疫后全球经济复苏的政策路线图

    [导读：2020年10月，国际货币基金组织（IMF）发布了《世界经济展望》《全球金融稳定报告》《财政检测报告》三部旗舰报告。IMF在报告中分别给出了政策的优先事项和政策路线图。]
    IMF：全球衰退的程度有所缓和
    国际货币基金组织经济顾问兼研究部主任吉塔·戈皮纳特（Gita Gopinath）在《世界经济展望》序言中表示，自年初以来，全球新冠疫情死亡人数已逾百万，且这一数字还在持续上升。此外，还有更多人遭受了严重的病痛折磨。今年，预计将有近九千万人陷入极度贫困。
    当前时刻极其艰难，但我们仍有理由对前景抱有希望。病毒检测能力在提高，治疗手段在改善，疫苗试验正以空前的速度推进，其中部分疫苗已进入最终测试阶段。同时，从减少医疗设备贸易限制到扩大对脆弱国家的资金援助，国际社会已在一些领域加强了团结合作。此外，近期数据显示，许多经济体在走出“大封锁”后，经济复苏的步伐快于预期。
    我们预计2020年全球经济仍将深度衰退，但与6月预测相比，我们现在认为衰退的程度有所缓和。这一调整是出于以下原因：大型发达经济体今年二季度的GDP负增长程度不如预期严重；中国经济复苏的力度强于预期；且有迹象显示三季度复苏步伐有所加快。各国为应对疫情迅速推出了空前的大规模财政、货币和监管措施，维持了家庭的可支配收入，保障了企业的现金流，支持了信贷供给。如果没有这些政策措施，经济表现可能要弱得多。到目前为止，这些措施的联合运用使我们避免了2008-2009年那样的金融灾难。
    尽管全球经济正在恢复，但很可能要经历一个漫长、坎坷且充满不确定的过程。相比6月的预测，在感染病例快速增加的一些新兴市场和发展中经济体，经济前景已经显著恶化。因此，与发达经济体相比，除中国外的新兴市场和发展中经济体偏离疫情前产出预测趋势的程度会更大。这种不均衡的复苏将导致全球收入水平趋同前景显著恶化。
    此外，由于疫情仍在继续扩散，复苏能否实现还不确定。一些地区本已较好控制了当地疫情，但此后疫情再度加剧。这些地区因而暂停了经济重启的进程，再次实施了定向封闭措施。要使经济恢复到疫情前水平，每个国家面前的道路都很艰难。
    为防止出现进一步倒退，政策支持不能过早取消。各国需要娴熟地运用国内政策，在短期内拉动经济的同时，应对中期的挑战。《全球金融稳定报告》着重探讨了货币政策的这种权衡取舍问题。为了实现持久复苏，各方还需在卫生领域开展强有力的国际合作，并向流动性短缺的国家提供资金支持。实现政策适当搭配的任务相当艰巨，但过去几个月的经历使我们有理由保持谨慎乐观，本报告列出的重点目标能够实现。
    抗击疫情的关键一点在于：确保检测、治疗或疫苗等所有创新措施都能大规模实施，以使所有国家受益。对试验中的疫苗做出提前购买承诺，有助于鼓励制药公司开展疫苗试验，否则它们可能不愿承担前期成本。应通过完善的多边机制，以可负担的价格将疫苗分配到所有国家。更普遍而言，全球社会应继续为医疗卫生能力薄弱的国家提供支持，与之分享医疗设备和有关知识，包括国际卫生机构提供的资金支持。
    在国家层面，为应对疫情，各国政府已经采取各种财政措施，包括缓解收入损失、鼓励企业招聘、扩大社会援助、提供信用担保、为企业注资等。这些措施避免了大面积的企业破产，并促使就业部分反弹。然而，就业率和劳动参与率仍低于疫情暴发前水平。危机持续时间越长，就有越多的人失去工作，我们可能面临数以百万计的新增失业者。为了维持就业，政府必须在可能的情况下，继续支持可持续经营但依然脆弱的企业，允许它们延期偿还债务，并向它们提供注资支持。随时间推移，一旦复苏企稳，各国应逐步调整政策，帮助劳动者从长期内可能收缩的部门（与出行相关的产业）向正在增长的部门（电子商务）转移。在转型过程中，各国还需要通过收入转移支付和技能再培训项目为劳动者提供支持。关的产业）向正在增长的部门（电子商务）转移。在转型过程中，各国还需要通过收入转移支付和技能再培训项目为劳动者提供支持。
    发达经济体的直接支出和流动性支持相对于其GDP的规模通常较大，而其他经济体受到债务高企和融资成本上升的约束，往往无法提供更多支持。这些面临资金约束的国家需要安排危机应对措施的优先次序，减少针对性较差的补贴，从而为当下的支出需求创造空间。一些国家则需要债权人和捐助方在当前一些重要倡议的基础上，以债务重组、赠款和优惠融资等形式为之提供额外帮助。国际货币基金组织在这些倡议中发挥了核心作用——其与世界银行联合呼吁暂停要求低收入国家偿还债务，呼吁改革国际债务架构，并以前所未的速度向一些成员国提供了融资。
    各国在面对这些艰巨任务的同时，还需应对疫情带来的挑战。我们将在本次报告中发布疫情暴发以来的首次中期增长预测。尽管依然存在巨大的不确定性，我们预测全球经济活动将在2021年反弹，在此后全球增速将显著放缓。相比疫情前的预测，发达和新兴市场经济体很可能都将经受严重的产出损失。对于小型国家以及依赖旅游业或大宗商品出口的国家，形势将尤为严峻。
