疫情将使全球经常项目失衡缩小

    [导读：国际货币基金组织（IMF）8月4日发布《对外部门报告》（External Sector Report），即关于全球30个最大经济体的货币和失衡报告，报告表示，随着贸易放缓，全球经常项目失衡程度在2019年有所缩小，且2020年或受新冠疫情影响而进一步缩小，不过，一些大宗商品出口国和依赖旅游业的国家将转为经常项目赤字。报告显示，2019年，全球经常项目账户净余额下降0.2个百分点，降至相当于全球GDP的2.9%的水平，并预计2020年的净余额将进一步缩小占GDP的0.3%的金额。]
    IMF外部部门报告主要内容概述
    IMF《外部部门报告——全球失衡与新冠疫情危机》（EXTERNAL SECTOR REPORT——Global Imbalances and the COVID-19 Crisis），对全球新冠疫情危机之前的全球失衡、新冠疫情危机期间的外部发展进行了分析，对全球经常账户平衡的趋势进行了预测，包括资产价格走势、贸易和商品、货币走势，以及如果发生第二次爆发将对贸易和经常账户余额产生哪些影响等。
    全球经常账户总体情况与政策选择
    报告的提要部分指出，2019年，全球经常账户盈余和赤字温和收窄，2020年的前景高度不确定。新冠病毒大流行已导致全球贸易急剧下降、商品价格下降以及外部融资条件趋紧。各国经常账户余额和汇率差异很大。2019年，全球经常账户余额（所有盈余和赤字的绝对总和）占全球GDP的比例下降0.2个百分点，降至世界GDP的2.9%。在大流行的前夕，全球2019年外部位置的总体配置意味着持续存在漏洞和政策挑战。2019年经常账户盈余和赤字总额中约有40%过剩，仅略低于2018年。经常账户盈余多于保证金（warranted current）的经济体主要是欧元区的德国和荷兰，经常账户余额低于应有保证水平的经济体主要是加拿大、英国和美国。截至2018年，由于抵消了政策差距和结构性扭曲，中国的对外评估状况基本与基本面和政策保持一致。
    货币走势总体上是温和的，但新兴市场和脆弱的发展中经济体例外。解决潜在的结构性扭曲具有挑战性，可能导致持续的全球过度失衡。此外，外部资产和负债的存量已达到历史最高水平，债务国和债权国都面临着风险。
    在全球范围内，IMF对2020年的预测暗示，尽管存在高度不确定性，但经常账户盈余和赤字占世界GDP的比例将适度缩小约0.3%。这反映出大规模的财政扩张抵消了私人储蓄和投资减少的预期增长。对于依赖石油和旅游业等受到严重影响的部门或依赖境外汇款的经济体，危机的影响尤为严重，对经常账户余额的负面影响预计将超过GDP的2%。
    危机初期金融市场情绪的恶化引发了众多新兴市场和发展中经济体急剧的资本流动逆转和货币贬值。全球储备货币升值，反映出它们在金融危机时期的避风港角色。随后风险情绪的改善反映了强力的货币和财政政策支持，同时资本流动趋于稳定，最初的货币转移有所缓解。
    外部头寸的前景仍然高度不确定，存在重大风险。分析表明，对于风险水平进一步恶化的情况可能会进一步增加发生外部危机的风险，例如那些经常存在漏洞的经济体，例如存在经常账户赤字大、外币债务比例高、国际储备有限等问题的经济体，风险可能会增加。危机的第二波浪潮，加上全球金融状况的进一步收紧，可能会缩小新兴市场和发展中经济体经常账户赤字，进一步减少商品出口国的经常账户余额，并加深全球贸易的下降。
    IMF建议，短期内，在政策上应继续集中于提供救济和促进经济复苏。为了适应外部冲击，例如大宗商品价格下跌或旅游业下跌，汇率灵活的国家应允许它们在可行的情况下根据需要进行调整。对于遭受破坏性的国际收支压力，且无法获得私人外部融资的经济体，官方融资将有助于确保医疗保健支出不受影响。应避免对贸易实行关税和非关税壁垒，特别是在医疗设备和用品上，最近的贸易新限制也应取消。
