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会员注册2016年三季度以来中国经济出现了稳中向好的势头，然而中国经济将面临一个乱象丛生的国际经济和金融环境。本文将当前国际经济的乱局置于经济全球化的视野之下，认为国际贸易增长放缓和世界各国经济严重分化引发了经济全球化逆流及全球化前景的不确定性。特朗普试图通过进口替代战略和有控制的双边贸易，打乱正在发展中的基于多边协议和自由贸易的全球化经济体系，以强化美国在世界经济中的主导格局。面对美国贸易保护主义的巨大挑战，中国短期内应多管齐下，务实解决资金外流与汇率贬值问题；未雨绸缪，沉着应对局部贸易战可能带来的不利局面。长期内应深化改革，打造富有活力的大国增长模式；高举多边协议和自由贸易的大旗，以“一带一路”为抓手，促进形成多元合作的全球化经济新格局。
2016年三季度以来，中国经济出现了缓中趋稳、稳中向好的良好势头，经济增速继续运行在合理区间。零售消费平稳增长；进出口同比趋稳；投资增速企稳迹象进一步巩固；工业企业利润继续改善。总体而言，中国经济虽仍处在下行筑底阶段，但增速下行的幅度在收窄，缓中趋稳、稳中向好的态势逐步显现。然而，从国际环境看，以特朗普当选、意大利公投、英国脱欧等为代表的民族主义、贸易保护主义抬头；欧洲频发的恐怖袭击、难民危机的挑战；日本执政联盟以多数优势在修改宪法这一议题上获胜；南海的紧张局势；等等。中国将面临一个乱象丛生的国际经济和金融环境。
正确认识国际形势乱象丛生背后的本质，有利于我们迎接挑战。本文将当前国际经济的乱局置于经济全球化的视野之下，认为目前美国主导的经济全球化正面临挑战，全球化逆流引发世界大国的路径博弈，特朗普为维护美国的主导地位，不惜采用多种贸易保护主义手段，这将对中国和世界经济带来较大冲击，中国必须做好战略应对的准备。
在经济全球化路径的大国博弈中，由于中国旗帜鲜明地坚持多边协议和自由贸易的合作共赢策略，因此必然成为美国推行贸易保护和双边协议策略、维护其全球主导格局的主要对手之一,美国中端制造的“进口替代”战略对中美贸易中处于顺差的中国是严峻挑战。同时，中国的汇率也将成为美国重点攻击的对象。对此，中国短期内的基本战略应是“汇率稳守，贸易反击”。从长期看，应对内深化改革，对外积极推动新型全球化经济格局的形成。
2017年中国经济面临的第一大风险来自于汇率。首先，汇率风险来自于美国的持续加息。特朗普上任之后，着力刺激经济，使美国的货币需求上升，而且美国失业率低，财政赤字却非常高，因此，美联储将会加快加息步伐。其次，汇率风险来自于欧洲，今年是欧洲的大选年, 由于欧洲右翼势力抬头，大选可能出现黑天鹅事件,导致欧元大幅贬值并波及人民币汇率。因此人民币仍存在贬值压力，一旦汇率贬值与资本外流的压力相互作用形成反馈循环，国内投资者必然将手中的人民币资产转换为美元资产以赚取收益。到时，中国21万亿美元的货币存量都将成为潜在的人民币供给，3万亿美元的外汇储备与之相比不过是杯水车薪。居民资产的外币化将剧烈地影响国内储蓄、投资平衡，对实体经济造成难以估量的打击，中国必须务实管理好汇率和资金外流的难题。
2016年中国资本外流的结构分析。2016年12月30日，人民币兑美元汇率报6.95，创出年内新低，较年初贬值6.56%，其中10-12月贬值幅度达到4.02%。据CCWE估算，2016年全年中国的广义资本外流约为5500亿美元。