    大多数经济体的供给潜力将受到持久破坏，这既反映出今年严重衰退将对经济造成的长期影响，也体现了这些国家必需开展的结构性调整。持续的产出损失意味着，相比疫情暴发前的预期而言，民众的生活水平将大幅下滑。极度贫困率在二十年多以来将首次上升。不仅如此，不平等现象也将加剧，因为这场危机对女性、非正式部门就业者和受教育程度较低的群体产生了尤其大的影响。大范围停课导致人力资本积累受阻，这带来了更多的挑战。
    此外，主权债务水平料将大幅上升，而潜在产出的下降意味着税基缩小，从而使债务偿还变得更加困难。从积极方面看，利率预计将长期处于低位，经济增速将在2021年反弹，这有助于许多国家缓解偿债负担。为了在中期确保债务可持续性，各国政府可能需要提高税收累进性，保证企业公平纳税，同时消除浪费性支出。
    短期内的支持政策应着眼于推动经济走上更加强劲、公平和可持续的增长之路。政策制定者可以同时推进两方面的工作，即缓解气候变化的影响，以及支持经济从新冠疫情中恢复。这可以通过综合实施一揽子政策来实现，包括大力推动绿色公共基础设施建设，逐步提高碳价，并为低收入家庭提供补偿，以实现公平的转型。更普遍而言，应扩大社会安全网，消除社会保障缺口，以保护最弱势的群体，同时支持短期内的经济活动。例如，许多发达经济体已采取相应措施，在经济严重衰退情况下，保证民众的可支配收入维持相对稳定。此外，医疗卫生和教育方面的投资（包括弥补疫情期间的损失）有助于实现各方广泛参与的包容性经济增长。《财政监测报告》指出，在当前高度不确定的环境下，极有必要推进公共投资。
    过去几个月，我们已经开展了许多重大政策创新：欧盟建立“抗疫恢复基金”，新兴经济体央行启动资产购买计划，撒哈拉以南非洲国家等使用数字技术提供社会援助。这些措施避免了更严重经济衰退的出现，并再一次有力证明：设计完善的有效政策能够保护民众，维护我们共同的经济福祉。在这些措施的基础之上，危机下一阶段的政策应致力于实现全球经济的持久改善，为所有人创造安全和繁荣的未来。
    《世界经济展望》：复苏漫长而艰难
    《世界经济展望：漫长而艰难的复苏》（WORLD ECONOMIC OUTLOOK: A Long and Difficult Ascent）指出，全球经济继今年4月“大封锁”期间跌入衰退深渊之后，目前正在恢复。但随着疫情继续扩散，许多国家放慢了经济重启进程，一些国家再度实施了部分封锁措施以保护易感人群。中国的经济复苏快于预期，但全球经济活动恢复到疫情前水平依然道阻且长，而且极易出现倒退。全球增长前景和风险近期前景。2020年全球增速预计为-4.4%，收缩幅度小于2020年6月《世界经济展望更新》中的预测。对增长预测做出调整的原因是，二季度GDP增长好于预期，特别是在发达经济体。这些国家在今年5、6月放松了封锁措施，此后经济活动比预期更快改善。此外，有关指标显示，三季度经济复苏力度强于预期，我们在更新预测时也考虑了这一因素。预计2021年全球经济将增长5.2%，略低于2020年6月《世界经济展望更新》中的预测。这既体现了目前我们对2020年经济下滑程度将更温和的预测，又与社交距离将继续下去的预期相一致。在2020年收缩和2021年复苏之后，我们预计2021年全球GDP水平比2019年略高出0.6%。上述增长预测意味着，发达和新兴市场经济体今明两年将出现巨大的负产出缺口和高失业率。中期前景。我们预计，在2021年反弹之后，全球增速将在中期逐步放缓至3.5%左右的水平。这意味着对于发达和新兴经济体而言，它们只能在很有限的程度上实现使经济活动恢复至疫情前2020-2025年预测增长路径的目标。这也将使所有国家提高平均生活水平的进程出现严重倒退。疫情将导致上世纪90年代以来全球减贫成果付之东流，并加剧不平等现象。对于依赖日薪工作、不在正式社保范围之内的劳动者而言，限制人员流动措施将使其突然遭受收入损失。在这些人中，那些远离家乡的移民工人更难从传统的援助网络中获益。今年，近九千万人的收入可能降至每天1.90美元的极度贫困水平以下。此外，疫情期间的学校停课带来了新的严峻挑战，可能对人力资本积累造成严重的负面影响。在中期增长前景低迷的同时，主权债务存量预计将大幅上升。潜在产出预测的下调也意味着，中期内税基将小于之前预想的水平，从而进一步增大偿债难度。我们在基线预测中假设社交距离将维持至2021年，但随着疫苗覆盖范围扩大、疗法改善，这种做法将逐步取消。我们还假设各国将在2022年底之前有效控制住当地疫情。中期预测还假设，由于经济深度衰退和结构性调整的需要，各国经济将经受长期“创伤”，这将对潜在产出造成持久影响。这包括：存活下来的企业需要加强工作场所安全措施，因此将付出调整成本，生产率也将受到影响；企业破产将放大冲击；资源跨部门重新配置成本高昂；失去信心的工人将从劳动大军退出等。在疫情暴发之前的多年中，许多经济体生产率增速已经放缓，这是因为投资增速放缓抑制了有形资本的积累，人力资本提升的速度放缓，技术与生产要素的结合也不再能像过去那样快速提升效率。上面谈到的长期“创伤”将进一步加剧生产率增长放慢的趋势。