    从中期来看，发生在危机之前的经济和政策扭曲可能会持续或加剧，这意味着需要进行改革。中期内的财政整顿将促进债务可持续性，减少经常账户缺口并促进外汇储备的增长。出口竞争力挑战依然存在的国家也将从提高生产率的改革中受益。经常账户盈余过剩的经济体，应优先考虑鼓励投资并抑制过度私人储蓄的改革。仍有富裕财政空间的经济体，以增长为导向的财政政策以及更多公共部门投资将使经济更具弹性，并缩小经常账户盈余，在某些情况下，还可能需要进行改革，以通过扩大社会安全网来防止过度的预防性储蓄。
    新冠疫情危机之前的全球失衡
    在新冠疫情危机之前的几年中，全球经常账户盈余和赤字有所减少。2019年，全球经常账户余额（所有盈余和赤字的绝对总和）占世界GDP的比例下降了0.2个百分点，降至世界GDP的2.9%。石油输出经济体的经常账户盈余减少，平均而言反映了较低的油价。欧元区贸易顺差占GDP的比重下降0.4个百分点，至GDP的2.7%，反映出服务和投资收入余额的疲软。中国的经常账户盈余占GDP的比重上升了0.8个百分点，达到GDP的1.0%，反映了经济放缓、大宗商品和半导体进口价格下降以及进口对预期和关税上调的反应。由于金融状况趋紧、国内需求下降或货币贬值，2019年一些新兴市场和发展中经济体（阿根廷、南非、土耳其）的经常账户余额也朝着顺差增长。其他系统经济体的外部收支变动很小，美国的经常账户赤字占GDP的比重下降了0.1个百分点，至GDP的2.3%，而日本的顺差仍占GDP的3.6%。
    表1.1 部分经济体：2017-20年经常账户余额
    
    货币汇率走势总体上较为温和，但有许多例外。美元和日元在2019年实际有效汇率升值了约3%，而欧元和人民币分别贬值了3%和0.8%，一些新兴市场和发展中经济体（印度、印度尼西亚、墨西哥、泰国）的实际有效汇率升值了3%至6%，反映了2018年急剧贬值后的部分反弹。一些早已存在漏洞的新兴市场和发展中经济体经历了较大的货币贬值。阿根廷比索对美元的汇率贬值了近42%，尽管较高的通货膨胀将实际有效贬值限制在11%。巴西、南非和土耳其的货币对美元的汇率贬值了8%至14%，同时实际有效贬值幅度也较小。
    此外，人民币在2019年被低估了约2%，这主要是由于与美国的贸易紧张局势，而截至2020年5月，人民币实际有效汇率较2019年平均水平上涨了1.8%。2019年美元实际有效汇率被高估了约11%。
    贸易紧张局势加剧了汇率和金融市场的波动。美中贸易紧张局势在2019年大部分时间升级，美国对中国进口商品的平均关税从12.0%增至21.0%，中国对美国进口商品的平均关税从16.5%增至21.1%。这些贸易政策变化的宣布和实施在2018年和2019年引发了股票价格的大幅下跌和货币汇率的抵消，在此期间，人民币的大部分贬值都受到贸易政策的推动。2020年初，美国和中国达成了一项“第一阶段经济和贸易协定”，其中部分撤销了先前实施的关税，并暂停了新关税。随着2020年7月1日生效的《美国-墨西哥-加拿大协定》的签署，贸易紧张局势在2019年底也在其他方面恶化。
    此外，外部资产和负债的存量已达到历史最高水平，债务国和债权国经济都面临着随之而来的风险。从1990年代初到新冠疫情危机发生之前的几年，外部资产和负债占GDP的比重增长了两倍多。总量和净额的急剧增加都引发了对其可持续性以及相关的宏观经济脆弱性的质疑。库存头寸的扩大反映了世界系统经济体经常账户相关盈余和赤字的持续存在。美国的净债务人头寸在世界GDP中所占的比例最大。占世界GDP百分比最大的净债权国经济体是中国、德国和日本。就货币敞口而言，大多数新兴市场和发展中经济体从1990年的外汇空头头寸转变为2017年的多头头寸，反映了外债从外币债权转向股权融资的转变，并且总体而言，外汇的持续积累外汇储备。1990年，大多数发达经济体的外汇净头寸继续增长。
