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会员注册《经济学动态》2014年第7期
内容提要：2008年国际金融危机之后，美国经济经历了高失业、低增长的弱复苏过程，美国经济的“新常态”概念逐渐被越来越多的人接受。2011年以来，中国也出现了经济增长放缓的趋势。本文从五个方面概括了中国经济“新常态”，并比较了当前中国和美国两种“新常态”经济的周期性特征，认为美国“新常态”经济复苏向好的基础比较坚实，但也存在一定的不确定性；中国“新常态”经济仍处于去杠杆、去泡沫过程。中美两种“新常态”经济出现周期错配继续延续的可能性加大，但中国具备一系列政策工具防止中美经济周期错配深度恶化可能引发的二次冲击。当前迫切需要保持定力，坚持底线思维，坚持改革方向不动摇。在去杠杆的同时，通过微刺激实现底线增长率以上的增长目标；通过深化经济体制改革释放改革红利，尽量避免与发达经济体“脱钩”,挖掘经济增长新源泉，实现可持续的高效增长。
关键词：经济“新常态” 经济周期公共因子 经济周期错配 微刺激政策
一、美国“新常态”经济的含义
“新常态”（New Normal），顾名思义，就是指反常的现实正逐步变为常态。据统计，2002年“新常态”一词在国际主流媒体中每个月出现50次；2011年“新常态”一词每个月出现700次（Pash,2011）。2002年美国的“新常态”主要含义有两条：（1）无就业增长的经济复苏；（2）恐怖主义距离日常生活更近（当时正值9·11恐怖袭击之后）。2010年第40届瑞士达沃斯世界经济论坛年会上，美国太平洋投资管理公司（PIMCO）总裁埃里安(El-Erian,2012)重新提出“新常态”概念，但旧瓶装新酒，以反映美国2007-2008年金融危机之后全球经济陷入的低增长状态，他认为：“2008年的金融危机不是简单的皮外伤，而是伤筋动骨。危机之后的新常态是经历多年非同寻常时期之后的一个必然结果”。
时隔4年，埃里安(El-Erian ,2014)再次对“新常态”做了重新归纳总结：（1）“新常态”概念指2008年金融危机之后，西方经济体不会出现类似此前普通的经济周期底部快速复苏（V型复苏），而是保持长期疲弱和高失业率。（2）导致这一结果的原因是超高的杠杆比率、过度负债、不负责任的承担高风险和信贷扩张之后，需要花费许多年经济才能完全恢复。在此期间，因政策不合时宜，受需求不足和缺少供应激励两方面的不利影响，增长与就业将长期恶化。（3）虽然政策制定者采取了大胆的救市措施，但他们一开始低估了危机的严重性。很多政策制定者采纳了周期性、特殊性以及结构性的思维，但拒绝从新兴经济体学习经验。美联储出面为救市政策埋单，但美联储可能采用了不完美的政策工具。（4）新常态导致长期失业者以及失业的年轻人增加，收入、财富和机会三个方面的不平等过度加剧，将使当前以及未来几代普通百姓的就业能力和财务负担恶化。新常态也将加剧美国内部政治对立、削弱其对全球经济的协调能力和干预地缘政治的能力。（5）华尔街依然风生水起。鉴于有效的货币政策工具有限，美联储期待着通过资产价格渠道去影响财富、支出、冒险精神和投资。美联储的超级“积极”货币政策，在坚挺的金融资产价格与疲弱的实体经济之间筑起了防护盾。（6）经济展望：短期内，基准预测基本一致。如果没有大的政策失误，没有地缘政治冲突，没有极端的市场崩溃事件，2014年西方经济体将逐步好转，但仍然缺少迈入较快增长轨道的逃逸速度。中期预测存在两种厚尾事件的可能性：一是西方经济体内部达到愈合伤势的临界点时，经济可能在一段时期内超越潜在增长率；二是经济陷于结构性问题的泥潭导致长期低增长，金融波动加剧的可能性加大。
