关注美国生产率

    经济走势跟踪
    Macroeconomic trend monitor
    中国社会科学院宏观经济运行与政策模拟实验室
    中国社会科学院经济研究所决策科学研究中心
    中国社会科学院经济所《宏观经济与政策跟踪》课题组
    2016年第39期（总第1650期）2016年6月6日（星期一）
    [本期要点] 关注美国生产率 全球贸易为何陷入“谜之停滞” 日中产阶级恐消失 中美争议焦点从汇率转向产能过剩 中国会出现银行业危机吗？ 中国劳动力成本飙升促日企转向越南
    经济热点
        关注美国生产率
    [摘要：近日，美国生产率增速下降引发经济学家家和市场人士的普遍关注。他们分别就美国生产率下降的原因及其影响等从不同角度发表了自己的看法。]
    格林斯潘警示美国生产率停滞
    美联储前主席格林斯潘日前接受专访时对全球经济面临的问题发出了警告。他说，生产率增速不足问题在西方国家普遍存在，其正直接损害经济承担老年人退休金和医疗重担的能力。
    格林斯潘说：“与美联储当前的作为相比，市场的表现更重要。而市场开始向我们展示的是，在非常长的一段时期内，货币供应首次加快了。我们出现了一个生产率增速不足的问题。这一问题不仅仅是在美国，而是全球绝大部分地区都存在。引发这个问题的原因是西方世界的人口正在老化，而我们没有投入足够的资源来应对。”
    伴随企业对厂房和设备的投资增长速度减缓，生产率的增长速度也减缓了。与此同时，过去几年，为了推动经济，私营和公共部门的债务都大幅度增加，这现在也成为了生产率前进道路上的障碍。格林斯潘预言，由于经济难以履行福利义务，各国政府将面对又一场重大金融危机。
    格林斯潘说，美国和全球经济面对的主要问题在于长期经济增长，而不是短期内的经济衰退。他认为，在西方国家，劳动者正在大量转化为“社会福利接受者”，而这是具有法律强制性的。“经济活动中，体量大小和增速没有任何关系，但如果美国和其他国家一直保持2%的增速，我们将无法为法律规定的这类支出提供资金。”
    格林斯潘认为，西方国家福利开支挤压了资本投资。他说，自1975年以来，国内储蓄与福利之和占GDP的比重一直没有增长。这也就是说，自从大约1965年开始，美国国内减少的储蓄完全被用于增加福利，相互之间是一比一的关系。尽管美国从其他国家借入储蓄，但资本投资占GDP的比例还是下降了。
    资本投资是生产率增长的关键，而生产率增长又是经济增长的关键。格林斯潘警告说：“除非我们能扭转这样的局面，否则就会一直朝着灾难状态发展。”
    这是格林斯潘3个月内第二次就生产率问题发出警告。今年3月，格林斯潘对媒体表示美国经济“遇到了麻烦”，原因是“生产率停滞不前”，并且“由于企业界人士对前景十分不确定，实际资本投资一直低于平均水平。”他当时也说，除非美国国内福利计划的问题能够得到解决，否则他不会对经济前景保持乐观。
    财经博客Zerohedge说，格林斯潘是想借总统大选之际把福利问题变成大选的一个中心议题。但Zerohedge同时认为，恰恰是所谓的“格林斯潘看跌期权”和数十年来的美联储政策在很大程度上引发了金融危机，最终酿成当今的局面。
    且不论格林斯潘和继任者是否有意保护市场，所谓“格林斯潘看跌期权”的确招致批评。诺奖得主、著名经济学家斯蒂格利茨就认为，美联储的这种做法“使收益私有化、损失社会化”，并且助长了全球金融危机爆发前的投机泡沫。
    美国生产率负增长之谜
    英国《金融时报》专栏作家爱德华?卢斯撰文认为，继10年大幅放缓之后，今年美国的生产率几乎肯定将出现30多年来首次负增长。不过，Fitbit（可穿戴健身追踪器）似乎告诉了我们不同的情况。经济统计数据和我们自己会说谎的眼睛，我们应该相信哪一个？
    许多事情要取决于这个问题的答案。生产率是对我们创造财富能力的终极考验。比如说，短期而言，你可以通过延长工作时间或者输入更多人员来提振增长。或者，你可以提高退休年龄。一段时间过后，这些做法就会失去效果。