    表1.2 部分经济体：2016-2019年国际投资净额
    
    2019年，全球大致符合与中期基本面和理想政策相符的水平的经济体有11个，分别是澳大利亚、中国、香港特别行政区、印度、意大利、日本和墨西哥，以及在2019年进入这一类别的印度尼西亚、韩国、俄罗斯和西班牙。2019年，全球超额失衡（绝对超额盈余和赤字之和）约占世界GDP的1.2%，约占全球经常账户总盈余的40%，赤字仅略低于2018年。解决潜在的结构性扭曲一直具有挑战性，导致持续的全球过度失衡。按照IMF的评估，巴西、俄罗斯和沙特阿拉伯等商品出口国以及荷兰等欧元区经济体的往来账户赤字有所减少。阿根廷、土耳其以及亚洲的新兴市场和发展中经济体经常账户缺口增加。
    总体而言，持续的全球过度失衡与资产和负债存量处于历史高位的结合，意味着在大流行前夕存在脆弱性和政策挑战。
    表1.3 部分经济体：2017-19年外汇储备
    
    新冠疫情危机期间的外部发展
    这场危机构成了严重的冲击，全球贸易急剧下降，商品价格下降，外部融资条件趋紧，对经常账户余额和货币的影响也很大。由于2020年可用的国际收支数据有限，因此仅对外部部门的发展进行部分评估，并且前景存在很大的不确定性。此外，与2019年相比，宏观经济基本面的变化不仅会影响观察到的经常账户余额和实际有效汇率，而且还会影响其平衡价值。例如，较差的商品贸易条件可能会伴随着均衡汇率的贬值。总体而言，不能从最近的事态发展中推断出2020年过度失衡的路径，并且需要更多的数据来进行全面评估。
    贸易急剧收缩
    2020年前5个月全球商品贸易量比2019年下降约20%，比全球金融危机的前五个月急剧收缩。中国最近的贸易增长反弹是一个例外，反映了锁定政策的提前终止。对于整个2020年，IMF发表的2020年6月《世界经济展望》（WEO）更新版对商品和服务贸易量的预测约为收缩12%。产量下降似乎是贸易收缩的主要驱动力。鉴于目前对2020年GDP构成的预测，贸易与GDP构成之间的历史关系充分说明了全球货物和服务贸易的预期下降。较低的经济活动对贸易的部分影响预计将涉及通过全球价值链的传送。相比之下，在2008年全球金融危机之后的几年中，商品和服务贸易的疲软远不是仅经济活动下降所能解释的那样，剩余的贸易额反映了诸如保护主义抬头等其他因素的作用。对于服务贸易，2020年的收缩预期比基于总需求预期下降的预期更为严重，这表明诸如旅行限制之类的特殊因素发挥了重要作用。总体而言，当前和预期的贸易疲软似乎主要反映了新冠疫情和抗击疫情的相关缓解措施的影响，以及与失业和收入减少相关的生产中断和需求下降的影响。
    财务状况收紧
    2月中下旬和3月，由于对新冠疫情全球扩散及其对经济影响的担忧加剧，金融市场情绪急剧恶化。股票市场急剧抛售，以芝加哥期权交易所波动率指数衡量的预期股票价格波动，达到了全球金融危机最严重时期的最后水平。在投资组合普遍转向现金和安全资产的情况下，公司和新兴市场以及发展中经济体的主权利差大幅扩大。
    自2020年6月的《全球金融稳定报告》（GFSR）更新以来，由于采取了强有力的政策措施，自3月下旬以来，许多风险资产价格在全球金融状况总体宽松的情况下反弹。在大多数情况下，中央银行对利率的迅速反应，包括降息、流动性支持和资产购买计划，以及美联储向其他外国中央银行提供的掉期额度，在大多数方面都比全球金融危机时要强。在许多情况下，财政政策的扩张也更加强劲。自3月下旬以来，这一政策反应促使全球金融状况有所缓解。资本流动和货币走势通常反映了全球风险情绪的这些波动。