虽然对“新常态”也不乏反对者，但由于埃里安最初以及随后关于美国经济“新常态”的阐述不幸被言中，“新常态”概念也逐步得到美国官方认可。比如，2012年美国总统第二次辩论中，评论人曾引用“新常态”概念；2012年12月21日，美国总统奥巴马任命埃里安为总统全球发展顾问委员会主席。美国劳工统计局（BLS）2013年12月发布了题为《2022年的美国经济：通向新常态》的预测报告，1992～2002年美国经济年平均增长率为3.4%，2002～2012年只有1.6%，预测认为2012～2022年美国年平均经济增长率将恢复为2.6%。
二 、 中国式“新常态”
2014年5月，习近平总书记在河南考察时指出，我国发展仍处于重要战略机遇期，我们要增强信心，从当前我国经济发展的阶段性特征出发，适应新常态，保持战略上的平常心态。这是新一代中央领导首次以新常态描述正在变化中的中国经济，传导最高决策层对当前中国经济的认识。
应该说，“新常态”这种提法并非新词。国内很多经济学者试图从理论和未来宏观政策的层面论述中国经济出现的这种“新常态”。对照前文埃里安对美国新常态的归纳总结，中国“新常态”经济的特征包括以下几个方面：
（1）经济增长告别过去两位数高增长模式，进入次高增长阶段，官方文件对此的表述是经济增长进入换档期。2001年至2011年中国经济增长率年平均值为10.4%；从2012年初至2014年初，各个季度的GDP增长率都在7%至8%之间，2014年一季度GDP增长7.4%。根据“十二五”规划目标，到2020年国内生产总值和城乡居民人均收入比2010年翻一番的目标，只要年均7%的增速就够了。李克强总理做公开经济报告时也指出，如果中国每年要维持新增1000万的就业，中国经济增速只需要7.2%就可以了。
（2）“保增长”和“控风险”成为宏观调控政策的新常态。宏观政策需要告别过去刺激依赖症。保增长是保增长底线，如果经济增速在7.2%以上的合理区间，不会采取非常规的刺激措施。控风险仍是当前宏观政策的焦点之一。导致中国当前经济增长减速的周期性原因主要来自债务扩张和随后的政策紧缩效应。2008年危机之后中国的强力刺激措施通过债务扩张实现经济的超常反弹，杠杆率上升之后，产能过剩和局部的房地产价格泡沫无以为继，只能通过痛苦的债务紧缩过程实现去产能、去杠杆的目标。去产能的典型表现是生产者价格指数（PPI）同比长期负增长。为控制局部房地产泡沫风险和地方政府债务风险，中国采纳了缓慢缩减货币供应增速、加强影子银行监管等结构性紧缩货币政策；同时加大反腐力度，财政支出增幅也时有放缓。很显然，真正地去杠杆目标未实现之前，时断时续的结构性金融紧缩和财政支出结构调整将是常态。
（3）结构调整的新常态。中国正从工业大国向服务业强国转型，以第三产业衡量的服务业占GDP比重在2013年已经超过第二产业，达到46.1%（图1）。伴随着收入和资本存量的增长，中国正在从投资和出口主导型向消费主导型经济过渡。从历史经验看，这必将明显提升对服务业的需求，尤其是商贸物流、互联网金融等生产性服务业。另外，中国区域结构将趋向均衡发展的新常态。如京津冀经济圈、21世纪海上丝绸之路、丝绸之路经济带和长江经济带、超大城市群等区域经济的发展为中国经济升级版提供了实实在在的发展空间。
（略）
图1 中国第一、二、三产业占GDP比重
数据来源：中国国家统计局。
