央行调查显示居民对物价上涨预期加剧

                              经济走势跟踪
                     The  Pursuit  of  Economic  Trends
           2010年第98期（总第1117期）  2010年12月15日（星期三）
           中国社会科学院经济研究所《国内外经济动态》课题组
                               经济热点分析
    2011：中国如何治理通胀治理？
     今年11月份的消费者价格指数（CPI）同比上升了5.1%，今年物价将呈现前高后低的预言被彻底打破。2011年的通胀走势与治理随即成了最为令人关注的焦点。
    11月CPI升5.1%  创金融危机以来新高
     12 月11日，国家统计局发布今年1-11月国民经济数据，11月份消费者价格指数较上年同期上升5.1%，是2008年7月以来的最高升幅。其中农村上涨 5.6%（10月份为4.9%），城市上涨4.9%（10月份为4.2%）；食品价格同比上涨11.7%（10月份为10.1%），非食品价格同比上涨 1.9%（10月份为1.6%）。11月份的工业品出厂价格数据是通胀压力可能继续上升的另一个迹象。11月份的生产者价格指数（PPI）较上年同期上升 6.1%，升幅远高于10月份的5.0%。1-11月份城镇固定资产投资同比增长24.9%，增速较1-10月份的24.4%有所加快。11月份的工业增加值同比增长13.3%，高于10月份的增幅13.1%。11月份的社会消费品零售总额同比增长18.7%。
     食品价格是拉动11月份通货膨胀的主要因素。据道琼斯报道，Stone  &  McCarthy  Research  Associates的经济学家汤姆?奥立克认为，非食品价格出现的物价上涨压力有些令人担忧，这是非食品价格连续第二个月攀升；通货膨胀只是刚刚开始。不过，摩根大通的分析师王黔认为，中国应该能够承受住相对较高的通胀水平。作为一个快速增长的经济体，中国应该能够经受住较高水平的通胀，比如4%到5%，预计，中国12月份的CPI升幅将低于5%，明年的CPI升幅在4%-4.5%之间。
     国家统计局发言人盛来运表示，政府最近采取了调控食品和生活必需品价格的措施，由于政策需要各地方政府落实，因此从政策出台到产生明显效果要有一定的时间。只要各地区、各部门认真贯彻落实国务院的要求，相信今后一个时期是可以保持物价总水平基本稳定的。与此同时，国家发改委发布公告称，中国11月份居民消费价格涨幅是今年的高点，12月份CPI升幅可能回落到5%以内。11月份价格上涨因素中，临时性、季节性因素占了很大成分。
     王黔称，中国经济明显出现过热迹象；眼下全球经济正在回升，随着中国“十二五”计划中许多基建项目和其他公共事业工程的启动，中国明年公共支出可能增加。        中国央行12月10日宣布，从12月20日起，将存款类金融机构人民币存款准备金率上调 0.50个百分点至18.5%。这是央行今年第六次、也是一个月来第三次上调存款准备金率。
     中国从11月开始采取了一系列行政措施来抑制农产品价格，其中包括实施价格监控并划拨部分商品的国家储备进行拍卖。奥立克认为，央行上调存款准备金率的行动不足以化解通货膨胀风险，因为多数大银行都已经在执行18.5%的存款准备金率，只有小型银行会受到央行此次上调存款准备金率的影响。至少央行还会再度上调存款准备金率，进一步加息也将回到央行的议事日程上。
     央行调查显示居民对物价上涨预期加剧
     人民银行第四季度储户问卷调查报告显示，中国居民未来物价上涨预期加剧。预期加剧意味着，中国政府未来控制通货膨胀的努力将面临更多障碍。报告显示，第四季度的未来物价预期指数升至81.7%，较第三季度提高8.5个百分点。
