中国经济国民投资率的福利经济学分析（上）

        内容提要：本文首次系统地从福利经济学角度出发，运用前沿计算方法，试图回答中国投资率是否过高这一重要问题。本文首先计算了两个投资率：一是境内投资率；二是国民投资率，即（境内投资＋对外投资）/GDP。通过横向的对比，发现无论是境内投资率还是国民投资率，即便考虑高经济增长率，中国经济都远高于世界各国。其次，采用经济增长理论的基准模型，利用中国的参数进行校准，并且进行稳健性检验，运用逆向积分法模拟中国经济福利最大化的投资路径。结果表明，中国经济上世纪90年代平均境内投资率低于福利最大化的投资率6%，国民投资率4%；2002年后，平均境内投资高于福利最大化的投资率5%，国民投资率12%；1990－2008年实际投资相对福利最大化的投资路径总福利损失约为5.9%，相当于每期损失约3.8%的GDP。最后，本文进一步分析，如果适当地降低国民投资率，同时改善投资效率，中国经济的GDP增长率并不会大幅下降。

关键词：投资率，国民投资率，投资效率，经济增长的福利分析

        作者简介：李稻葵，清华大学经管学院；  徐欣，清华大学经管学院博士研究生；  江红平，广东省肇庆市政府办公室 。

        一、引言

2008年金融危机暴露了全球经济失衡的重大系统性风险，全球经济再平衡的呼声日益强烈，作为跃升世界第二经济大国的中国，长期以来依赖高投资、高贸易顺差的发展模式已经难以为继。中国经济结构调整问题不仅是国内宏观经济政策的重要目标，也成为世界关注的经济焦点。2008年金融危机之后，中国政府采取了一系列积极举措，转变发展方式，调整经济结构，2011年中国贸易顺差/GDP之比已经从2007年的8.8%回落至约2.5%的水平^①，然而投资率依然高歌猛进，资本形成总额/GDP从2007年的41.7%上涨至2010年的48.6%。如此之高的投资率是否合理？如果不合理，过高投资率的福利损失如何？关于这一核心问题，国内外学术界研究明显不足。本文首次系统地从福利经济学角度出发，运用前沿计算方法，试图回答中国投资率是否过高这一重要问题。

国民经济投资率一直是经济学领域的重大学术话题，也是经济学研究的核心内容，涉及经济增长、社会福利、资源配置等等经济发展的各个方面。投资率也是中国的重要经济现实问题，高速的投资增长在推动GDP增长的同时抑制了居民消费增长的空间。我们的统计分析表明，中国的投资率远超过发达国家及投资扩张时期的新兴市场国家。如此之高的投资率是否合理有效并且可持续，引起了社会各界的广泛讨论，媒体、民间、政界大多数观点认为当前中国经济如此之高的投资率是低效率、不合理、难以持续的，而学术界关于中国投资率的高低，却一直争论不休，尚未达成共识。学者们试图通过各种指标来度量中国的投资效率，如K/Y（资本产出比）（李治国和唐国兴，2003），ICOR（投资增加量/生产总值增加量）（张军，2005），TFP（全要素生产率）（郑京海和胡鞍钢，2005；Islam，2006），动态效率（袁志刚和何樟勇，2003；刘宪，2004）等。

最近的一些研究包括白重恩、谢长泰和钱颖一（2007），他们用MPK（资本边际产出）的指标衡量了中国的真实资本回报率，指出中国的固定资产投资的回报率是比较高的，他们的计算表明中国从1998年以来的资本回报率是20%。^②与此相同的观点是卢锋（2007），认为中国企业的利润率是较高的。因此，这些研究往往被用来支持一个推论，即中国投资率高是合理的。

尽管关于中国经济投资率的研究非常多，但我们认为这些文献似乎还没有直接回答一个核心问题：中国的投资率到底是太高还是太低？如果太高，高多少？投资率过高的损失是多少？要回答这一系列问题，必须确定一个中国最优投资率的比较基准。根据经典经济学增长模型，最优投资率是实现代表性个体的跨期消费效用总和最大化条件下的投资率，综合考虑投资的边际收益和边际成本，投资的收益是未来的更高产出，投资的机会成本是当期所牺牲的消费效用。根据这一原则，投资回报率或利润率高并不能证明高投资率就是合理的。例如，在经济发展水平极端落后，资本存量很低的情况下，投资的边际回报率极高，但是当期的人口处于极端贫困状态，投资的边际成本会更高，导致近于零的投资率才是最优的，高投资率的社会福利后果则是灾难性的。

