中国为何应该平衡经济？

                            经济走势跟踪
                   The  Pursuit  of  Economic  Trends
         2009年第72期（总第994期）  2009年9月25日（星期五）
         中国社会科学院经济研究所《国内外经济动态》课题组
    经济热点
    中国为何应该平衡经济？
     英国《金融时报》首席经济评论员马丁?沃尔夫（Martin  Wolf）撰文分析指出，中国拥有危机中的良机。不到两周前召开的世界经济论坛（World  Economic  Forum）大连“夏季达沃斯”年会，就明确地展现出这一点。中国的信心清晰可见，但其忧虑也很明显。这个巨人熬过了危机，但拉动其复苏的是激增的信贷和固定投资。较长期而言，中国有必要扩大消费，以使经济恢复平衡。现在，中国人该享受一下了。这有什么不好呢？
     最敏锐觉察到这种信心和不确定性的人士，是中国国务院总理温家宝。他在此次达沃斯年会上表示，“这场百年罕见的国际金融危机对中国经济的冲击是巨大的。我们坚定信心，迎难而上。”但他也承认，“中国经济企稳回升的态势还不稳定、不巩固、不平衡”。
     来自中国方面的数据表明，中国确实在有力复苏。温家宝指出，今年上半年，国内生产总值（GDP）增长7.1%。9月份的普遍预测认为，中国经济今年将增长 8.3%，明年增长9.4%。预计，这个亚洲巨人将在2010年成为全球第二大经济体，即使以市场价格计算也是如此。
     根据《经济学人智库》（Economist  Intelligence  Unit）的数据，中国的实际国内需求今年可能会增长11.5%。这种内需的飙升正是中国所需要的。中国家庭消费预计也将增长9.3%。但与以往一样，实际固定投资仍是“火车头”，预计今年将增长14.8%。若果真如此，那么在过去的10年里，将有9年的固定投资增速超过GDP增速。投资占GDP的比重从一个本已很高的水平不断上升，这不是一种优势，而是一种劣势。这暗示资本收益率在不断下滑。这可能会使产能过剩变得更加严重。另外，当经济增速最终回落时，投资的大幅减少将严重影响需求。
     对投资的严重依赖并非未来的唯一风险。信贷和流动性的激增也不是唯一风险。许多人士认为，这肯定会导致坏账再次增加，并引发不利于稳定的资产泡沫。在经历了长时间的稳定后，广义货币相对GDP比例的跃升也令人担忧。
     最令人鼓舞的进展，是中国经常账户盈余和贸易顺差的收窄。进出口双双大幅下滑，但出口下滑速度更快。然而，中国的贸易（与其它所有国家的贸易一样）具有很大波动性，因此很难确定这是否将成为一个转折点。这在很大程度上将取决于全球复苏的性质和步伐。另外，中国将继续累积下巨额的经常账户盈余，以及更多的外汇储备，尽管其外汇储备已远远超出保障安全所需的规模。毕竟，中国的外汇储备在今年6月已达到2.132万亿美元（占中国GDP的40%以上）。
     这与美国政府持有的、全部以他国货币计价的6万亿美元官方储备相当。那么中国政府对规模如此庞大的资产感到紧张，也就不足为奇了。但是，没有人要求中国累积这么多的外汇储备。相反，美国的政策制定者一贯（且明智地）建议中国，不要这样做。在犯下我所认为的重大错误后，中国政府不能指望任何人来帮他们避免由此带来的后果。
     未来几年，人民币大幅升值是不可避免的，也是可取的。中国政府对此抵抗得越久，损失（以及调整带来的痛苦）也就越大。他们必须要做的，就是不再累积更多的外汇储备，以减少上述损失。正如彼得森国际经济研究所（Petersen  Institute  for  International  Economics）的莫里斯?戈尔茨坦（Morris  Goldstein）和尼古拉斯?拉迪（Nicholas  Lardy）在最近一项出色的研究中所辩称的那样，为实现这一目标所需采取的政策，对帮助经济在长期内恢复平衡也是有必要的。
