欧英继续执行低息慎言退出

                             经济走势跟踪
                     The  Pursuit  of  Economic  Trends
           2010年第18期（总第1037期）  2010年3月5日（星期五）
           中国社会科学院经济研究所《国内外经济动态》课题组
                         经济热点
    “中国经济危机论”真相
     摩根大通董事总经理，中国证券及大宗商品主席李晶为《华尔街日报》撰文指出：仅仅在几个月前，全球还对中国的经济乃至资产市场充满信心，但目前却对去年迅猛的信贷增长所产生的负面效应忧心忡忡。最近，在全球路演时，我首先向投资者们提出三个问题：i）你是否担心中国的房地产泡沫问题？ii）你认为不良贷款会增加吗？iii）你认为货币政策会进一步收紧吗？约85-90%的投资者就这三个问题给出了肯定的答案。多数投资者称过度放贷及投资泡沫将导致中国资产价格过高，造成了目前的恐慌局面。  
     全球投资者普遍关注的第二点是，中国4万亿元的刺激计划以及去年银行新增贷款大幅增加33%，无疑导致流动性过剩以及借贷标准下降。一些持悲观论点的投资者由此担心当地政府投资机构的隐形债务风险，而有关中国的“空城”现象以及商业地产空置情况的媒体报导越来越多地被视为中国放贷过度的依据。虽然对中国经济增长持异议者一直都有，但是任何到过中国的人都会对新建的公寓及写字楼群叹为观止，心里也很容易产生对楼房供应过量的疑惑。当然，不可否认的是，其中的部分单位由投机性投资者持有作资本升值。
     有关中国房地产市场的担忧来源于一系列事实，而我们也认识到中国部分大型城市的房价虚高，以及银行贷款引导不当而流入楼市，对去年的房价大幅上涨起到了推波助澜的作用。然而，中国房地产市场与美国（迪拜）房地产市场存在重要区别，因此，我们在谈论泡沫问题时必须考虑中国的特有国情。
     与导致美国次贷危机的家庭贷款剧增不同，中国家庭债务的国内生产总值占比约为17%，远低于美国的96%及欧洲的62%。近年来，中国家庭的债务水平已经上升，但前提是早期的基数是从极低的水平开始上长。就住宅市场而言，在中国，按揭购房者的最低首付比例为30%，而二次购房者则为40%。即使在政府推行刺激政策期间，首次购房者的最低首付比例也仅下调至20%。中国人不愿负债的文化传统恰好解释了为何许多购房者的首付款远超过这些最低要求。另外，中国家庭也累积了大量储蓄；在次贷危机爆发之前的几年，美国家庭的储蓄率不及1%。  
     尽管中国住宅市场的价格涨幅过大（2009年超过20%），然而看待这些数据时不应脱离收入增长的整体趋势。在过去5年，城市家庭收入的年复合增长率为13.2%，房价的年复合增长率则为11.9%。当然，这并不意味着中国的城市不存在楼市过热的现象。例如，北京、上海、深圳及杭州的房价涨幅较当地居民同期收入的涨幅高出5%以上。然而，产生这种现象的原因是部分新的城市财富追求投机，而不是过度举债。  
     过度举债和按揭证券化是美国次贷危机的罪魁祸首，而中国并不存在这两方面的问题。商用物业也引发众多忧虑。2009年，商用物业的价格上涨16%，但北京、上海两地的租金收益偏低，且甲级写字楼的空置率分别高达21%及14%。然而，甲级物业的占用率及租金水平已开始回升；而目前存在高空置率问题的商用物业当中，大部分乃是较低端的物业。尽管许多新项目的回报可能会低于预期，但中国的城市化进程远未结束，假以时日，空置空间应会逐步得以消化。
     中国的房地产问题的根源在于，中国的存款利率偏低而投资选择有限，因此投资阶层将房地产视为一种保值手段。因尚未推出物业持有税，投机性购房者普遍希望在不久的将来获得资本升值，而忽略租金收益。我们认为即使楼市经历调整，也不会引发在举债过度的国家所发生的经济及财政动荡。  
