国际金融体系不堪冲击

                            经济走势跟踪
                   The  Pursuit  of  Economic  Trends
         2007年第79期（总第806期）2007年10月26日（星期五）
         中国社会科学院经济研究所《经济走势跟踪》课题组
                           经济热点
    中国经济尚无力支撑全球发展
     据《华尔街日报》报道，尽管中国第三季度经济增长率再次达到了两位数，但国内消费的持续疲软很可能会限制其在美国经济减缓之际支撑世界经济的能力。
     10月25日公布的数据显示，中国经济仍在高速增长，第三季度经济比去年同期增长了11.5%，但在政府采取了预防经济失控的多项措施之后，当季经济增速有所回落。
     最新统计数据还显示，今年消费者支出对经济增长的贡献率要小于去年，对出口的依赖性则在加强。国内消费的增长有助于解决贸易失衡问题，并使中国有更多机会在维持世界经济扩张的问题上发挥更大作用。
     10月25日公布的数据也包含一些令人鼓舞的消息。第三季度增长率已经从第二季度11.9%这一令人不安的高位回落。尽管通货膨胀率仍处于6.2%的高水平，但也较近期的高点出现了下滑。
     这一结果足以令政府官员相信近期采取的提高贷款利率和降低出口退税等政策暂且降低了经济过热的风险。分析师目前预计，今后几个月里中国经济的增速还会逐步放缓。
     预计中国2008年的国内生产总值（GDP）增幅可能降至11%以下，不过用国际标准衡量，如此增速依然非常可观，尤其是对于中国这个很快将超过德国、成为全球第三大经济体的国家而言。在美国经济陷入衰退的可能性不断加大的情况下，中国经济能否保持高速增长就变得越发重要了。
     Action  Economics驻新加坡的经济学家大卫?科恩说，以前，如果美国经济陷入危机，全球都难以保持增长；现在看来继续维持增长的机会则多了一些，因为随着亚洲经济的迅猛增长，美国的重要性比五、六年前有所降低。
     中国经济在过去几年里的加速增长主要得益于以下两个因素的推动：一是房地产、基础设施和工厂建设的繁荣，另一个则是出口的大幅增长。最近几个月这两个领域的增幅虽有所收窄，但仍维持在很高水平：今年以来投资支出增长了25.7%，而去年同期为27.3%。中国的贸易顺差在第二季度曾猛增74%，但第三季度增长了50%，这主要是由于出口税率的改变和去年的比较基数过高所致。
     不过这两种增长来源都存在风险，而且随着中国对这二者的依赖不断增加，风险也在不断累积。热情高涨的企业和本地政府目前投资了大量项目，但其中很多可能会在几年内失去意义，成为经济的累赘。尽管出口制造业因为欧美和日本消费者大量购买中国产品而发展得生机勃勃，但发达国家消费支出的下降可能使之遭受重创。因此，许多来自国内和国外的声音都呼吁中国转变增长模式。
     美国财政部长亨利?鲍尔森10月23日在讲话中表示：“中国向世界证明了它能够实现快速增长，但它能以不同的方式增长，最终实现更明智的增长吗？”他指出，为使经济增长摆脱对重工业、高能耗和出口的依赖，中国需要大胆地进行结构性政策调整。
     中国政府表示它正在向这个方向进行转变。中国国家统计局发言人李晓超在周四通报国民经济运行情况的新闻发布会上表示，调整投资和消费的关系一直是近年来中国宏观调控的一个重点，目的就是要增加消费对经济增长的贡献。他说，收入增长和社会福利项目使中国消费者的手头更加宽裕了。
     李晓超表示，根据初步核算，今年前三季度，消费对经济增长的贡献率为37%。而根据国家统计局以前公布的数据，2006年全年消费对经济增长的贡献率为39%。因此这意味着实际上消费的重要性反而下降了。而中国对出口和投资的依赖程度都有所增强：今年前三季度，出口对经济增长的贡献率为21.4%，投资对经济增长的贡献率为41.6%。