    可能面临的风险
    上述基线预测存在异常巨大的不确定性。其依赖于一些在本质上难以预知的公共卫生和经济因素。第一方面因素包括疫情的未来走势、所需采取的公共卫生应对措施以及它们对国内经济活动的干扰情况（特别是对人员密切接触部门的影响）。第二方面因素是需求疲软、旅游业下滑和侨汇减少造成全球溢出效应的程度。第三方面因素包括金融市场情绪及其对全球资本流动的影响。此外，供给潜力遭到破坏的程度也存在不确定性，这取决于疫情持续的时长、应对政策的规模和有效性、各部门资源的不匹配程度等因素。
    疫苗和疗法上的进展，以及工作场所和消费者为防范疫情做出的调整，都可能在不引发疫情再度暴发的情况下，使经济活动比当前预期更快恢复到疫情前水平。当前的预测仅考虑到迄今为止实施和宣布的财政应对措施，但如果这些措施延续到2021年，经济增速也可能上升至预测水平之上，
    然而增长表现差于预期的风险仍然很大。如果疫情卷土重来，疗法和疫苗进展慢于预期，或者如果各国无法平等地加以利用，那么经济活动可能比预期更为疲软，各国可能会再度实施保持社交距离的要求并收紧封锁措施。考虑到经济处于深度衰退且一些国家可能退出紧急支持，企业破产增多可能加剧就业和收入损失。金融市场情绪恶化，可能使流向脆弱经济体的新增贷款突然停止，或使其无法对现有债务进行展期。外部需求减弱带来的跨境溢出效应，可能放大一国特有冲击的影响。
    政策优先事项：近期的重点任务，中期的挑战
    除应对短期内的严重经济衰退以外，政策制定者还必须应对各项复杂的挑战，既要促进生产率更快增长，又要确保各方能够平等分享经济发展的成果，且将债务维持在可持续的水平。许多国家已经面临艰难的权衡取舍，一方面要采取措施支持近期增长，另一方面要避免债务进一步积累——考虑到疫情对潜在产出造成的冲击，今后将有更多债务难以偿还。因此，短期内的经济支持政策应着眼于引导经济走上更加强劲、公平和富有韧性的增长道路。
    税收和支出措施应着重提升潜在产出，确保实现各方广泛参与的普惠经济增长，以及保护弱势群体。与举债实施针对性不强的补贴或浪费性的经常性支出相比，实施上述措施产生的额外债务更可能由其带来的额外收入所补偿，因为这些措施能扩大经济规模和未来的税基。投资于医疗卫生、教育以及促进经济降低碳消耗的高回报基础设施项目，也有助于实现这些目标。研究支出能够促进技术创新和新技术应用，而这是长期生产率增长的主要驱动力。此外，应保障重点社会支出，从而实现在保护弱势群体的同时支持短期经济活动的目标，因为这些支出所针对的群体比富人有更高倾向花费其可支配收入。在所有情况下，都应遵循最高的债务透明度标准，以防止今后出现债务展期困难，避免主权风险溢价上升，从而避免整个经济范围内的借款成本上涨。
    考虑到这次疫情冲击的全球性以及各国面临的共同挑战，我们需要采取强有力的多边行动来抗击这场卫生和经济危机。一项重要工作是在全球层面对试验中疫苗的提前采购承诺预付资金，以鼓励迅速扩大生产，并以可负担的价格在全球范围内分配（例如，推动疫苗研制方面的多边倡议，包括流行病防范创新联盟（制方面的多边倡议，包括流行病防范创新联盟（制方面的多边倡议，包括流行病防范创新联盟（制方面的多边倡议，包括流行病防范创新联盟（制方面的多边倡议，包括流行病防范创新联盟（制方面的多边倡议，包括流行病防范创新联盟（
    除了医疗设备和知识方面的援助，国际社会还应通过债务减免、赠款和优惠融资等形式，为一些新兴市场和发展中经济体（特别是低收入国家）提供支持。在需要债务重组时，债权人与低收入国家及新兴市场借款人应迅速商定双方可共同接受的条款。全球金融安全网也能进一步帮助各国应对外部融资不足。自疫情暴发以来，国际货币基金组织利用各种贷款机制，以空前的速度向约80个成员国提供了融资。
    许多国家的公共债务高企，支出需求因危机大幅增加，且财政收入大幅下降。这些因素使其维持经济活动、向最需要帮助的个人和企业提供支持、同时确保债务可持续的任务变得相当艰巨。政府应尽全力抗击卫生危机，应对严重的经济衰退，同时准备好根据疫情及其经济影响的变化调整政策战略。如果财政规则对政策行动造成约束，就应暂停实施这些规则，同时承诺在危机消退后逐步实施财政整顿，在中期内恢复财政规则。可以通过安排危机应对措施的优先次序，减少不必要的、针对性不强的补贴，来满足当下的支出需求。还可考虑延长公共债务的期限并尽可能锁定当前的低利率，这有助于减轻偿债负担，并将释放出来的资金用于化解危机。尽管在危机期间推出新的收入措施非常困难，但政府可能需要考虑对富裕群体和受危机影响相对较小的群体征收累进税（包括提高对高收入、高端房产、资本利得和财富征税的税率），并对企业税实行改革，确保企业缴付与其利润相称的税收。各国还应合作设计国际企业税收制度，以应对数字经济带来的挑战。
