美国债收益率之差出现倒挂

    
    2019年第21期（总第1909期）　　　　2019年3月25日（星期一）
    [本期要点] 美国债收益率之差出现倒挂 2050年的印度会是一个经济强国吗？ 不宜拆分科技巨头 城市生活成本下降折射楼市降温
    
    美国债收益率之差出现倒挂
    [摘要：3月25日，10年期美债创下一年来低位2.375%。3个月和10年期国债收益率之差出现2007年以来首次倒挂，可能预示美国经济将陷入衰退以及美联储2019年不加息，而这无论是对美元还是美债来说都不是一件好事情。]
    3个月期美国国债收益率与10年期美国国债收益率之间的息差首现倒挂，反向收益曲线通常被视为经济衰退的预测指标，全球经济再次引发投资者担忧。
    在过去的50年间，一共发生过6次三年期美债收益率超越10年期美债收益率的情况，经济平均在利率释放倒挂信号后的311天后陷入衰退。1989年、2000年、2006年均发生过利率倒挂，而1990年、2001年和2008年经济均陷入了衰退之中。
    短期美债的收益率超过长期美债收益率一般被视为现在增长将高于未来的迹象。纽约联储的研究发现，3个月到10年期美债之间的关系最具有指标性。
    FOMC本周预计，除非经济环境发生变化，不然今年不会加息。
    鲍威尔表示，美国经济“处于一个好位置”。不过，他和其他官员共同降低了他们对美国GDP增长的预期，现在2019年全年GDP增长率预计为2.1%，2020年增长率预计为1.9%。
    不过，目前美国的股票市场和债市对经济的前景预判显然不同。债券收益率正在下降，表明经济增长率较低，而股市则在上涨。
    Gluskin Sheff首席经济学家David Rosenberg表示：“股票市场可能不同意债券市场看到的衰退信息，但完全无视这种债券曲线的举动将是愚蠢的。10年美债的实际收益率[与通货膨胀相比]已经下降至14个月的低点0.56%——从某种角度来看，它在2008/09大衰退的任何时期都没有达到如此低点。”
    
    （上图来自Zerohedge.com）
    3个月和10年期国债收益率之差出现2007年以来首次倒挂，可能预示美国经济将陷入衰退以及美联储2019年不加息，而这无论是对美元还是美债来说都不是一件好事情。
    而美国国债也可以理解为美国找别国央行和本国借的债务，定时还利息就可以了。美债是美国政府的信用背书，尽管美国债务连年增加，但是美国国债依然是全球最安全和稳定的资产，世界上几乎所有的对冲基金都把美国国债当作长期配置和持有的债券。这是因为至少当前来看，美国无论是从经济、金融、军事等方面都是全球第一的国家。因此美债如果崩盘，那至少意味着美国政府陷入瘫痪，美国的世界影响力大幅削弱。这在短时间似乎都是不可能的事情。其次是美国国债违约是建立在美国政府无法偿还利息的基础上，但是从美国当前22万亿的债务规模以及不足2.5%，美国一年需要偿付的利息也仅有5000亿美元，这对于美国的国力而言是能够承受的。即使短时间存在资金缺口，美国政府可以通过修改债务上限再次借入资金，从而偿还利息。第三美债具有高流动性。因为相比于偿还利息，22万亿的债务总额超过了美国当前的GDP。美国似乎并没有考虑过完全偿还的问题，美国政府发行国债获得资金后，美国政府便不再过问美债的流向。
    美债的高流动性决定了即使市场上出现大规模抛售美债的情况，但是很快其他的机构便将这些美债买入，可以这么说迄今为止美债不愁买，只愁卖。一份数据显示，美债和需求量和美债发行量之间的比率是2.5:1，因此美国政府需要做的就是偿还利息，避免违约即可。
    美债是美元发行的基础，考虑到美元当前国际结算货币的地位，如果美债出现违约将会对美元的地位造成影响，失去了美元美国便没有割全世界羊毛的工具，这对于美国的经济将是一个很大的打击，所以美国也不敢债务违约。
    最后，近几年美债外资持有比例正在逐步的下降。一份数据显示，美债外国持有者的比例曾在2008年达到55%的峰值，随后一直在下降，去年11月跌破40%关口，成为2003年来首次。因此如果出现债务违约对于美国本国的经济冲击可能会更大，因此美国政府也是优先避免这一问题。