     中国经济中出口的作用相对较大而消费支出的作用相对较小是中国的经济增长至今未能对全球经济产生更大推动力的原因之一。中国的建筑热令世界上的原材料和重型设备生产商受益匪浅，但中国的消费者并未购买很多海外商品。
     国际货币基金组织亚太地区事务部副主任史蒂文?杜纳威曾在10月19日表示，虽然中国和印度等新兴经济大国在全球经济增长中占据了很高比重，但就全球而言，增长的原动力仍来自世界其它国家各自的国内需求，而非由亚洲本地区创造的国内需求所带动。
     这意味着全球经济的发展趋势对中国的重要性不但没有降低反而有所提高了。李晓超称，美国房地产市场的疲软、次级贷款抵押市场危机和油价高企是可能影响中国的主要外部风险。李晓超向记者表示，由于全球经济发展的前景尚存变数，因此对中国的影响也不确定。他还表示，中国政府准备采取必要的政策来确保中国经济快速稳定地增长。
                                               （WSJ.2007.10.26）
                           国际经济
    国际金融体系不堪冲击  
     据《香港商报》报道，英国央行（BOE）10月25日意外悲观地表示，虽然国际金融体系正将投资者的风险需求代价调整至正常水平，但国际金融体系在应对新冲击时仍然脆弱。
     自面向金融机构的短期信贷有效性急剧下降以来，英央行在其首份金融体系稳定报告中表示，有迹象表明“一些”金融市场开始复苏，但在一些信贷市场近期出现动荡后，金融体系仍较正常情况下更脆弱，而且无论如何都不可能重新回到之前那种风险低估的状态。报告强调，从短期来看，发达国家的股票、商业地产和信贷市场恐将遭受进一步冲击。
     报告指出，银行间3个月期贷款利率已自8月时的峰值下降，但仍处高位。同时，产权投资市场已复苏，次级公司债券投资的风险已下降。但报告认为仍存在一些风险，美国次优抵押市场的违约率有可能继续上升，抵押支持证券的评级进一步下降可能带来新的销售压力。报告称，近期金融机构受到的冲击可能还没有充分显现出来，如果投资者对美国的经济增长前景持悲观态度，美元在应对下行风险上可能也表现脆弱。报告指出，始于8月早些时候的信贷紧缩，已在银行贷款通过证券化及其它复杂金融产品分配给大范围投资者这一过程中暴露出弱点。
     报告强调，目前英国所遭遇的问题“被证明是数十年来对英国金融体系最严重的挑战”。报告称，英国金融业特别脆弱，各银行所担负的总债务将近1500亿英镑，如果信用危机使它们必须为其结构性投资工具（SIV）、杠杆融资及抵押担保证券等部位预留资金，银行的获利能力势必受到冲击。报告呼吁应以遭遇挤兑风潮的诺森罗克银行为鉴，加强管理职能。报告在提及流动性风险时指出，金融公司需作出更好的计划，以应对可能延续的动荡，同时监管者应确保银行有足够的应急资金来对付流动性冲击。英央行在最近数周招致了不少严厉批评，因其不愿向货币市场注入资金以缓解银行间拆借市场的紧张。英央行副总裁吉弗对此表示，这场危机的所有有关各方都有许多经验教训需要学习。他说：“在流动性风险管理、复杂工具的估值、风险部位的披露以及危机管理等方面，金融机构和政府机构都需要汲取更大教训。”
                                       （香港商报，2007.10.26）
    美国房屋市场急剧恶化
     据路透社报道，美国房屋市场9月急剧恶化，房价挫跌，成屋销售也降至纪录低点，主要是因为房屋止赎（foreclosure）个案不断增加而且贷款标准在收紧.房屋止赎，就是说借款人失去了赎回抵押品的权利。全美不动产协会（NAR）10月24日公布，美国9月成屋销售急挫8.0%，年率降至504万户，为 1999年以来最低.加上8月年率被从初值550万户下修到548万户，跌幅远超出华尔街预期，并令待售房屋数量升至纪录高点.