     此外，报告显示，第四季度73.9%的居民认为当前物价“高，难以接受”，这一比例较第三季度上升15.6个百分点，显示中国居民对于物价的满意度为 1999年第四季度以来的最低。调查报告还显示，75.5%的居民认为目前房价“过高，难以接受”，该比例为2009年第一季度开始居民房价问题调查以来的最高值。与此同时，房价的上涨预期再次增强，43.3%的居民预计未来房价继续上涨。报告还称，第四季度中国居民储蓄向投资转移，其中主要用于购买债券、股票和基金等。
     道琼斯分析，控制物价过快上涨将是中国政府明年经济工作的重点，为此，中共中央政治局决定将明年的货币政策从当前的 “适度宽松”转为“稳健”。然而不断加剧的通货膨胀预期势必造成消费者恐慌性购物，从而进一步推高物价。国家发改委主任张平称，中国明年的通货膨胀率目标在4%左右。上调目标显示，中国政府也预见到，未来的通货膨胀压力不容小觑。
    明年消费者价格指数会涨多少？
     国家发改委宏观经济研究院副院长王一鸣最近在《中国证券报》上撰文称，中国明年将面临更多通货膨胀压力，2011年消费者价格指数（CPI）可能上升5%-6%。除了食品价格上涨，全球价格及工资水平上涨将是中国明年通货膨胀率上升的主要原因。今年CPI走高主要由食品价格上涨推动。王一鸣还表示，不主张“相对收紧”2011 及之后两年的货币政策，因为宽松的流动性并不是造成通货膨胀的原因。
     《中国证券报》12月10日援引中国央行顾问李稻葵的话报导，明年中国的通货膨胀率可能会高于3.5%，但不会高于5%。李稻葵在一次金融论坛上称，随着中国的货币政策基调转向“稳健”，明年货币发行量可能回归正常，即回归过去10至15年的平均增速。李稻葵还表示，“稳健”意味着要采取渐进的方式寻求货币政策转型，而这个过程会持续相当长时间。
     路透社 12月13日报道，中国安信证券首席经济学家高善文13日在参加路透峰会时表示，中国通胀问题的严重程度或将再次超越人们的预期，明年年中CPI有望到 6%；而央行将通过三率齐动，“慢慢的收”来实现稳健的货币政策。他表示，市场目前对于通胀的估计可能还有些偏乐观，有的认为今年11月就是高点，有的认为明年二季度就会降下去，但是这种看法可能太乐观了，明年实际的情况可能要更困难。他预计，明年居民消费价格指数（CPI）高点将出现在6-7月份，有望达5-6%；三季度可能会在4%以上，四季度会有所回落，但仍有很大的不确定性。“这是80年代以来，中国唯一一轮没有伴随经济过热的通货膨胀。……这次通胀有其特殊因素。在同样有货币原因的背景下，这次通胀同低端劳动力的短缺是密切联系的。”
     有别于其他一些经济学家将本轮通货膨胀归咎于信贷过快增长，高善文认为，更值得关注的是中国经济正在走过“刘易斯拐点”所引发的劳动力成本，特别是低端劳动力成本的阶段性过快上涨。“对这轮通胀的长期性反复性，主流的经济分析人员仍然没有引起足够的警惕。“他表示，劳动力价格的上升，在农产品领域还会持续的表现出来，但是也正在从农产品领域扩散到更多的领域。
     高善文解释道，中国的青壮年，没受过良好教育的农民工，过去几年的平均收入增速是年增长20%。而众多劳动密集型行业的劳动生产率是达不到20%的，于是就会有非常广泛的价格上升压力。现在看到的是广泛的农产品领域价格此起彼伏的上涨。“但未来一两年，其他劳动密集型行业，比如服装，中成药，医疗保健，建筑装修，家政服务等各个‘非食品’领域也正在形成越来越广泛的通胀压力。”
    海外观点：工资上涨带动中国结构调整