     尽管房地产市场的稳定对于中国的经济复苏至关重要，但决策者显然关注资产泡沫风险，以及过度的投机导致房价超出一般购房者的支付能力的问题。政府也清楚地认识到增加物业持有成本的必要性，并正在考虑在全国范围内推出物业税的潜在可能性。该项措施可能会于中期内推出，用于抑制楼市过热市场的房价。与此同时，政府已对购房时间不足两年而转让物业的业主重新起征营业税，并可能进一步上调税率，以抑制投机。  
     中国房地产业的持续波动，主要是因为中国限制资金出入的政策以及未成熟的资本市场令中国居民没有太多的投资选择。对于住宅物业的投资热情造成了高价房屋囤积和经济适用住房实际需要无法解决的矛盾局面。通过刺激经济适用房的开发（这也是中国政府目前的主要政策措施之一），这种不平衡的情况将会得到解决。长远而言，金融改革（包括开放资金出入）将为中国投资者提供更多的投资选择，以减轻房地产在保本投资上的作用。
     部分中国投资者开始忧虑中国地方政府投资公司所隐含的债务风险。根据中国媒体报导，去年新增贷款人民币9.6万亿元中约40%流入了此类公司。官方估计此类投资公司的未偿还贷款总额超过人民币6 万亿元（相当于中国国内生产总值的20%），这个数据被外界质疑是否过低。  
     作为经济刺激计划的一部分，许多蓄势待发的地方基建项目纷纷提前上马，有鉴于此，近期的投资回报可能会减少。公共行业投资项目的国内银行贷款带有隐含或明示的政府担保，实际上类似于公共行业项目的债券发行。此外，地方政府的大部分项目也带有土地抵押和明示的财政收入担保。在去年，中国政府也大力加强对企业的税收力度，加上商业环境的改善，令去年的财政赤字仅占国内生产总值的2.2%，低于预算水平。  
     中国的经济规划者已经开始努力缩减基建投资，将关注焦点转移到完成现有项目，而不是开展新工程。09财年的基建投资增长从上半年的50.7%放缓至42.5%。如果是以月份的按年比较，放缓幅度则更加明显，基建投资增长从5月份的高位55.5% 下跌至12月份的31.9%。同时，中国的银行业监管部门已下令银行必须严格遵守借贷方针，以确保向地方政府投资公司作出的所有借贷均有实际项目作抵押，项目风险能够得到适当考虑。  
     展望未来，虽然少数地方政府可能会难以偿还债务，但大部分公共行业债务风险将不会如部分投资者所预期的那么严重。根据国际货币基金组织的预测，中国的政府债务/国内生产总值比率在2010年将达到22%，而美国和日本则分别达到94%和227%。即使计入一些关于地方政府债务的悲观论点的估计，这个比率也只是上升到2010年估计国内生产总值的约51%。  
     作为多个经济体和众多商品的主要需求来源，中国规管其经济发展的能力对于全球市场有着深远的影响。对于一个城市化速度达到每年1500万人的国家，其未来需求的规模绝对不容低估。目前，许多观察家担忧中国经济的增长速度过快，产能过剩已经发展成为一个普遍的问题。虽然我们同意中国经济中的一些脆弱环节需要密切监管，但我们认为就目前而言，中国经济依然呈现健康稳定的发展。
                                                 （WSJ，2010.3.5）
                               国际经济
    索罗斯：美应接管银行而非纾困  
     据香港《商报》报道，曾经在2008年总统大选中力助奥巴马筹措选举经费的投资大鳄索罗斯近日表示，他对奥巴马处理金融危机的方式并不满意。索罗斯认为，政府应接管银行而不是帮他们纾困，他认为美国大众也较乐于看到政府接管银行。
     索罗斯2月28日在接受采访时说：“解决金融危机的方法是有效纾困这些银行，使他们得以找到出路。但他（奥巴马）的解决之道从我的观点来说，并非正确的方法，他应该强制取代那些亏损的资本。”
     随着金融业的复苏，奥巴马政府针对银行进行压力测试，以判定这些银行在面临更严重的经济衰退之际是否还需要增资，但奥巴马政府却排除将银行收归国有的策略。与之相反，中国则强迫国内银行增加资本要求的最低额。索罗斯称赞中国对此轮金融危机处理得当，并表示近几年来北京政府对经济政策的掌握较美国成功。
