解读欧洲债务危机

    
    一、欧洲债务危机的本质
    我们认为欧洲债务危机本质上是发生在世界上最发达国家的局部主权债务危机。这轮局部主权债务危机的特点主要体现在三个方面：
    首先，这次欧洲债务危机的本质是信心的危机。欧洲各主要国家的债务水平长期以来就维持在类似的高位，这一方面是因为欧美发达国家长期坚持赤字财政政策的后果，另一方面则是因为这些国家所拥有的经济实力，导致他们发行的国债一直为国内居民和世界各国看好，具有较好的市场需求，因此才有能力维持如此高位的债务水平。
    实际上，金融危机之前，PIIGS国家的债务水平均有所下降，但随着金融危机的到来，各国实施积极的财政刺激政策，国家债务重新开始上升。这些在经济发展阶段受到市场欢迎的国债，由于金融危机的原因，暂时丧失了稳定经济的保障，市场信心逆转，人们开始担心主权债务的风险问题。这本身并不可怕，但是当前这些国家受到了国际评级机构的质疑，使其陷入了债务危机的漩涡之中，难以自拔。
    如果这些国家的经济随着世界经济的恢复而摆脱困境，他们所执行的财政刺激方案得以顺利退出，则其债务水平应该也会随之下降。只要这些出现问题的国家能够在欧洲大国和美国、日本等国的支持和担保下，恢复人们对其债务的信心，这场危机就很有可能迎刃而解。
    其次，必须看到，这些国家的财政盈余／赤字情况实际上也具有周期性，并且是顺经济增长周期的，即财政盈余（赤字）率与经济增长速度呈正（负）相关关系。
    因此，必须动态地看待欧洲债务危机，我们认为这次危机是欧洲经济恢复期间的暂时危机。只要这些国家的经济状况能够逐步恢复，其财政赤字也必将随之有所缩减。
    再次，即使欧洲PIIGS五国中的一些国家出现问题，其债务总额相对欧元区整体的经济规模而言也并不可怕。2009年底，PIIGS五国的债务总额约占欧元区GDP的33.89%，尤其是意大利，其债务占欧元区的GDP比重约为19.77%。
    具体而言，在PIIGS五国中，财政赤字问题严重的是爱尔兰、希腊、西班牙和葡萄牙，而主权债务问题严重的则是希腊、意大利和葡萄牙，综合起来看，PIIGS中经济规模最大的两个国家：意大利和西班牙的问题并不是全面性的，意大利的债务高但是财政赤字低于欧洲平均水平，西班牙的财政赤字率高但国家债务也低于欧洲平均水平，这两国的数据表面本身就具有一定的抵御主权债务危机发生的能力。
    更深入地看，意大利由于其国内居民家庭的储蓄率相对较高，居民都愿意将收入用于购买本国的国债等政府债券，导致其债务水平长年来保持在高位，近年来其债务总水平也并未有显著上升。与此同时，意大利的财政赤字水平自进入21世纪以来，一直保持较低的水平，因此我们认为，意大利发生债务危机的概率远没有其表面数据看起来那么高。
    西班牙的债务总量在2010年才刚刚越过马斯特里赫特条约红线，达到66.3%，人们对它发生危机的担心更多来自其占国内GDP高达11.2%的财政赤字，但是仔细分析这些财政赤字的来源和发展历史，我们可以发现首先西班牙的财政赤字主要是近两年来由于经济刺激计划而引起的，现在金融危机已经渐渐远去，西班牙所面临的国际经济金融环境逐步改善，其经济刺激计划将缓慢退出，一旦成功退出，则西班牙的财政赤字问题将有可能得以化解。
    与西班牙类似的是爱尔兰。不过2009年爱尔兰的财政赤字中，有相当大的一部分是一次性的，其财政赤字率中有2个百分点是由于爱尔兰政府将盎格鲁—爱尔兰银行收归国有所带来的。这一可视作资本投资的行为，与美国财政部在金融危机中收购金融机构的行动类似，虽然短期内会加剧爱尔兰政府的财政问题，但是从中长期看，这笔投资很有可能反而是有利的。当然，相比西班牙而言，爱尔兰的情况可能更糟糕一些。
    因此，PIIGS五国中问题较大的国家只有希腊和葡萄牙，爱尔兰也存在一定的风险。这三国的GDP总量不大，合计仅占欧元区GDP总量的6.3%，其债务总量也仅占欧元区 GDP的6.37%。
    另外，欧洲债务危机的一个重要传播机制是通过各国银行跨境持有的债务进行扩散。但是总体而言，欧洲的整体并不会因此出现严重危机。这是因为欧洲主要国家德国、法国和英国所持有PIIGS的债务主要集中在意大利和西班牙两国身上，只要这两国不重组债务，则这些欧洲主要国家也不会因为债务危机而产生巨大的风险。从上述的分析我们知道，意大利和西班牙的债务风险并不大。
    从另一个方面说，即使债务风险最高的希腊和葡萄牙最后无法摆脱危机，必须实施债务重组，但由于其债务总额只有约5千亿美元，德国、法国等欧元区主要国家完全有能力提供政府担保。