    3月18日，美国财政部公布的数据显示，中国所持美国国债2019年1月环比增长31亿美元，总持有规模为1.1266万亿美元，这是继去年连续6个月减持后第二个月持续攀升。中国在去年6-11月，连续6个月减持美债，并在12月又开始增持美债21亿美元。2018年全年，中国净减持美债614亿美元。
    日本仍为美债的第二大海外持有国，1月增持275亿美元至1.069亿美元，刷新近一年新高，这也是日本连续第三个月增持。巴西也保持了其美债的第三大持有国的地位，1月持美债规模环比增长了20亿美元至3051亿美元。十大美债海外持有地区之中，1月增持的还有中国香港地区和比利时。
    据央行公布数据显示，2019年1月中国外汇储备30879.24亿美元，环比增加152亿美元，为连续三个月增加。2018年12月外汇储备规模为30727亿美元。值得一提的是，2018年，在内外部风险冲击之下，人民币汇率几经跌宕，颇有“破7”之势。2019年开年，人民币汇率开始重拾企稳势头。
    
    （综合信息）
    
    2050年的印度会是一个经济强国吗？
    Dalmia Group Holdings董事长戈拉弗·达尔米亚为英国《金融时报》指出，印度若成功崛起为一个全球经济强国，在更大程度上将归功于它所做出的选择，而非它已拥有的禀赋
    由于大选在即，印度的全国性辩论充斥着政治博弈论的腔调。这些辩论聚焦于各路政客互相竞争的民粹主义、就业创造、农民困境、银行业危机、宗教极化以及巴基斯坦的手段，偶尔也涉及如何在地缘政治棋盘上最有效地对抗中国。
    在政治竞选活动的喧嚣之中，我们有理由停下脚步，把目光放到几十年以后，展望2050年的印度，想一想如何找到一条最好的途径，让印度释放出其潜在的活力。
    按目前的增长趋势，可以肯定地说，到2050年，印度的经济规模将达到28万亿美元，是目前2.8万亿美元的10倍。这意味着人均收入达到1.7万美元——略低于希腊目前的水平，但按购买力平价计算将远远高出该水平。这样的增长将产生深远影响，不只是对在印度经营的企业，对金融市场的社会指标来说也是如此，因为印度将变成一个资本输出国，而且从地缘政治角度看，其外汇储备规模将逼近全球排行榜榜首。
    在全国经济增长的同时，有一点需要注意。由于印度南部和西部继续以比东部和北部快12%的速度增长，两个平行的印度之间的割裂似乎不可避免。南部和西部各邦的人口增长已经放缓，使得抚养比下降、人均投资率上升。这进而将推动更快的增长。时间的推移只会加大这种差距。
    再加上各地区之间的文化和语言差异，泰米尔纳德邦（Tamil Nadu）的中产阶级可能开始质疑，为什么他们缴纳的税收被用在了不发达的北方邦（Uttar Pradesh）的福利计划？随着贫困人口从比哈尔邦（Bihar）的贫困地区迁移到普纳（Pune）等繁华的中心城市，可能会有人呼吁管制国内人口流动。
    人口密度较高将限制经济活动的自由度。印度的人口密度为每平方公里450人（中国为150人，印尼145人，巴西仅为25人）。人口稠密往往意味着零和博弈；随着印度的发展，我们应该会看到围绕水和土地等资源、工业与农业、中心城市与农村地区的激烈争论。
    很少有人记起，印度股市在过去25年里是全球表现最佳的三大股市之一。按美元计算，印度Nifty指数包括股息在内的总回报率折合成年率为10.37%，远高于上证综指6.9%的水平。这是有充分原因的。印度企业的股本回报率高于全球同行。印度前500家大企业的长期股本回报率为15%，而新兴市场的平均水平为略低于11%。印度经济从根子上就富有活力，而且这种活力体现在各行各业之中。仲量联行（JLL）发布的“城市发展动力指数”（City Momentum Index）将5座印度城市列入了全球十大新兴商业中心。此外，印度汽车业造就的亿万富翁数量，与其引以为傲的科技业相当。
    印度的人才储备是一股不可小觑的力量。它已经为跨国公司输送了大量首席执行官。在国际贸易和资本流动方面或许会出现短期波动，但长期趋势将是更高度的融合，印度的海外移民将帮助自己的国家融入全球，并充分利用世界各地的机遇。讲一个有趣的预测：富有创业精神的古吉拉特人可能在非洲资源丰富的地区打造起一张贸易网络，作为印度用于抗衡中国“一带一路”倡议（BRI）的行动。
