中国将加快放宽资本限制

                    经济走势跟踪
                       Macroeconomic  trend  monitor
           中国社会科学院宏观经济运行与政策模拟实验室
           中国社会科学院经济所《宏观经济与政策跟踪》课题组
           2013年第47期（总第1367期）2013年6月29日（星期六）
    [本期要点]：外媒热议“李克强经济学”    外储缓冲热钱外逃影响    日本经济需要猛药    中国将加快放宽资本限制
                         经济热点
    外媒热议“李克强经济学”
     据《华尔街日报》报道，继2010年，英国《经济学人》推出“李克强指数”（Li  keqiang  Index）（该指数是工业用电量新增、铁路货运量新增和银行中长期贷款新增的结合）后，最近巴克莱资本（Barclays  Capital）创造了一个新词“李克强经济学”（Likonomics），用来指代李克强为中国制定的经济增长计划。考虑到财经词典里已经有了“欧猪五国”（PIIGS）、“希腊脱欧”（Grexit）、“扭转”（twist）、“逐步削减”（taper）以及安倍经济学（Abenomics）等术语，再增加一个“李克强经济学”可能就显得有点老套了。但鉴于中国当前所从事事业的重要性，确实值得创造一个新词加以描述。简而言之，李克强经济学代表着用短痛换取长期的益处。巴克莱预计，李克强的政策将把中国推向“临时硬着陆”，未来三年里，中国的季度经济增速会降至3%。但巴克莱认为，在那之后，中国经济应能迅速反弹。
     巴克莱在6月28日发布的一份研究报告中写道，我们认为，要让中国经济走上可持续之路，即未来10年内保持每年6%-8%左右的经济增长率，李克强经济学恰是中国所需要的。除非经济和市场面临迫在眉睫的崩溃风险，我们预计中国决策者不会采取激进的财政和货币扩张政策。
     巴克莱说，李克强经济学有三个重要“支柱”：不出台刺激措施、去杠杆化以及结构性改革。巴克莱称，过去的三个月里，中国新一届政府顶住了各方面要求中国出台新的经济刺激措施的一再呼吁，因为它认为，由国家牵头的投资不再是可以持续的了。与此同时，中国决策者开始整顿放贷行为，特别是影子银行业务，以防止资产泡沫的出现。巴克莱指出，2013年初时，中国总的信贷规模已经从2008年的9万亿美元跃升至23万亿美元。这家银行发现，尤其值得担心的是，虽然信贷增速超过20%，但最近几个季度中国名义GDP的增长率却不足10%。但巴克莱说，上海银行同业拆借市场目前出现的流动性紧张状况以及中国央行近日发表的言论都显示，中国决策者决心约束国内的放贷机构。
     虽然这一强硬立场引发了中国股票和信贷市场的动荡，但中国决策者也看到了一些支持力量。比如说，财新网本周就在一篇社评文章中说，央行坚持审慎的货币政策、拒绝被利益集团所挟持的做法是正确的。
     巴克莱的报告说，虽然李克强经济学的前两大支柱可能正在造成痛苦，但它们对于为中国的结构性改革铺平道路却有重要作用。巴克莱说，决策者们可能也希望将强化市场纪律作为放开利率和资本项目的一个预备步骤。巴克莱还说，从目前正在进行的各种政策讨论看，改革预计还将在其他几个领域展开。这些领域包括行政控制、土地使用和垄断行业等。
     与被称作安倍经济学的日本安倍晋三政府所推行的政策一样，李克强经济学也有其与众不同的特点。巴克莱说，如果说安倍经济学是要在日本扭转通货紧缩局面并重启经济增长的话，那么李克强经济学就是要在中国给经济减速、去杠杆化并提高增长质量。但安倍经济学与李克强经济学成功与否，将取决于日本和中国的结构性改革能否取得成功。
     而路透社分析认为，被中国金融市场近几年来最严重暴跌深套的中国投资者应该能找到一些安慰，事实上，中国政府，特别是李克强总理领导的国务院，现在更愿意利用强硬的手段强行推动急需的政策改革。