    除非我们的工作方法变得更智能，否则增长本身也将开始失去势头。
    其他衡量指标也支持悲观者。当前美国的趋势增长率略高于2%，勉强达到一代人以前水平的一半。正如保罗?克鲁格曼（Paul Krugman）所说：“生产率并非一切，但从长远看，它几乎就是一切。”
    可能我们衡量事物的方法是错误的。比如，有些经济学家认为，统计数据没法衡量在Facebook上建立一个个人主页或者从维基百科（Wikipedia）获取免费信息的效用。“零工经济”（gig economy）尚未得到正确的评价。不过，这一观点在两个方向上都站得住脚。我们用产值除以工作时间（雇主提供的数据）计算出生产率。但近来的研究——以及常识——表明，即便在休息时间，iPhone也把我们跟雇主捆绑到了一起。因此，我们或许少计了工作时间，从而夸大了生产率增速。
    后一种情况肯定跟大多数美国雇员的经验相吻合。并非偶然的是，自2004年以来，大多数美国人开始告诉民意测验机构，他们预计自己的孩子会过得更糟糕——同样在2004年，1990年代互联网推动的生产率大幅增长开始失去势头。过去15年左右，多数美国人的工资停滞不前，甚至有所降低。如今，大学毕业生的实际起薪远低于2000年的水平。经合组织（OECD）数据显示，下一代美国工人的受教育程度将低于上一代工人，这是首次出现的情况。这意味着，更糟糕的局面还在前面。美国上周公布的生产率报告证明了这一点。
    我们也可能正处于复兴的前夜——我们只是尚未看到。经济学家罗伯特?索洛（Robert Solow）曾嘲讽地说：“你到处都可以看到计算机时代，唯独在生产率统计数据中看不到。”那是1987年的事。几年之后，计算机时代带动生产率大幅提升。同样，我们或许也正处于收获人工智能（AI）、个性化医药或者其他技术突破的效益的前夜。或许这跟我们自己的狂热想象更为吻合。抑或这可能是个幻想。
    在那样的美景成为现实之前，美国和大部分西方国家正陷入一种不断加深的生产率危机。生产率放缓有一个明显的后果，还有一个诱人的补救措施。前一个，也就是针对现状的愤怒反弹，已出现在我们眼前。看看唐纳德?特朗普（Donald Trump）的崛起。他对美国中产阶级苦闷开出的多数处方比疾病本身更糟糕。阻止移民进入和竖起贸易壁垒，都将损害美国的经济增长。同样，不顾预算需要而再次对收入最高人群减税，很难想象还有什么做法比这更浪费资源了。然而，经济上的挫折感显然助推着他的人气。
    特朗普的一两个主张，比如大举投资于美国基础设施，将是有益的。的确，在当今这样的时刻，这几乎是板上钉钉的事情，也是特朗普与希拉里?克林顿之间难得的共识。研究表明，美国经济增长有越来越大的一部分是在少量超连结的城市枢纽创造出来的，比如洛杉矶以及波士顿与纽约之间的走廊。将帮助美国的都市繁荣地带更好地与其周围大片经济不景气地区联接起来的措施，将有助于把增长扩展到更广范围。这类项目将需要时间才能结出果实。不过，在一段时间内坚持那种“饥饿游戏”形象是值得的。
    想象一下，美国在未来10年所走的路线跟过去10年基本相同。那将意味着，美国基础设施进一步老化、公共教育质量相对继续衰落，以及中产工人技能继续退化。那也将意味着，美国都市最富有的孤立地区将加速脱颖而出，受过教育的精英会更加富有。这很可能引发民主秩序的崩溃。如果你认为特朗普的崛起是不祥之兆，那么想象一下美国如果不改变路线，10年后会是什么景象。
    这让我想到了解决方案：普遍基本收入。普遍基本收入有几条优势。它会获得持有各种意识形态者的支持：从自由意志主义者和社会主义者都不例外。它将取代当今各种混乱、重叠的福利，消除向联邦官僚证明自己合格的屈辱。但最重要的是，它将“买到”一定程度的社会安宁。如今的停滞或许是暂时的，或许会旷日持久。我们无从判断。常识要求我们在假定它会持续下去的情况下采取行动。
    美国劳动生产率为啥下降？
    光大证券首席经济学家徐高撰文认为，资本深化是2010年以来美国劳动生产率下降的主因。理论上，劳动生产率的变化因素可以拆分为三项：劳动力技能、资本深化和全要素生产率。
