中国经济奇迹的真正原因到底是什么？

                               经济走势跟踪
                     The  Pursuit  of  Economic  Trends
           2010年第101期（总第1120期）2010年12月24日（星期五）
         中国社会科学院经济研究所《国内外经济动态》课题组
                           经济热点
    中国央行拟建信贷管理新模式
     据路透社12月24日报道，中国货币政策操作在后金融危机时代正酝酿新的变革——中国央行拟建立资本充足率等考虑指标的信贷管理新体系。尽管新体系还在征求意见阶段，但被寄予或能在明年施行。新体系将放弃传统的新增信贷额度管理，而根据银行资本充足率、流动性比率、动态拨备率等指标来指导信贷投放的新思路正逐渐清晰。
     这意味着央行将会运用“多根绳子来取代目前的一根绳子（信贷额度管理）”来调控经济，将大大提高央行政策操作的自主性及灵活性，但能否真正有效管控商业银行的信贷投放行为，达成经济平稳运行的效果，目前还存很大的疑问。同时，市场担心明年中国货币政策或可能因此出现偏紧，资产价格也可能承受一定的压力，但长期来说，将有利于中国货币政策逐步“回归中性”。
     “比起单纯定个信贷额度相比，以一揽子指标为考虑的信贷管理模式可能更有利于促进宏观经济平稳过渡，政策上可减少行政性手段调控的负面效应，并能随时引导市场预期。”中国工商银行投资银行研究中心副处长史晨昱称。
     北京一国有银行研究部门主管认为，央行拟推的信贷管理新模式是后金融危机回归常态的举措，也是从僵硬的管理计划手段转为市场化的管理手段，属于中国搭建宏观审慎管理制度框架的一部分，也是顺应了巴塞尔资本协议III的最新要求。
     中国央行近期召集主要银行开会，讨论对信贷管理体制进行改革。央行在会议上表示，拟建立新的信贷管理体制，把资本充足率等指标纳入考虑。而窗口指导、差别存款准备金率、定向央票等工具的使用可能将更为频繁。
     今年中央经济工作会议并没对明年信贷目标给出明确的说法。中国今年信贷增长目标设定为7.5万亿元，广义货币供应量（M2）同比增长目标为17%。
     央行信贷管理新体系的构想，将使央行、银监会、商业银行三者间形成更好的互动。对于央行而言，可以根据经济运行状况和最新变化，来灵活采取实施政策组合工具，而避免年初定下信贷“总盘子”目标，而在具体实施期间难以根据经济变化来进行调整的被动、僵化局面。对于银监会来说，资本充足率等指标均属于监管职责所在，“肯定会愿意这么干”。商业银行将会更多考虑资本节约，根据信贷和债券等不同资产类别的风险权重，进行更合理的资产布局，而不单纯倚重于贷款和靠获取存贷款利差的经营模式，有助于改善商业银行经营模式，使其营运更加稳健。
     但也有人士提出疑问，新的信贷管理模式所设定的指标体系是否科学、能否平衡、能否有效调控商业银行的信贷投放行为。毕竟，现行信贷额度管理最为简单直接，银行在具体执行中还时有突破。一位接近央行人士就指出，2007年中国经济有过热倾向，为防范资产泡沫，当年第四季度恢复了计划的贷款规模控制手段，虽然有效果，但也被市场人士质疑是“穿新鞋走老路”。 “虽然行政主导下的调控措施效果明显，但这种手段都是需要付出成本的，副作用也不易忽视。”这位接近央行的人士称。他并指出，长期来看，还是应该秉承更加市场化的手段来调控银行的放贷规模，但这也考验商业银行体系风险管理能力及对宏观政策传导的能力。
     “新的信贷管理体系，将使得货币政策出现偏紧。”中国光大银行资金部宏观分析师盛宏清称。尽管中央经济工作会议已提出，明年中国将执行稳健的货币政策。他预计，2011年中国金融机构信贷同比增速将在16%-17%之间，低于今年11月19.8%的增速水平；而M2与信贷的同比增速相关性高达96%，明年M2增速预计在16%左右，低于11月 19.5%的增速水平。中国建设银行董事长郭树清也认为，中国金融领域还会采取进一步的调控措施，如提高存款准备金率、提高基础利率、增发央行票据等，使货币供应和信贷增速进一步放慢;明年经济增速保持在8%-9%，信贷投放增速或在13%或14%，两者都将低于今年水平。盛宏清还指出，从长期来看，中国根据自身经济运行状况，以“信贷-投资-经济增长”为主线，实行以资本充足率等指标为考虑的信贷管理新模式，将使得市场主体、信贷增长和经济发展三者之间更加相互协调，将有助于推动中国货币政策回归“中性”，经济运行也更加平稳。