     上周，中国央行拒绝缓解史无前例的现金紧缺，银行间市场隔夜拆借利率一度冲高至30%。这可能就是最明确的信号，中国新一届领导人愿意忍住经济改革的阵痛，追求更长远的利益。一般认为，中国人民银行是受到中国政府的政策暗示的。中国政府已经选择容忍利率走高来压制失控的信贷增长，并惩罚那些行为鲁莽的银行，包括利用短期融资支持长期贷款的活动。
     在一个经历了30年两位数经济扩张的国家里，已经造成了一种共识——增长高于一切。北京决定冒着打击经济增速的风险，容忍货币市场停止运转，绝对是一件里程碑式的事件。香港苏格兰皇家银行经济学家Louis  Kuijs表示：“很明显，现在的游戏规则不一样了。”“就算人们正在降低他们对经济增长的预期，但政府仍坚定地推行其强调改革的政策立场。”
     政府的立场已经吓坏了很多投资者。中国a股在6月25日跌至了4年半的新低，因为投资者担忧货币市场利率飙升会拉高借贷成本，这可能是变种的货币紧缩政策，可能会影响投资和消费的表现。一些投资者表示，央行的边缘政策可能会造成反效果，特别是可能会引发银行危机。而其他人则赞美李克强的策略，并将之形容为严厉的父爱，可以推进困难重重的经济改革，比如说进一步缩减大型国企的规模，使它们更有效率。
     李克强在今年3月上任总理。作为总理，李克强负责管理整个中国经济。李克强的魄力让人想起前总理朱镕基，朱一直被认为是上世纪90年代中国经济改革的领导者，当时他辞退了5000万名国企员工，削减了臃肿的行业。
     渣打银行分析师在报告中写道：“欢迎李克强医生做的手术。”“我们一直怀疑，李克强是否会推动重大改革。然而，我们低估他了，看起来他非常愿意冒着进一步损害经济增长速度的风险来作出政策抉择。”今年5月，李克强表示，政策刺激的空间已经很小了，因为这些措施是有风险的，而且不可持续。中国经济貌似已经在承受2008/09年“4万亿”刺激计划带来的后遗症。
     李克强5月在主持国务院常务会议中表示，信贷必须用于真实的商业需求。北京与银行业在银行间市场的对持，从6月第一周开始，在上周达到了白热化，拆借利率也创下了历史新高。从端午节假期前，利率已经因为现金需求大增而迅速上涨，而在月底前（季末）银行还需要更多的资金满足监管要求。然而，不像过去一样，北京当局并没有如常地进入市场缓解流动性紧缺，它们这次拒绝这么做。
     据知情人士透露，不单人民银行无视来自市场交易商对其不增加市场流动性的抱怨，人民银行还在上周召集银行高管开会，严肃地表示充足的流动性不会永远持续下去。人民银行对银行业高管表示，经济问题不能被货币扩张所掩盖，目标直指规模为中国8.6万亿美元GDP两倍的存量信贷。本周，人民银行稍微放松了立场，表示已经对一些面临暂时资金短缺的银行提供流动性支持，而且如果需要，将会继续提供支持。虽然隔夜拆借利率已经下滑至5.5%，但仍然高于平均水平。
     分析师表示，北京不愿意在上周放水，是迫使银行通过抽离风险业务的资金，解决自己的现金紧缺问题的方法。风险业务包括非正式的贷款市场，在这个市场里，资金被借给具有投机性质的高收益理财产品。
     有人表示，这证明了李克强把中国经济带上一条可持续发展道路的决心。分析师表示，朱镕基式的激进管理，意味着中国可能会牺牲短期增长来实现更为平衡的增长。现任人民银行行长周小川，也是当年朱镕基总理的副手，带来改革的希望很大。野村证券经济学家张智威表示：“我们认为，未来可能会出现更多的经济痛苦时刻。”张智威还表示，中国的经济政策经受出口下滑和国内需求增长疲软的考验，今年的经济增长可能无法达到7.5%的目标，并创下23年以来的新低。
     实际上，中国正面对至少是过去十年最大的挑战，中国必须改变经济增长的方式：更少地依赖出口和投资，更多地依赖消费。政策制定者、投资者和分析师全都同意需要改革，但几乎没有具体的计划怎么推进改革，特别是当伤害到国企利益的时候。一些人表示乐观。“当今年的改革前景仍然不明朗，我们认为，本届政府看起来已经采取了方向正确的措施。”