    随着疫情持续扩散，所有国家（包括那些感染病例数似已触顶的国家）需要确保其医疗卫生体系能够满足巨大的需求。这意味着要保障充足的资源并按需保证重点卫生支出，包括在病毒检测、接触者追踪、个人防护用品、急救设备（如呼吸机）以及各种医疗设施（如急救室、重症监护室、隔离病房）等方面的支出。
    感染病例持续增加的国家需要采取防疫措施，减缓病毒传播，控制疫情蔓延。正如第二章所述，封锁措施能够有效降低感染率。缓解疫情冲击的措施是非常必要的公共卫生投资，能够为最终的复苏奠定基础，帮助经济从人员流动限制造成的衰退中恢复。为减轻疫情造成的破坏，政府应通过这方面的经济政策缓解受困个人和企业的收入损失，同时支持资源从人员接触密切的部门（这些部门很可能长期受限）转移到其他部门。在可行的情况下，应开展技能再培训，使劳动者能够在其他部门找到工作。由于这种转型需要时日，失业人员在接受再培训和寻找新工作的过程中，需要持续得到收入支持。在采取这些措施的同时，还需全面实施宽松的货币政策和（在具备财政空间的情况下）财政政策，这有助于防止经济出现更深、更久的衰退，即使其最初可能因人员流动限制而无法充分发挥刺激支出的作用。
    随着各国重启经济，各国必须为复苏提供政策支持，包括逐步取消定向支持，促进人员物资向受社交距离影响较小的部门转移，并在需要时尽可能刺激经济活动。从定向支持中释放出的一些财政资源应转而用于公共投资，包括投资于可再生能源、提高电力传输效率以及建筑物改造以减少碳排放等。此外，随着危机救助措施逐步取消，各国应扩大社会支出，消除现有的社会保障缺口，为最弱势群体提供保护。在这种情况下，当局可增加带薪事假和病假，扩大失业保险资格的适用范围，并在必要时扩大医疗福利的覆盖范围。在通胀预期得到有效锚定的国家，宽松的货币政策有助于控制融资成本，从而促进经济转型。及建筑物改造以减少碳排放等。此外，随着危机救助措施逐步取消，各国应扩大社会支出，消除现有的社会保障缺口，为最弱势群体提供保护。在这种情况下，当局可增加带薪事假和病假，扩大失业保险资格的适用范围，并在必要时扩大医疗福利的覆盖范围。在通胀预期得到有效锚定的国家，宽松的货币政策有助于控制融资成本，从而促进经济转型。
    除了应对疫情，各国还需通过多边合作化解贸易和科技领域的矛盾，并消除基于规则的多边贸易体系的现有缺陷（如在服务贸易领域）。各国还必须共同行动起来，履行它们在缓解气候变化方面做出的承诺。正如第三章所述，各国（尤其是排放大国）需要联合采取行动，在稳步提高碳价的同时大力推动绿色投资，从而减少碳排放，将全球升温幅度控制在2015年《巴黎协定》的目标之内。为缓解气候变化的影响，各国应广泛实施有利于经济增长的一揽子措施，在短期内，通过投资绿色基础设施提升全球经济活动。而在中期内，随经济从矿物燃料转向清洁能源技术，产出仅将受到有限的影响。相对于政策不变的情景，这种一揽子政策能够避免气候变化带来的破坏和灾害风险，从而显著提高本世纪下半页的收入水平。此外，在许多国家，人们的健康状况将因空气污染减轻而立即得到改善。全球社会还迫切需要采取措施提高对灾难性卫生危机的防范能力，例如，扩大防护设备和基本医疗用品储备，资助相关研究，以及确保医疗卫生能力有限的国家持续得到充分的援助，包括通过国际组织向这些国家提供支持。
    表：全球经济概览（2018-2021）
    
    
    《全球金融稳定报告》：宽松至关重要 抑制过度风险
    《全球金融稳定报告：通往经济复苏的桥梁》（GLOBAL FINANCIAL STABILITY REPORT: Bridge to Recovery）对全球金融形势做出如下分析：
    ?短期全球金融稳定风险暂且得到控制。空前且及时的政策应对帮助维持信贷持续流向实体经济，避免了不利的宏观金融反馈循环，构筑了通往经济复苏的桥梁。
    ?然而脆弱性正在上升，这使部分国家金融稳定问题有所加剧。企业为应对现金流短缺举借了更多债务，当局则为支持经济扩大了财政赤字，这使非金融企业部门和主权部门的脆弱性有所上升。
    ?随着危机发展，企业的流动性压力可能演变为偿付问题，这在经济复苏被推迟的情况下尤其如此。与可进入资本市场融资的大企业相比，中小企业更为脆弱。未来债务违约的情况将最终取决于当局维持政策支持的程度以及经济复苏的速度，而各部门和各国的复苏情况预计将有所不同。