     索罗斯表示，美国广泛拥有“市场基要主义者”的信念，认为市场会自行修正过剩，但这并不正确。他并抨击前美联储主席格林斯潘采用了这种错误的想法。他说：“我一看到泡沫产生，我就会买下那个泡沫，因为这就是我赚钱的方法。”
     另一方面，“股神”巴菲特近日在致巴郡股东的年度信中表示，政府对美国金融业的援助资金最终将发挥作用，但这些钱不应用来帮助那些因为自己的粗枝大叶和无知而需要救助的有钱人。巴菲特在信中痛斥金融业高层，指责他们非常不到位、把公司弄得一团糟的风险控制工作。巴菲特说，这些通常很富有的人士“还在体面地过活”，但普通股东却蒙受着管理不力带来的损失。
     巴菲特在信中还表示，在一年左右时间内美国住房的需求将会赶上供应，因此他预计美国住宅市场的跌势将会在2011年结束。他说，在一年左右的时间里，住房问题将会离我们远去。住房价格将远远低于泡沫时期的水平，届时房屋卖方或放款人虽然会受到损失，但相对地，房屋买家会从中获益。
                                   （香港《商报》，2010.3.2）
    欧英继续执行低息慎言退出  
     据香港《商报》报道，悬而未决的希腊债务危机，令正在积极筹划政策退出的欧洲央行（ECB）也不得不放慢脚步。该央行3月4日宣布，继续将欧元区内的基准利率维持在1.0%的历史低点。英国央行当天也毫无悬念地宣布，维持利率在0.5%不变。不过，欧洲央行行长特里谢强调，引入国际货币基金组织作为希腊援助资金的提供者并不合适。
     3月4日，英国央行率先公布了利率决策，结果并无意外。该行如期宣布维持基准利率在历史最低的0.5%不变，央行还继续将量化宽松政策规模保持在2000亿英镑，以评估此前向经济注入大规模刺激措施的效果。
     由于投资人对英国的债务问题感到担忧，英镑今年以来持续跳水，近期一度连跌6天，跌势之惨烈为自2008年10月以来罕见。过去1个月中，英镑兑美元累计下跌4.5%，今年以来的跌幅则达到8%。前英国央行官员埃利斯表示，表面上看，英镑疲软应该利好英国经济，因此央行也会愿意维持现状。同时，如果金融市场的波动过大，央行也更倾向于继续持观望立场。
     欧洲央行3月4日晚些时候也公布，继续维持欧元区基准利率在1.0%不变。这一决定同样在市场预料之中。荷兰国际集团的经济学家布雷斯基指出：“考虑到拦在退出道路上的希腊绊脚石，欧洲央行可能不得不小心驾驶。”“当成员国的经济发展分道扬镳之际，‘一刀切’的模式行不通。”
     高盛的最新预测是，欧洲央行将在2011年第一季再恢复加息，较其之前预期的今年第四季有所推迟。一些熟悉欧洲央行的人士透露，部分决策者认为，在2011年前不应该加息；也有人认为，今年应该加息，但不会在6月以前。
     不过，欧洲央行在维持基准利率不变的同时，撤回了用于抵御金融危机的部分应急工具。在当天的货币政策制定会议上，欧洲央行紧缩了定期进行的3个月期市场操作的条款，恢复了危机以前的规定，即以浮动利率来提供3个月期贷款融资。
     欧洲央行行长特里谢在会后的记者会上表示，有关希腊退出欧元区的说法是荒唐的，欧洲央行对希腊问题一直采取极度积极的态度。他并称，引入国际货币基金组织作为援助资金的提供者并不合适。
     特里谢同时指出：“欧元体系将继续以非常有利的条件来为欧元区银行系统提供流动性支持。”他重申，目前欧洲央行的基准利率正处于“合适的”水平。
     欧盟统计局3月4日公布的修正数据显示，欧元区经济增长依然缓慢，前景不容乐观，经济复苏完全依赖于出口，严重缺乏内在动力。欧元区去年第四季GDP环比增长0.1%，慢于第三季的0.4%。同比来看，欧元区第四季GDP较上年同期下降2.1%。去年第三季，欧元区GDP较上年同期的降幅被修正至4.1%，初步数据为4.0%。