    美国劳动生产率为啥下降？美国劳动生产率为啥下降？
    劳动生产率的提升是当前美国经济能否延续扩张的关键。回顾历史，我们发现前三次美国经济长扩张周期基本都伴随着劳动生产率的显著提升，然而本轮美国经济复苏以来劳动生产率却持续下降。未来美国劳动生产率增速是延续下滑态势？还是如1983年或1995年时期那样出现回升趋势？本文主要讨论近年来美国劳动生产率下降的原因，以及未来美国劳动生产率变化趋势可能对美联储货币政策、大类资产配置的影响。
    资本深化是2010年以来美国劳动生产率下降的主因。理论上，劳动生产率的变化因素可以拆分为三项：劳动力技能、资本深化和全要素生产率。其中，全要素生产率是影响长期生产率变化的核心因素，而劳动技能和资本深化对长期生产率的影响基本稳定。但是，数据显示，资本深化则是2010年以来美国劳动生产率下降的主因，其拖累2010-2014年劳动生产率0.2个百分点，相对1948-2007年长期均值贡献率更是下滑了1.1个百分点。低利率环境下，资本的长期回报率相对于其现值缺乏吸引力，未来资本支出的门槛较高，企业更愿意通过股票回购等方式来增加当期的盈利。
    劳动生产率的下降可能在一定时期内带来通胀上行压力。美国劳工部统计的单位劳动力成本并不是一个绝对的成本数据，而是名义薪资与劳动生产率的比值，反映了名义时薪相对单位小时产出的变化关系，是衡量通胀压力的指标之一。2016年Q1美国单位劳动力成本环比较前季度的2.7%大幅上升至4.1%，其中劳动生产率下降1.0%，名义薪资增长贡献3.0%，即名义薪资增速远快于劳动生产率增速，这导致单位产出的劳动力成本更快速上涨。这也是为什么美联储在生产面数据偏弱情况下依然面临收紧货币政策压力的原因。
    未来美国劳动生产率的变化对大类资产配置影响情景分析：未来美国劳动生产率的变化取决于全要素生产率和资本深化中结构性及周期性因素的对比变化。
    我们分以下几种情形讨论未来美国劳动生产率的可能变化趋势对大类资产配置的影响。①结构性因素导致美国劳动生产率继续下滑：美联储可能比市场预期更快更早地收紧货币政策，不过长期经济增速的下移也意味着美联储最终较低的加息幅度；债券市场短端收益率的上行快于长端，收益率曲线更平坦，这将相对不利于股票市场和信用债。②周期性因素回暖带来美国劳动生产率上升：美国劳动生产率的周期性回升意味着实际薪资增长加快，长期通胀率将有望保持在相对低位；美联储加息则可能以更为缓慢的节奏进行，只是生产率带来潜在增速的提升意味着美联储最终较高的加息幅度。债券收益率曲线将更陡峭化上移，信用债利差可能收窄。美国企业盈利增长一定程度上能缓解当前美股高估值压力，相对宽松的流动性环境也有进一步维持的基础，美股市场有可能进一步上涨。③此外，统计误差修正对短期美联储货币政策的影响可能并不大。我们认为，上述情形中后两者出现的可能性较大。
    美国劳动生产率上行可能使美联储加息节奏更为缓慢，美股可能打开进一步上涨空间。我们认为，美联储会在6月或是9月选择加息一次。不过，美国劳动生产率年内出现周期性回升的概率较大，而美国政府在推进科技创新、增加资本支出方面措施的推进将决定了中长期生产率提升的可持续性。劳动生产率的提升将一定程度上缓和名义薪资增长带来的通胀压力，使得美联储未来可以保持较为缓慢的节奏加息。劳动生产率提升带来的企业盈利增长也将有利于美国股票市场进一步上涨。美国劳动生产率相对欧日国家生产率的提升意味着美元资产依然具有较好的投资价值。
    （综合消息）
    国际经济
    全球贸易为何陷入“谜之停滞”
    全球的贸易增速正在放缓。自2015年之后，贸易量便停滞不前，与保持3%左右缓慢增速的全球经济相比，停滞感明显。虽然G7峰会提倡通过跨太平洋经济合作协定（TPP）等推进自由贸易，但是出口主导型增长的难度正在增加。
    “受新兴经济体减速影响，出口增速放缓”，日本银行（央行）总裁黑田东彦近日在记者会上神情严肃地表示。剔除物价影响后日本的实际出口自2015年之后停滞不前。如果考虑到日本最大的贸易对象国中国经济出现减速，就能够理解黑田的发言了。