     由于新的信贷管理体系还没有明确定论，一些经济学家不愿对此多做评论。“新的信贷管理新体系还没有出来，它涉及诸多指标，不同指标及不同主体的系数设定都不一样，因此暂难测定其具体效果和影响。”兴业银行资深经济学家鲁政委则称。
     中国明年信贷和M2增速若因信贷管理新模式施行而双双出现下降，不仅会对中国金融机构的经营发展模式带来巨大的挑战，也势必会对中国股指和债市等资产价格带来冲击。"从目前来看，信贷管理新模对大型金融机构和资本充足率的银行比较有利，对中小银行、城商行和农信社则不利。"上述国有银行人士表示，目前中国中小金融机构的信贷扩张速度普遍快于大行，且有较多指标低于或仅基本满足监管要求。从长期来看，在信贷管理新模式之下，经营稳健、资本充足率、融资能力强，以及盈利水平高的金融机构将在竞争中更容易胜出，中国金融机构将可能出现一个新的分化。另一方面，中国商业银行也会从资本约束和节约资本等因素考虑，而较为青睐债券及表外业务等风险系数低的业务，“这势必促进中国直接融资市场，中国债市和表外业务的大发展”，上述国有银行人士称。
     由于债市的扩容，而信贷和M2增速若出现回落，则对明年债市则会形成一个利空。而中国超短期融资券（SCP）还已经开闸，铁道部等三家机构本周已获准注册发行总额为2100亿元的SCP，这也是首批获准发行的SCP。扩容要求也会波及至中国股市。目前中国主要商业银行资本充足率仅略超监管水平，在新的信贷管理模式下，大量放贷，必然银行需要进行再融资以补充资本金，这将会推动股市扩容，从而使得股市存压。“中国的商业银行2011年需要再筹集2000亿-3000 亿元的资金。”盛宏清说。
     另据《华尔街日报》消息，中国央行12月24日称，该行明年将运用利率与差别准备金动态调整抑制通货膨胀、防范资产价格泡沫。
     中国央行网站12月24日发布的一份新闻稿显示，央行副行长胡晓炼在近期举行的一次会议上称，根据中国2011年稳健的货币政策立场，要把货币信贷和流动性管理与公开市场操作结合起来。她称，当前我国内外部流动性充裕，通胀预期较强，通胀压力不断加大。
     为抑制通货膨胀与过度流动性，中国央行今年已经六度上调银行存款准备金率，并于10月份加息，为近三年来首次。中国11月份的消费者价格指数（CPI）较上年同期上升5.1%，创28个月高点。
     大多数中资银行当前的存款准备金率是18.5%，但国内媒体此前报导称，中国央行10月份将6家中资银行的存款准备金率要求进一步上调了0.5个百分点。《第一财经日报》12月报导称，差别存款准备金率措施的有效期原为两个月，但此后又进一步延长了三个月。中国央行没有在12月24日发布的新闻稿中证实这些报导。
     胡晓炼称，差别准备金动态调整是基于金融机构的系统重要性和各机构执行国家信贷政策情况，以便更有针对性地回收过多流动性并优化信贷结构，来避免金融风险。但这份公告并未透露差别准备金比率计划的其他具体细节。胡晓炼表示，货币政策从适度宽松转向稳健意味着以M2为主的货币供应总量增长应低于适度宽松时期。货币供给总量回归常态是明年货币政策最主要的任务。总体上外需形势有相应改善，我国经济增长势头进一步巩固，完全可以通过实施稳健的货币政策继续保持经济平稳较快增长。今年1-11月期间中国新增信贷的总额达到人民币7.45万亿元，占今年全年7.5万亿元信贷目标的99%以上，在目前市场货币供应量充足的情况下，加大了政府抑制通货膨胀的压力。
     中国政府通常采取设定年度银行贷款配额来限制贷款规模过大。一位政府研究员本月早些时候告诉道琼斯通讯社，中国政府计划将2011年新增贷款目标设定在略低于人民币7.6万亿元的水平。国内媒体近期报导称，政府监管部门近期正在讨论运用更多市场手段来管理银行信贷扩张。