根据CCWE测算，假设低于货物贸易顺差的结汇部分以及超过服务贸易逆差的售汇部分均转化成私人部门持有的美元资产外流，那么2016年全年经常账户下隐藏了3526亿美元的资本外逃，约占总流出量的60%。按资产类别划分，资本和金融账户流出中的存款等流动性资产在2016年全年贡献了1269亿美元的资本流出，约占总流出量的22%；外币直接投资贡献了306亿美元的净资本流出，约占总流出量的5%；美元证券（包括债券和股票）贡献184亿美元的净资本流出，约占总流出量的3%。自2015年“8·11”汇改后人民币进入贬值区间以来，资本的外流仍然借助贸易为主要渠道，而金融项目下流动性资本的外流也是不容小觑的一部分。
同样值得关注的是，将资本外流总量按照资产持有主体划分，我们发现居民部门的资本流出远低于企业部门。2016年居民部门主导的资本流出约为900亿美元，而企业部门主导的资本流出约为5169亿美元。这说明目前的资本外流主体仍为企业部门，其中非金融机构以进出口结算、外债偿还等名义进行的美元汇兑主导了此轮资本外流。管涛（2016）认为，境内企业加速外债偿还是资本外流的主要渠道。他通过外汇贷存比数据发现，近年来企业部门的外债杠杆率持续下降，截至2015年12月，该比例已降至2007年危机前的水平。据CCWE估算，在人民币贬值预期下，企业部门加速了外债偿还进程，2016年企业部门净偿还约860亿美元的外债。并且据CCWE测算，截至2016年底，居民部门相比于2015年底共增持286亿美元的存款，仅占总资本流出的6%，说明绝大多数资本外流并没有转化成居民存款，而是通过企业部门的贸易及投资项向境外转移。
扭转市场贬值预期，严格管理企业部门。我们认为，面对外汇市场风险，货币当局应多管齐下果断出击，坚决扭转市场贬值预期。一方面，要适当管理资本流动。具体而言，要加大经常账户尤其是贸易项目结售汇真实性审核，预防贸易项下以投机为目的的资金外流。根据我们的研究，这是目前资金外流的主要通道。
要加强对外币存、贷款等流动性外汇资产的管理；要谨慎评估人民币直接投资的风险，避免因大量人民币外流而对离岸市场造成贬值压力。企业部门是资本流动管理的重点，但在操作中要抓大放小，重点审查大额资本外流。要避免在居民换汇管理上大做文章，稳定民众预期、消除恐慌。
2015年“8·11汇改”后，资本外流压力开始急剧升高。2015年8月经常账户下的银行即期结售汇逆差达到931亿美元，比7月增长近700亿美元。短暂平静后，结汇逆差在2015年12月再次放大，规模超过400亿美元，而后平稳回落。2016年最后三个月来，经常项目结售汇逆差持续扩大，12月的经常账户净售汇高达326亿美元，接近年初水平。不难发现，经常账户和资本、金融账户的结售汇逆差放大均与汇率市场波动有一定的同步性，但从波动幅度来看，经常账户下的银行结售汇波动远远超过资本和金融项目下的波动。因此，我们认为经常账户是跨境资本管理的重点。
将经常账户分解为货物贸易与服务贸易，2015年8月，伴随货物贸易结售汇转为逆差，货物贸易售汇占比大幅增长，贸易进口换汇额超过当月进口额，贸易售汇与贸易行为脱钩，成为资本流动的重要通道。与之相对，结汇占比尽管有所下降，但降幅较小。服务贸易结售汇始终为逆差，结汇占比不断下降，售汇占比在2016年1月显著上升，但近期趋于平稳。尽管旅游逆差占服务逆差的比例较大，但波动性很小，因此并不是上一轮资本流动的主要通道。2016年12月，经常项目结汇收汇逆差升高至326亿美元，应该予以重视。
加强高度流动性的短期资本的跨境流动监管，保证汇率稳定。要利用多种工具稳定离岸、在岸即远期市场，运用拆借利率等市场化手段加大投机成本，使得外汇储备的使用发挥四两拨千斤的作用。没有资本流动管理，外汇干预将很快耗尽储备；没有汇率市场的稳定，逆预期的资本流动管理必将是高成本低效率的。因此，只有资本流动管理和外汇市场干预双管齐下才能有效地化解本轮外汇市场风险。2017年上半年是一个关键时期，要力争避免资金外流与人民币汇率问题成为新闻焦点。只要保持战略定力，汇率与资本流动都将最终稳定下来，这将为中国的经济发展营造较好的外部环境。