     另外9月全国房价中值也较上年同期下跌4.2%到21.17万美元，较8月则下降了5.7%。“这明显远不及预期，而且房价较上年同期和较前月均出现大跌，”4cast  Ltd分析师David  Sloan说，“问题在于，房价是否会继续以这样的速度下跌，还是跌速将会放缓，抑或将加快？这（指成屋销售数据）暗示跌势在加速，下档风险非常大。”
     股市在房市数据公布后挫跌，另外投资银行美林受抵押贷款相关的资产减值影响，近五年来首次录得季度亏损，也令股市承压。不过后来有传言称美国联邦储备理事会不久将调降贴现率，这又帮助股市扳回大部分跌幅。
     美联储下一次货币政策会议定于10月30到31日召开。市场普遍预计央行此次至少会将利率下调25个基点至4.5%。美国公债在疲弱房市数据公布后走高，但在午后交易时段因股市反弹而脱离盘中高位;美元指数也稍有回落。
     NAR 认为9月成屋销售疲软是因为8月信贷环境的收紧，该机构分析师Lawrence  Yun说，“许多将在9月完成的交易8月时正在商谈之中，而8月抵押贷款问题达到顶点，导致更为依赖大额贷款的高价地区的房屋销售明显放缓。”他还补充说，近几周抵押贷款可获得性有所改善。成屋销售步伐放缓，帮助推高9月市场上未售出房屋的库存上升0.4%至440万户。这意味着以9月的销售速度，目前市场上的房屋全部售出需十个半月，为全美不动产协会1999年以来的最长时间。9月独栋房屋销售下降8.6%至年率438万户，接近10年低点，8月时年率为479万户。全美不动产协会称，所有地区的销售均下降。
     美国抵押贷款银行协会（MBA）10月24日公布的数据显示，上周美国房屋抵押贷款申请数量增幅微小，即便抵押贷款利率降至5月以来最低水准.MBA 称，10月19日止当周经季节调整的抵押贷款申请活动指数上升0.03%，至656.5，之前一周为656.3。增幅微小反映了借款人在信贷条件收紧情况下获得贷款的难度很大。近期潜在借款人为获得一笔贷款提交了多个申请，分析师称，这歪曲了近几个月的抵押贷款申请数据。上周抵押贷款申请活动指数较上年同期上升11.5%，而成屋和新屋销售却都大幅下降。房市的深度疲软令很多美国议员寻求缓解办法，帮助那些有房屋住但无力承担房费的美国人。美联储理事克罗兹纳周三警告国会，不要采取可能限制信贷可获得性和不利于贷款机构将贷款重新打包成证券并售予投资者的能力的行动。
                                         （Reuters，2007.10.25）
                       国内与港台经济
    中国经济增速有望触顶回落  
     据《香港商报》报道，国家统计局昨天上午举行新闻发布会，公布了今年前三季度的国民生产总值、消费者价格指数、固定资产投资等一系列数据。数据显示，今年前三个季度，中国GDP增长11.5%；消费者价格指数同比上涨4.1%（9月同比上涨6.2%，环比下降0.3%）；其中，新涨价因素2.2个百分点，翘尾因素1.9个百分点。9月CPI的微降，主要受宏观调控政策影响。分析指，中国第三季度经济增长有所放缓，这可能表明今年的经济增长率已经触顶，有望进一步出现回落。
     第三季经济增幅略低于预期。央行经济学家也预计今后几个月的经济增幅将温和回落，他们预计第四季增长率为11.5%，然后会在2008年上半年降至11%以下。但几乎没有人预计经济增长率会大幅下降。政府短期内的经济政策重点仍是抑制经济偏快增长。不过，他们尚未发出经济过热的警告或是宣布新的紧缩措施。经济增长的主要动力之一是房地产投资热，以及企业对新工厂产能的大量投资。2007年至今，此类固定资产投资增长了 25.7%。但经济增长的另一主要推动力——出口，其近几个月来的增幅却较年初时近30%的增长率略有放缓。