（4）要素供给的新常态约束。劳动力供给增长放缓；资本形成的增速将随储蓄率有所下降；土地、能源和环境约束加大。经济发展环境出现重大变化，低土地成本、低能源成本和低环境成本的时代已经过去，我国依靠扭曲土地成本、能源成本和环境成本等形成的特殊优势将逐渐消失。全要素生产率难以大幅度提高。一是短时期内技术水平难有大的突破和提高。二是劳动力再配置效应有所减弱。对于发展中国家而言，城镇化过程中劳动力从农业部门向工业和服务业部门的再配置带来的整体生产率上升，是全要素生产率提高的重要来源，但我国农村可转移劳动力数量出现下降趋势。这些要素供给的新常态决定了中国潜在经济增长率存在下移趋势。
（5）改革与完善国家安全治理的新常态。中国在过去三十年的快速发展过程中，经济发展存在两个不平衡：一是内部不平衡，具体表现为：第一，居民收入差距扩大；第二，城乡二元结构长期存在；第三，区域发展不平衡。二是外部不平衡，主要表现为凭借低成本优势扩张贸易和经济增长上升红利吸引海外投资，形成多年国际收支双顺差，由此导致外汇储备积累余额上升到让人眼红的水平；随着经济发展水平上升，资源对外依赖程度不断提高；受技术和能源结构限制，碳排放量大以及环境污染影响世界气候环境；在国际产业链分工体系中中国位于中低端制造业，高技术产品和服务严重依赖国际进口等等。以美国为首的发达国家经济体不断以这些外部不平衡问题对中国发难，比如汇率操纵指控、贸易争端、气候谈判、高技术转让限制等等。这两个内外不平衡是影响中国社会安全和经济安全的根源。我党的十八届三中全会全面规划了到2020年的改革目标和路线图。全面深化改革的总目标是“完善和发展中国特色社会主义制度，推进国家治理体系和治理能力现代化”，经济体制改革是全面深化改革的重点，因此从国家安全战略的高度深化经济体制改革，提高经济增长质量和效率，促进内部和外部结构优化，完善国家治理体系，提高治理能力，保障国家安全将是中国式“新常态”的重要内容。
（6）中国式“新常态”的三种前景展望：一是定力不够，重新出台强力的刺激政策，势必使债务杠杆率更加恶化，对局部区域的房地产泡沫火上浇油，未来经济出现断崖式坠落的可能性加大；二是政策预判失误，微刺激的政策着力点不够保持经济的底线，或者受地缘政治冲突影响，能源供应中断，经济增长的底线守不住；三是保持定力，通过适当的微刺激，坚守保增长的底线，促进改革，推进国家治理体系和治理能力现代化，释放创新和改革红利，到2020年顺利实现改革目标和“十八大”双倍增计划。
三、中美两种“新常态”经济
已经出现周期错配
2008年国际金融危机后，中美两国都采取了力度极大的救市策略，但效果不同。2009年到2010年美国经济增长缓慢，中国等新兴市场经济国家在强力刺激政策的作用下，经济增速首先从底部复苏，前美联储主席伯南克(Bernanke,2010)曾用双速复苏（Two-Speed Global Recovery）来概括当时的世界经济。两年后，情况出现了相反的变化。当前，美国经济大体保持2%以上的增长①，中国经济增速减缓，两大经济体已经出现周期错配。
1.经济周期错配的概念。经济周期判定的文献中存在三种经济周期的概念（Harding & Pagan, 2005）。（1）古典周期概念，是根据经济活动水平的收缩和扩张来定义周期的不同阶段；（2）增长周期概念，是首先计算出潜在经济活动的趋势，然后从实际经济指标与潜在经济指标之间的偏离来定义周期的不同阶段；（3）增长率周期概念，是根据经济活动的增长率来确定周期的低点和高点，划分周期的不同阶段。这三种经济周期概念都被使用过，因此不同国家、不同机构对经济周期的判定依据存在差别。美国国民经济研究局（NBER）1979年以后才正式发布关于经济周期转折点的公告，不是基于“实际GDP连续两个季度下降”的标准来定义经济衰退，而是根据整个经济各个部门经济活动连续几个月的显著下降来确定经济衰退，如实际GDP、实际收入、就业、工业产出、批发和零售等等。