                                                     （综合消息）
                             国际经济
    美国经济增长明年向好
     据香港《大公报》12月20日报道，美国前联邦储备委员会主席格林斯潘表示，美国经济无疑有点增长动力，第四季看来不错，增长率可望达到3.5%或更高。对于早前太平洋投资管理公司行政总裁莫罕默德?艾尔-艾里安预测明年第四季经济将按年增长3%至3.5%，格林斯潘认为这个预测合理。他又认为，失业率在明年将会开始下跌，年底最多可能会跌至  9%，或是低于9%。
     另外，经济员预测，11月份美国消费者及企业开支料继续上升，反映出年底美国经济似乎找到出口，复苏步伐加快。（美国商务部12月23日公布：11月份消费者支出增长0.4%；10月份增幅好于初步数据，为0.7%。11月份不包括食品和能源价格的核心个人消费支出价格指数较上年同期上升0.8%，延续了10月份的升势。11月份不包括飞机等运输设备的其他耐用品订单增加 2.4%。）消费开支占美国经济比重达到七成，企业增聘员工，收入上升，刺激消费者信心，分析料对年尾购物开支有利。工厂生产亦在上升，反映出口转强对美国企业有利，为经济带来更平衡及持久复苏力度。经济员表示，开始看到更广泛及更有动力的复苏，这全赖美联储的刺激措施。经济员预料，11月个人收入料升 0.2%，延续10月份的0.5%升幅。（商务部公布：11月份美国个人收入增长0.3%。）家庭资产负债表改善，有助圣诞假期消费市道，国际购物中心协会向上修订对11月至12月购物旺季销售预测0.5个百分点，料为3.5%至4%升幅。化妆品生产商Estee  Lauder表示，全球销售表现很好，今年是一个绝佳圣诞季节，消费者信心上升，对产品需求强劲。
     汽车销售商亦看好市道，11月汽车销售升至按年计1226万部，是2009年 8月华府推出旧车换现金措施以来最大升幅，过去3个月的汽车需求是两年来最强。房屋市场似乎亦在好转，经济员估计新屋及二手房屋销售总数料升至505万间，较上月的471万间为多，预计11月新屋销售料升6%至30万间，二手楼销售增加7.2%，至475万间。摩根大通经济员表示，10月至12月的美国经济料增长3.5%，较2.5%为高。
     经济改善刺激股价上扬，标普500指数由7月2日的10个月低位弹升22%，今月以来再升 5.4%。美国经济第3季增长2.8%，超过原先估计的2.5%，商务部将于12月22日公布第2季度修订数字。过去两周以来，经济员都在调高对第4季增长预测，因为11月零售数字好过预期，奥巴马政府与国会共和党达成减税妥协方案。
     另据《华尔街日报》12月22日报道，巴伦周刊认为，人们有五大理由可以相信美国经济2011年的表现会比2010年好：
     1. 人们又开始购物了。美国人口普查局（Census  Bureau）上周公布的数据显示，美国11月份的零售额较上年同期增长7.7%，经通货膨胀因素调整后的实际增幅为6.3%。正如笔者的同事Jacqueline  Doherty在11月22日预计的那样，美国零售额的近期增长趋势看上去更加强劲。如果基于三个月的年率化基数计算，美国11月份的实际零售额跃升了12%，当月新车和二手车的购买量折合成年率增长了27%。如此高的消费者支出增长率可能无法持续。预计美国明年的消费支出年度增长率约为4%，这一增长幅度虽然足以堪称稳固，但以历史标准衡量算不上可观。虽然美国国会上周通过的减税法案会减免美国人工资所得中用于社会保障方面的纳税支出，从而应对美国人的消费开支有所提振。但推动消费开支的主力是工资收入，在截至今年10月的12个月中，美国人的平均工资比上年同期高了3.4%，创出30多个月以来的最大年度升幅。鉴于美国的失业率预计将会下降，美国人的工资增长速度应该也会加快。