     数据显示，固定资产投资继续高位运行，但增幅有所回落。今年前三季度，全社会固定资产投资91529亿元，同比增长25.7%，比上年同期回落1.6个百分点。但与此同时，工业增加值却出现小幅上升，前三季度全国规模以上工业增加值同比增长18.5%，同比加快了1.3个百分点。北京大学中国经济研究中心教授宋国青认为，从环比增长意义上说，二季度的总需求在“发高烧”，但三季度已经显着降温。但是否完全“退烧”，还要看进一步的变化。值得注意的是，在调控方面，“两高行业”开始受到广泛重视，行政命令及财政政策被普遍使用。从目前情况来看，经济由偏热转向过热的风险在一定程度上已被控制，但困扰中国经济的风险并未完全消失。
     国民经济综合统计司司长李晓超说，特别是进入9月份以后，居民消费价格涨幅出现了趋缓，但压力仍然比较大，主要是基础并不牢固，特别是随着劳动力成本和其它要素成本的上升，国际市场原油、粮食等初级产品价格上涨的影响，未来居民消费价格还存在着一定的压力。在CPI篮子中，食品所占比重相当大。今年1-9月累计价格总水平上涨了4.1%；其中，有3.5个百分点是由于食品价格的上涨所引起的。国家发改委副主任朱之鑫表示，目前粮食库存充裕，今年夏粮又丰收，有助于保持市场粮食供应。但也有分析称，东北部分产粮区出现欠收预期，甚至有些地区出现明显减产。因此，判断此轮由食品价格领涨的通胀是否已过去，仍需待秋粮数据公布之后。结合有关部委的观测数据，猪肉价格正在逐周微降。可以预见，伴随着生猪成长周期结束，生猪大量出栏，市场价格有望得到实质性下降。
     进入9月以来，来自外部的价格影响对于中国经济产生了较大影响。9月生产资料价格再度跃升，同比上涨4.0%，环比上涨也高达1.2%。来自钢材和水泥的涨价，增加了建筑业的成本，如果建筑商不能消化来自上游的成本压力，则这种压力将不可避免被消费者所承担。今年以来，原油价格保持高位运行，而由于冷冬和政治冲突的影响，WTI原油期货价格在上周交易中一度突破90美元/桶的天价记录。原油价格的上涨使得中国的能源改革进程可能再度延迟。目前内地油价与国际油价的脱节实际上也构成了对CPI的潜在威胁。
                                   （香港商报，2007.10.26）
    打工经济：值得中国骄傲吗？  
     英国《金融时报》中文网经济事务评论员陈旭敏撰文称，或许，对于目前的经济成就，中国完全可以欢呼雀跃。11.5%，中国10月25日公布的前三季度国内生产总值增幅，似乎足以傲视全球；而166043亿元的经济总量，也完全可以踏进全球前四大经济体的行列。但是，如果剔除国外的要素收入，中国或许就是一个彻底的“打工经济”，完全可以肯定，中国前三季度的GDP数据，将会远远低于国民生产总值GNP数据，也就是说，中国GDP的创造者很大部分来自在中国的外资企业，而中国企业在国外的投资收益却寥寥无几。
     根据2006年的中国国际收支平衡表，中国企业在国外的投资收益顺差仅为97.7亿美元，不到去年中国GDP总量的千分之四，也不到经常项目顺差的4%，就是与中国去年的贸易顺差相比，也仅为后者的4.4%左右。而且，自2002年来，中国国际收支平衡表上的投资收益突飞猛进，很大部分拜热钱“豪赌”人民币升值所赐。事实上，就在2005年以前，这个数字还是逆差。
     相比较而言，日本则正在堂而皇之地成为一个“老板经济”，根据日本2006年的国际收支平衡表，去年它的投资收益占其经常项目顺差69%左右，而与贸易顺差相比，则是其1.45倍，这与中国形成天壤之别。
     确实，仅从数字看，目前中国经济正在“高增长、低通胀”的良性通道，虽然有时受到食品价格的干扰，但是核心CPI却一直波澜不惊。实际上，中国经济能取得这样的成果，当然很大程度上归功于中国市场化改革、全球化渗透，但是，还有很大一部分却是透支目前的人口红利、环境红利、农村红利、政策红利等。