因中国改革开放以来经济高速增长，从未出现过GDP负增长的情况，古典周期概念不适宜用来定义中国的经济周期。增长周期概念需要根据实际经济指标与潜在经济指标之间的偏离来定义周期的不同阶段，计算结果可能因潜在经济指标的估算方法不同而出现差异。国内学界对中国经济周期的判定常用实际GDP增长率“谷—谷”法来划分经济周期的不同阶段（刘树成，2000，2005，2013），从学理上说属于增长率周期概念，本文下面的经济周期同样采用增长率周期概念。
本文用经济周期错配概念来概括两国经济周期指标的非同步演变和背离趋势。因用于判定经济周期阶段的指标很多，比如有的研究直接用GDP增长率，有的研究用一系列经济指标合成一致指数和领先指数(Wang & Zhang,2014)，本文选择两种指标：一是经济周期的一致指数和领先指数；二是通过计算GDP与国际经济周期公共因子的相关性来确定经济周期错配的情况，目的是从两个不同侧面相互印证。
2.两大经济体短期一致指数已经出现偏离。比较中美两国1992年至2014年4月期间宏观经济景气一致指数，可以发现，两者出现过两次比较大的相互偏离。第一次是从1995年6月开始至2002年11月止，国家统计局中国经济景气监测中心编制的中国经济一致指数在长达七年零五个月的期间长期低于100，中间只有1996年1月、1996年10月和1996年11月出现过短暂的回升至100以上，这一时期中国经济经历了软着陆、亚洲金融危机、剥离金融坏账、国有企业战略性重组、推动加入WTO等重大事件；同期美国费城联邦储备银行公布的美国经济一致指数基本保持着100以上运行，仅仅在2001年9月至2002年7月受“9·11”恐怖袭击后其一致指数低于100。第二次大偏离是从2011年9月至今，中国经济一致指数从2011年9月开始下降，2011年10月跌破美国经济一致指数，2012年1月中国经济一致指数跌破100，持续到2014年4月。反观美国，从2010年5月开始，美国经济一致指数上升突破100后，一直保持比较平稳的态势，2012年以来，基本维持在102.8左右。从时间跨度看，中国经济一致指数低于100，已经持续了28个月。
（略）
图2 中美宏观经济景气一致指数
数据来源：美国费城联邦储备银行和中国经济景气监测中心。
3.OECD领先指数显示，中国和美国两大经济体在未来几个月经济增速背离的状况仍会延续。根据经济合作与发展组织（OECD）4月份的领先指数判断，世界主要新兴经济体经济增长放缓，但经合组织成员国整体经济增长动力保持稳定。2013年5月以来，金砖五国（巴西、俄罗斯、印度、中国、南非）中，只有南非的领先指数一直保持在100点以上，其他四国都低于100点，而且近五个月来逐月递减，显示经济增长趋于缓慢。经合组织地区经修正后的整体领先指数自201３年年底以来一直保持在100.6点，显示了该地区稳定的经济增长动力。美国领先指数近5个月均保持在100.5点，证明该国经济增长动力稳定，保持较高增速；从2013年4月开始，中国领先指数低于100，而且近12个月以来逐月递减，中美两国领先指数之间的缺口日趋扩大。
（略）
图3 中美宏观经济景气领先指数
数据来源：OECD。
