人民币实际汇率决定的向量自回归分析(上)

摘要：为了深入理解人民币对美元实际汇率波动的规律，本文用向量自回归(VAR)方法对其进行计量分析。脉冲反应和方差分解结果表明，影响实际汇率的最主要因素是政府调控，它能决定实际汇率大约50%，这说明目前汇率的市场化程度还不高。在经济因素方面，劳动生产率的提高能引起实际汇率升值，它对实际汇率决定作用约为35%。货币供应量的增加也能通过价格渠道引起实际汇率升值，其对实际汇率的决定作用在10%-15%。外汇储备和开放度等经济因素的变化虽然也能引起实际汇率的变化，但它们的决定作用非常小，加起来还不到5%。最后，文章针对政府和外贸企业提出政策建议。
    关键词：人民币，实际汇率，VAR
    相关文献回顾
    2005年7月汇率制度改革以后，人民币对美元的名义汇率进入了持续升值的通道。截至2011年9月中旬，名义汇率为6.38元人民币/美元，自2005年7月汇率制度改革前的8.28元人民币/美元已经累计升值了近25%。虽然人民币升值在一定程度上缓解了国际政治压力，但也对我国的经济运行带来了较大挑战。资料显示，人民币升值是造成沿海地区众多低附加值的中小企业破产、倒闭的主要原因之一。在此背景下，探讨人民币汇率波动的原因和机制不仅具有一定的理论意义，还具有迫切的现实意义。
    双边汇率有名义汇率与实际汇率之分。名义汇率是两国货币兑换之比，但影响贸易和投资等实体经济活动的却是实际汇率(real exchange rate，RER)，即经名义汇率转化的两国价格水平之比，实际汇率也更有理论讨论价值。例如，施建淮与余海丰(2005)用贸易条件、非贸易品与贸易品的相对价格比、净对外资产和贸易政策解释人民币实际有效汇率，发现人民币在1995年1季度-1999年2季度被高估，而1999年3季度以后人民币又转为低估，并且低估程度有进一步扩大的趋势。陈云等(2009)用非贸易品和贸易品价格比、贸易条件、工业增加值、贸易政策和净国外资产解释人民币内向实际汇率，发现人民币在大部分时间里是错位的，但总体上错位并不严重。朱孟楠与张乔(2010)用贸易条件、贸易品与非贸易品的价格比和净对外资产解释人民币实际有效汇率，发现人民币长期均衡汇率表现为快速上升趋势，人民币汇率不存在长期严重的低估。Chang与Shao(2004)用人均GDP解释人民币实际汇率，发现1986年之前人民币均被高估，但此后转为低估。Wang等(2007)用贸易条件、非贸易品和贸易品的相对价格、利率差异、外汇储备和货币供给解释人民币实际有效汇率，发现人民币一直围绕其均衡值在一个狭窄的带状区域内波动。但上述文献的目的都是估算人民币实际汇率的错位情况，关于基本经济因素对人民币实际汇率影响的机制和作用分析不够。
    相对于丰富的人民币汇率错位的文献来说，专门分析人民币实际汇率决定的实证文献则显得非常少。奚君羊等(2004)用向量自回归(vector autoregression，VAR)模型分析了货币供应量、国内生产总值和实际利率对人民币实际汇率的影响，发现货币供应量的增加会导致人民币汇率下浮，且影响极为显著，国内生产总值和实际利率的上升会引起人民币汇率的上浮，但影响程度较弱。Wang(2005)用结构VAR模型考察了不同类型的宏观冲击对人民币实际汇率波动的影响，发现相对实际需求和供给冲击能解释大部分实际汇率波动。但奚君羊等(2004)和Wang(2005)分析的都是2005年人民币汇率制度改革之前的情况。2005年汇率制度改革以后，人民币名义汇率由单一盯住美元改为盯住一篮子货币，扩大了浮动幅度，同时国内外的价格水平和经济环境也发生了很大变化，这使得人民币实际汇率的决定机制在2005年以后也势必发生很大变化。于是，扩展前述学者的样本区间成为必要。
    本文将在借鉴前述文献的基础上，分析1996-2010年人民币实际汇率的决定。更具体地，即用VAR模型研究劳动生产率、货币供给量、外汇储备与开放度对人民币对美元实际汇率波动的影响，用脉冲响应函数模拟这些因素影响人民币汇率的方向，用方差分解比较它们影响作用的相对大小，以加深对人民币实际汇率决定的认识，弥补这方面研究的不足。
    模型设定和变量选取
    向量自回归(vector autoregression，VAR)模型是用所有当期变量对其若干滞后变量进行回归。它用来估计联合内生变量的动态关系，而不带有任何事先的约束条件。
    

本文所用的K阶滞后的VAR模型为：
    Yt=ПtYt-1+П2Yt-2+…+ПkYt-k+εt (1)
    式中，Yt=(rer，gdp，m2，fer，open)，εt为随机扰动向量，П1、П2、…、Пk为系数矩阵。变量rer表示人民币对美元实际汇率，由中美消费价格指数和名义汇率构成，具体见公式(2)。其中，p为我国的消费价格指数，P*为美国的消费价格指数，e为每单位美元兑换的人民币数量(即名义汇率)。根据实际汇率的定义可以看出，其数值增大表示货币升值。1996-2005年7月汇率制度改革之前，人民币事实上(仅)盯住美元；即使在2005年7月之后，人民币对美元汇率也仍然是我国最重要的双边汇率。所以，人民币对美元实际汇率能基本反映我国实际汇率的真实水平。
    (2)
    gdp表示我国的国内生产总值，用于反映劳动生产率(或经济发展水平)对实际汇率的影响。根据巴拉萨-萨缪尔森效应，经济快速增长的国家，由于资金、技术的注入，其贸易部门的劳动生产率率先提高，生产率的提高引起该部门的利润和工资水平上升，进而导致劳动力流入增加。非贸易部门虽然劳动生产率提高较慢，但为了和贸易部门竞争，也只能提高商品价格和劳动力工资。由于贸易品的价格和国际接轨而同步提高，非贸易品的价格又上升，所以全社会(贸易品与非贸易品)价格水平将上升，进而表现为实际汇率升值。