     重要的一点是要明白，中国经济现在的扭曲程度有多严重：2007年，个人消费仅占 GDP的35%。与此同时，中国通过经常账户盈余将GDP的11%投资于低收益的海外资产。记得有数亿中国人现在仍很贫穷吧，然后再想一下，净转移到海外的资源相当于个人消费的三分之一。
     这肯定是令人无法原谅的。甚至连温家宝总理可能也会认同这点。在大连，温家宝谈到，“中国将把调整经济结构作为主攻方向，更加注重以内需、特别是最终消费拉动经济增长”。实际汇率的升值（理想情况下可通过名义汇率升值实现）将有所帮助。中国现行政策的最大扭曲之处是，需要将利率维持在低位，以限制资本流入。这使得巨额的收入从家庭部门转移到企业利润中。
     唉，目前尚不清楚，中国的合作伙伴是否会在20国集团（G20）匹兹堡峰会上提出汇率政策问题。中国现在非常强大，可能足以阻止这一问题的提出。但中国国家主席胡锦涛肯定会对美国的保护主义提出抱怨。我支持他。然而，如果中国的外汇干预——以及对由此产生的货币效应的冲销——未对其出口构成大幅补贴的话，我会更支持他。
     不管中国喜欢与否（甚至连不经常来中国的人也非常清楚，许多中国人非常憎恨这点），对中国而言，一个关键之处在于，前几年贸易顺差和经常账户盈余的爆炸性增长是不可重复的。
     今年通过大规模信贷扩张和固定投资激增进行的短期调整，只是个权宜之计。中国经济必须向着消费驱动型调整。这符合中国的利益，也有利于建立更平衡的全球经济。如果中国今年的成功调整朝着这个方向发展，那么这场危机将带来巨大的长期好处。
     正如人们近些天在华盛顿喜欢说的，“不能白白遭受这次危机”（A  crisis  is  a  terrible  thing  to  waste）。此话可能不合语法，却是正确的，而且不仅仅对美国如此。
    （FT，2009.9.25）
    国际经济
    信贷紧缩恐损美经济复苏  
     据香港《商报》综合报道，美联储在推动经济复苏的同时致力于恢复银行体系健康，但经济学家表示两者可能相互抵触，美国信贷市场连续收缩的贷款数据，可能延缓美国经济复苏速度。
     分析师指出，联邦公开市场委员会（FOMC）9月23日结束为期两天的会议后，可能维持其收紧银行信贷妨碍经济增长的观点。截至9月9日贷款额已连续5周萎缩，其中部分原因在于美联储要求银行筹措更多资本，收紧放贷标准。
     经济学家表示，若银行信贷未能恢复，则经济复苏速度可能将慢于美联储预期，甚至美国可能再次陷入衰退。那将使美联储更有可能将其利率长期维持在接近零的历史低位。前美联储理事、现在Soleil  Securities  Corp.  担任高级经济顾问的格莱姆雷表示，美联储希望的是银行筹措更多私人资本，然后增加放贷。在此之前，美联储必须继续通过宽松的货币政策刺激经济增长。
     美国东部时间23日下午2时15分，联邦公开市场委员会将公布本论议息决议。接受调查的经济学家一致认为美联储将维持联邦基准利率在0%至0.25%水平不变。（注：美国联邦储备委员会23日决定，继续将联邦基金利率维持在0至0.25%，以促进经济进一步复苏。在当天的联邦公开市场委员会会议结束后，美联储发表了声明，对未来经济看法较以前更加乐观。同时，美联储还推迟了从房贷机构购买总计1.45万亿美元抵押贷款证债或债务的计划。）
     美联储还可能决定延长1.45万亿美元抵押贷款相关债券的购买计划，并逐渐缩小购买规模。该计划将于今年年底到期。
     美联储上周发表的报告显示，截止9月9日，银行提供贷款6.85亿美元，贷款额连续5周下滑，低于2008年10月创纪录的7.32万亿美元。其中最大的部分房地产贷款为3.79万亿美元，比前一周增加75亿美元，少于峰值3.9万亿美元。8月17日，美联储第二季度对资深信贷人员的调查显示，美国银行收紧对所有类型的贷款标准，并表示至少到2010年下半年，都希望保持严格的贷款标准。