     与高善文的论点相似，美国普林斯顿大学经济学讲师J.C.德-斯旺（J.C.  De  Swaan）也认为需要密切关注工资上涨对中国经济未来的影响。他 12月14日在《华尔街日报》上发表文章分析说，今年中国发生数起受到媒体广泛关注的劳资纠纷，最后导致多数省份最低工资大幅上调。随着年底临近，近期通胀率的上升不能继续视为只是食品价格的季节性和天气相关性效应的产物，甚至也不能视为只是全球大宗商品价格上涨的产物。结构调整正在展开，催生因素正是劳动力成本的上涨──这一趋势从2005年左右就已经开始，现在不过是产生了看得见的冲击。
     随着更高的制造业工资吸引农民离开土地，劳动力成本正在首次成为食品价格中一个实实在在的部分。这种状况导致农业劳动力短缺，据中国官方媒体报道，部分地区农业劳动者的工资从年初以来最高已经上涨 100%。随着农业劳动力季节性工资与制造业岗位最低工资间的巨大差额继续维持，食品价格中的劳动力权重可能只会进一步增加。
     目前，工资正在成为中国食品价格中一个虽然不大但却在不断增大的构成因素。这与中国制造业发生的工资变化是同时进行的。投资者过去分析中国制造企业前景时，从未对劳动力成本予以较大关注，因为工资在商品售价中的比重几可忽略，重要的是其增长速度慢于劳动生产率的增长。今年投资者开始关注劳动力成本──工资在整个成本结构中仍显微小，但已非微不足道，且正越来越重要。
     工资上涨也不同于当前推高通货膨胀率的其他结构性因素。比如近期通货膨胀有很大一部分是可耕地因贪婪的城市化而缩减造成的。但随着中国人口结构的变化导致新增劳动人口逐步减少，劳动者工资在商品价格中所占权重是最有可能在接下来几年中稳定上升的。
     或许没有什么好的办法来立竿见影地解决这种结构性的通货膨胀。中国政府近期推出的遏制食品价格上涨的措施──比如投放多种农产品储备，对蔬菜运输车辆免收过路费，以及有可能采取的价格管制──治标不治本，似乎是更适合遏制2007年到2008年的那一轮食品价格上涨。在那一轮涨价之中，工资的影响可以忽略不计。
     北京方面也不应试图减缓国内的工资增长。随着中国劳动力过剩的状况行将结束以及中国不断向价值链上端移动，市场因素正推动国内的工资上涨。这种态势对于中国逐步向消费驱动型的经济增长转型至关重要。考虑到大多数中国制造业自动化程度不高，中国劳动生产率继续较快提升的空间还很大。
     相反，北京方面应遏制非工资因素造成的通胀，不过这方面情况也很复杂。就货币政策而言，加息对中国国内通胀的影响不会像其对发达经济体的影响那么立竿见影。虽然收紧货币政策可能会解决中国在房地产市场方面遇到的部分难题，但中国金融体系在将利率上调产生的影响传导至整个国民经济方面效率仍然十分低下。鉴于中国企业依旧仰仗银行信贷作为其主要的资金来源，因此若要遏制通胀，一个最有效的途径就是2011年实施新的银行贷款配额，新配额的具体方案将于不久后公布。
     人民币升值是解决通胀问题的一个重要组成部分。相对弱势的人民币会对中国这个商品进口大国的成本结构造成不利影响。当工人工资基本不计入商品成本时，弱势人民币没有问题，但如今工资似乎在以更快的速度飞涨，被低估的人民币所带来的负面影响就令人愈加担心。
     让人民币持续升值可有助于缓解黄豆等以美元计价的主要粮食商品的成本压力。中国当局可能不愿让工资和人民币汇率同时上浮，因两者会给出口企业的利润率带来压力。但人民币升值将惠及所有中国家庭，尤其会对最贫困的中国家庭带来极大的好处。另外，劳动生产率的增长应可继续缓解工资上涨给制造业利润率带来的压力。
     中国政府应从收紧流动性和加快人民币升值两方面着手，舒缓通胀压力。虽然工资上涨使通胀问题雪上加霜，但这是一个积极情况。中国应确保工人工资逐步提高，并借此推动本国的经济转型，加大对国内消费的依存度。
     应采取措施应对输入型通胀
     《人民日报海外版》12月15日报导，前中国央行顾问樊纲建议，适当加快人民币升值步伐，以应对输入型通胀。自从今年6月19日中国决定进一步增强人民币汇率弹性以来，人民币兑美元仅上涨了2.6%。樊纲在央行是否加息问题上持谨慎看法，因为加息还需考虑到国际利率环境，需要考虑汇率因素。樊纲同时表示，加息对于流动性调整的精确程度也难以把握。