     2. 失业率正开始下降。虽然从本月早些时候令人失望的11月份就业报告中尚看不出这一点，但自该报告发布以来，美国首次申请失业救济人数已持续出现下降，这进一步证实11月份糟糕的就业形势是短暂的或具有误导性，当月的失业率今后有可能向下修正。无论如何，11月份新增就业岗位15万个这一人们最初预期的景象将很快成为常态。这一平均增长量虽然以历史标准衡量算不了什么，但与截至11月底的12个月内每月平均只增加7万个就业岗位相比，前者足足高出了一倍以上。如果形成一种良性循环，那么失业率下降将会提振消费支出，而消费开支增加反过来又会刺激就业人数增长。当然，即使美国的失业率下降至8.6%，美国离全面就业还差得很远。
     3.体现为高失业率的疲弱就业市场形势应该意味着，美国的物价上涨压力不大。疲弱的就业市场意味着，美国的工资涨幅不会大大高于劳动生产率增幅，而这将遏制单位劳动成本的上涨。一直到2011年底美国都将从短期利率维持在低位中受益。美联储主席伯南克南克宣称，如果出现物价上涨，他能够予以阻止，这一表态似乎不大靠得住。在美国失业率依然居高不下的现实情况下，他又能把短期利率提到多高呢？加息意味着将减缓经济增长的速度。但高失业率恰恰有助于贝南克将短期利率继续保持在低位。
     4.或许是因为美国人消费额的增长，全美独立工商业者联合会（National  Federation  of  Independent  Business）编制的乐观指数在继续攀升。与2010年的情况不同，美国大量小企业明年将不再拖美国经济的后腿，反而会对美国经济起些许提振作用，这种转变对改善美国经济会大有帮助。
     5.美国国会上周通过的减税法案删除了一项对美国经济不利的内容。弗里德曼（Milton  Friedman）教导我们说，除非伴随以政府削减支出，否则减税起不了多大作用。虽然美国联邦赤字的前景已经恶化，美国赤字难题的解决继续被拖延，但减税法案确实推迟了财政休克的爆发，而这种休克会减缓美国的经济扩张。
                                                       （综合消息）
    EPFR：今年新兴市场基金流入有望创新高
     据路透社报道，全球基金追踪机构EPFR  Global  12月24日称，新兴市场2010年资金流入规模有望创历史新高，今年迄今为止，新兴市场股票基金已流入925亿美元，较去年高105亿美元。新兴市场债券基金亦吸引525亿美元资金流入，为2009年资金流入总规模的近七倍。这些数据均高于12 月22日当周数据。
     EPFR表示，然而就本周表现而言，新兴市场股票基金持续长达29周的资金流入局面结束，因市场出现获利了结，且存在围绕通胀和资本管制新政的不确定性。整体来说，EPFR称在2010年最后几周里，投资者关注焦点已从债市转向股市。因此，截止12月22日当周，全球股票基金净流入45亿美元资金，而债券基金则流出23亿美元资金。
     EPFR称，今年流向新兴市场基金的资金中有三分之二进入全球新兴市场股票基金，但进入2011年，动能最大的将是欧洲、中东和非洲（EMEA）地区股票基金，这类基金已连续15周吸引资金流入，仅第四季资金流入规模就是其全年总规模的一半。拉美股票基金近几周下挫，因政治不确定因素和对中国需求的担忧冷却了投资者对这个地区的兴致。
     美国和日本股票基金吸引了资金流入，而其他三类发达市场股票基金则出现资金流出。近期的资金流入令美国全年资金流出规模缩减至342亿美元，为2006年以来最低的全年资金流出规模。日本股票基金连续第四周吸引资金流入，而欧洲股票基金走势则相反，尽管德国股票基金持有有资金流入。
     能源和商品基金延续今年强劲走势。而金融类基金则走势挣扎，因市场担心未来几个月融资成本将增加，且认为欧债问题将进一步损及银行业资产负债表。
     美国债券基金和西欧债券基金资金的流出抵消了全球债券基金和新兴市场债券基金资金流入的增长。就美国债券基金而言，美国市政债券基金赎回的规模占资金流出总额的一半以上。而在西欧，对欧元区二线国家偿债能力的担忧在持续影响市场。
                               （Reuters，2010.12.24）