     一个明显的事实是，近年来中国的物价在低处徘徊，一个很重要的原因就是，大量的农村劳动力从农村转移到城市所为，从而压制了劳动力价格的上涨。而现在，这种弹性已经越来越小，这从沿海各地的“民工荒”就可以看出，而自2004年以来经常“抬头”的食品价格上涨更是一个警告。而且，中国目前以出口和投资拉动的粗放型经济增长，也使中国的资源和环境付出了很大的代价。根据本报报道，据世界银行估计，中国每年有75万人因污染（主要是大城市的空气污染）而早亡。中国近60%的城市人口居住城市的空气污染水平至少是美国平均水平的两倍，是世界卫生组织（WHO）推荐水平的5倍。更为重要的是，即使到目前，中国为了给市场化改革顺利进行，一直管制着资源价格、资金价格，以及劳动力价格，而正是这些政策给中国经济增长带来了长足的动力。
     一个讽剌的结果是，即使中国这种透支各种“红利”的结果，换来的经济成长最后都反过来又补贴给以美国为主的发达国家，目前，中国外汇储备已经攀至全球首位，但多数都以收益率在4%左右的美国国债持有，而且这些资金还得每年损失人民币升值的贴水。或许，在目前中国还处于年富国强的青壮年期，中国还可以以各种红利为全球经济 “打工”，但是一旦中国年老色衰，这些红利也将消失，到时谁又来赡养中国呢？
                                         （FT中文网，2007.10.26）
    国研中心：经济存双重风险  
     据香港《大公报》报道，中国国务院发展研究中心宏观经济研究部副部长魏加宁指出，中国经济正存在经济由偏快走向过热及经济出现泡沫化的双重风险。外资投行雷曼兄弟亦相信，中国经济正处过热边缘，该行中国区经济学家孙明春预期，央行或在年底前再上调存款基准利率27个基点及在第四季或再提高存款准备金率50个基点。不过，中国社会科学院的研究报告认为，中国不存在进入全面通胀的风险。
     中国社会科学院金融研究所日前举行“中国宏观经济秋季论坛”，并发布《中国宏观经济分析2007秋季报告》。魏加宁在论坛上表示，中国经济存在由偏快走向过热；资产价格普遍上涨、经济出现泡沫化的双重风险，并尤其警惕资产价格上涨出现的经济泡沫化现象。他引述2000至2005年间的数据，内地银行给房地产业的贷款已超过日本当年经济泡沫时期的增速。同时，房地产业贷款占全部贷款的比重也超过了日本经济泡沫时期的数字，显示房地产已出现泡沫。此外，在股市不断上涨的带动下，包括文物收藏品等的价格均上涨。部分大企业和上市公司将很多资金投入了股市、房地产市场的危险情况需要引起警惕。
     雷曼兄弟昨日公布最新的亚洲经济评论，该行中国区经济学家孙明春指出，内地资产价格大幅飙升，其中上证综合指数继去年上升1.3倍后，今年至今已增长1.2倍，证明内地经济已处过热边缘。他虽警告若全球经济大幅萎缩令全球经济放慢增长速度远高于预期的情况，或会抑制中国出口，引发严重的产能过剩问题而出现通缩风险。惟他相信中国仍有不少增长动能，所以任何全球经济的放慢增长或需要二至三个季度才会影响中国GDP增长。该行已将内地今年全年的经济增长预期由10.8%上调至11.1%，惟调低明年的经济增长预期由 9.5%降至9.2%。
     孙明春又预期，央行或在年底前进一步上调存贷款基准利率27基点。第四季度或再提高存款准备金率50基点以应对因庞大贸易顺差导致的过剩流动性。另外，鉴于政府的首要目标是维持就业和社会稳定，他预期人民币兑美元汇率到年底将升值至7.45。
     摩根士丹利日前亦发表有关内地股市若出现调整对资产价格带来的负面影响。倘股市调整三成，内地个人消费及GDP将跌1.2%和0.4%；倘股市调整六成，内地个人消费及GDP将跌2.4%和0.8%。另外，若大市调整波及楼市，将令楼价平均降一成。据此估计，将令内地个人消费及GDP分别跌4%和1.4%。
     不过，社科院的《中国宏观经济分析2007秋季报告》指出，当前物价的快速增长主要是粮食价格上涨所致，不太可能形成全面、持续、不可容忍的通货膨胀；而 M1、M2等货币供应量变化并不是导致中国物价总水平变化的基本原因，货币供应量也不是判断未来通胀压力的适当指标；故报告认为当前的物价上涨并非全面的通货膨胀。