用社会福利为终极目标进行投资率研究的复杂性还体现在社会福利的计算本身。由于这样的计算涉及到投资的长期回报，所以计算的社会福利不仅要考虑当代人的社会利益，还应该考虑到未来各代的社会福利的总和。一旦社会福利的计算能够确定下来，这一研究的好处在于它能给我们提供一个基准结果，即福利最大化的投资率是多少。有了这一基准结果，我们还可以计算：如果现实的投资率偏离福利最大化的投资率，它所带来的福利损失是多少。

本文的目的就是从福利经济学的角度来评判中国当前投资率是否合理，与中国自身福利最大化的增长路径上的投资率相比是否过高，如果过高，将进一步估算由于过度投资造成的福利损失。为此，我们需要首先确定一个比较基准，即中国全社会福利最大化的增长路径上的投资率。这一基准投资率来自于社会福利最大化的增长模型，即我们从经典经济增长理论模型出发，试图给出以跨代社会福利的折现值总和最大化为标准来计算最佳投资率。该模型涵括中国经济消费偏好、技术增长率及投资折旧等基本事实，但是其目的并不是描述或解释现实的中国经济的增长路径。现实的投资和增长路径是我们所评判的对象。

具体地，我们从一个最基本的长期经济增长模型出发，结合国内外因素，反复校准有关参数，力求符合中国经济的基本事实。在没有把握之处，我们给出参数区间，用以框定计算结果的上下限，摸清模型的灵敏度。在模型计算上，我们运用国外最近出现逆向积分（backward integration）的数值模拟方法，来研究中国福利最大化的投资路径。其方法优点是在经济发展的初始点离稳态均衡点比较远的情形下，比传统对数线性化（log－linear）近似方法要精确得多。对于中国经济而言，由于我们经济发展的起点与最终的稳态点的差距甚远，传统的线形对数法是无法得出有效结果的，逆向积分法是更为精确科学的。最后，我们比较福利最大化的投资路径与实际投资路径，进一步计算偏离最优投资所导致的福利和GDP损失。

我们强调的是，本文目的并非模拟中国经济实际运行现状，而是运用理想情况下中国自身福利最大化的投资路径作为比较基准，去衡量当前投资率高低并进一步估算相关福利损失，其原理类似于Lucas（2000）对通货膨胀的福利成本的计算。

我们的数据模拟及计算结果表明，2002年以后，中国的国民投资率明显高于福利最大化的投资率，且这一差距不断扩大，目前已达到15%左右的差幅；1990年至2008年，由于实际投资过高，大约损失了5.9%的总福利，相当于福利最大化的投资路径每期损失了3.8%的GDP。

国内外的学者也曾经试图研究中国经济的最优增长路径，如孙烽和寿伟光（2001）、顾六宝和肖红叶（2004，2005），但这些研究没有直接回答中国投资率是否过高这一重要问题，而且这些文献多采用对数线性化方法计算最优增长路径，并未计算出偏离最优路径的福利损失。本文与这类文献的主要区别在于，我们力图使用符合中国经济的参数校准，同时使用逆向积分方法，比较精确地计算社会福利最大化的投资路径，从而可以比较精确地回答到底中国经济的投资率是否过高，如果过高，其福利损失是多少。与我们的研究相比，以往的文献相对是定性的和概念性的，我们的方法是更加定量的和务实的。

以下，我们在第二部分首先运用各种直接的方法就中国经济的投资率进行国际比较，具体地论述一个观点，即中国经济在改革开放以来投资率的确很高。第三部分描述本文的模型和模型的数值解法，仔细校准模型的参数。第四部分给出分析结果。最后一部分根据分析结果进行有关政策讨论。

二、中国经济高投资率的基本事实

（一）中国经济投资率历史回顾

衡量中国的投资率需采用合理有效的指标。比较常用的投资率计算是基于固定资产投资，即按照实际在中国经济境内新形成的固定资产的量来计算的。按照这一思路，国家统计局按月公布“固定资产投资”，但该指标仅统计一定规模以上的投资项目，显然低估了总投资量。为了更合理地衡量中国的投资率，我们采用了两个指标。