     美联储正在考虑放弃对房屋市场相当重要的一个刺激措施，但此举可能会缓慢地进行。投资者关注美联储对购买1.25亿美元抵押贷款支持证券以支持房地产市场的计划将有何表示。根据抵押贷款跟踪机构 HSH  Associates的数据，如果美联储不再购买抵押贷款支持证券，那么全国普通抵押贷款的平均固定利率将接近5.9%，而不是上周5.2%的水平。这会给房地产市场带来很大变化。
     美联储不太可能停止这个计划或是缩短周期。但即使这样也有减速的风险，原因是首次置业者的减税将于11月份到期，住房也正在进入淡季。
     Wrightson  ICAP的首席经济学家克兰戴尔说，银行不愿购买抵押贷款支持证券，直到他们认为市场离开美联储的支持也能正常运作。克兰戴尔说，鉴于这种风险，美联储最好等到11月份时再做决定。届时可能会对房屋市场的内在状况有一个更好的感觉。
    （香港《商报》，2009.9.23）
    亚行大幅调高亚洲经济增长预测  
     据英国《金融时报》报道，亚洲开发银行（ADB）在发布最新预测（《2009年亚洲发展展望》）时称，尽管美国和欧洲经济复苏缓慢，但亚洲将带领世界走出本轮全球金融危机。亚行报告表示，亚洲发展中地区2009年经济将增长3.9%，同时将明年的增速预测从6%调升至6.4%。
     亚行周二（9 月22）表示，亚洲今明两年的经济增长将比预期更为强劲。这与该行3月份时的观点截然相反——当时，亚行将2009年除日本以外亚洲地区的整体经济增长预期从7.2%大幅下调至3.4%。亚行首席经济学家李钟和（Jong-Wha  Lee）表示：“尽管全球经济环境仍在恶化，但亚洲发展中地区已蓄势待发，将带领全球走出经济低迷。”
     不过，李钟和表示，各国政府不应将前景的改善视为理所应当。他警告称，若想经济前景持续改善，仍有赖于西方经济体的复苏，以及亚洲继续采取财政及货币刺激措施。
     亚行还呼吁亚洲各国进行结构性调整，以增加国内消费，提高劳动力流动性，减少该地区对向西方出口的过分依赖。
     报告表示，中国今年有望实现8.2%的经济增长，银行放贷和固定资产投资的激增，将推动中国经济增长率较亚行3月份时的预测提升1.2个百分点。该报告表示，复苏的势头将延续至明年。只要国际经济出现温和复苏，中国继续施行政府今年出台的财政刺激方案，中国明年经济增速将升至8.9%。
     主要得益于中国经济复苏的强劲势头，亚行将对整个东亚地区的经济增长预测从3月份时的3.6%调升至4.4%。该行预测，韩国经济萎缩幅度较先前预期会略有收窄，但香港和台湾的降幅将有所扩大。尽管农业产出和出口都显疲弱，但印度今年有望实现6%的经济增速，高于亚行3月份预测的5%。亚行预计印度2010 年经济增速将达到7%，高于3月份预测的6.5%。
    （FT，2009.9.22）
    麦肯锡：全球资本市场将步入慢增长时代
     英国《金融时报》报道，由于金融危机和经济衰退改变了世界经济的动态与可供投资的领域，全球资本市场将迎来一个增长缓慢得多的时代。
     麦肯锡旗下智库麦肯锡全球研究所（McKinsey  Global  Institute，  MGI）表示，经历了自1980年以来30年的扩张和近4倍的规模增长，金融市场的增长已突然停顿，不再受到私人债务和股本这两个因素的推动。
     麦肯锡的一位董事查尔斯?罗克斯伯勒表示：“过去30年，最大的增长动力一直是监管的放松、技术的影响和证券化的创新。它们推动了私人债务和股本领域的增长。”“新兴市场可能会帮助推动增长，但除此之外，很难看到哪些地方在未来几年会出现增长。”