    资本流动逆转
    新兴市场和发展中经济体在2月下旬和3月经历了突然的资本流动逆转，随后多数情况下资本流动趋于稳定，且部分经济体的资本流入适度。现有投资组合流量的高频数据表明，流出量超过了以美元计的全球金融危机初期的流出量。当以初始存货头寸的百分比表示时，在两次危机事件中的流出量更具可比性，并且各个经济体的流出量差异很大。在中央银行大幅放宽政策之后，4月和5月投资组合流量趋于稳定，一些新兴市场经济体得以完全重新获得进入主权债务市场的机会。
    特定国家的特征在确定各个经济体的资本外流程度方面发挥了作用。这些因素包括对商品出口的依赖、储备缓冲的强度、初始经常账户余额以及可从美联储获得掉期头寸的机会。尽管一些新兴市场和发展中经济体已经调整了流入资本流动管理措施，但迄今为止很少使用流出资本流动管理措施。自股票价格下跌之后，一些国家收紧了外国直接投资的筛选和批准程序。尽管这种趋势在大流行之前就已开始，但动机已扩大到保护卫生保健部门和防止对被低估的国内公司的收购。
    货币变动
    由于全球金融状况在3月下旬开始收紧并随后有所缓解，汇率经历了大幅波动。随着投资者情绪恶化，全球储备货币升值，反映出它们在金融压力时期的避风港角色，就像全球金融危机期间的情况一样。自3月下旬以来，这些最初的货币波动已部分减缓，尽管在各个经济体之间存在很大差异。具有灵活汇率的商品出口国的货币价值尤其急剧下跌，反映出石油价格的下跌。前期进入危机的新兴市场经济体和发展中经济体具有更强的经济和金融基本面（或更高的治理能力），最近货币总体上贬值幅度较小，货币价值反弹更强劲。在某些情况下，例如埃及和土耳其，外汇储备的大幅下降表明潜在的强大的贬值压力。相比之下，当全球投资者情绪恶化时，哥伦比亚、印度尼西亚、墨西哥、南非和俄罗斯的初始货币急剧贬值，而外汇储备的变化更为有限，当局允许货币变动以更充分地反映市场压力。
    经常账户余额预测
    近期数据和IMF的最新预测表明，尽管不确定性较高，但经常账户平均盈余和平均赤字收窄。影响2020年经常账户余额的主要方面包括大宗商品价格、旅游贸易和境外汇款。
    对商品贸易的影响
    原油价格近几个月来一直在波动，预计到2020年将比2019年下降41%。金属、食品和原材料的价格也有望下降，但远低于石油价格的降幅。受大流行影响的经济体石油进口量下降幅度也很大，预计到2020年全球石油需求将比2019年减少约8%。石油贸易平衡的总体影响在各个经济体之间变化较大，从占国内生产总值的-7%到3%，反映了对石油进出口的依赖差异。估计贸易平衡损失主要集中在石油净出口额较大的经济体中，其中包括挪威、俄罗斯和沙特阿拉伯，预计对这些国家的影响会超过GDP的3%。尽管预计泰国和土耳其的净进口额将超过GDP的2%，但油价变动对净石油进口国的贸易平衡将产生积极影响。
    对旅游贸易平衡的影响
    国际旅游业一直是新冠疫情危机期间受灾最严重的行业之一，反映出旅行限制的影响。在2020年的前四个月中，国际旅游人数比2019年同期下降了约50%，相关指标的下降幅度更大，例如国际航班的到达人数和酒店预订量大幅减少。预计2020年对旅游贸易平衡的直接影响将在很大程度上取决于旅游业复苏的步伐，这是高度不确定的。最近的一项研究（联合国世界旅游组织2020年）提出了一种情景，其中涉及从9月开始逐步取消旅行限制。这种情况意味着旅游收入比2019年低73%，对旅游贸易收支的直接影响从GDP的6%到GDP的2%不等。预计旅游业收入的损失超过GDP的2%，将集中在大型净旅游出口国中，例如哥斯达黎加，埃及、希腊、摩洛哥、新西兰、葡萄牙、西班牙、斯里兰卡、泰国和土耳其。预计旅游业贸易平衡差额的增加将在旅游服务净进口国之间平均分配。尽管不确定性很高，但对旅游业的影响在2021年及以后可能会持续到一定程度。联合国世界旅游组织调查的受访者中有40%（见联合国世界旅游组织2020）预计，国际旅游需求仅在2021年才开始恢复，而美洲的专业人士则更为悲观。