将金融账户下的银行结售汇按照资本品种类细分，我们发现直接投资和证券投资所引发的资本流动不论从规模还是从波动性来看都相对较低，这与国际收支平衡表季度数据特征相吻合。不过在国内外货币政策分化的背景下，利率平价仍会驱使流动性资本追逐境外市场的高回报。因此，监管机构需尤其关注存、贷款等具有高度流动性的短期资本的跨境流动。
严控人民币流出，舒缓人民币贬值压力。除了银行结售汇中所涉及的资本外流，有大量资本直接以人民币的形式流出。包含经常项目、资本和金融项目的境内银行代客涉外收付款差额在2015年8月以来持续为负，且在汇率剧烈贬值区间有显著扩大的趋势，这表明有大量人民币通过贸易和金融渠道向境外输出。2016年全年，累计人民币流出额高达3095亿美元。人民币流出之后在离岸市场上完成汇兑，可在离岸市场上造成人民币贬值压力，也是不可忽略的一部分资本外流。
银行间市场和衍生品市场是外汇干预的重点。从整个外汇交易市场来看，交易总量自2015年8月达到峰值后一度平稳回落，但2016年11月再度冲高，达到23000亿美元。从结构上看，银行间外汇市场交易占比持续升高，从2015年初的66%上涨到2016年底的85%。在交易品种方面，即期交易占比从55%下降到46%，期权交易从3%上升到5.5%。结合以上分析，我们认为前期对个人及企业的资本流动管理措施是有效的，本轮贬值压力目前并未引发非金融部门的巨幅资本流动，但随着外汇市场交易额的放大，资本流动压力仍然存在。对资本流动的管理要包含银行间市场和衍生品市场。要加强对人民币远期市场的干预。在实际操作中，要重点管理企业部门的大额资本流动，谨慎处理涉及居民部门的政策调整以稳定预期。只有价格工具和数量工具相互配合，才能从根本上扭转人民币过度贬值的预期。
针对中美间商品贸易的不平衡，特朗普指责中国的对美贸易顺差并非是依靠自由贸易、公平竞争实现的，而是中国政府“非法操作”的政治结果。他警告称，如果中国不停止所谓的“不公平贸易”，将对中国商品征收45%的关税。所以，中美之间的贸易战是不可避免的，需要未雨绸缪，对贸易战的规模等级和贸易战的后果有一个正确的预判。
彼得森国际经济研究所的最新研究认为，在全面贸易战的情景下，美国对中国进口商品征收45%的关税，中国也对美国进口商品征收同样的关税，美国将会出现进出口萎缩，国内物价上升，消费、投资连续多年低于无贸易战的基准情形，经济增速不断下滑并于2019年进入经济衰退，中美贸易战还将导致美国境内480万工人失业，失业率从目前的4.9%到2020年攀升至8.6%；总而言之，在贸易战情况下，两个经济体都将受到严重影响。由于中国仍然贡献了1/3～1/4的全球经济增长，最大和第二大经济体之间的贸易战也可能让世界经济陷入衰退，简单地说就是，贸易战必将“小打小输，大打大输”，并且是双输。
由于特朗普在大选中并没有得到绝大多数选民的支持，其执政的民意基础非常不稳。所以在特朗普上台不久、其政策制定和实施过程极其困难的情况下，中美之间就爆发全面贸易战的可能性较小。特朗普急切需要快速见效的成果来巩固其民意基础，因此应该会采取先易后难的策略。开始阶段可能是从墨西哥、加拿大、日本等容易驯服的盟友下手，并对美国的跨国公司进行威逼利诱，将制造业回迁美国，增加就业，减少进口。在取得一定成就之后，再来对中国发起总攻。