     路透社12月14日报道，中国全国政协经济委员会委员、前国家税务总局副局长许善达14日在尼尔森中国论坛上表示，美国量化宽松令美元中长期贬值趋势已不可改变，这会拉动国际资源品价格上涨，中国面临输入型通胀的影响会更大。预计未来五年中国将始终面临温和型通胀，居民消费价格指数（CPI）保持在4%甚至更高。
     他指出，未来中国需要缩小收入差距，以提高居民消费率，但这在1-2年内很难有明显效果，短期内投资和出口仍会是经济的主要动力。结合目前中国资金和产能双过剩的局面，若能与新兴市场和发展中国家的资源相结合，中国出口未来数年不但不会萎缩，还能保持高速增长。对于缩小收入差距，提高低收入群体收入，政府可采取的手段首先是提高农产品价格以推动农民收入的上升，而农产品储备价格的上调将对市场价格起到关键的指导性；其次是以提高最低工资和增加社保等形式提高城镇职工的收入；第三是城镇大量个体户及微型企业，可以通过税收减免等优惠政策，来增加收入。提高低收入群体的收入，不仅要抵消未来物价上涨的影响，还要有实际收入的增加，这样才会实质性地推动国内消费。
     而尼尔森中国区总监许丽平亦表示，未来几年，三四线城市的零售业增长将表现出最巨大的潜力。受个人收入增长和对宏观经济、个人财务状况看好的推动，重庆、湖南和广西等地的消费者将充分受益于城市中现代零售渠道的发展。农村市场将是国内零售市场未来增长的强劲驱动力。
    加息！还是不加？
     《证券时报》12月15日援引未具名权威人士的话报导称，考虑到加息可能加快热钱流入步伐，中国央行短期加息的可能性很小。报导援引该权威人士的话称，12月份消费者价格指数（CPI）可能走低，作为着眼于未来价格走势的利率政策来说，有理由观望一段时间。
     那么，中国为何难举加息大锤呢？道琼斯通讯社一篇由阿隆?贝克撰写的分析文章认为，这似乎是因为担心利率提高后将吸引投机性资金的流入。他指出，如果通胀水平不断上升，加息似乎在所难免，问题是中国央行将如何减缓由此引发的资金流入。有一点几乎可以肯定，那就是存款准备金率已经成为中国央行最中意的货币政策工具：今年它共上调存款准备金率六次，其中在过去30天内上调了三次。
     文章援引吴晓灵的观点说，将利率提高到一个相对较高的水平将由于提高了人民币资产的回报率而引发更多的热钱涌入。这种热钱的流入将产生资产泡沫，从而弱化加息的效果。
     因此，这种进退两难的局面凸显出中国汇率政策的一个主要弊端：由于人民币与美元汇率紧密相连，中国在制定与美国大为不同的货币政策方面拥有很小的余地，而考虑到中美两国不同的发展道路，这种关联变得愈发不合常理。加大汇率的灵活性将有助于缓解这一问题。最有可能的情况是重新开启三年前结束的上一轮紧缩周期：缓慢但稳定的人民币升值步伐，连续加息，再辅之以继续提高存款准备金率并增加央行票据的发行，以此来吸收流入的资本。
     文章还认为，除非通货膨胀出人意料地下降，否则中国不久后就会被迫启用利率这个杠杆工具。10月份中国央行三年来首次加息时，央行官员说此次加息的一个原因是有必要解决银行存款贬值的问题。而这一问题反倒变得更加严重了。在11月份消费者价格指数（CPI）同比上涨5.1%、一年期定期存款利率为2.5%的情况下，储户在过去12个月中的实际回报率为负2.6%。
     这也在一定程度上解释了为何政府部门在控制房地产价格时显得困难重重的原因，因为储蓄者竞相寻找不会让他们赔钱的银行存款的替代途径。政府部门也无法再将通货膨胀归咎于只是受到天气影响而上涨的食品价格。11月份的非食品类价格连续第二个月加速上涨，表明通胀压力正在扩散。
     作者最后说到，中国央行不应让市场对它下一次的紧缩举动一笑置之。这意味着提高利率，并应对随之而来的结果。
    中国应如何遏制通胀？