    亚洲ETF市场增长迅速  
     卡梅伦?迪克在英国《金融时报》撰文指出，在亚洲市场，尽管跨境上市存在困难，市场仍然需要进一步的教育，但交易所交易基金（ETF）市场却在迅速增长。贝莱德（BlackRock）最近对亚太区ETF行业所做的一项调查显示，截至4月末，亚太地区共有249只ETF上市，资产总计696亿美元。日本、香港、新加坡和韩国是最大的市场。贝莱德预测近期内将有20%到30%的增长。
     安硕（iShares）亚太区主管高磊（Nick  Good）表示：“我们看到散户投资者与各式各样的机构投资者都在增加对ETF的使用。”据他介绍，全球正在使用ETF的机构中，约有 55%的机构预计未来三年会增加对ETF的使用。据信，亚洲机构投资者使用ETF的比例低于美国和欧洲，尽管它们在亚洲交易所的交易量中占据了很高的比例。机构投资者报告称，它们使用ETF是为了进行战术调整、将现金股本化以及从事交易。私人银行称，这些产品让它们可以更加轻松地安排内部投资组合和策略。高磊表示：“在亚洲，人们利用合成ETF来介入中国A股等受到限制的市场。这些ETF可以提供对这些本来难以投资的市场的敞口。”
     合成ETF近来颇受关注，数家监管机构都着手对其实施了更为严格的披露规定，以期让投资者明白合成ETF与其它产品的区别。贝莱德的调查发现，许多印度投资者并不知道，欧洲的ETF是按照工具进行划分的，一类工具购买基础证券，另一类利用互换来实现指数回报。
     高磊表示：“亚洲市场的一个挑战是对ETF不熟悉，所以投资者教育是关键。”亚洲的ETF分为两类：一类是国内在岸ETF，提供对中国A股指数和印度等难以进入的市场的投资；另一类是国际离岸ETF，在美国或欧洲上市。贝莱德的调查发现，2010年亚洲ETF超过60%的净资金流入都进入了提供对中国敞口的工具中。这些ETF大多在香港或新加坡上市。中国的投资者教育仍处于极为早期的阶段，以至于ETF都被包装成共同基金，并收取全套费用，以便投资者理解和接受。
     领先ETF（Lyxor  ETF）销售与营销副总裁Christine  Huang表示：“监管者、分销商乃至政府，都仍然并不完全明白ETF是如何运作的。到了某个阶段，投资者应该会变得更加成熟，明白ETF比通常的共同基金更为有效。”不过，如果投资者要充分利用ETF作为投资组合工具的潜力，ETF的产品种类就必须增加。由于跨境上市困难等原因，亚洲大部分交易所ETF的选择仍然较少。
     亚洲没有监管通行证或类似于欧洲Ucits的地区标准。由于这个原因，再加上欧洲投资工具收到普遍认同，欧洲ETF的交叉上市通常比亚洲更为容易。贝莱德发现，亚洲交叉上市的125只ETF中，93%的第一上市地是在美国或欧洲。汇丰（HSBC）财富管理部门地区主管Bruno  Lee表示：“跨境上市在亚洲会仍然非常困难。监管者希望提供商在本土设立ETF、在本土交易，但眼下较低的管理资产规模和成交量意味着，这么做在亚洲的许多市场都不会有什么盈利。”由于金融危机，监管者已变得更为保守，有时他们可能会拒绝批准他们认为太过激进的引入策略。Huang表示：“我们迄今在泰国和其它亚洲市场看到的情况是，监管者热衷于发展本国的市场。”“在香港或新加坡，国际发行商的日子要轻松一些，因为基础设施就摆在那儿，但马来西亚或泰国没有基础设施，所以开发以外国资产为标的的ETF会相当困难。”
                                                 （FT，2010.12.24）
                           国内与港台经济
    中国经济奇迹的真正原因到底是什么？
     复旦大学经济学教授韦森在《华尔街日报》发文说，近日在深圳召开的一次理论研讨会上，著名经济学家张五常教授再次重申他在2008年出版的《中国的经济制度》中的观点──县级政府间的竞争是过去30年中国经济奇迹的根本原因。会上，还有不少国内和国际的华人学者对张五常教授的理论做了进一步的解释和证明。