4.2009年以来中国GDP与三大经济体公共因子的相关性降低。从国际经济周期比较来看，大量文献研究了不同国家经济周期的关联性，比如Kose et al（2003）采用吉布斯抽样方法估算了60个国家GDP、消费和投资的动态三因子模型，Kose et al（2008）采用类似方法分析了G7国家在布雷顿森林体系时代、石油冲击时代和全球化时代三个时期的公共因子，认为全球化时代公共因子的作用加强了。袁富华、汪红驹和张晓晶（2010）探讨了中国1996-2008年间中国、美国、日本和欧盟四大经济体GDP、消费、投资各变量季度同比增长率（去除各变量的均值）的公共因子。本文沿用该文的动态公共因子模型和蒙特卡罗模拟估算方法，采用香港环亚经济数据有限公司（CEIC）提供的数据（1996年一季度至2014年一季度），分阶段计算出中国经济三大变量增长率与三大经济体的公共因子相关系数（表1）。从图4和图5可以明显发现，2009年一季度至2014年一季度中国GDP增长率（去除均值）与公共因子（乘以放大倍数）序列出现交叉，而同期美国GDP增长率（去除均值）与公共因子（乘以放大倍数）两者基本同向变化。从各变量与公共因子相关系数来看，2002年一季度至2008年四季度，中国GDP、消费、投资各变量与公共因子的相关系数较高，但2009年一季度至2014年一季度，中国GDP、消费、投资各变量与公共因子的相关系数都出现了下移，表明中国经济与四大经济体的总体经济走势出现了周期性背离，这与前述一致指数和领先指数提供的论据是一致的。
（略）
图4 2009Q1至2014Q1中国GDP与公共因子
注：GDP增长率去除均值后的时间序列，公共因子指从公共因子模型中提取的公共因子乘以放大倍数之后的序列。
数据来源：CEIC,作者计算。
（略）
图5 2009Q1至2014Q1美国GDP与公共因子
数据来源：CEIC,作者计算。
四、 当前中美经济周期错配的原因和未来情景
中国经济正处于经济增速换挡期和债务周期去杠杆阶段，当前经济增长面临的风险主要来自实体经济持续低迷和负债率不断攀升。从潜在增长率角度观察，中国经济增速受供给面约束，经济增速从过去的两位数降到7.5%左右。从资产负债表的角度观察，这次中美经济周期错配的原因是中美两国的债务周期出现错配。一方面，中国在2009年之后实施刺激政策以来，债务杠杆率恶化，目前仍处于去杠杆阶段；另一方面，美国在2008年国际金融危机、房价泡沫破裂之后，经过多次的宽松货币政策和财政政策刺激，家庭和企业资产负债表得到清理和修复，经济缓慢恢复，宏观变量改善，经济复苏基础趋于好转。
1.中长期经济增长减速，产出负缺口的风险加大，通胀压力缓解。自从2010年一季度GDP达到金融危机之后的高点12.1%以来，中国经济增幅的中枢已经下移至7.5%左右。截至2014年5月份，消费者物价指数（CPI）上涨2.5%，PPI同比连续27个月负增长。目前大宗商品价格坚挺的品种主要是原油。纽约商品交易所的轻质原油3个月期货从2014年初的88美元左右稳健攀升至105美元，7月初出现了小幅下滑。因全球经济增长总体上放缓，如果排除地缘政治冲突恶化风险，原油价格预计不会出现大幅上涨。如果认可CPI涨幅目标为3.5%左右，则当前的CPI涨幅低于目标涨幅一个百分点左右。如果以GDP缩减指数衡量物价涨幅，可以发现，GDP缩减指数的涨幅比当前的CPI涨幅更低。我们估算的2014年一季度GDP缩减指数涨幅只有0.7%，比同期的CPI涨幅低1.6个百分点。无论采用什么方法估算潜在经济增长率以及估算结果的差异如何，根据经济增长与物价涨幅之间的关系判断，当前经济增长率与潜在经济增长率非常贴近。这种状态下，抵御意外不利冲击的缓冲余地小，经济增长率低于潜在增长率即产出出现负缺口的风险正在加大，经济预测的分歧加大，误判风险也会上升。