一是狭义的投资率，即境内投资率，用来衡量中国境内的总投资量，我们采用固定资本形成总额/GDP来代表境内投资。固定资本形成率要比固定资产投资率更为科学，统计局从固定资产投资数据中减去土地使用权、旧机器设备和旧房屋的购置价值，然后再加上未纳入固定资产投资报表统计范围的项目价值，得到固定资本形成，因此该指标可以更好地反映中国可再生资本的变化情况。^③

二是广义投资率，即国民投资率。在全球化时代，包括中国经济在内的部分经济体长期处于经常账户与资本账户顺差，事实上处于国民储蓄外流的状态，也就是对外投资的状态。这是全球化时代的新现象，中国的情况尤其如此，以往的文献对此关注不够。我们认为，不能不考虑这一点。我们定义：国民投资=境内投资＋对外投资。我国对外投资，即大量的外汇储备资产，大部分为持有的其他国家的证券资产，其机会成本与境内投资一样，都是所牺牲的当期国内消费，因此，研究一国的整体投资水平高低及其对福利的影响，应纳入对外投资部分。以往文献仅考虑国内资本形成的投资效率问题，忽视了对外投资的效率，本文通过纳入对外投资，综合反映了一国总体投资水平高低。根据国际收支恒等式，即经常账户余额＋资本账户余额＋净误差与遗漏项^④=官方外汇储备的上升，我们可以得到：对外投资=政府的对外投资＋私人部门的对外投资=官方外汇储备的上升＋资本账户流出量－资本账户流入量－净误差与遗漏项=经常账户余额。也就是说，对外投资的根源是经常账户的顺差。

运用这两个指标，对中国投资增长的历史路径的回顾见图1、图2。

从图1我们可以看出，改革开放以来，中国的固定资本形成率一直维持在30%左右的高位，且呈现出不断上升的趋势，近年来，境内投资率更是达到40%以上。图2给出了经过境内外加总的国民投资率的发展路径。通过与图1对比，我们可以看出，2002年以前，国民投资率与境内投资率相差不大，自2002年之后，国民投资率快速攀升，2006年以后达到50%上的历史高位，其与境内投资率的差距也扩大至10%左右。

（二）中国与发达国家及新兴市场国家投资率比较

如此之高的投资率在世界各国经济发展过程中都是极为罕见的。下图给出了中国与发达国家以及新兴市场国家投资率高企时期对比。

图3表明，上世纪90年代以来，中国的国民投资率远高于发达国家，平均差幅约为15%。近年来，投资率差距趋向于不断扩大，最大差距甚至超过了30%，令人瞠目。如果说中国作为快速扩张增长的新兴市场国家，其国民投资积累率远远超过发达国家不足为奇，那么其他新兴市场经济在高速投资扩张时期，是否具有类似的高投资率呢？图4给出中国与其他新兴市场国家的对比，从中我们可以看出，泰国、韩国、马来西亚也表现出相似的高投资率，但是其平均值、增幅、最高值及持续时间均在中国之下，而印度、巴西等国投资率则远低于中国。从上述简单的数据描述分析中，我们可以得出一个直观的结论：中国的投资率与发达国家及相似新兴市场国家相比，明显是非常高的。

伴随中国高投资率的一个重要事实是高GDP增长率，我们还使用计量方法，控制了经济增长率及其他重要解释变量，对中国与许多高增长的经济体的投资率进行比较，发现即便控制GDP增长率及其他重要解释变量，中国的投资率仍然明显高于其它高增长国家，中国的固定效应系数要明显高于日本、韩国、马来西亚、泰国等高投资国家。

综合上述分析，与世界其他国家相比较，我们可以得到中国投资率很高的初步结论。从历史数据看，中国的投资率是远高于发达国家的，也显著高于投资扩张时期的新兴市场国家，在控制高经济增长率的情况下仍然如此。统计分析只能说明中国经济投资率比其它经济体高，但不能说明与中国经济自身最优投资率相比是否过高。为此我们必须回答，中国最优投资率是多少？与此相比，实际投资是高是低？如果过高，带来的福利损失如何？这些问题下文将展开论述。

（未完待续）

责任编辑：夏雨