     在欧洲两大央行公布最新利率决定之后，欧元小幅走低，中止了此前两天的上涨；而英镑则小幅上扬，延续了前一天的升势。
    （香港《商报》，2010.3.5）
    日本加紧制定巨额债务削减计划
     据《华尔街日报》报道，虽然到目前为止，债券交易员们对于日本的巨额政府债务一直相对乐观。但未来三个月中这一态度有可能经受考验，因为日本新当选的中间偏左政府需要在六月份之前拿出一项整顿政府财政的计划，这一最后期限是政府自我设立的。主权债务失控是导致希腊陷入危机的原因。
     目前在酝酿中的解决日本债务问题的主要手段是增加销售税，日本现在5%的销售税税率在工业化国家中属于最低的。在欧洲，这一税种的税率接近20%。但日本首相鸠山由纪夫的一些内阁同僚也担心，加税有可能打击消费者支出，使日本经济重新陷入衰退。
     但日本必须做些事情。这一世界第二大经济体的政府债务已经超过了其年度国内生产总值（GDP）的两倍，一些分析人士已质疑说，日本在不增加借债成本的情况下能继续借到钱的日子还能维持多久？简而言之就是，日本距离债务违约还有多久？
     专家预计债务危机正向日本逼近，这种担忧已经引发了几轮对日本国债的短暂抛售。标准普尔公司今年1月警告说，它有可能将日本的主权债务评级降至低于智利的水平。穆迪2月25日也威胁说，如果日本拿不出一个令人信服的债务削减计划，它有可能下调日本的评级前景。穆迪重点关注亚洲政府负债的分析师拜恩说，我们将密切关注这些目标是否被清楚提了出来。
     过去20年中日本的财务状况一直在恶化，按一些指标衡量，日本的财务状况属于主要经济体中最差的。国际货币基金组织（IMF）的数据显示，日本的政府债务总额今年已飙升至其GDP的229%，而美国的这一比率为92%，意大利的这一比率为118%。
     但也有一些专家认为，对日本债务问题的担忧有些过头了。在债券基金Pimco负责关注日本状况的基金经理正尚智也说，日本发生债务违约的几率非常低，但长期利率未来几年出现上升的危险切实存在。另一个对日本有利的因素是，该国近95%的未偿还政府债务都由国内投资者持有，这些人缺乏其他的投资选择。而在美国，未偿还国债的约四分之一由外国人持有，这必然会使美国国债市场更不稳定。
                                               （WSJ，2010.3.2）
    印度财长：有信心实现10%的经济增长  
     据英国《金融时报》报道，印度财政部长表示，即使以国大党为首的印度政府不能实施迫切需要的结构改革，印度也能达到10%的年度经济增长目标。
     普拉纳博?穆克吉（Pranab  Mukherjee）对英国《金融时报》表示，国大党在议会中不占多数，这阻碍了它推动相关改革措施，如提高养老基金和保险行业的外国投资上限，以及改善治理的行动等。
     执政的团结进步联盟（United  Progressive  Alliance）中各党派之间的分歧，正在延误一些旨在提高经济产出、并更有效向穷人提供帮助的改革。
     “我们已经提高了自己的选举表现，但（目前的席位数）并不足以让我们采取更加大胆的行动……在我们的议会制度下，简单多数是非常重要的，”穆克吉说。他说，农业形势不佳，阻碍了印度经济复苏的速度，在全球金融危机之前，印度经济每年增长9%。但是，今年较好的收成，加上服务业与制造业表现强劲，将推动印度朝实现两位数增长的目标迈进。
     一些经济学家警告说，印度的快速增长主要由国内消费和公共支出支撑，自满情绪是该国最大的危险之一。他们呼吁加速采取措施解决教育、卫生和基础设施不足的问题。
     上周印度发布预算报告，承诺把财政赤字从占国内生产总值6.9%，降低至明年的5.5%，并采取被一些人形容为“婴儿步伐”的措施，微幅削减大额的化肥和燃料补贴。这一预算报告给独立经济学家留下了深刻印象。
                                             （FT，2010.3.4）