    抛开经济和选举周期不谈，还有两个问题需要长久的关注和坚持：就业和制度。印度不仅需要每月创造100万个工作岗位以适应人口发展，还需要将一部分农业从业人员转移到别的产业。在短短十多年间，中国已将农业劳动者从7亿减少到了4.25亿。在印度这样的民主制国家，推动这种转变必须既要有顽强的精神，又要有柔软的心肠，因为这一过程将是复杂的、多维度的，而且要经过漫长的筹划期。
    要想以最快的速度前进，印度需要采取各项先进制度。历史上，制度一直被相互冲突的需求所掣肘。监管机构常常跟不上市场现实。在决定性时刻，通常更多依靠的是个人英雄主义，而非制度的可靠性，而许多政策转变只是为了应对危机。在喜爱争论的印度，搞活制度是一项基本要求。
    岁月会讲述三两天讲述不了的故事。印度若成功崛起为一个全球经济强国，更多地将反映它所做出的选择，而非它已拥有的禀赋。随着印度的崛起，不仅世界会以新的视角看待印度，印度也会以不同的眼光看待世界。
    （FT，2019.3.22）
    不宜拆分科技巨头
    The Family联合创始人尼古拉·科林为在英国《金融时报》上发表文章指出，各国政府不应试图遏制科技巨头，而应视之为盟友，并尝试利用它们的力量来牵制旧有的、掠夺性的卡特尔组织。
    眼下人们听到了大量有关遏制科技巨头的言论。一段时间以来，欧洲的政策制定者们对此梦寐以求，因为这片大陆上的许多人将科技行业视为外国——特别是美国——的代理人。
    最近，一些美国人也加入了上述欧洲人的行列，令情况变得更加严峻。想要角逐民主党总统候选人提名的伊丽莎白·沃伦（Elizabeth Warren）炒热了“分拆大型科技公司”这一话题。所以我们现在要考虑的，是美国政府可能会遏制本土企业，而不是欧洲要加强对外国集团的管理。
    很少有人想到企业和政府可以设计出对彼此都有利的机制。相反，他们理所当然地相信一个虚假前提：科技是可以被阻止的。
    美国和欧洲的许多人都忽略了一点，那就是在技术革新周期里过早遏制科技公司增长的负面影响。亚马逊就是这方面一个很好的例子。亚马逊是一家强大的公司，正与苹果和微软争夺一个头衔——以市值计全球最有价值的公司，其创始人杰夫·贝索斯是全世界最富有的人。亚马逊目前在全球拥有60多万名员工，占美国在线销售额的近50%。
    但从另一个角度来看，亚马逊就没那么强大了：其业务仅占美国零售市场总量的5%。这些科技公司虽有巨头的架势，但整个行业与传统行业相比仍相形见绌。
    在我们断定是时候让这些公司放慢增长之前，先应考虑到这一点。如果我们想利用新技术来解决寻租问题、抑制“金融化”以及创造更多就业机会，那么我们需要投入更多资金，用于将技术引入传统行业。而且给亚马逊留一些回旋余地，或许能带来重大转变。允许科技公司拓展到其他行业，也许能带来显著的好处。
    而像亚马逊这样的大企业能够做到这一点的唯一方法，是利用其在零售业积累的力量，作为涉足准入门槛更高的业务领域的敲门砖。以医疗保健行业为例，亚马逊已宣布与伯克希尔哈撒韦公司和摩根大通在该领域成立一家合资公司。不难看出，可能需要亚马逊的以客户为导向的态度来促使医疗保健行业进行对公众有利的改革。但如果我们通过拆分来削弱这家公司，其结果可能是让根深蒂固的、存在寻租行为的医疗保健行业日子过得更舒畅。
    事实上，在进入医疗保健之类的“难啃”行业之前，科技公司必须先在“容易”的行业积累实力。中国的腾讯和阿里巴巴就是分别在互联网内容和在线零售获得成功后，才进入金融服务领域的。
    如果它们直接进入银行业，肯定会被老牌企业打败。Alphabet也是如此，该公司在网络搜索和广告业务上大获成功后，才开始多元化经营，进入交通和自动驾驶汽车领域。
    科技公司现在给政策制定者们带来了重大挑战，但政策制定者必须保持头脑清醒，为这些问题找到令人满意的解决方案。
    他们的目标应该是避免在过去十年里困扰太多行业的停滞，而不是加剧这种停滞。世界各国政府不应试图遏制科技巨头，而应将这些公司视为盟友，并尝试利用它们的力量来牵制旧有的、掠夺性的卡特尔组织。说到开启包容性经济增长的引擎，这才是上策。
    （FT，2019.3.25）
    
    城市生活成本下降折射楼市降温