    对汇款余额的影响
    境外汇款极易受到新冠疫情危机的影响，因为与本地工人相比，移民工人在经济衰退期间通常更容易遭受失业和工资损失的风险。农民工在食品和招待业、零售和批发以及旅游和运输等部门的工作也成比例地受到了冲击。汇款流入占国内生产总值百分比的下降预计将集中在一些新兴市场和发展中经济体中。世界银行根据经验模型预测，2020年汇款流量将平均下降20%，该模型将汇款流入与移民收入（以移民目的地经济体的名义人均收入为代表）联系起来。对于埃及、危地马拉、巴基斯坦、菲律宾和斯里兰卡等汇款流入占GDP超过5%的经济体而言，下降意味着许多依赖汇款的家庭和小型企业将面临巨大的困难，伴随这其国内经济受到新冠疫情危机的同步影响。尽管不确定性很高，但经济复苏的步伐和第二波风险，对经常账户余额的影响可能会持续存在，预计到2021年境外汇款仅会部分反弹（5%）。
    经常项目总体情况预测
    尽管不确定性很高，但全球经常账户赤字和盈余在世界2020年占世界GDP的百分比和占国内GDP的百分比均在缩小。月度贸易数据还表明，2020年前四个月的贸易余额接近于零，石油出口国的顺差较低，而一些新兴市场和发展中经济体的贸易逆差收窄。
    经常账户余额的变化在各个经济体之间差异很大。在五个最大的经济体中，2020年的经常账户余额与2019年相比的预期变化不大。美国新冠疫情危机后的财政扩张预计将被更高的私人部门储蓄所抵消，预计由于进口压缩而增加的净出口将抵消收入账户的下降，经常账户赤字占GDP的比重将缩小0.3个百分点，至GDP的约2.0%。中国经常账户盈余占GDP的比例预计增长0.3个百分点，达到GDP的1.3%，这反映出大流行造成的大范围干扰的综合影响：一方面旅游大幅减少，另一方面对个人防护和医疗设备的需求增加部分缓解了全球需求的下滑，商品价格下降和收入赤字增加。在欧元区，由于全球贸易和投资收入的下降，经常账户盈余占GDP的比例预计将缩小0.4个百分点，至占GDP的2.3%。
    预计英国的经常账户赤字占GDP的比例将缩小0.3个百分点，至GDP的3.5%，日本的经常账户盈余占GDP的比例将缩小0.4个百分点，至GDP的3.2%。大流行将严重压抑进出口，同时由于净信贷减少，收入余额将下降。从绝对值上讲，经常账户余额最大预期变化的国家是沙特阿拉伯，其下降幅度超过GDP的10%，赤字占GDP的4.9%，这反映了石油收入的急剧下降所带来的影响。
    在全球范围内，尽管经常存在很高的不确定性，但经常账户余额（绝对盈余和赤字之和）将适度缩窄到约占世界GDP的0.33%，这种收窄幅度小于2009年全球金融危机期间观察到的下降1.4%。解释这次收窄幅度有限的因素包括以下事实：全球初始经常账户盈余和赤字在2019年（绝对值占世界GDP的2.9%）明显小于全球金融危机之前（2006年占世界GDP的5.8%）。此外，虽然预计2020年公共储蓄将比2009年减少更多，这反映出财政支持水平异常高涨，但这些占世界GDP的比重集中在经常账户赤字经济体中，预计将在更大程度上被抵消。2009年私人储蓄（包括预防性储蓄）的增加，对全球经常账户赤字和盈余几乎没有净影响。同样，2009年，由于经常账户赤字较大的经济体（美国）的投资减少，在住房和资产价格暴涨之后，在缩小全球失衡方面发挥了核心作用。相比之下，受新冠疫情影响的经济体同时停摆，导致2020年全球经济同步下滑，全球GDP急剧下降，以经常账户赤字经济体为主的投资占全球GDP的比率下降。