     MGI表示，2008年，全球金融资产——包括股票、私人与公共债务以及银行存款——价值下降了16万亿至178万亿美元，是有史以来规模最大的一次缩水。
     该机构表示，随着家庭和企业削减自身的债务负担、公司利润跌回长期趋势水平，预计成熟市场私人债务与股本的增长速度将放缓，且将更接近国内生产总值（GDP）的增长速度。
     MGI表示，自2007年以来金融市场的剧变，标志着由股本和私人债务驱动的资本市场增长趋势的中断。全球资产总值在2007年触及194万亿美元的峰值水平，是全球GDP的3.43倍。
     根据MGI增长放缓的预测，资本市场将回归1980年之前的态势，当时金融资产的增长速度与GDP大致相仿。在1980年之后，金融资产的增长才开始超越 GDP。以美国为例，自1980年以后，金融资产总值占GDP比重的增长速度，是之前80年的两倍多。在去年全球金融资产的下跌中，股票几乎占据了全部。去年，股市市值蒸发近一半，跌去了28万亿美元。今年，股市已收复部分失地，从去年12月至今年7月末，市值回升了4.6万亿美元。
    （FT，2009.9.25）
    国内与港台经济
    中国内地楼价过高危害金融安全
     香港《大公报》的一篇文章指出，用再多过激的词汇形容今年中国房地产业的疯狂程度都不为过，就在舆论还在为中化方兴地产以40.6亿元的价格夺得广渠门15 号地块，创出今年北京最新“地王”吃惊之际，9月10日下午，中海地产以每平方米2.24万元的楼面地价拿下上海市长风生态商务区内面积最大的住宅土地，超过70亿的总价也使其成为今年当之无愧的新“地王”。这一切，都发生在楼市寒冬过后的九个月，也距离它上一次的泡沫不到两年。  
     虽然中国政府在2005年3月、2006年5月连续推出二轮房地产调控，然而中国房价还是一而再，再而三的被刷新。在上海，“汤臣一品”报出每平方米11万元的均价，并荣登“内地第一豪宅”，连吸金有术的台湾明星王力宏对于每套至少3000万元以上房价，也表示“只是心动，难以行动”。  
     在北京，三环以内二手房每平方米也超过了2万元，首次置业的白领也只能往五环以外住，北京楼市涌动的是近邻山西涌来的煤老板和他们以麻袋携带的现钞。在南方的深圳，由于毗邻香港房价更是以直升机的速度攀升，刚过万元的平均房价迅速被抬升至3万、5万元，炒楼成为深圳人继炒股后又一个热门的“副业”。  
     由于金融危机直接重创了中国的外向型经济，在做出了出口将急剧下滑的判断后，为了保证“保增长”，房地产紧缩政策随之被急速扭转。全国人大原副委员长成思危在去年底指出，在当前经济形势下，房地产业在确保经济快速增长中有着更为重要的作用。可以拉动对钢材、水泥等多种建筑材料的消费。此外，对解决就业有重要作用。据测算，每1万平方米的房地产建设就需要约100名工人。通过提供就业机会，房地产业还能起到拉动消费的作用。  
     自2008年9 月始，中国人民银行在3个月的时间内连续5次降息，将五年期及以上的贷款基准利率从7.83%，下调189个基点至5.94%；2008年10月22日，更是宣布将首次购买自住普通住宅的个人住房抵押贷款的利率下限，从原先基准利率的85%下调至70%，公积金贷款基准利率亦降至3.33%的历史最低水平。而这一系列旨在推动楼市复苏、拉动消费并刺激经济增长的政策，更较十一月九日国务院推出的十项总额为4万亿元的重磅措施为早。  
     随着新年过去，宽松的货币政策开始生效，金融机构雄心勃勃的信贷投放计划，令今年首8个月的新增信贷达到了破纪录的8.71万亿元，较国家推出的刺激计划足足多出一倍，巨额资金重新流入房地产业，无怪乎有房地产企业形容“恍如隔世”般，此时，恐怕最理性的开发商也在盘算如何将楼价提至2007年峰值，甚至更高。  