        二、欧债危机的救助方案分析
    为了应对欧洲债务危机，欧洲各国采取的措施首先着眼于短期稳定，通过财政的办法提供担保，以提振人们对欧元区的信心，从而给危机发生国提供足够的应对和改革的时间。
    2010年5月10日凌晨欧盟成员国财政部长会议在布鲁塞尔达成了总额7500亿欧元的救助计划。虽然这项救助机制的效果目前尚难判断，但从这些计划的主要执行国德国和法国的角度出发，其一定会不遗余力予以营救。
    接下来，则是想方设法来促进危机发生国的财政改革。欧元区各国政府领导人在宣布达成7500亿欧元救助机制的同时，还承诺各国政府将把公共财政融资整合作为优先考虑事项。其中西班牙、葡萄牙、意大利和希腊等国都已经明确提出今后一段时间内的财政赤字削减计划。
    对于PIIGS各国来说，他们成为本轮债务危机主要发生国除了其自身经济的原因外，欧元区特殊的货币财政体制困境，即统一的货币体系、分散的财政主权，也是导致问题显性化的重要原因。因此，我们认为欧洲要成功摆脱债务危机的困扰，欧洲央行（ECB）积极参与救助是必不可少的。欧盟各国已经承诺他们将全面支持欧洲央行的各项行动，已经为欧洲央行采取行动铺平了道路。欧洲央行也在逐步改变以往只盯住币值稳定，不购买政府债券的做法，承诺将在二级市场上购买政府债券和非公债券（欧洲央行的法律不允许通过增发货币直接购买各国国债）。欧洲央行一旦真正出手救助，将显著改变当前人们对欧洲债务危机的信心。
    同时，当今世界有大量的储备是在发展中国家，如中国、印度等。这些国家也愿意参与到IMF、欧洲人或者美国人组织的营救欧洲债务危机的方案之中。
        三、预判欧债危机的演变
    目前，欧洲债务危机通过以下途径影响世界经济：
    一是为了应对危机，世界各国将继续保持比较宽松的货币政策，因此全球的利息率将持续走低。利息率持续走低的一个长期效应将会导致全球流动性的增加，因此我们认为虽然目前资源和原材料价格由于危机影响有所下降，但长期来看这些商品的价格可能会回升。
    二是通过货币渠道，影响世界各国货币的价格及流向。短期来看，人民币升值压力将有所缓解，至少从欧洲的角度看，他们目前已经没有这一呼声。但是欧元在中长期内将有所恢复，此时世界将很可能再次聚焦人民币升值话题，人民币升值压力重现。与此同时，我国的热钱将在短期内有所减少。但是由于欧洲央行和美联储将很可能继续保持宽松的货币政策，随着人民币升值压力的重新到来，热钱的涌入将成为我国经济的热点问题。
    三是通过贸易渠道影响世界经济。由于发生危机的这几个国家本身的经济规模较小，其对世界贸易的贡献也不大，因此这种影响会相对较小。
    四是由于欧洲债务危机，欧洲人对社会经济发展的关注点将很可能发生转变，从而减轻中国等发展中国家在能源、环保等方面的压力，类似哥本哈根会议似的压力会有所减少。我们认为欧洲债务危机最有可能的演变是通过三步走的方式达到最终的化解。
    第一步是欧美等国政府继续携手合作、加强援助，对当前出现的危机进行救助。第二步则是希腊、葡萄牙、西班牙等危机发生国会被迫进行财政重组，在承诺削减政府开支的同时想方设法增加财政税收，以改变他们的财政赤字状况。第三步就是这些危机发生国在欧美大国的援助之下，逐步实现经济的复苏，并随之带来财政状况的改善。要实现这一步，需要的时间可能会较长。通过这三个步骤，特别是前两个步骤，我们认为人们对这些国家的信心将在短期内有所改善，资本市场会在一年之内有所稳定，欧洲债务危机将逐步离我们远去。欧洲债务危机很有可能在未来5～10年内大大减缓欧洲，特别是欧洲落后小国的增长速度。但在短期内，在各国从政治、经济层面出重拳遏制危机蔓延的协调行动下，我们认为此次危机不会演变为第二轮金融危机，也不会在整体上带来世界经济的全面下滑。
    根据以上的分析，我们认为当前世界经济的大势未变。中国政府的政策首先应该是坚持做好我国自己的事情，继续坚持调整经济结构、转变发展方式，我国“调结构、促转变”的大政方针不应该受到欧洲债务危机的影响；在此基础之上，我们还应该抓住这一继续扩大中国经济影响力的重大机遇，通过各种方式，积极地参与到全球各国应对欧洲债务危机的行动之中。
    作者：李稻葵，张双长；清华大学中国与世界经济研究中心
    摘自《经济学动态》（京），2010.7
    原文约12700字
    原题《欧洲债务危机：预判与对策》