     媒体报道称，有经济学家认为，中国目前出现的信贷紧缩是李克强总理领导的经济团队在给中国银行业做外科手术，局面仍在央行的控制之中；但也有分析人士认为，如果动作力度过大，中国银行业将会出现更多问题。
     美国商业新闻网站6月24日刊登的一篇文章说，中国央行发布公告称，银行的总体流动性状况处于合理水平，各银行应审慎管理因信贷迅速扩张而导致的流动性风险，这一声明导致中国股市周一急剧下跌。文章援引投行分析师的话说，这一声明证实了市场此前的猜测，即央行会容忍当前的信贷紧缩，其目的是警告银行业遏止其激进的放贷行为，减少在影子银行市场的高风险活动。报道援引渣打银行经济学家王志浩（Stephen  Green）在其题为《李克强医生的外科手术》一文中的话说，通过任由银行间同业拆借市场的利率维持在高位，中国央行正在告诉国内银行业，它们应该自己解决流动资金来源问题，降低对理财产品等融资工具的依赖，当资金严重吃紧时别指望央行会出手救援。王志浩说，做外科手术是为了治病，而不是杀死病人，我们坚定相信局面并未脱离中国央行的控制。
     美国《纽约时报》6月24日的报道说，中国政府在警告银行业约束自己的放贷行为时也面临着一种两难处境：政府需要控制信贷的投放方向，但政府同时也想改革以往一向依靠政府指令方向的银行体系。另外，分析人士认为，如果动作力度过大，已经在不断走弱的中国经济有可能陷入困境，经济增长率将降至7%以下，届时中国的银行领域会出现更多麻烦。
                                           （综合信息）
                         国际经济
    外储缓冲热钱外逃影响
     据香港《商报》报道，针对美联储（Fed）可能撤出刺激措施，新兴市场国家益发紧张不安，市场也惨遭打压。巴西政府当地时间24日表示，在美联储拟缩减大规模刺激计划之际，金砖国家将合作，限制美元强势对其经济可能产生的影响。与此同时，路透社认为，虽然目前亚洲新兴市场可能是“全军覆没”，但部分国家比其他国家更为成熟，其自身优势使其成为良好的长期投资目标，不乏潜在亮点。
     巴西政府发言人士Thomas  Traumann表示，巴西总统罗塞夫和中国国家主席习近平6月24日通过电话就加强政策合作的方法进行了讨论。他说，7月在俄罗斯召开的会议上，金砖国家将针对美元全面升值的合作行动做出决定。罗塞夫还与金砖国家其他领导人联系，讨论合作事宜。一位巴西外交人士指出，习近平在与罗塞夫的谈话中强调，需靠金砖国家更密切的配合来因应全球市场新出现的复杂发展。习近平认为，在目前全球市场面临更复杂和崭新的因素影响之际，金砖国家需加强沟通和合作，加快金融安全网建设，推动国际社会加强宏观经济政策协调，落实G20峰会有关承诺，维护国际金融稳定，反对贸易保护主义，促进世界经济健康发展。罗塞夫赞同习近平的意见。
     美联储将削减购债计划的预期已拖累巴西雷亚尔下挫至4年低点，促使政府取消资本管制，以鼓励更多美元进入巴西经济。雷亚尔大幅贬值，已让人担心对欠下大量美元债务的巴西企业带来的风险。雷亚尔疲软导致进口商品价格上升，可能还会推高本已处于高水平的巴西通胀率。一名巴西官员声称，G20的新兴市场国家已呼吁美国在与市场做政策沟通传达时应更为明确，以免引起更大的波动。“新兴市场国家都担心刺激举措退场的后续影响。”该官员称，“但这次我们掌握更多储备和工具来因应问题。”
     路透社称，近日急于退身的投资者不加选择地进行抛售，使从股票、债券到货币等新兴市场资产悉数遭受重创。不过，巴克莱的分析师表示，工业化程度相对较高的北亚将在全球经济循环中的下一个阶段受益，即在大宗商品价格较低的背景下，高科技产品出口需求增强。最脆弱的是那些经常帐持续出现赤字的国家，主要包括印度尼西亚和印度。印度尼西亚所依赖的大宗商品价格下跌，因为交易使用的美元汇价攀升。许多人认为这种趋势要持续几年才能结束。由于通胀居高不下，印度的政策选择面受到限制，不过最新数据暗示，价格压力出现有益的缓解。政府改革裹足不前，也影响了境外投资者的信心，这也是印度卢比逼近纪录低点的原因之一。