特朗普上台初期，对中国较多的是虚招和“挑衅”。他很可能发挥个人作用、直接面对单个产品、单个企业发动舆论上的战争。中国必须认识到这种单兵作战、舆论上赚吆喝而没有多少实际作用的做法并不会对国际贸易产生系统性的、全面的影响，只会在国际舆论场上兴风作浪而已。尽管特朗普上台初期难以承受“大输”的现实，但中国也不能一厢情愿地为了所谓“双赢”而对其妥协让步，像日本当年接受美国的“广场协议”而被美国逼入绝境。中国最佳的战略是拿出不怕“双方大输”的气概，让特朗普知道中国不会轻易让步，不敢贸然开战。由于目前的金融市场高估了特朗普新政的力度和影响力，更多的是出于对“特朗普意愿”而非“特朗普能力”的反映。之后随着其实际执政表现的不断公之于众，特朗普与华尔街的蜜月期也就结束了，市场预期会向“能力”逐渐回调，美国内部甚至可能出现内讧。“习特会”之后，中美政治气氛有所缓和，但是经济关系仍然有待观察。只要中国慎重应对，扛住特朗普的第一波冲击，就可以为中国制造业的战略调整赢得时间，保住“双方小输”的底线。
目前中国是美国最大的出口国。2015年美国从中国进口的货物总额为4820亿美元，其中，机电2370亿美元。由于美国实施的是进口替代战略，特朗普很可能对中国出口美国的2370亿美元机电产品实施进口替代，而对其他劳动密集型产品实施高额关税。但是，特朗普上台后并不会选择短兵相接方式同中国打贸易战，而是通过单个击破的方式，让国外的公司和美国的公司屈服，然后把制造业转移到美国国内，先打乱全球供应链，然后再来对付中国。所以中国应未雨绸缪，利用这段时间抓紧进行制造业的调整，及早做好进一步贸易战的应对预案。
深化改革，打造富有活力的大国增长模式。以上分析是面对美国逆全球化大潮的短期战略应对，从长期来看，中国能否有效应对来自外部的冲击，归根到底取决于中国经济改革和发展的状况，取决于中国经济的整体实力和国际竞争力。
深化供给侧结构性改革，增强我国经济的内生动力。改革开放以来，我国经济持续高速增长，创造了举世瞩目的“中国奇迹”。但随着经济总量的不断扩大，我国经济结构失衡的问题逐渐显现并加剧。一方面，我国经济在总体上表现为产能过剩；另一方面，过剩产能集中在中低端产品，而高端产品却供给不足。供给侧结构性改革，就是从提高供给质量出发，用改革的办法推进结构调整，扩大有效供给，培育新的增长点，形成新的增长动力，促进我国经济持续健康发展，有效抵御来自外部的冲击。
深化供给侧结构性改革，着力抓好“三去一降一补”，需要打破一些利益博弈困局，提高改革实效。在“去产能”改革时，由于淘汰“落后产能”所产生的“埋没成本”和留下来的“先进产能”的“机会收益”二者的利益主体不同，这就产生了“成本—收益”不对称的利益博弈困局，成为淘汰“落后产能”的阻力。一些地方的“去产能”只是暂时停产部分产能，其“落后产能”并未真正离开市场；一些“落后产能”甚至依靠地方政府“输血”在维持生存。要打破这种利益博弈困局，就需要建立更加合理的有偿淘汰“落后产能”的机制。
在“去杠杆”改革时，由于国企和地方政府享受盲目扩张的短期超额收益，而风险则是由整个经济系统来承担，这就产生了“收益—风险”不对称的利益博弈困局，降低了“去杠杆”的实效。2016年“去杠杆”的结果是民企杠杆率降低，但国企、地方政府平台负债率依然高企不下。IMF的研究发现，国有企业产出只占中国全部产出的22%，而国有企业债务却占全部企业债务的55%。在地方政府债务审计抽查中发现，浙江、四川、山东和河南四省通过违规担保、集资或承诺还款等方式，举债余额达到153.5亿元。要打破这种利益博弈困局，就需要打破金融机构的刚性兑付，需要依法问责国有企业、金融机构和地方政府违法违规的举债行为等方式，进一步强化国有企业和地方政府的自我约束。