    地产地消好处多
    但是，并不能说出口低迷完全是因为新兴市场的经济减速。荷兰经济政策分析局的数据显示，全球贸易量自2015年之后增长就十分缓慢。据日本央行数据，与GDP相比，全球贸易量自2011年之后持续下降，“贸易量随经济增长而增长”的常识已经变得行不通。
    随着自由贸易协定陆续生效，本应是全球化不断推进的世界贸易到底发生了什么？其中一个较为有力的说法是海外消费地的生产扩大。
    “当地的采购需求正在上涨”，日本JFE钢铁的泰国工厂能够生产重量轻、强度大的汽车用高级钢板。积水化学工业也于2015年4月开始在中国生产纤薄、隔音效果好的汽车玻璃。
    在消费地附近进行生产的“地产地消”模式既可以抑制汇率风险，又可以灵活应对当地的订单需求，从而控制成本。因此，即使在安倍经济学之下日元大幅贬值，日本企业进驻海外的脚步也没有停止。
    日本各汽车企业的国内生产比例纷纷开始下降，本田和日产的目前国内生产比例仅为10%左右，丰田也仅为30%左右。尖端材料的生产也开始向海外转移，日本的出口越来越难以增长。
    新兴国技术实力增强
    贸易停滞原因的另一个说法是新兴市场的技术实力出现提高。“华为希望三星尊重华为的研发和知识产权成果，停止未获得许可情况下的专利侵权行为”，5月25日，全球第3大智能手机制造商华为技术以三星电子侵犯专利权为由，要求三星支付损害赔偿。
    在中国智能手机市场上，苹果和三星的竞争力正在衰弱，华为等中国企业的市场份额出现增长。零部件方面，当地企业的供货也开始增加。日本综合研究所的大泉启一郎表示，“技术实力提高的中国正在构筑自主的供应链”。
    作为电子产业的聚集地，台湾4月份的出口额同比减少了6.5%。原因是面向大陆的智能手机相关产品的出口出现减少。台湾的出口已连续15个月同比下滑，超过雷曼危机期间的持续时间。
    对于日本来说，严峻的不仅是全球贸易量蛋糕变小，还有机电等日本企业竞争力下滑导致的市场份额下降。日本的出口市场份额连续10年徘徊在6%～5%左右。
    日本2015年度的经常顺差为18万亿日元，基本为分红等所得收支的顺差。日本正在从直接向海外销售产品转为投资生利的模式。但是，从维持就业等角度来看，如何获取海外需求成为一项重要的课题。
    利用企业充足的留存利润生产高附加值产品也是一个办法，但如果贸易量今后仍无法快速增长，也可以通过访日外国游客入境消费的形式获取海外需求。神户大学教授松林洋一提出，“提高观光、医疗护理和教育等服务领域的竞争力”也是获取亚洲增长果实的捷径。
    （日经中文网，2016.5.31）
    日本中产阶级恐消失
    香港商报网综合报道，二战后，日本经济高速发展，形成中产阶级队伍庞大的“橄榄形”社会。但近年来，“安倍经济学”未惠及民众，造成贫富悬殊加剧，加上人口老龄化严重，社保负担沉重，就业形势低迷，中产阶级逐渐向社会底层“下沉”。日本社会结构逐渐向“金字塔”变形。
    日本国税厅的统计显示，2014年，日本“贫困群体”约1139万人，较1999年的约804万激增42%。安倍政府2012年底上台，到2014年短短两年时间，日本“贫困群体”又增加约50万人。长年关注日本社会贫困问题的日本律师联合会前会长宇都宫健儿表示，日本零储蓄家庭占比已达约30%，而在上世纪80年代，这一比例仅为5%，如今，每3个家庭中就有1个家庭无存款。近年来，越来越多的婴儿潮令一代老人跌入贫困线以下。他们一方面得接济因经济低迷而收入低下的子女，又得照顾长寿的父母，这种“夹心”状态让他们原本用来养老的储蓄逐渐见底，经济上日益窘迫。
    不过，日本大企业和富裕群体财富屡创新高。美国《福布斯》杂志近日发布日本富豪榜显示，日本前40大富豪的总资产2015年度飙涨至15.4万亿日圆，在安倍政府执政的4年内翻了一倍以上。