    ?虽然全球银行体系资本金充足，但处于尾部的银行比较脆弱；在2020年10月《世界经济展望》假设的不利情景下，即使考虑到当前已采取的政策措施，一些国家的银行体系仍可能面临资本金的总体短缺。
    ?一些新兴和前沿市场经济体面临融资挑战，这可能使部分经济体陷入债务困境或引发金融不稳定，可能需要官方提供支持。
    ?随着经济重启，宽松的政策对于稳定复苏势头、实现可持续复苏至关重要（“政策路线图”）。疫情后的金融改革计划应该聚焦于加强非银行金融部门的监管框架，完善审慎监管，以抑制长期低利率环境下的过度承担风险行为。
    全球金融概览
    《全球景荣稳定报告》指出，在全球性的卫生和经济危机下，政策制定者采取了超常规措施来保护民众、经济和金融体系。然而，经济复苏的前景仍存在高度不确定性，这将取决于新冠病毒的可靠疗法和疫苗是否可得。此外，在很多国家，一些部门（资产管理、非金融企业和主权部门）在疫情暴发前就存在严重的脆弱性。这些脆弱性正在不断加剧，成为经济复苏的潜在阻力。
    自2020年6月《全球金融稳定报告更新》发布以来，在当局政策的持续支持下，全球融资环境保持宽松。在发达经济体，低利率和风险资产市场的复苏继续支持融资环境进一步放松。同一时期，除中国外的新兴经济体的融资环境也普遍放松，尽管很多国家的对外融资成本仍高于新冠疫情之前水平。在经济活动改善、金融部门风险上升的背景下，中国当局降低了进一步降息的预期，融资环境总体保持稳定。
    3月底以来融资环境的急剧放松帮助防范了金融危机，缓解了新冠疫情对经济的影响，但全球各国经济前景恶化，2020年预期增速的分布已深深跌入负区间。展望未来，根据2020年10月《世界经济展望》，全球经济预计在2021年增长5.2%。预期的增速回升和宽松的融资环境意味着明年出现负增长的概率较低，但风险仍偏向下行。
    为应对疫情采取的空前政策行动成功提振了投资者情绪，维持了对实体经济的信贷支持。企业为缓解现金流压力增发了债券，使用了银行的信贷额度（美国最为明显），并利用了政府担保贷款。
    新兴市场的硬通货债券发行也十分强劲。其总体的证券投资流动已从3月的低点恢复，尽管约半数新兴经济体在过去三个月中仍持续面临资金外流。宽松的融资环境改善了新兴市场证券投资流入的前景，未来三个季度出现外流的概率从市场最为动荡时的60%下降至9月的25%，但其仍高于疫情之前的水平。
    全球股市已从疫情期间的低点强劲反弹，但各国存在显著差异，这取决于其疫情形势、政策支持的范围以及部门构成。中国和美国股市的表现优于其他市场，由科技股驱动，尽管其在9月经历了市场调整。人与人接触更密集的部门（酒店、餐馆、休闲）因封锁措施和社交距离而遭受冲击。能源和金融部门低迷表现，反映出投资者评估认为增长前景更为疲弱。
    市场估值上升与经济形势脱节的现象仍然存在。例如，对年初至今美国股市表现的分析表明，无风险利率下行和股权风险溢价收窄抵消并超过了企业盈利前景急剧恶化的影响，这反映了央行降息等措施，它们在经济不确定性加剧下提振了投资者情绪。同理，无风险利率下行和信用利差收窄带动企业债收益率下降——在很多经济体，其已跌破与经济基本面相符的估值。利差收窄在一定程度上可归因于政策支持，对于新兴市场而言，原因还包括发达经济体央行的政策放松。如果市场认为政策支持将会延续，或者在经济前景恶化时会进一步扩大，当前的风险资产估值可能维持一段时间。然而，如果投资者对政策支持的范围进行重估或者经济复苏推迟，急剧调整的概率可能上升。
    新冠疫情暴发后，非金融企业承受了严重的流动性压力。在疫情初期，较脆弱的企业——包括偿付能力和流动性头寸较弱的企业，以及较小型的企业——比同行面临更严峻的财务压力。为缓解现金短缺，很多企业，特别是盈利不够支付利息费用的企业增加了借款规模，这进一步推升了若干经济体原本高企的企业债务。违约率也持续上升。随着疫情继续发展，尤其是如果可持续的经济复苏被推迟，流动性压力可能演变为偿付问题。
    除非融资环境大幅收紧，否则能够入市融资的大企业可能不会面临严重的偿付压力。然而，在受疫情影响最严重的部门中，企业增长前景更加暗淡，流动性压力也更加严峻，因此其违约和资不抵债的风险也更高。中小企业通常更加脆弱，可能成为经济冲击的重要传导渠道。此外，中小企业往往在一些人与人接触最为密集的部门（酒店、餐馆、娱乐行业）中占据主导地位，而这些部门在新冠疫情中遭受了重创。