     报告反而关注贷款增速超过存款增速将是内地银行业面对的挑战。报告分析称自今年二月以来，全部存款增速较全部贷款增速慢，全部金融机构的贷存比在持续下降后稳定在约68%的水平，显示银行业流动性将趋于紧张。报告认为，除货币政策外，今后宏调更需发挥如财政策、产业政策等其它调控措施。
                                             （大公报，2007.10.23）
    台湾基金将可投资大陆股票
     根据台湾《联合晚报》报道，台湾“行政院”10月24日上午听取金管会“国内基金及全权委托业务投资国外范围与境外基金一致化调整方案”的报告，决将由“经济部”修正“在大陆地区从事投资或技术合作许可办法”，开放台湾基金投资中国大陆股市及港澳红筹股与H股的比例上限，对大陆股市投资上限为基金整体规模的 0.4%，而港澳则是基金整体规模的10%。据估算，有15档大中华、台商、中概基金在政策执行后，可马上买进中国相关股。
     根据投信投顾公会统计，（台湾）投信发行的股票型基金中，截至9月底，属于跨国投资的基金规模达3852余亿元（台币），若以政府放宽投资陆股、港澳红筹及H股分别 0.4%、10%来估算，将松绑的金额分别有15亿元、385亿元左右，总计高达逾400亿元，但由于跨国型基金投资比例并非仅有陆、港澳市场，吸金的规模不至于过高。
     这是台湾投信基金首次得以投资大陆股票与港澳红筹股与Ｈ股，过去台湾投信或券商发行的基金完全禁止对大陆与港澳股市投资，此一作法将可使得台湾基金得以与境外基金更有相互抗衡的竞争力。
     金管会证期局长吴当杰表示，如此除提升台湾投信基金的竞争力外，也可提升台湾基金的风险控管能力，并培育专业人才，因为大陆与港澳红筹与Ｈ股都是属于新兴地区股票，投资报酬虽然相对较高，但投资风险也较高，开放后可让台湾投信基金作部分的资产配置，有助其提升风险控管能力。
     目前境外基金对大陆及港澳的投资比例上限，就是对大陆地区0.4%，对港澳红筹股与Ｈ股10%，其中港澳部分在93年首次开放境外基金投资港澳与大陆时，只有5%，次年即 94年1月底再放宽为10%。今天政策决定后，台湾投信发行的基金也可享有与境外基金一致的国外投资范围比例。  
     据报道，台湾“行政院”放宽台湾基金投资中国大陆股市及港澳红筹股与Ｈ股的比例上限，岛内相关投信业者摩拳擦掌。投信法人认为港澳、大陆目前正是全球资金追逐热点，过去的法令限制对台湾业者并不公平，而以往只能望着红筹股与Ｈ股流口水，现在可以实际参与香港股市的丰沛获利，对于基金绩效表现很有帮助。因此，未来将会针对基金可投资的范围稍作调整，但幅度不会过大，毕竟港股、陆股涨幅已高，此时进入还是会择适合的时机，因于放宽的幅度仍有限，即便有资金比重的挪移，对整体资金配置的影响也不大。
     同时担任新台湾及中国通基金经理人的蒋尚勋表示，看好香港股市在亚股中的强势表现，一但政策放宽落实，将立刻将资金比重押到最高上限1成，不过，陆股因信息较不透明，且本益比高，即便政策放宽到0.4%，但未必会去买陆股。
     建弘投信表示，开放之后基金将多配置一点中国相关的股票，也就是将中国的投资比重拉高，毕竟陆、港澳的产业成长动能较强。且以投资10%的上限来看，若押对 H股或红筹股，对基金净值的贡献度将明显增加，但仍会考虑陆、港股的投资价位和本益比，尤其港股日前已经飙上3万点，确实要多留意回档风险。  
                         （台湾联合晚报，2007.10.24）
    （以上信息均采自公开媒体报道或研究报告，不代表本课题组意见，仅供读者研究参考。）
    （摘编：李彦松、王砚峰；责任编辑：王砚峰）
    2007年第79期（总第806期）2007年10月26日（星期五）
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