗议活动。他说，贸易紧张局势也是一个威胁。“我们对中美贸易争端表示关切，并希望它能够得到解决，我们还希望欧美贸易紧张局势能够化解。”
    在法国，12月10日，马克龙总总统发表全国讲话，表示政府将不会大幅削减支出。这意味着马克龙在反政府抗议活动面前让步后，2019年法国的预算赤字将超出欧盟的上限。
    马克龙宣布上调最低工资，并降低多数养老金领取者的税收，希望藉此平息持续将近一个月的公众抗议活动。但这些举措将给财政留下100亿欧元（110亿美元）的窟窿，使法国赤字与GDP之比重新高于欧盟规定的3%上限，对马克龙这位改革派构成沉重打击。
    法国若打破欧盟赤字上限，则其在欧洲伙伴国面前的财政信誉可能会受损。马克龙就任总统之前，巴黎对该赤字上限持轻视态度达10年之久。而如果布鲁塞尔对此表现出任何宽大迹象，都可能使欧盟执委会与意大利就减少赤字问题进行的紧张讨论变得复杂化。 （完）
    （整理、编译：王砚峰、张佶烨；责任编辑：王砚峰）
    2018年第87期（总第1884期）　　　　　　　　　　2018年12月14日（星期五）
    地址：北京阜外月坛北小街2号　　　　　　　　　　E-mail：tsg-jjs@cass.org.cn
    中国社会科学院经济研究所　　　　　　　　　　　　 kingwyf@163.com
    邮编：100836
    电话：（010）68034160　　　　　　　　　　　　传真：（010）680324737