     这一观点的基本论证理路是：1989年之后，中央迅速把经济权力下放到县级政府，导致县与县之间在发展经济上进行激烈竞争。每一个县政府，都像一家公司，为了地方的GDP快速增长，拼命招商引资。投资者向当地政府购地建厂，卖地收益的四分之三归县，四分之一上缴。厂建成投产后，增值税四分之一留县，四分之三上缴国库。张五常教授认为，这种中国独特的租税合约分成制，为地方政府发展经济提供了强大的激励，导致地方政府有很强的发展经济积极性。他同时认为，这是 1978年改革开放后中国经济奇迹的根本原因，并自信这是他的一个天才理论发现。
     在之前发表的一篇“地方政府竞争是中国经济增长的主因？”的专栏文章中，笔者已经指出，自改革开放以来，各级政府均把GDP增速作为考核各级政府官员行政绩效的一个主要指标，确实在中国各地之间形成了一种政府间经济绩效的竞争机制。在这种“地方政府竞争”体制下，各级和各地政府都在大搞经济建设，招商引资，大搞开发区，并且大搞政绩工程或形象工程，结果，中国的各级和各地政府，均成了当地最大的“经济发展总公司”。中国经济过去30年的快速增长，这显然是其中的原因之一。因此，我们可以在某种程度上同意张五常教授“分成合约理论”的县级竞争说。
     县级政府的竞争确是推动了中国的经济增长，但问题是，这就是过去30年中国经济快速增长的根本原因或主要原因？
     要回答这个问题，我们最好还是回到现实中，仔细观察和思考一下到底是谁在推动各地乃至每一个县的经济增长的？从形式看，县政府作为本地的一个建设者，它要盖大楼、建广场、修马路、设公园、搞绿化以及兴建各种新的公共设施，这无疑是各地GDP快速增长的一个贡献因素。但是，这种政府投资和建设项目显然不是各地 GDP快速增长的最主要原因。众所周知，与20世纪90年代后中国经济增长主要是实体部门和制造业的增长一样，过去20多年来，那些GDP快速增长的县，首先且主要是制造业的快速增长，尤其是那些与出口直接相关的制造业的快速增长。除个别矿产、旅游胜地和边境贸易县之外，这几乎没有例外。
     如果过去30年中国各县的经济增长主要是由实体部门和制造业的快速增长所造成的话，那么，到底是谁来做实业、做出口，开厂雇工招人生产产品？显然不是县政府本身，而是地方政府竞争中引来各类企业和企业家，包括外资（包括港台资本）、外省和外地企业家，以及在改革开放大潮中崛起的一些本地企业家。“商”和 “资”是“招”来的，是“引”来的，不是来自国外，就是来自国内其它地方。现在从某个地方搬来了这里，不去那里，在整个经济总量的汇总中，应该差异不大，差异也只是开办的新厂的生产和销售。那么，这能解释全部中国经济总量的快速增长么？显然不是县级竞争模型所能全部解释得了的。即使是自己在本地自发成长起来的企业，也不在他的租税分成制的地方政府竞争模型中，那又怎么用这种合约分成的理论程式来解释整个过去30年的经济奇迹？
     当然，必须看到，自1989年实行分权制改革以来，县级竞争无疑是中国经济这些年快速增长的重要因素之一，尤其是在那些“百强县”，恐怕更是如此。但是，即使我们承认这一事实，也有如下两个问题：
     第一，按照张五常教授的合约分成制解释理路，现有的县级财政体制安排只能是各地制造业快速发展的一个促进因素，而不是根本原因。根本原因倒是我们在改革开放过程中引进了市场化的资源配置体制，加上我们赶上了中国加入WTO后的全球化浪潮，才导致我们一大批民营企业家和企业集团迅速崛起。由此来看，县级竞争的租税分成制合约安排，最多是提供了一个“笼子”，一个“窝”，至多是一个温度“孵化器”，而它本身既不是“鸟”，也不是“蛋”，更不是那种能无中生有的孕生经济奇迹的“魔瓶”。由此来看，即使县级租税合约分成制的理论模型是多么天才的理论发现，最多只是部分解释了中国一些经济发达的县快速增长的“体制环境”原因，而根本解释不了中国经济奇迹的根本原因。