    新冠疫情暴发前，银行的资本金和流动性缓冲远高于2008-2009年水平。因此，它们有能力继续为实体经济提供信贷。旨在支持借款人和鼓励银行利用监管框架固有灵活性的政策可能支持了银行的贷款意愿和能力。然而，部分银行已开始收紧贷款标准，可能对经济复苏产生不利影响。对29个国家（不包括中国）银行偿付能力的前瞻性分析显示，在2020年10月《世界经济展望》的基线情景中，大多数银行有能力吸收损失，并将资本缓冲维持在最低资本要求以上。而在《世界经济展望》衰退程度更深、经济复苏更疲弱的不利情景中，大量处于尾部的脆弱银行的资本缓冲可能遭到损耗，其程度可能抑制这些银行的贷款能力。即使考虑到针对借款人和银行的风险缓释政策，广义监管要求（包括逆周期资本缓冲、资本留存缓冲和系统性缓冲）下的总体资本缺口可能也会达到2200亿美元。
    在疫情暴发前，非银行金融机构就已存在较大的脆弱性。它们在政策支持下成功应对了疫情引发的市场动荡，但依然非常脆弱。例如，如果投资组合的损失更大，且赎回比3月市场抛售时持续时间更长，那么资产管理机构可能被迫抛售资产。非银行金融机构在信贷市场（包括较高风险部门）中的作用日益提升，其与银行部门的关联性增强，意味着其脆弱性可能传导至整个金融体系。
    主权部门脆弱性进一步加剧，因为各国纷纷扩大了财政支持力度；同时，主权国家可能面临或有负债的激增。多个部门的脆弱性有所加剧，在拥有系统重要性金融部门的29个辖区中，有6个辖区的企业、银行和主权部门显示存在严重的脆弱性。
    受疫情影响，新兴市场的融资需求急剧增加。对新债务供给和国内基本面薄弱的担忧，可能抑制境外投资者对本币债券的需求，特别是当境外投资者持有很大比重的债务且国内投资者基础深度不足的情况下尤为如此。为稳定市场形势，一些新兴市场央行在二级市场购买了很大比重的债券。前沿市场经济体面临的融资挑战更为严峻，因为新冠疫情的冲击使借款成本上升，导致许多国家无法负担，需要国际社会提供官方支持。
    随着政策制定者构筑通往复苏的桥梁，他们需要调整相关政策，这取决于疫情的发展和经济回升的速度。在每个步骤中，政策制定者都应该关注跨期权衡和意外后果——在讨论动用现有缓冲的好处时，也应充分考虑将来提供更多支持的需要以及脆弱性加剧的风险。
    随着各国重启经济，继续实施宽松的货币政策和定向流动性支持将对维持经济复苏至关重要。健全的债务重组框架将在减少债务积压和处置不可持续经营的企业中发挥关键作用。面临融资困难的低收入国家可能需要获得多边支持。尽管疫情影响了企业在环保方面的表现，但其也为向绿色经济转型提供了机遇。
    当疫情完全得到控制后，政策支持可以逐步退出，政策重点应聚焦于重建银行缓冲，加强非银行金融机构监管，强化审慎监管以抑制长期低利率环境下的过度风险承担行为。
    短期全球金融稳定风险暂且得到控制。空前且及时的政策应对帮助维持信贷持续流向实体经济，避免了不利的宏观金融反馈循环，构筑了通往经济复苏的桥梁。
    然而，脆弱性正在上升，这使部分国家金融稳定问题有所加剧。企业为应对现金流短缺举借了更多债务，当局则为支持经济扩大了财政赤字，这使非金融企业部门和主权部门的脆弱性有所上升。
    随着危机发展，企业的流动性压力可能演变为偿付问题，这在经济复苏被推迟的情况下尤其如此。与可进入资本市场融资的大企业相比，中小企业更为脆弱。未来债务违约的情况将最终取决于当局维持政策支持的程度以及经济复苏的速度，而各部门和各国的复苏情况预计将有所不同。
    虽然全球银行体系资本金充足，但处于尾部的银行比较脆弱；在2020年10月《世界经济展望》假设的不利情景下，即使考虑到当前已采取的政策措施，一些国家的银行体系仍可能面临资本金的总体短缺。
    一些新兴和前沿市场经济体面临融资挑战，这可能使部分经济体陷入债务困境或引发金融不稳定，可能需要官方提供支持。
    随着经济重启，宽松的政策对于稳定复苏势头、实现可持续复苏至关重要。疫情后的金融改革计划应该聚焦于加强非银行金融部门的监管框架，完善审慎监管，以抑制长期低利率环境下的过度承担风险行为。
    “大封锁”之后的货币和金融政策路线图
    首先是在不确定环境下逐步重启经济：
    货币政策——维持宽松的货币政策，以支持经济复苏
    流动性支持——继续提供支持，但调整定价，以促进逐步退出支持政策
    信贷供应——鼓励银行使用资本和流动性缓冲继续放贷
    非金融私人部门——仅在必要条件下允许偿债延期，以避免出现大范围资不抵债的现象。支持可持续经营的企业，包括为其实施债务重组和开展高效的庭外债务重组来减轻债务负担，并（视情）提供偿付能力支持
    多边支持——为面临融资困难的新兴和前沿市场经济体提供支持
    其次是疫情得到控制
    货币政策——维持宽松的货币政策，直至实现货币政策目标
    流动性支持——逐步退出
    信贷供应——要求银行逐步重建资本和流动性缓冲，制定可信的计划以减少问题资产，建立问题资产市场
    非金融私人部门——对无法持续经营的企业开展注资、重组或处置