2.中国仍在去杠杆过程中。中央银行实施结构性紧缩和定点放松的稳健货币政策事实上承担去杠杆、防止债务违约风险和定点支持经济发展三重功能。中国上一轮经济高涨的动力是城市化，在城市化的带动下，房地产业和基础设施建设迅速发展，土地资本化、房地产和土地投机形成了资产价格泡沫，地方政府债务累积，信贷扩张提高金融杠杆。本轮经济增速下行，除了中长期的结构调整因素之外，短期的周期性因素主要是债务周期引发。根据中国社科院发布的《国家资产负债表》统计（李扬等，2013），2007年，中国非金融企业总负债占GDP比重为186%，但2012年这一比重上升至266%。另外，审计署的统计表明，地方政府负有偿还责任的债务和地方政府或有债务合计数，2010年是10.7万亿元人民币，2013年6月底是17.9万亿元人民币，两年半时间增加了67%。
为了修复资产负债表，中国采取非市场出清的软着陆方式去杠杆，以结构性金融收缩来控制资产泡沫的进一步膨胀。大规模地方债和房地产融资受影子银行的非标准渠道资金支持，其中隐藏的风险也引起了监管部门的关注。中国银监会于2013年3月27日推出8号文《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》，2014年初国务院办公厅又发布107号文《关于加强影子银行业务若干问题的通知》加强了对影子银行业务的监管。
表1 四大经济体各变量与公共因子的相关系数
(略）
数据来源：CEIC，作者计算。
金融结构性收缩效应体现在货币供应量、利率两个方面。一是货币供应增速减缓。以货币供应增幅来衡量，中国、印度和巴西等国家量化宽松货币政策强于美欧日等发达国家。比如2009年，中国M2增幅为27.6%，而美国只有3.4%；2013年中国M2增幅虽然降至13.6%，高于美国同期的5.4%。为控制房地产泡沫的风险，中国货币供应增幅已经连降四年，近两年的货币供应增幅接近1998年至2000年的增幅，当时是东南亚金融危机之后的货币紧缩。2013年货币与GDP之比升至195%，中国成为继日本之后的高货币杠杆国家。因当前房地产价格刚开始出现环比小幅回落、同比基本稳定的势头，②实际GDP增速下滑，物价增速也不高，宏观经济主要变量表明宏观经济处于合理增长区间的稳定状态，以时间换空间的缓慢缩减货币供应增速的货币政策，尚未实现去货币杠杆的作用，缩减资产价格泡沫与实体经济收益率缺口的结构性紧缩货币政策仍然任重道远。截至2014年5月底的基本指标显示货币政策比去年偏紧：5月份M2增幅13.4%，比去年同期下降2.4个百分点；1至5月全社会融资总额合计同比下降5.8%。二是长短期市场利率倒挂，基准市场利率上升。短期利率高于长期利率，债务期限错配的风险暴露无遗。以上海银行间市场拆放利率（SHIBOR）来衡量，2013年6月以来，三个月SHIBOR高于六个月和一年期SHIBOR，而2013年12月至2014年3月份，一年期SHIBOR基准利率上升了500个基点。2014年1至5月一年期上海银行间同业拆放利率(SHIBOR)比去年同期高600个基点左右。6月底3个月期上海银行间同业拆放利率(SHIBOR)比5月份降低175个基点，但一年期同业利率仍保持5%的水平。很显然，真正地去杠杆目标未实现之前，时断时续的结构性金融收缩将是常态，但这种结构性收缩并不妨碍结构性放松政策的实施。