    日本战后能建成中产阶级庞大的社会，终身僱用制功不可没。然而，在上世纪90年代泡沫经济破灭后，日本企业效益严重下滑，在经济界要求下，日本政府修改法律，牺牲劳动者利益，允许企业僱用非正式员工，抛弃终身僱用制等日本职场传统。进入本世纪后，非正式员工数量连年递增。厚生劳动省的统计显示，2014年度，非正式员工达1962万人，约占全部劳动者的37.4%，较1995年增加900多万。宇都宫指出：“和正式员工相比，非正式员工的工资仅是其约一半，无晋升机会，在各方面遭受不公。一旦企业效益不好，他们就会马上被解僱。”
    随着日本老龄化加剧，日本政府社保负担连年增加，每年需增加约1万亿日圆支出，才能维持现有社会福利水平。2014年，以弥补社保开支缺口为借口，日本政府将消费税税率上调3%。宇都宫表示，近年来，日本政府一直在将社保负担推给民众，并将税收负担从高收入群体转嫁至低收入群体。他说，近30年来，日本政府一直对大企业和富裕阶层实施减税，对老百姓增税。而消费税是一种对全民征收的税种，收入越低，实质税负越高，提高消费税造成低收入群体生活更加艰难。
    与此同时，日本政府官员已放话，安倍将再次推迟上调消费税计划。日本政府原定于2017年4月将消费税从8%上调至10%。据路透援引日本政府官员称，因经济步履维艰以及安倍正在准备全国大选，安倍计划再度延迟上调消费税，推迟到2年半之后。
    （香港商報，2016.5.30）
    国内与港台经济
    中美争议焦点从汇率转向产能过剩
    英国《金融时报》报道，多年来，对汇率的关切曾是美国经济政策制定者访华时的首要议程。但在奥巴马政府经济团队筹划下周的美中“战略与经济对话”（本次对话将是奥巴马政府参与的最后一场）之际，有迹象表明，人民币问题被新的担忧取代了。
    美国官员一直对中国工业产能过剩以及钢铁业和其他重工业刹不住车的产量表示忧虑——中国政府已承诺要控制住这些国企主导行业的产量。
    最近，在华盛顿布鲁金斯学会（Brookings Institution）举办的一场为下周的美中对话提供导览的“预览会”上，美国财政部负责国际事务的副部长纳森?希茨（Nathan Sheets）呼吁中国让其工业领域“更好地反映产能以及全球需求状况”。他在会上称：“对于全球经济以及美国经济而言，这个问题很重要，我们希望在北京……在这个问题上取得一些进展。”
    外界一直认为，中国钢铁行业的长期产能过剩，是导致国际市场上廉价出口钢产品大幅增加的原因。廉价进口钢产品已导致很多欧美钢铁厂破产。
    作为回应，欧盟（EU）一直面临压力，不要赋予中国“市场经济地位”——如果赋予市场经济地位，以涉嫌倾销为由起诉中国企业的难度会加大。与此同时，在华盛顿，奥巴马政府已为禁止进口中国钢产品铺平道路，这是对中国企业涉嫌对位于匹兹堡的美国钢铁公司（US Steel）发动网络间谍活动的报复。中国财政部副部长朱光耀周四在北京的一次会议上表示：“要根据WTO的原则来解决我们之间的贸易争端……反对滥用贸易救济措施。”
    中国央行（PBoC）称，要在确定人民币汇率方面转向让市场发挥更大作用（多年来美国和其他国家一直主张中国这样做）。在这方面，希茨对中国政府的掌控能力感到乐观。他表示，中国政府有能力实现这个目标。“坦率地讲，过去6个月左右，我们观察中国在管理人民币汇率方面的作为时所看到的情况就是如此。”
    关切依然存在——今年4月，美国财政部在新的汇率操纵国观察名单中将中国列入其中。但美国现任及前任高官都认为，中国在汇率上的“总体轨迹”是积极的。这与去年夏季的焦虑相去甚远，当时中国政府发布了一项政策，结果引发全球金融市场动荡。
    在去年于华盛顿举行的战略和经济对话中，双方承诺“就战略性经济问题保持坦诚沟通”。6个月后，随着中国的股市和汇市陷入动荡，对话渠道中断了。一位参与对话的人士表示：“那一周，中方官员干脆拔掉了他们的电话线。”
    当沟通恢复的时候，中方官员向美方保证，他们依然致力于结构性经济改革，不会搞竞争性货币贬值。美国官员似乎愿意相信他们。
    2009-13年曾担任美国财政部驻华经济与金融特使的杜大伟（David Dollar）表示，人民币这个一度具有象征意义的问题，“如今变成了美中之间一个不那么重要的问题”。