                           国内与港台经济
    中国政策基调不变旨在保经济稳增
     英国路透社分析指出，中国3月5日发布的政府工作报告显示应对金融危机的扩张政策基调今年并未改变，扩内需、调结构、稳外贸齐头并进，旨为实现经济增长8%的目标保驾护航。
     无论是扩大的赤字规模，适度宽松的货币供给，居民消费价格指数（CPI）增长3%的目标，留有余地的经济目标设置都传递着中国调整优化经济结构的决心，而资源税费的改革与保障民生亦列为同等重要的工作。
     “提高宏观调控水平，保持经济平稳较快发展，继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策。”中国总理温家宝明确指出。
     根据中国政府工作报告，中国今年要继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策，今年经济济增长目标为8%、CPI涨幅目标为3%、年城镇登记失业率目标4.6%以内、新增贷款7.5万亿元人民币左右、M2增长目标17%左右。
     提高宏观调控水平，保持经济平稳较快发展无疑成为排在中国政府今年重点抓好的八方面工作中的首位。尽管中国改革开放三十年GDP平均增幅接近两位数，但在政府的工作报告中，经济增长“保八”的保守目标几成惯例。不过，面对金融危机冲击后，经济结构转型迫在眉捷的中国而言，今年的“保八”或许另有一番滋味。温家宝称，要着重说明今年提出国内生产总值8%左右，主要是强调好当头，引导各方面把工作重点转变到经济发展方式，调整结构上来。工信部长李毅中就称，“今年8%的GDP目标不低，因为要重质而非量，去年为波浪型的，不够稳定。”
     而CPI增长3%的确定，也为管理通胀预期及资源税费改革预留空间。温家宝就称，提出居民消费价格涨幅3%左右，综合考虑了去年价格变动的翘尾因素，国际大宗商品价格的传导效应，国内货币信贷增长的滞后影响以及居民的承受能力，并为资源环境税费和资源性产品价格改革留有一定空间。中国2009年GDP增幅为8.7%，全年CPI同比下降0.7%；然从11月CPI由负转正，12月上涨1.9%。
     中国经济发展内生性动力不足，自主创新能力不强，部分行业产能过剩的矛盾突出，中国经济结构调整难度也在加大。温家宝指出，要继续推进重点产业振兴调整，大力培育战略型新兴产业，进一步促进中小企业发展。同时要加快发展服务业，进一步提高服务业在国民经济发展中的比重，大力发金融、物流、信息、研发等面向生产的服务业，进一步完善服务业发展的政策，逐步实现国家鼓励类服务业用电、用水、用气、用热与工业基本同价。
     而动用行政，经济等各类手段，推进节能减排，也是中国今年经济结构调整中的重要任务。“今年要继续深化重点领域和关键环节改革，努力实现新的突破。”温家宝称。他指出，要以工业、交通、建筑为重点，大力推进节能。今年要新增8000万吨标准煤的节能能力。同时要深化资源性产品价格和环保收费改革，推进资源税改革。
     稳定外贸仍然是中国今年经济工作的重要部分。尽管2009年中国出口对GDP贡献率为负3.9个百分点，出口负增长甚至是两位数的下滑在近几十年来尚属首次。温家宝明确指出，稳定发展对外贸易，稳定劳动密集型产品出口，落实完善出口退税，出口信贷，出口信用保险等各项政策措施。他指出，今年的主要着力点是拓市场、调结构、促平衡、坚持实施多元化战略和以质取胜，继续严控“两高一资”（高污染高能耗和资源性）产品出口，推进加工贸易升级。
     在外资政策方面，中国依旧强调鼓励外资参与国内企业改组改造和兼并重组，加快建立外资并购安全审查制度，引导外资向中西部地区转移和增加投资。中国去年全年进出口总额22073亿美元，比上年下降13.9%，全年出口下降16%，进口下降11.2%。
     无农不稳的古训，以及中国近8亿农民的现状，中国加大三农（农业，农村和农民）投入，保障改善民生，以及改革收入分配制度亦为今年政府工作的重点之一。