2014年二季度以来，为防止经济增长继续放缓，货币政策采用了结构性放松和定点支持的微调策略。如3月20日中国人民银行印发《关于开办支小再贷款 支持扩大小微企业信贷投放的通知》（银发〔2014〕90号），4月25日人民银行下调县域农村商业银行人民币存款准备金率2个百分点，下调县域农村合作银行人民币存款准备金率0.5个百分点。6月16日人民银行对符合审慎经营要求且“三农”和小微企业贷款达到一定比例的商业银行(不含2014年4月25日已下调过准备金率的机构)下调人民币存款准备金率0.5个百分点。7月1日银监会宣布调整贷存比计算口径，其中分子中不再计入支小再贷款所对应的小微企业贷款，分母中计入银行对企业和个人发行的大额可转让存单。进一步释放了定向支持的政策意图。2014年二季度国务院推出了《国务院办公厅关于支持外贸稳定增长的若干意见》，人民币汇率出现贬值，有利于5月份出口改善。
这些定点支持的微调金融政策，并不意味着人民银行的全面宽松，而是继续坚持稳健的货币政策，放松小微企业的贷款支持， 在一定程度上满足小微企业的融资需求，人民币汇率小幅贬值支持出口，其对整体经济的刺激作用很有限。
3.美国当前经济复苏预期得到不断确认，复苏基础趋于稳固。美国经济的“新常态”虽然存在很多阻碍经济恢复的因素，但危机之后，美国政府也采取了一系列措施，如三次量化宽松货币政策、加强金融监管、包括养老和医疗保险的财政改革、工业化流程再造、高科技产业发展、新能源政策、主导TPP等贸易区谈判、反倾销、通过市场出清机制去杠杆和去泡沫等等。这些结构性改革措施在目前已经取得实际效果，而且有可能进一步增强美国经济的中长期竞争力。当前美国主要宏观指标好转，经济复苏的基础更加坚实，主要表现在：（1）失业率继续降低。2014年4月份和5月份失业率已分别降至5.9%和6.1%，季节调整后的失业率维持在6.3%，距离金融危机前5%左右的失业率水平进一步缩小。（2）股市创新高。更惊人的是，美国股市自2013年3月初突破2007年10月下旬的高点14198点后，继续攀升，到2014年6月20日创出16978点的新高，美国道琼斯工业指数已经超越金融危机前的高点19.3%左右。（3）美国小企业经营环境也在持续改善。美国全国独立企业联合会数据显示，反映美国小企业对经济前景信心的指数在截至2007年12月的6年扩张期内，该指数的平均值为100．7；在截至2009年6月的18个月衰退期内，其平均值为88．6。2010年以来，该指数逐步提升，目前该指数仍然低于美国经济以往扩张时期的正常水平。2014年5月份美国小企业信心指数连续第三个月上涨，创近7年新高。5月份小企业信心指数环比上升1．4点至96．6，高于经济学家平均预期的95．8，创2007年9月以来新高。（4）美国联邦政府财政赤字缩小。2013财年，美国联邦政府财政赤字从2012年的10869.6亿美元收窄至6795.02亿美元，缩小了37%。从2013年10月到2014年5月的新财年累计财政赤字为4363.8亿美元，比上一财年同期累计值减少30%。（5）国际收支经常账户逆差缩小。2011年至2013年美国经常账户逆差分别为4577.3亿美元、4404.2亿美元、3792.8亿美元，连续三年逐步缩小。6月18日美国商务部公布2014年第一季度修订后的美国国际收支经常项目逆差为1112亿美元，超过预期的969亿美元的逆差，创2012年 第一季度以来新高，但这一个季度的变化尚难以表明未来趋势。（6）量化宽松购债规模继续缩减。2013年底以来，美联储根据经济指标好转的情况，已经分六次连续缩减量化宽松政策的购债规模，将购债规模从850亿美元缩减至350亿美元。最近一次公告是2014年6月19日公布，从2014年7月开始，量化宽松购债规模将继续缩减至350亿美元，其中150亿美元用于购入抵押支持证券（MBS），200亿美元用于购入长期财政债券(FOMC,2014)。
（略）
图6 美国联邦政府赤字
数据来源：CEIC，The Office of Management and Budget of U.S.A.