进一步优化体制机制，打造富有活力的大国增长模式。随着经济全球化和发展中国家在国际经济中比重的上升，特别是中国的和平崛起，以美国为代表的西方国家一统天下的局面已被打破，中国在全球经济和国际治理中的影响力逐步增强。2017年的达沃斯论坛以极其鲜明的方式向我们展示了这一全景。要使中国延续这种发展态势，彻底打破美国逆全球化给中国带来的挑战，必须进一步优化体制机制，打造富有活力的大国增长模式。（1）建立一套能够精准调控现代市场的经济体制，增强经济活力。（2）建立一套完善的法治系统和法律制度，保证市场经济的健康运行。（3）造就一大批有理想、受约束、被激励的执政精英。如果中国的改革能在以上三个方面取得实质性进展，中国将没有任何悬念地实现经济社会等各个方面的现代化，中国的国际地位将会进一步上升，中美当今竞争的格局将会彻底改变。
务实推进新型全球化进程，促进多元合作的全球化经济格局。自改革开放以来，中国累计吸引外资超过1.7万亿美元，中国对外直接投资超过1.2万亿美元，目前中国经济增长对世界经济增长的贡献率高达33.2%，中国是基于多边协议和自由贸易的经济全球化的受益者，更是经济全球化的贡献者。推进多元合作的全球化是全球化深入发展的客观需要，符合中国的利益，也符合世界绝大多数国家的利益。
多边贸易体制是世界各经济体广泛认可且不可替代的全球贸易协调组织。多年来，以实现世界贸易自由化为目标的世贸组织（WTO）始终坚持市场开放、非歧视和公平贸易原则，为各国经济发展做出了突出贡献。中国要坚决支持和维护以世贸组织（WTO）为核心的多边贸易体制，积极务实地在全球范围内推动国际贸易自由化，实现全球经济的包容性增长。
区域经济一体化组织是世界经济全球化和多元化的重要载体，也是削弱美国主导世界经济的重要力量。因此，美国试图利用双边贸易取代区域化多边贸易，来瓦解和削弱区域经济一体化组织。中国应该积极支持包括欧盟在内的区域化一体化组织，促进全球经济的多元化。区域全面经济伙伴关系（RCEP）是东亚地区参与成员最多、规模最大的贸易协定谈判，中国是RCEP谈判的主要推动者和协调员，考虑到RCEP谈判成员间社会经济发展水平差距较大、利益诉求难以一致等现实，应该追求最大公约数而不是完美协议，采取一种“渐进式自由化”的路径推动RCEP谈判进程。
以“一带一路”作为推进多元合作全球化进程的有效抓手。一方面，要大力宣传“一带一路”开放性原则和长期共同发展原则，突出“一带一路”旨在通过互联互通、发挥沿线地区各经济体的比较优势、实现合作共赢的目标。另一方面，努力把“一带一路”打造成为不搞排他性制度设计、任何有合作意愿的国家都可参与的一个包容性巨大的发展平台。相比起二战后美国的“马歇尔计划”，“一带一路”更为强调多赢，力求切实让全球化参与地区的人民有所收获，而不仅仅从中国的利益出发。要紧紧抓住基础设施建设，既消化中国过剩的产能，又为沿线国家创造发展的条件，使沿线国家的人民分享到“一带一路”战略实施的成果，进一步提升中国在经济全球化进程中的影响力。
经济全球化是一把双刃剑，中国要汲取全球化过程中的国际经验和教训，积极稳妥地推进经济国际化进程。（1）对外投资要渐进，规模要适度。（2）要防止国内产业的空心化。（3）在美元本位制、人民币没有国际化的情况下，要继续加强资本跨境流动的监管，保证汇率稳定。
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李稻葵、胡思佳，清华大学经济管理学院，邮政编码：100084，电子邮箱：lidk@sem.tsinghua.edu.cn，husj.09@sem.tsinghua.edu.cn;
石锦建，中国证监会博士后科研工作站，邮政编码：100032，电子邮箱：meishansjj@126.com。
全文请阅读《经济学动态》2017年第4期。