    经济学人智库最近发布了2019年《全球生活成本调查》，调查包括全球133个城市，其中有八个中国大陆城市，在生活成本排名上普遍下跌。
    调查涉及八个中国大陆城市，除天津的排名小幅上涨2位，苏州与去年持平外，其余六个城市排名均有所下降，其中青岛下降10位到第72名，幅度最大。
    报告中解释，中国城市排名下降表明这些城市的生活成本相对较低，此外排名波动幅度不大，表明生活成本相对稳定。更具解读意义的是造成排名下降的原因。中国经济高速发展的几十年来，其生活成本一直不断上涨，尤其是一二线城市。那么生活成本排名下降也与过去一年的中国内外的经济环境相关？
    经济学人智库分析师马志昂（Nick Marro）称，虽然去年中国经济增长疲软的主要原因是金融环境的趋紧，但正在持续的美中贸易战打击了消费者和企业的信心，需求减少致物价下跌，造成生活成本的下降。此外，马志昂表示，中国对房地产市场的严格控制确实抑制了生活成本的增长。
    2018年中国对房地产市场的控制呈现“逐渐收紧，稍有放松”的态势。
    去年3月，两会政府工作报告提出“房子是用来住的、不是用来炒的”，此后，“房住不炒”成为中国调控的目标。7月，这一口径进一步收紧，提出“坚决遏制房价上涨”。
    在这样的政策指挥棒下，限购、限售、限价、限贷的措施，促使房地产市场急剧降温，去年前五月，中国一线城市的成交额绝对水平历史最低，同比下降25%左右。
    香港中文大学助理教授胡荣分析，十年前中国为了应对金融危机，加大投资和信贷，但是钱没有流向实体经济，反而大量流向房地产，经济面临脱实向虚的风险；现在中国再次面临经济放缓的压力，汲取上次教训，因此一边放松银根，一边遏制房价。
    “坚决遏制房价上涨”被称为中国对控制楼市的最严表述。不过在2018年下半年，有所趋缓，住建部又提出“稳地价、稳房价、稳预期”，稍有放松。2019年两会后，副总理韩正再次重申了“三稳”的说法。
    不过楼市依然温和趋缓，虽然1-2月全国房地产开发投资同比增长11.6%，增速高于去年全年的9.5%，但房屋新开工面积同比增6%，低于去年全年的17.2%。
    中国国家信息中心经济预测部副主任牛犁称，这意味着房地产市场的降温在开发商这里表现出来了。房地产市场的政策基调没有变，要对下阶段面临的调整有所预判。
    对于2019年的房价涨势，马志昂预计，作为有针对性的刺激经济的举措之一，2019年，有关部门将仅对房价控制政策做出适度调整。房地产销售的温和反弹将为今年的私人消费提供支持，但这些新销售的房产将主要来自去年未完工的房地产项目，而不是2019年的新建项目，我们预计今年不会像过去几年那样出现房地产投资过热的现象。
    胡荣预计，2019年中国一线城市房地产市场不明朗，需要看政府政策的；但各个城市会调整自己的政策，中国政府这一轮经济刺激还需要通过棚改等措施，促进三四线城市消化库存，提振经济，因此三四线城市还是会有可控的增长。
    投行摩根大通则预期，2019年中国整体房地产市场有所降温，房地产投资按年增速将由去年的9.5%减慢至6%，住房销售量将按年跌5.6%。
    在调查涉及的全球133个城市中，香港成功登顶，与新加坡和法国巴黎并列全球成活成本最高的城市。
    相比于去年排名第四，香港蹿升3位，与常年占据第一的新加坡旗鼓相当。
    该调查对全球133个城市的150多种商品价格进行了比较，发现在生活成本最高的城市中，因此价格存在一定程度的趋同。
    参与此项调查的经济学人智库编辑斯拉瓦奇瓦（Roxana Slavcheva）称，“在新加坡、香港、首尔、东京和悉尼等生活昂贵的城市中，生活成本正出现趋同。这反映了全球化的趋势，也反映了消费品味和模式的趋同。即使是在日用品价格相对便宜的城市，公用事业或交通费用的增加也推高了整体的生活成本。更引人注目的是，得益于去年经济的蓬勃发展，新兴经济体的城市排名迅速上升，包括吉隆坡、曼谷、马尼拉、金边和河内。”
    （综合信息）
    经济走势跟踪报告每周1、5发布。报告内容均来自公开资料，不代表本课题组观点与倾向，仅供参考。
    （编译、整理：李彦松、王砚峰、张佶烨；责任编辑：王砚峰）
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