    重大不确定性影响外部前景
    贸易、货币和经常账户余额的前景高度不确定，存在重大风险。
    ·近期不确定性：如果经济活动，全球贸易和商品价格的下跌比当前假设的持续时间更长，那么对经常账户余额的相关影响（包括对旅游业、商品贸易和境外汇款的影响）可能更大。全球金融状况的持续收紧将进一步使全球外汇储备增加；对于新兴市场和发展中经济体，这将阻碍资本流入的恢复，并限制经常账户赤字经济体的融资。
    ··中期不确定性：如果危机加剧了包括全球供应链在内的全球贸易的持续下降，那么新兴市场和发展中经济体的增长前景将会减弱，这可能会减少投资需求并使经常账户余额增至盈余。预防性储蓄的增加，特别是在大流行表明现有社会安全网受到限制的经济体中，可能同样有助于增加经常账户余额。私人储蓄的增加（如果广泛使用）将降低全球均衡利率，近几十年来这种均衡利率已经下降。同时，大规模和必要的财政扩张，尤其是在有更多融资渠道的发达经济体中，如果不以适当的速度撤出，可能会导致这些经济体的债务持续增加和经常账户余额减少。
    这些力量中的哪些将占优势，以及它们将如何塑造前景，还有待观察。要重点关注两个主要的不确定性：第二波新冠疫情危机的可能性以及跨境贸易一体化的风险。
    危机第二波的外部影响
    新冠疫情的流行可能比基线假设更为持久。前景的具体风险包括第二波大流行，以及随之而来的对贸易、商品价格、旅游业和境外汇款的影响。全球金融状况可能会再次收紧，这意味着新兴市场和发展中经济体的资本逆转和货币压力，以及基于既存基本面的经济体之间的差异。但如形势朝预期相反的方向发展，随着投资者情绪的改善和全球金融状况的缓解，2020年上半年实施的封锁措施的复苏可能会加速。
    根据对IMF G20模型的模拟结果表明，第二波危机可能会缩小新兴市场和发展中经济体经常账户赤字的运行范围，进一步减少商品出口国的经常账户余额，并加深全球贸易的下降。另外，全球金融压力的这种上升可能会增加存在债务脆弱性的经济体的债务违约，债务重组或对IMF的更多金融支持的需求。非金融公司的违约风险上升可能进一步导致供应链中断。
    跨境贸易整合的风险
    经过数十年的稳定增长，全球贸易占世界GDP的比重在2008年达到顶峰，此后一直处于平稳状态。自2008年以来，全球供应链的整合一直在下降。这种大流行可能会导致贸易一体化进一步退缩，贸易壁垒更大，并转向产业重构。《全球贸易警报》（Global Trade Alert）的数据显示，截至5月，各国在2020年净实施了120项新的出口限制，与往年相比有显著增加，其中五分之一以上是针对医药和医疗产品的。受这些措施影响最大的部门约占全球贸易的10%，这意味着贸易增长前景面临风险。这种新的限制可能部分反映了在大流行期间增加当地医疗供应的努力。一些政策制定者还呼吁调整国际供应链，以减少在大流行期间依赖外国生产者而引起的明显脆弱性。但是，有研究表明，供应链的国内化并不一定会提高国内生产对大流行的抵御能力，因为对外国投入的依赖减少会增加对国内投入的依赖，而国内投入也会受到疫情的影响。此外，供应链返回国内可能会危害国际供应链管理的效率提升，并导致对新兴市场和发展中经济体的外国直接投资减少。中美贸易紧张关系的另一轮升级构成了进一步的风险。最后，贸易全球化的退缩可能会阻碍人们就基于规则的更加开放，稳定和透明的国际贸易体系达成一致的努力。 （完）
    （整理、编译：王砚峰、王山；责任编辑：王砚峰）