     从数据不难看出，中国今年对三农的投入，无论是绝对值和增加值均高于国防开支。中国今年中央财政对“三农”投入增加930亿元，达到8183亿元人民币；而国防费预算为5321.15亿元，比上年预算执行数增加371.16亿元，增长7.5%。同时千方百计扩大就业，加快完善覆盖城乡居民的社会保障体系，促进房地产市场平稳健康发展。“进一步规范收入分配秩序，坚决打击取缔非法收入，规范灰色收入，逐步开成公开透明，公正合理的收入分配秩序，坚决扭转收入差距扩大的趋势。”温家宝加重了语气。
                                                   （Reuters，2010.3.5）
    台湾制造业比韩国明显衰退
     台经院3月3日举行“全球景气复苏下台湾产业发展愿景与契机”研讨会，“台湾经济研究院”副院长龚明鑫在题为“国内制造业未来关键十年的发展趋势、展望与策略”的报告中表示，台湾制造业在2002到2007年间的附加价值率衰退5.74%，跌幅是韩国的一倍以上，长此以往，不利于提升国人所得与生活质量。
     他提到，台湾制造业的附加价值率近年来下降十分明显，在2002到2007年的六年期间，整体附加价值率衰退5.74%，同时间韩国制造业仅衰退2.46%，台湾跌幅是韩国的一倍以上，去年又再下降0.88个百分点。
     龚明鑫分析，台湾制造业生产基地持续外移，国内生产价值炼缩短，是造成台湾制造业的附加价值率持续降低的主要因素。此外，台湾制造业高度集中电子零组件展业，导致台湾经济“成”、“败”都必须看电子业脸色，只要电子业的国际景气好，台湾经济就好，反之则差。
     但台湾主要竞争对手韩国自2003年起逐步完成产业结构调整，“产业轮涨”的平均贡献现象明显，信息产品的出口贡献率大幅下降，其它运输工具、石油煤制品等，开始扮演出口主力推升产业。
     龚明鑫认为，台湾制造业的投资与研发态势，与韩国大相径庭，可能会形成未来严重的发展限制。台湾许多企业集中在少数产业与生产链，韩国企业则是在产业内高度集中，生产链朝上下游延伸。台湾企业投入研发追求市场化，但韩国则多半与美、日、欧等技术领导企业竞争，以技术领先为发展目标。
                                             （台湾《联合报》2010.03.04）
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    全球主要股市2010年3月5日收盘点：
    道琼斯工业平均：10566.20；纳斯达克：2326.35；标普五百：1138.70；英国FT100：5599.76；法国 CAC30：3910.42；德国DAX：5877.36；日经225：10368.96；上证综合：3031.06；香港恒生：20787.97；台湾加权：7666.26；新加坡海指：2790.29；越南指数：513.39；俄罗斯RTS：1508.21；巴西BVSP：68846.50；印度 BSE30指数：16994.49
    全球汇价及主要商品期货价2010年3月5日收盘价（伦敦铜为3月4日）：
    欧元/美元：1.3623；英镑/美元：1.5138；美元/日元：90.3080；美元/人民币：6.8264；美元/港币：7.7625；纽约交易所（COMEX）黄金期货（2010年5月交割）：1135.800美元/盎司；WTI轻原油（2010年5月）：80.92美元/桶；伦敦金属交易所（LME）铜（3月期）：7525.00美元/吨；CBOT小麦期货（2010年5月）4.9340元/蒲式耳；波罗的海干散货货运指数：3242.00
    （摘编：李彦松；责任编辑：王砚峰）
    2010年第18期（总第1037期）    2010年3月5日（星期五）
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