五、 保持定力，防止中美两种
“新常态”经济周期错配恶化
在确认美国前景趋好的情景假设下，美国经济预期好转对中国经济有正反两方面的影响：（1）有利的一面是美国经济复苏带动全球经济好转，通过贸易、全球制造业供应链优化配置等渠道，中国经济增速也会有所恢复；（2）不利的一面是受美国经济预期向好，中国经济出现趋势性下滑的预期影响，美元进入强势周期，中国资金外流，资产重估，中国资本收益率低于美国资本收益率，预期自我实现，将有可能使中国经济出现更大幅度的周期性下滑。
很显然，第一种影响正是2002年中国加入WTO之后至2008年国际金融危机之前的全球化过度繁荣机制的翻版。但是国际金融危机之后，美国重新调整国际政治和经济战略布局，通过重返亚太、主导TPP和TTIP贸易谈判、成功实施能源战略，降低能源对外依存度，中国过去的出口导向型高增长机制的外部环境已经不存在，加上中国内部房租和工资成本上升，出口加工制造业的对外竞争力也有所下降。内外两方面因素相结合，决定了21世纪初中国凭借全球化机遇加速发展的时代已经渐行渐远，因此当前必须高度警惕美国经济预期向好对中国经济的不利影响。
当前，中国经济增速减缓，美国经济增长好转，唱衰中国论者用中美经济增速正走向收敛趋同来展示一种非同步周期的前景。笔者认为，这样的前景必须极力避免。
中国具备强有力的政策工具防止两大经济体一升一降出现短期的周期错配而引发的短期资本流动以及更深一层的二次下滑。中国当前迫切需要保持定力，坚持底线思维，抓住当前宏观经济稳定的有利时机，坚持改革方向不动摇，在去杠杆的同时，通过微刺激实现底线增长率以上的增长目标，通过深化经济体制改革释放改革红利，尽量避免与发达经济体“脱钩”，挖掘经济增长新源泉，以实现可持续的高效增长。2014年4月以来，中央政府陆续推出了一系列微刺激措施，比如增加水利设施建设、加快铁路建设、加快保障房建设、定点降低存款准备金比率、调整人民币汇率、实施“一带一路”战略、充分利用中国自身地缘政治优势、加快自贸区建设、试点TPP类似条款等等，都是符合中国式“新常态”经济底线思维的。固然中国经济增速减缓也受短周期性因素的影响，但只要没有大的政策失误和地缘政治冲突，只要中国始终坚持推进改革和完善国家治理体系，释放改革红利，中国“十二五”期间还会保持稳定增长，中国“新常态”经济的第三种前景值得期待。
注：
①2014年5月29日美国商务部经济分析局（BEA）发布2014年第一季度GDP第二次估算值，将一季度GDP年率从初次估算的增长0.1%修正为下跌1%。市场普遍认为，一季度GDP负增长主要原因是受雪灾影响，二季度美国经济将出现强劲增长，比如高盛公司认为二季度美国经济可能出现报复性增长，同比增速可能达到3.8%。继美国经济分析局下修一季度GDP增速两周之后， IMF于2014年6月16日发布了对美国第四条款访谈报告，将2014年美国经济增速从4月初《全球经济展望》预测值2.8%下调为2%，但仍维持2015年增长3%的预测值。IMF也认为糟糕的气候是一季度美国经济负增长的主要原因，未来几年美国潜在的平均增速位于2%左右。
②根据国家统计局的统计，2014年5月份城市房价变化主要有两个特点：（1）部分城市房价环比开始出现小幅回落。与上月相比，70个大中城市中，价格下降的城市有35个，持平的城市有20个，上涨的城市有15个。环比价格变动中，最高涨幅为0.3%，最低为下降1.4%。（2）同比涨幅下降的只有少数城市。与去年同月相比，70个大中城市中，价格下降的城市有1个，上涨的城市有69个。5月份，同比价格变动中，最高涨幅为11.3%，最低为下降4.8%。
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