     相比之下，菲律宾总统阿基诺推进的改革赢得了投资者的赞扬，也帮助该国取得亚洲最快的增长速度。菲律宾是电子产品供应链上的重要一环，如果美国消费者支出回升，菲律宾经济应当表现不错。菲律宾的经常帐为盈余，今年稍早债信评级被上调为投资级。菲律宾的外汇储备也起到良好的缓冲作用。瑞士信贷估算，全部主要亚洲国家的外汇储备至少是其短期外债风险敞口的两倍，能很好地缓冲资本外逃的影响。新加坡亦是经常帐大幅盈余，外汇储备量大，出口结构也将因美国经济真正复苏而获益。亚洲出现的状况还有，中国经济若更可持续地成长，北京显然可以容忍经济放缓。
     在美国美联储和中国都发话紧缩货币政策的背景下，之前大张旗鼓推进超级宽松的日本目前又是怎样的态度呢？据路透社报道，日本央行副总裁岩田规久男排除了会使用政策手段来应对市场临时波动的可能性，并暗示只有物价预期长期下跌，才会考虑进一步放宽货币政策。
     4月4日，日本央行推出一波强有力的货币刺激计划，承诺在两年内将债券持有规模扩大一倍，并增加风险资产的购买量，以期提振经济走出通缩。岩田表示，在判断是否有必要采取更多货币刺激措施时，他将关注长期价格预期。“我们还有政策选项，因此我不会说下行风险加剧，除非价格预期显示出长期下跌态势。”他表示，“我关注日本能否长期稳定地达到2%的通胀目标。经济可能会暂时低于目标，事情总是这样，也可能会暂时高于目标，我们必须用长远眼光看待。”岩田表示，如果未来央行必须扩大资产购买规模，他会选择公债，而不是风险资产，因为日本公债市场规模巨大。
     日本股市目前低于日本央行推出刺激措施时的水平，令人对严重依赖景气和市场信心提升的央行景气刺激策略产生疑问。日圆兑美元上涨令出口业者较为忧虑，同时日本央行大举购买资产令市场走势动荡，并推动公债收益率升至4月4日水平以上。岩田认为这只是市场在适应央行大规模货币宽松政策时出现的暂时性波动，因而对此泰然自若。他强调，近期市场动荡挫伤经济的程度还不足以触发更多刺激措施。他说，对央行而言，将政策意图清晰地传递给市场十分重要。但他们不可以被市场动荡所动摇。
     近来，投资者一直对美国美联储暗示缩减QE采取逃避态度。英国《金融时报》指出，大多数央行和他们的政治领导都十分清楚，他们希望回归到什么样的正常状态，但欧洲央行却不然。对欧元区来说，它可能会变得难堪。欧银宽松受限德鹰派立场个中原因与危机开始以来困扰欧元区的因素一样：政策制定者们不愿意接受有关一个货币联盟必须如何运作的逻辑，尤其是德国。德国对欧洲央行应对危机措施的怀疑态度是众所周知的。德国央行行长魏德曼反对“直接货币交易”，即欧洲央行承诺的购买危机国家的国债，以打消人们对欧元解体的担忧。欧元区最大成员国的鹰派立场解释了，在经济衰退和银行信贷停滞的情况下，欧洲央行政策没有达到应有宽松程度的原因。欧洲央行现在寻求回归正常状态将是荒谬的。但即使时机合适，也只有当覆盖整个欧元区的银行体系再次运转的时候，正常的货币状况才有可能实现。然而，德国的理念却极度反对这种体系的一个基本特征：资金从德国流向欧元区其他国家。每一个国家都有自己的银行体系，主要是由总部位于本国的银行构成，他们的资产大部分都在国内，并且由本国监管机构监管。一家央行要确保17个银行体系良好运转是非常困难的，要确保它们跨境运作更是难上加难。2010年处于困境中的政府和银行失去人们的信任，这遏制了银行放贷活动，不管是经常项目盈余国家，最重要的就是德国，还是赤字国家的银行。真正覆盖整个欧元区的银行业只有在银行业联盟完全成形的时候才能成为现实。在眼下，正常化意味着回到危机前的银行间体系。如果欧洲央行后退，私人银行就必须前进。德国不能只择其一。
                                             （综合消息）
                       日本经济需要猛药  