    绿色复苏——鼓励当局更主动地管理气候相关风险和开展绿色投资
    数字化——鼓励当局扩大数字投资，以提升金融部门效率和包容性
    再次是疫情后的金融改革
    非银行金融部门——加强监管框架，以应对新冠疫情（COVID-19）期间暴露出的脆弱性问题
    长期低利率环境——采取审慎措施，以抑制长期低利率环境下的风险承担行为
    2020年10月《财政监测报告》
    2020年10月的《财政监测报告：支持复苏的政策》（FISCAL MONITOR: Policies for the Recovery）讨论了当前时期下世界各国的公共财政状况，并分析各国应对疫情危机的财政政策的规模、范围和有效性。并提供一个总体的财政战略路线图，以促进经济的强劲复苏。同时，　　讨论了公共投资在促进上述复苏中的适当作用。并建议各国采取以下优先顺序：建立资源充裕、预备完善的医疗体系，扩展数字基础设施，以及应对气候变化和环境保护。
    应对新冠疫情的财政政策
    截至2020年9月11日，新型冠状病毒疫情和相关封锁措施已使各国推出了空前的财政措施，其总规模达到11.7万亿美元，接近全球GDP的12%。上述财政举措中，一半是增加支出或放弃收入（包括临时性减税），另一半是流动性支持，包括贷款、担保和公共部门注资等。政府的强力响应不仅挽救了生命，为弱势群体和企业提供了支持，还减轻了经济活动受到的影响。但这场危机对公共财政的影响，加之产出下降造成的收入损失，十分巨大。2020年，各国政府的赤字占GDP比率平均将上升9%，而全球公共债务规模预计将接近GDP的100%，创历史新高。在经济活动稳步反弹、利率稳定维持低位的基线假设下，全球（除中国和美国）平均公共债务比率预计将在2021年稳定下来。但各国还需开展更多工作，以应对日益严重的贫困、失业和不平等问题，同时推动经济复苏。
    尽管全球各国的财政应对措施规模空前，但在疫情下，各国为紧急支出提供资金以保障人民生命安全的能力呈现出巨大差异。这种能力部分取决于一国在危机前的财政空间及公共、私人部门的债务水平。在许多发达经济体和部分新兴市场，央行提供了大量流动性并开展大规模资产购买，这支持了财政的扩张。但许多新兴市场，尤其是低收入发展中国家（其中超过一半很可能或已经出现了债务问题）面临着较大的融资约束。各国已采取措施减轻这种约束，但还远远达不到资金缺口的规模。根据人均收入的下降情况的预测，全球预计将有1至1.1亿人陷入极端贫困，这将逆转几十年来极端贫困人数持续下降的趋势。增加社会援助（直接支助贫困人口并缓解经济衰退）预计将产生较小影响，这反映出一些国家的支持力度和支持能力有限。这些措施将使新增贫困人口维持在八千万到九千万人之间。
    鉴于财政空间有限，各国需要评估支持措施的成本、收益和风险。先前的经验表明，一国若能推出公共卫生政策、迅速遏制疫情扩散，就能更早、更安全地重启经济、恢复信心并推动经济复苏，这能降低社会、财政的总体成本。定向现金转移支付对贫困人口至关重要——这些群体将其用于购买生活必需品。与此类似的是，失业救济金也会为失业群体的必要消费提供支持。许多在短期提供必要支持的政策，都会产生长期影响。例如，工资补贴维系了企业-劳动者的雇佣关系，但也会在新职位出现时减缓劳动力市场的重新配置。临时性的延迟缴税和税收减免提供了流动性支持，但也可能被长期保留，从而使政府遭受收入损失。政府注资往往是防止企业（特别是遭受重创的战略性企业）破产的必要手段，但这也可能延迟部门的资源重新配置——而这对经济复苏至关重要。到目前为止，直接贷款和担保贷款的申请率很低，这反映出信心已有所恢复，但也反映出贷款管理约束、贷款条件限制和私人部门债务高企等问题。
    各国财政也面临着前所未有的风险。这些风险来自于疫情前景的不确定性、经济复苏的形势、疫情长期影响的程度、所需的资源再分配情况、大宗商品价格和全球融资环境的前景、隐性/显性担保产生的或有负债等。重要的是，考虑到各种财政措施的规模、特殊性和部署速度，应确保所有措施都完全透明、具有良好的治理并得到成本核算。
    疫情不同阶段的财政政策路线图
    全球努力研发可负担且有效的疫苗及疗法，同时确保所有的人都能用得上，这是降低疫情给民众、经济、财政造成损失的最优先事项。国家层面的措施对应对这场健康危机也很重要，包括因地制宜采取明智的防疫措施等。在充满不确定性的环境中，家庭预防性储蓄处于高位而私人投资较低，这意味着发达经济体和部分新兴市场经济体的利率将长期走低。这些因素使各国有能力、有意愿继续将财政政策作为促进经济复苏的一项重要有力工具。面临更大资金约束的其他新兴市场经济体和低收入发展中国家需要重新安排支出的次序，提高效率实现事半功倍，并需提供更多的官方财政支持和债务减免。