     人民银行12月13日表示，将把稳定价格总水平放在更加突出的位置，实施稳健的货币政策，积极稳妥地处理好保持经济平稳较快发展、调整经济结构、管理通胀预期的关系。中国央行还表示，将把好流动性这个总闸门，把信贷资金更多投向实体经济特别是“三农”和中小企业。人行还重申，将进一步完善人民币汇率形成机制，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。
     稳健货币政策=“慢慢的收”
     12月13日，路透峰会上，高善文预计，明年中国央行将“三率齐动”，人民币汇率继续保持适度升值，幅度4-5%；存贷款利率至少提高三次，每次25个基点；存款准备金率提高4-5次，达到20%或更高。“中国制定存款利率的一个重要考虑是保持长期的平均正利率，并希望控制在一个点的水平。未来中国的长期通胀水平可能不会低于3%，意味着存款利率至少要修正到3.5%左右。”
     高善文对中央经济工作会议提出的宏观经济政策的基本取向“积极稳健、审慎灵活”这八个字的理解是“相机抉择，边走边看”。明年的政策弹性将很大，根据实时宏观数据的变化，选择更侧重于控制通胀，还是更侧重于保增长。
     高善文预计，随着中国消费的逐步启动，第三产业和服务部门有望成为中国经济的新动力。尽管现在这种趋势尚不明朗，但是值得一赌。他表示，中国经济三驾马车中，消费正在从非常弱的位置逐步往上走。最终私人部门消费占国内生产总值（GDP）的比重将从目前的35%左右逐步提高，五年后能够占到40%以上。他认为2010年下半年可能是一个拐点。
     关键在于平衡政策
     路透社全球经济记者魏伦指出，中国经济是发展过热还是一头扎向严寒，全球市场一直对此忧心忡忡，但看来中国政府当前正在调整政策平衡至正确水准。但这种政策的合理性能否经得起长时间的考验，则又是另外一回事了。
     中国人民银行上调银行存款准备金率，而没有使用加息这一影响力巨大的工具，存款准备金率被视为管理流动性的技术性工具。中国并未踩下货币政策刹车，由此带来的舒缓情绪也提振了全球农产品价格。但是对于一些中国观察人士而言，市场忽视了明显的警讯，即央行反应会慢半拍。
     “有关通胀完全得到控制的看法有点忘乎所以，”Citi  Private  Bank亚洲首席投资策略师约翰?伍兹指出，薪资快速增长、居住成本攀升，耕地面积减少以及全球大宗商品价格上涨，是值得担忧的因素。伍兹称，“目前存在通胀压力开始演变成结构性问题的风险。”
     瑞穗证券驻香港首席分析师沈建光的研究报告称，产出缺口收窄、货币和信贷迅速扩张等一系列结构性因素，对于推高中国通胀的影响大于食品价格。“中国的产出缺口，或称过剩产能，正在缩窄，因为需求稳步增长，废旧产能也在逐步淘汰。”此外，中国的剩余劳动力规模在缩减，预示薪资将稳步攀升；同时房地产和其它资产的投机泡沫也增添了物价压力。
     沈建光与其同事在报告中写道，我们认为中国已进入通胀较高的新模式，中期内通胀局面稳固。他们预测中国明年料加息150-200个基点，但仍估计明年消费者物价指数（CPI）涨幅平均在4-5%。如果明年第一季通胀率降不下来，很可能会令投资者担忧。
     不要害怕温和的通胀？
     学者和官方媒体频频提到2011年通胀目标可能在4%，如果通胀率稳定在这个水平附近，是否就意味着世界末日呢？
     据路透社报道，高通胀会导致无益的扭曲。但世界银行驻北京的经济学家路易斯?奎伊斯指出，在中国这样成长迅速的国家，相对价格需要服务于经济结构转型。他认为：“在多数新兴市场，4-5%的温和通胀不是什么大问题。”在中国，受政府管控的资源和公用事业价格，尤其是能源价格和水价需要上调，而农产品价格和民工薪资的上升，会提高农村收入水平，缩小城乡差距。他还写道：“如果是因为担心温和的通胀而压抑了这种理想发展，那将是非常遗憾的。”