     Arcus  Research驻东京分析师  彼得?塔斯克为英国《金融时报》撰稿表示，日本经济需要猛药。文章首先提出，日本最近的股市急剧下跌，是否标志着日本经济的假曙光再次黯淡下来——这种情况以前已出现过很多次。
     然而，目前说安倍经济学已寿终正寝肯定为时尚早。没有哪国股市能够像日本股市从去年11月中旬到今年5月中旬那样，持续以每月10%的幅度上涨。没有哪种主要货币能够以同期日元的那种贬值速度持续暴跌。当发生贬值时，贬值的力度注定会与先前举措的力度相吻合。
     按照知名投资者约翰?邓普顿爵士（Sir  John  Templeton）的说法，牛市在悲观中诞生，在怀疑中成长，在乐观中成熟，在亢奋中死去。从一开始，市场就未对安倍晋三及其政策表现出太多的亢奋。一家知名英国杂志以一种最为不祥的预感的语气宣布安倍竞选获胜，暗示整个地区的政治稳定将受到威胁。日本国内的一些评论更为悲观。日本一家与英国《太阳报》（The  Sun）地位相当的报纸，从一开始就抛出有关安倍经济学“疯狂”的头版标题。
     即便在投资界内部，一些人也认为股市飙升和日元下跌不是日本成功再通胀的可喜迹象，而是灾难的前兆。“安倍末日论”（Abegeddon）的支持者比以往更加直言不讳。他们认为，日本政府债券收益率将会大幅攀升，日元汇率将会出现津巴布韦元那么惊心动魄的崩盘。
     同样，安倍晋三的“第三只箭”——结构性改革被认为“令人失望”，即便改革内容包罗万象：从鼓励更多日本人海外学习到重组农业和实现外国直接投资规模翻倍。无论是以往的多届日本政府还是西方各国政府，都未曾同时处理好这些问题。
     日本股市以明确的上涨迎接安倍经济学，但重要的是别忘了它的猛烈下跌。即便是现在，如果换算成通用货币，相对于标普指数而言，日本东证指数（Topix）仍在40年来的低点附近徘徊。如果投资者当时像看好前任首相小泉纯一郎一样看好安倍，按美元计算，日本股市的涨幅应会比美国股市高70%。
     日本实体经济已经出现复苏迹象：消费者信心飙升至多年高点，而当今世界几乎独一无二的指标动能报酬（profit  momentum）明显为正值。然而这些改善并不稳固。如果最近的市场调整演变为全面下跌，安倍的整个计划就会落空。原因在于，资产价值是让日本从长期挥之不去的资产负债表衰退转变为潜在的资产负债表繁荣的关键传送机制。如果今后两年里日本股市重新回到2006-2007年的水平（由于企业利润今年将创新高，这并不奇怪）、房地产价格上涨15%以及日元兑美元汇率稳定在1美元兑换100-110日元区间，全国的股东权益增加总额将相当于国内生产总值（GDP）的100%。
     目前，日本政府净债务与GDP的比率大约为170%，这相对以往构成明显改善。相比之下债券市场的资本损失将不值一提。如果日本资产估值过高，那就会很危险。然而，日本东证指数很少在其50年移动平均线之上，这意味着自肯尼迪时代以来，以市场平均价格买入的投资者将会亏钱。经合组织（OECD）最近的研究表明，日本房价在受访的27个国家里被低估的程度最高。此外，日本的不平等问题远没有美国或英国严重。面对24年的惨淡熊市，富裕的日本人和其他人一样对风险资产投资不足。
     那么应该做什么？答案是做什么都行。日本离“安倍末日论”还很遥远，只是通胀预期逐渐消退，问题依然是日元的强势而非疲弱。换言之，市场在质疑日本央行（BoJ）是否已尽力。解决办法在于出台更加激进的举措。这可以通过提前出台债券购买项目或大量购买东证交易所交易基金（ETF）来实现。后一举措是由日本央行前行长白川方明提出的。
                                       （FT，2013.6.27）
                   国内与港台经济
    中国将加快放宽资本限制