     与此同时，庞大的海外炒家再次涌入。广州市密切研究海外热钱的金融专家、资深外资地产中介负责人透露，不管是日本资金雄存的养老基金、还是海外游资，为了对赌人民币升值，开始多渠道涌入中国，爆炒了中国为数有限的投资产品，楼市首当其冲。  
     对于未来房地产业的发展预估，专家普遍认为，基于经济回升基础不稳的考虑，中国政府不会轻易改变现行货币政策，只可能进行信贷政策微调。不过，知名房地产专家韩世同表达了自己的担忧，认为过度宽松的货币环境，虽然活跃了中国房地产业，但却以透支未来的金融安全为代价，一旦避险资金抽离，房地产市场将很快就会再次从极度高温到极度冰寒，现在的房地产正处于进退两难的局面。  
     基于宏观调控的长期政策思考，国务院发展研究中心金融研究所所长夏斌指出，第一、应想尽办法消除房市中虚拟资产因素对宏观经济周期波动的负面影响；第二，即使作为支柱产业也不是鼓励其做得越大越好。特别是在当今流动性过多、存在资产价格上升压力的情况下，且楼市本身诸多制度还不完善、调控政策尚处摸索阶段时，更要关注其虚拟资产因素对宏观经济的负面影响。
    （香港《大公报》，2009.9.20）
    中国为美元贬值做好准备了吗？
     《华尔街日报》中文网专栏撰稿人崔宇撰文指出，自9月9日跌破了77点的关口之后，美元指数一改此前两个多月的盘整走势而连续下跌，9月23日已经跌破了76 点的关口，达到了2008年9月危机爆发以来的最低点。与之相对应的是，近期全球主要股指、黄金和原油价格都处在高位，道琼斯指数逼近了万点关口，黄金价格突破了1000美元/盎司，原油价格也重新稳定在70美元/桶的上方。
     “横看成岭侧成峰”，从不同期限考察美元汇率走势会得出不同的答案。如果以2009年3月份为起点，美元毫无疑问是大幅贬值；如果以2008年9月金融危机爆发为起点，美元不过是从终点又回到起点，而且在2008年 12月-2009年3月还出现了大幅升值；如果把期限再延长，会发现自从2002年以来美元一直延续着贬值的趋势。
     对于中国来说，必须要从短期和中长期的不同视角来审视美元汇率走势。从短期来看，美元贬值也许会持续，但也有反弹的空间，如同今年6月时一样；从中长期来看，美元贬值将是一个大趋势。因此，中国不仅要考虑美元的短期走势来合理配置外汇储备，更要为美元的长期贬值做好准备，最关键的就是要改变目前以盯住美元为主的汇率制度和改变依赖出口的发展模式。
     美元的短期走势主要受到市场避险情绪的影响。由于二季度全球经济体集体复苏，投资者的风险偏好升温，开始把美元作为融资套利货币，将资本从美元避风港中撤离进入新兴国家市场，造成美元下跌。这也是金融危机以来出现的一个比较奇特的现象，即一旦美国发布了利好数据，就会造成市场风险偏好升温，从而会让美元出现短期贬值。
     除此之外，美元短期走势也受到美国政府救市政策的影响。2009年3月份，美联储宣布直接购买美国国债和机构债，这种债务货币化的做法导致市场对美元丧失信心，也导致了2009年3月份以来美元连续贬值，6月份由于全球复苏前景不够明朗，市场避险情绪升温，资金重新回到美国市场，导致了美元汇率走势的短暂走高。从当前的政策面来看，如果美联储在9月23日举行的利率会议上决定开始退出宽松货币政策以及提高利率则会短期支撑美元，但市场普遍预期这种可能性并不大。
     美元的中长期走势主要来自于美国不断膨胀的财政赤字以及美国国内经济和美元国际货币地位不断削弱的趋势。美国白宫行政管理和预算局8月底公布的预测数据显示，美国未来10年总赤字将升至9万亿美元，比此前的预测值高 2万亿美元，年均赤字将超过8000亿美元，而且未来10年美国赤字占GDP年均比例为5.1%，高于奥巴马政府承诺的3%。如果美国政府选择正常的途径（高税收或向市场融资）来为财政赤字买单，将不会造成美元显著贬值，而且向市场融资会推高国债收益率，反而可能会吸引国际资本流入支撑美元，但如果采用滥发货币的方式稀释债务，无疑将造成美元中长期贬值的趋势，目前来看这种可能性极大。