     这并不表示决策者应当袖手旁观。世界银行一再主张应撤除为了对抗全球危机而出台的超宽松政策。奎伊斯称：“通胀风险和管理通胀预期的必要性，都增强了货币政策正常化的理由。”他并称：“确实，基于中国经济闲置产能甚少，成长前景一片大好，房价上涨太快又引人担忧，政策正常化将有必要作为宏观经济政策的核心目标。”
    “温柔刀”还是“重拳”？
     路透社12月14日分析说，稳物价，抗通胀已定调为中国政府明年的一大重任，紧缩政策预期阴影恐将持续笼罩市场。但或许无需过分担忧决策层会以“重拳”出击，政策更可能以“温柔刀”化解通胀猛虎的攻势。
     近日路透中国投资峰会的与会专家及分析人士认为，刚闭幕的中央经济工作会议中有关控制通胀的措辞——“把稳定价格总水平放在更加突出的位置”不似2007年会后声明那样重（当时通胀率较现在高出近两个百分点），或许表明最高决策层对2008年过度收紧的一幕重演还是有所顾虑，更希望慢慢解决问题，而非重拳猛打。“明年通胀压力还会继续加大，政策就是保持双稳，即物价稳定和经济稳定。”国家发改委宏观研究院副院长陈东琪表示。但对于政府是否会通过加息抑制通胀，他认为应慎重，时机的选择上须考虑内外环境，包括美联储货币政策变化。“若按12月中国CPI涨幅达5%左右计算，今年全年CPI涨幅约在3.3%左右，符合政府年初制定的CPI上涨3%左右的目标。”
     陈东琪指出，尽管从抑制通胀来看，加息是解决负利率最有效的方法，但在目前人民币升值预期犹在，热线流入压力加大，且欧美等主要经济体仍保持低利率的大环境下，显然不是中国加息的好时机。
     高善文则认为，政府将明年宏观政策定调为“积极稳健、审慎灵活”，就为后期调整留下了空间，但主流经济分析人员仍然没有引起足够的警惕，所以预计政策不会力度很大，流动性也只会“慢慢的收”。
     社科院金融研究所中国经济评价中心主任刘煜辉表示，从最近的央行用调准备金代替加息，以及中央经济工作会议的表述中可以看出，国内的调控力度并没有最初预期的那么强烈。决策者的政策取向还是希望以发展方式解决问题，而不是单向收紧，预计未来央行政策仍将以数量型工具为主。
     路透最新调查显示，中国央行预计最早将于12月宣布年内二度加息；同时截至明年上半年末，存款准备金率有望升至20%。而明年新增贷款目标将达7万亿元人民币，稳健的货币政策将表现为“逐步从紧”。加息幅度则普遍被认为仍是25个基点。受访分析师并预计，在明年底之前存贷款利率将累计上调75个基点，分别至3.25%和 6.31%。
     对于富有经验的大型企业而言，应对通胀转嫁成本以及有自己的一套手段，因此爆发恶性通胀前，基本影响不大；但是小企业可能就会受到冲击较大。分析人士认为，如果是微弱通货膨胀，是对企业收益有益的；但若发展成为恶性通胀，则会伤及企业及实体经济内部。
     《华尔街日报》中文网专栏撰稿人崔宇则认为，治理物价不能过分迷恋“温柔一刀”。他分析道，中央经济工作会议重申了货币政策从适度宽松回归稳健（而非从紧），虽然提出“把稳定价格总水平放在更加突出的位置”，但并未出现“抑制通货膨胀”字眼，还是强调自2009年中就一再提及的“管理通胀预期”。11月份 CPI虽然创出28个月新高，但发改委和国家统计局负责人士一致认为12月CPI会回落。人民银行上调存款准备金率而非加息的“稳健”举动，可谓与之相得益彰。
     理论上，存款准备金率被称作“巨斧”，因为上调存款准备金率将直接减少商业银行可贷资金，降低货币乘数，从而减少货币供应量。但在中国的实践中，控制商业银行信贷往往是通过贷存比、资本充足率和窗口指导等来完成，存款准备金率只是回收基础货币或流动性的一个手段，是央票的替代。对于央行来说，它更具强制性，利息成本也更低（目前比一年期央票低70个基点左右）。理论上，只有存款准备金率上调至25%左右，才可能取代贷存比，从而具有强大的杀伤力来抑制信贷投放，所以现在还只是中国央行祭出的“温柔一刀”。