     第二，要看到，尽管在珠三角、长三角以及内陆的一些百强县等经济发达地区对这些年中国的GDP快速增长有贡献，但是，在过去30年中，相对于整个经济的快速增长来说，县级制造业、服务业以及出口业和基建还只是贡献了很小的一部分，而过去中国GDP总量的扩张主要还是来自上海、深圳、北京、天津、广州、重庆、青岛、大连、南京、杭州等等一些超大城市的制造业、服务业以及城市基建等快速发展，以及港口、机场、高速公路、高铁、通讯、电网、矿山等基础设施建设的大规模投资和兴建，这些才是过去30年中国经济高速增长的主要贡献因素和构成部分，而不是一些县级经济。这也不是张五常教授的县级租税分成制的合约理论所能涵盖和解释的。
     单从上述两点，就能判断，尽管张五常教授素来就有超常的理论洞察力，但是他的《中国的经济制度》一书中所提出的解释“中国过去总是做对了什么”的县级租税合约分成制的理论模型，并没有揭示和解释出中国过去 30年经济快速增长的主要和根本原因。至多，他的天才的县级竞争模型，只是解释了中国经济奇迹的部分和次要原因。
    （WSJ，2010.12.20）
    香港采取措施为人民币资本流动提供便利  
     据英国《金融时报》报道，香港事实上的央行香港金融管理局（HKMA）宣布了多项措施，旨在为寻求使用人民币开展贸易的企业提供人民币资本流动便利。12月23日公布的这些政策调整，是香港强化自身离岸人民币贸易结算中心角色之举措的一部分。
    香港金管局透露，截至11月底，香港的人民币存款总额已达2796亿元，较10月份增加29%，与去年同期相比更是激增246%。香港金管局总裁陈德霖（Norman  Chan）表示，该局正计划明年去那些对华贸易额不断扩大的国家开展路演。银行业者称，香港的人民币需求一直是最强劲的。香港不仅为中国内地很大一部分劳动密集型出口商品充当金融和贸易中介角色，还为新加坡、马来西亚、韩国和日本的出口商品充当同样角色。陈德霖说，有资格开展跨境贸易结算的内地企业最近已经增长到6.7万家。香港金管局称，为了维持人民币供应稳定，它将通过与中国人民银行达成的、旨在为跨境结算提供便利的货币互换协议，来提供一个200亿元人民币的资金池。陈德霖说：“香港离岸人民币市场无论在深度、广度和产品的开发，明年都会有……稳健的进展。”出于对香港与内地企业之间某些所谓贸易交易之合法性的顾虑，香港金管局12月23日致信参与人民币贸易结算的商业银行，要求“对新客户请求的大额交易、或关联实体之间的交易要特别注意。”中国正将香港当作一个试验场，鼓励国际企业和投资者在此持有和交易人民币产品。
                                                             （FT，2010.12.24）
    ×××××××××××××××××××数据速报××××××××××××××××××
    全球主要股市2010年12月24日收盘点：
    道琼斯工业平均：11573.50；纳斯达克：2665.60；标普五百：1256.77；英国FTSE100：6008.92；法国 CAC40：3900.39；德国DAX：7057.69；（以上数据为12月23日发布）日经225：10279.20；上证综合：2835.16；香港恒生：22833.80；台湾加权：8861.10；新加坡海指：3143.80；越南指数：472.76；俄罗斯RTS：1743.87；巴西 BVSP：68486.00（12月23日）；印度BSE30指数：20073.70
    全球汇价及主要商品期货价2010年12月24日收盘价（商品期货价12月23日）：
    欧元/美元：1.3122；英镑/美元：1.3122；美元/日元：82.8835；美元/人民币：6.6264；美元/港币：7.7813；纽约交易所（COMEX）黄金期货（2011年2月交割）：1380.00美元/盎司；WTI轻原油（2011年2月）：91.51美元/桶；伦敦金属交易所（LME）期铜（3月期）：9240.00美元/吨；CBOT小麦期货（2011年3月）7.8300美元/蒲式耳；波罗的海干散货货运指数：1773.00
    （摘编：李彦松；责任编辑：王砚峰）
    2010年第101期（总第1120期）  2010年12月24日（星期五）
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