     从最近几个月中国购买美国国债的数据来看，中国政府对美元汇率短期走势判断比较准确而且相对比较乐观，由于今年3月-5月美元出现贬值，中国这几个月增持美国长期国债的量比较小，比如4月份增持了103亿美元，5月份仅增持了40亿美元。但随着6月份美元回升，中国开始加速购买美国长期国债，6月份增持了266亿美元，7月份增持了153亿美元。由于9月份美元下跌，预计中国9月份购买美国长期国债的数量将大大减少。
     但从中长期来看，中国似乎还没有为美元贬值做好准备，而美元贬值对中国经济的影响不容小觑。一方面，美元贬值将让中国货币政策丧失独立性，因为美元贬值将伴随大宗商品价格的上涨，不仅让中国承受输入性的通货膨胀，而且国际资本的流动将给中国带来流动性过剩的压力，从而影响中国货币政策的调控效果；另一方面，目前人民币汇率机制基本上选择了盯住美元，如果美元贬值，人民币也会跟随美元相比其它货币贬值，这将加大中国与美国之外贸易伙伴的贸易摩擦，近几年中国同欧盟贸易摩擦的增多就是受这一因素影响。而且，美元贬值将导致贸易保护主义的盛行，各国有可能选择竞争性贬值策略，这些都会让中国的出口导向型增长受阻。
     从目前来看，中国对美元中长期贬值还没有做好充分的准备，只是更多地把目光聚焦在如何避免巨额外汇储备缩水上。其实更重要的是要控制住源头，通过灵活的汇率机制和经济结构调整降低外汇储备的增速。遗憾的是，金融危机爆发以来，中国依然选择了盯住美元汇率的做法，而且财政货币政策都在加剧着产能过剩，如果未来遭遇到了美元贬值带来的出口压力，这些产出由谁来消化呢？
    （WSJ，2009.9.25）
    瑞银上调两岸经济增长率
     瑞士银行上调中国和台湾今年经济增长率，中国全年经济增长率8.4%，台湾-4%，明年台湾经济增长率则可望攀升至3.2%。瑞士银行财富管理研究部亚太区首席投资策略师浦永灏表示，预估今年中国大陆经济增长率8.4%，比原先预估的7.8%提高一些。瑞银向来对大陆的经济预测相对比其它机构乐观，因为瑞银认为大陆政府还有很多财力，可以刺激经济，同时中国政府行动也比较快。
    （台湾《联合晚报》。2009.09.25）
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    全球主要股市2009年9月25日收盘点：
    道琼工业：9665.19；纳斯达克：2090.92；标普五百：1044.38；英国FT100：5082.20；法国CAC30：3739.14；德国 DAX：5581.41；日经225：10265.98；上证综合：2838.84；香港恒生：21024.40；台湾加权：7345.22；新加坡海指：2662.82；越南指数：582.84；俄罗斯RTS：1225.29；巴西BVSP：60355.73；印度BSE30指数：16693.00
    全球汇价及主要商品期货价2009年9月25日收盘价（伦敦铜为9月24日）：
    欧元/美元：1.4689；英镑/美元：1.5951；美元/日元：89.6350；美元/人民币：6.8286；美元/港币：7.7502；纽约交易所（COMEX）黄金期货（09年12月交割）：991.600美元/盎司；NYMEX轻原油（09年12月）：66.420美元/桶；伦敦金属交易所（LME）铜（3月期）：6090美元/吨；CBOT小麦期货（09年12月）：4.584元/蒲式耳；波罗的海干散货货运指数：2183.00
    （摘编：李彦松、五月份；责任编辑：王砚峰）
    2009年第72期（总第994期）                                2009年9月25日（星期五）
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