     此外，即使提高存款准备金率回收了部分流动性，单纯通过这种数量手段控制通货膨胀，也是不够的，仍然是“温柔”的，必须要辅之以价格手段，也就是加息。因为回收流动性的目的就是要通过减少货币供应，拉高利率水平，从而进一步抑制总需求来降低通胀压力。
     如果只是减少货币供应，而让管制利率持续低于均衡水平，将导致货币需求大于货币供给，在分配货币的过程中将导致“排队”现象，不是所有有货币需求的人都有机会得到货币。这也是价格管制情况下常见的弊端，因为“排队”既没有效率，又容易导致暗箱操作。这次中央经济工作会议强调“把信贷资金更多投向实体经济特别是‘三农’和中小企业”，但如果不把管制利率提高至均衡水平，这些弱势部门得到信贷资金的难度将加大，将遭遇金融机构更严厉的信贷配给歧视。这也意味着虽然提高存款准备金率是“温柔”的，但对于中小企业来说，依然是“刀”，而且是“笑里藏刀”。
     同时，如果利率水平迟迟不提高，会导致无法有效抑制投资过热，从而难以抑制总需求和通货膨胀。即便说通货膨胀是货币供应过多引起的，但也并不是说仅收紧货币供应就可以了，而是必然要伴随利率的提高。否则，监管部门即使能控制银行信贷，也控制不了银行表外资产；即使能控制表外资产，也控制不了脱离金融机构的“游资”。
     当然，中国央行不敢提高利率也有苦衷，即对于热钱的忌惮。全国人大财经委副主任委员吴晓灵11日就表示，“缓加息、多调存款准备金率是明智之举，因为用利率的手段受制于美国的低息压力。”虽然理是这个理，但在现阶段这有些杞人忧天。
     中国有比较严密的资本管制措施，汇率自6月份汇改以来也越来越体现双向浮动的特征，这都将加大热钱流入的成本和风险。即使在10月份曾出现外汇占款激增的局面，但当时更多的是因为美国量化宽松政策预期刺激下的人民币升值预期，而不是中国的加息政策所致。如果继续坚持人民币汇率的双向浮动和资本管制，短期就不必担忧加息导致热钱流入，也就是说关键在汇率，而不是利率。
     现在中国的当务之急是控制通胀，而通胀的根源在于银行此前的信贷投放已经发酵，导致总需求的全面扩张。如果说2009年四季度和2010年一季度，总需求还有些不稳定的话，2010年二季度以来则没有这个担忧，而加息是控制总需求的最直接也是最有效率的手段。如果能够控制总需求扩张，房地产市场在调控中观望，股市又没有泡沫化趋势，热钱为什么要进来呢？难道仅仅是为了赚取2%左右的银行利差吗？退一步说，如果热钱真的是在赚利差，或许也不必担忧其加剧通胀压力，因为一旦存进银行，再结合信贷管制它就变成了“死钱”。
     如果做个比较的话，伴随着人民币升值的加息是下下策，这不仅加大了热钱在中国的辗转腾挪空间，双重紧缩政策也容易造成政策叠加效应；仅仅人民币升值是次优的选择，虽然对热钱的吸引力稍小一些，但无助于直接缓解信贷投放导致的通胀压力；仅仅加息将是当下最优的选择，一方面通过人民币汇率波动和资本管制加大热钱流入风险，一方面加息导致的总需求回落也将降低中国对于热钱的吸引力。
     另外，从加息时机来看，中国央行向来喜欢出其不意。一方面，虽然 12月  CPI可能回落，但由于翘尾因素，明年一二季度CPI仍将保持在高位运行，现在加息也无不可，是一种前瞻性的选择；另一方面，即使央行刚刚上调了存款准备金率，而且在12月20日才开始执行，也并不妨碍央行在这期间加息。2007年9月和12月，中国央行都曾在存款准备金率政策从公布到生效的期间内加息。
     崔宇最后强调，发改委不应该频频按下价格干预和高额罚款这类小铡刀，但中国央行应该果断按下加息这个小铡刀，而不要再迷恋存款准备金率这个温柔一刀了。            （完）
    （整理编写、责任编辑：王砚峰）
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