     中国央行行长周小川6月28日在上海陆家嘴论坛上表示，中国将加快放宽对资本跨境流动的限制。他没有透露详细的时间表。周小川还表示，中国央行将综合运用各种工具和手段，适时调整市场的流动性，保持市场的总体稳定。他没有具体谈到本月中国金融系统爆发的“钱荒”危机，但指出国内经济也面临一些新问题。周小川也没有就加速开放资本项目给出一个更详细的时间表。但他表示，中国的“十二五”规划中已经写入了逐步实现人民币资本项目可兑换。周小川说，人民币资本项目可兑换的进程会有所提速。
     中国一直表示希望实现人民币完全可兑换，目前人民币已经在覆盖贸易的经常项目下实现了自由兑换，但随着中国经济结构转型、维持经济长远稳定增长的计划被提出，中国也开始高度重视资本项目下的人民币可兑换问题。决策者们还希望放宽对中国企业利用内资到海外市场拓展业务的限制。周小川说，各项具体开放措施在时间安排上要有一定的灵活性，要根据中国和国际金融形势和改革基础条件的变化，择机选择，成熟一项推动一项。他没有透露细节。周小川还说，中国央行将继续实施稳健的货币政策，引导金融机构保持合理的信贷投放。
     中国希望将新增贷款控制在一个合理的水平，但中国央行担心，一些银行正在设法绕过贷款限制。银行贷款的过快增长导致了近期的银行间信贷紧缩和银行间市场利率的大幅攀升。银行间市场是国内银行互相拆借资金的平台。银行间流动性短缺的影响也蔓延到中国股市。本周一，投资者在恐慌情绪驱使下将股指推低5个百分点，不过后来股市有所反弹。周小川在陆家嘴论坛上还指出，中国计划加强和深化各种双边、多变的货币合作，并希望更多商业银行参与离岸人民币清算业务。中国央行上周末与英国央行达成了货币互换协议。
                                                   （WSJ，2013.6.28）
    ×××××××××××××××××××数据速报××××××××××××××××××
    全球主要股市2013年6月28日收盘点（括号内为6月21日收盘点）：
    道琼斯工业平均：14909.60（14799.40）↑；纳斯达克：3403.25（3357.25）↑；标普五百：1606.28（1592.43）↑；英国FTSE100：6215.47（6116.17）↑；法国CAC40：3738.91（3658.04）↑；德国DAX：7959.22（7789.24）↑；日经225：13677.32（13230.13）↑；上证综合：1979.21（2073.10）↓；香港恒生：20803.29（20263.31）↑；台湾加权：8062.21（7793.31）↑；新加坡海指：3150.44（3124.45）↑；越南指数：481.13（498.84）↓；印度BSE30指数：19395.81（18774.24）↑；巴西BVSP：47457.13（47056.04）↑；南非金融时报40指数：35051.49（34670.34）↑
    全球汇价及主要商品期货价2013年6月28日收盘价（括号内为6月21日收盘价）：
    欧元/美元：1.3010（1.3122）↓；英镑/美元：1.5213（1.5419）↓；美元/日圆：99.1400（97.9000）↑；美元/人民币：6.1375（6.1329）↑；CRB指数：275.62（278.08）↓；纽约交易所（COMEX）黄金期货（2013年7月）：1223.70（1292.00）美元/盎司↓；WTI轻原油（2013年7月）：97.05（95.40）美元/桶↑；伦敦金属交易所（LME）期铜（3月期）：6750.00（6805.50）美元/吨↓；CBOT小麦期货（2013年7月）6.5775（7.050）美元/蒲式耳↓；波罗的海干散货货运指数：1171.00（1027.00）↑
    （注：绿色下箭头表示收盘价低于上周五收盘价，红色上箭头表示收盘价高于上周五收盘价）
    （编译、整理：李彦松；责任编辑：王砚峰）
    2013年第47期（总第1367期）2013年6月29日（星期六）
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