    政策制定者需要一套灵活的财政措施工具来顺利度过防疫封锁时期并尝试重启经济，同时推动向疫情后时代的全新经济开展结构性转型。在疫情严重暴发阶段，当一国实施大范围防疫封锁措施时，其应调整财政政策，采取一切手段确保民众生命安全，并为民生提供保障。随着防疫封锁逐步放松和精准防疫措施的出台，政府应确保不过快撤销这些基本保障措施。应继续提升社保体系的能力，使相关福利定向惠及弱势群体。当健康风险降低、持续复苏可期时，应对支持措施做出调整，从维系企业-雇员关系转向为劳动者寻找新的工作，帮助脆弱但可持续经营的企业重启，并推动向疫情后时代经济开展结构性转型。
    当有效疫苗或疗法问世、疫情得到控制时，政府需要促进经济复苏并应对危机的遗留问题，包括高企的公共私人债务、失业率走高以及不断加剧的不平等和贫困问题。刺激措施的范围有多大、财政调整的适当节奏如何，这些问题都因国而异，尤其是取决于一国经济衰退的程度、失业的规模以及获取融资的难易程度。如第二章所述，拥有财政空间且受危机长期影响的国家，应推出公共投资等临时性刺激措施。支持低收入家庭的措施（包括提供优质的工作机会）对减少贫困至关重要。财政空间有限、融资渠道较少的国家应保障公共投资并向低收入家庭开展转移支付，同时提高税收的累进性，确保对高利润企业适当征税，以期实现有利增长、有益公平的调整。
    为疫情后时代的全新经济制定的政策应关注解决贫困和不平等问题，以确保社会安定和可持续增长。这些政策也应重点提高抵御未来疫情和其他冲击的能力。这包括出台政策，确保所有人都能获得基本的物资（如食物）与服务（如健康教育服务）。最后，当疫情结束后，减少温室气体排放仍将是一项长期重点挑战。为此，需要制定政策来提高碳价，并促进对低碳技术的投资。
    开展公共投资，推动经济复苏
    到目前为止，各国政府在新冠疫情危机中的直接关注点是应对突发卫生事件,同时为脆弱家庭和企业提供生存保障。各国现在也需要做好准备来安全有效地重启经济，制定政策来创造就业、拉动经济，推动向更有韧性、更加包容和更为绿色的经济转型。在数字基础设施方面开展支出，对帮助人们维持社交距离、缩小数字鸿沟至关重要——数字鸿沟加剧了人们在获取信息、获得教育和工作机会方面的不平等。
    在利率已接近有效下限的发达经济体和部分新兴经济体，扩大高质量的公共投资可以对就业和经济活动产生巨大影响，吸引私人投资，吸收过多的私人储蓄，同时又不会导致融资成本上升。对于许多低收入国家和一些新兴市场经济体——特别是拥有外币债务的国家——它们开展投资仍受到融资环境的巨大限制，尽管其实现联合国“可持续发展目标”需要大量资金。这些国家的政策制定者需要保障公共投资，使其达到维护民众生命安全、保障民生所需的规模，并提高投资的效率。不仅如此，这场危机使全球共同采取应对措施变得更加必要，以避免进一步落后于实现“可持续发展目标”。
    即便人们需要维持社交距离，如果政府采取以下四项措施，公共投资也能具有可行性且可得到迅速实施：一是现在即可对维护保养项目开展投资；二是对前景良好但因疫情被推迟筹备或实施的项目，可开展评估并予以重启；三是加快推进筹划中的项目，在未来两年内完成；四是立即开始规划与疫情后优先工作相一致的新项目。
    完善公共投资管理的实践与治理至关重要，因为当投资规模扩大时，项目延误、成本超支、不达预期的情况不仅常见，甚至还会更加频繁——如果一国的公共投资规模很大，单个项目的成本可能会增加10%。并不是每个国家都能满足这些条件。但对于容易获得融资的国家来说，通过举债为高质量公共投资融资是一种有效的战略，因为全球利率的下降降低了投资项目受益的门槛。而对于面临融资约束的国家，这一门槛变得更高了，因为资源有限的政府还面临着相互竞争的支出优先事项。
    基于跨国数据和40万家企业样本的实证估计表明，在高度不确定的时期，公共投资可以对GDP增长和就业产生巨大的影响——这是当前危机的一个显著特征。对于发达和新兴市场经济体，财政乘数将在两年后达到超过2的峰值。在这些经济体中，公共投资增加GDP的1%将直接创造700万个就业机会。如果考虑对宏观经济的间接影响，其将总共创造2000至3300万个就业机会。
    在应对卫生危机（通讯、运输）或促进经济复苏（建筑、制造业）的关键行业中，公共投资引发的私人投资尤其强劲。但必须同时为其推出配套政策，帮助私企解决高杠杆和流动性约束等问题。
    在医疗行业、保障性住房、数字化、环境保护等方面的新投资，将为建立更具韧性、更加包容的经济奠定基础。适应气候变化的项目投资回报率通常大于100%，因此官方为这些项目提供支持，是对公共资金的有效利用。这些项目的官方支持资金需要增加一倍以上，即从现在的约100亿美元增加至250亿美元左右，以为低收入国家适应气候变化所需的公共投资提供资金。（完）
    （整理、编译：王砚峰、王山；责任编辑：王砚峰）