    这种转变在很大程度上是过去十年人民币兑美元和其他主要货币汇率大幅升值推动的——人民币已经升值至国际货币基金组织（IMF）和其他机构认为的合理水平。
    美国也承认，人民币承受的压力受到资本外流、对中国经济的担忧以及人民币价值被压低的推动。
    目前人们日益预期，美联储（Fed）可能很快再次决定加息，推动美元进一步走强。杜大伟表示：“现在不是你（推动中国）完全停止干预并推出自由汇率的好时机。”
    中国央行一直在抛售外汇储备来缓冲人民币最近的下跌。中国这种使用外汇储备的方式引起了争议——中国外储自达到4万亿美元的峰值以来下降了近8000亿美元。
    中国社会科学院经济学家、前央行顾问余永定表示：“中国政府过于担心美国的反应了。（干预）是对外汇储备的浪费。我们应该使用外储来购买（资产），而不是用来支撑汇率。”
    IMF中国部前负责人埃斯瓦尔?普拉萨德（Eswar Prasad）表示，美国财政部显然渴望在下周谈论人民币以外的其他问题。普拉萨德有一本关于人民币的新作即将出版
    然而，这并不意味着美国和中国政策制定者将能够避免“例行公事地”讨论汇率。他说，“（这个问题）就像一颗发炎的牙齿，我们都希望炎症会消退，但它可能会顽固不消。”
    （FT，2016.6.3）
    中国会出现银行业危机吗？
    彼得森国际经济研究所高级研究员尼古拉斯?拉迪为英国《金融时报》撰写的文章认为，中国债务水平、尤其是公司部门债务非同寻常的上升速度，令人担心该国或许无法避免一场银行业危机，进而减缓本国经济增长，并对全球经济产生重大负面溢出效应。这种担忧是由国际货币基金组织（IMF）和一些投行近来的估算引发的。据它们估计，中国近年来新增贷款的很大一部分流向了生产过剩产品、利润已变为负值的国有企业。
    事实上，尽管向无力偿还之前贷款本息的企业发放更多贷款意味着金融风险显然在上升，但中国距离一场潜在银行业危机很可能还有多年时间，这让中国获得了把信贷增速降低到可持续水平的一段窗口期。作出这一判断的一条关键理由是，尽管债务与国内生产总值（GDP）之比相当高，但中国的国民储蓄率也非常高。一个国家可以支持的债务水平，在很大程度上取决于国内储蓄与GDP之比。
    第二，中国积累起来的债务几乎全部是以本币计价的债务。自从2014年第三季度以来，国内企业一直在偿还外币债务，如今外币债务仅仅相当于国内债务的5%。相比之下，不久前一份对其他新兴市场的研究发现，其外币债务占总债务的中值份额达到中国水平的4倍。此外，中国对世界其他地区仍是一个大型净债权国。因此，中国不会轻易爆发1997年亚洲金融危机那样的危机，那场危机是由外国银行拒绝滚转亚洲企业所欠债务而引发的。
    第三，银行业危机几乎总是源于银行资产负债表的负债端问题。但在中国，银行负债几乎全部是粘性很大的存款。银行对于批发融资的依赖是最低限度的。因此，贷款加上表外资产之和大致与存款水平相当，两者之比远未达到银行业危机爆发前经常在一些国家见到的120%至150%的比例。无论如何，中国央行拥有大量工具去应对潜在的银行挤兑。例如，当前商业银行的存款准备金率为17%。存准率可以降低，对银行流动性产生巨大的正面影响。
    对于中国即将发生银行业危机的担忧基于如下断言：中国的银行远比对外宣传的更为虚弱。鉴于自全球金融危机以来信贷增长达到极高加速度，1%至2%的不良贷款率并不可信。但这一观点没有意识到，一些银行一直在积极注销不良贷款，使得报告的较低不良贷款率更为可信。例如，2015年上半年，中信银行（Citic Bank）和交通银行（Bank of Communications）处置的不良资产分别占到其2014年底不良贷款余额的75%和30%。总体而言，中国银行业的平均拨备覆盖率大约相当于报告的不良贷款的150%。
    实力变弱的银行最终将被迫大幅放缓信贷扩张速度，导致经济进入漫长的低增长时期，这种情况可能发生吗？那正是日本的轨迹，有些人辩称，中国注定会跟日本一样。但在1990年代，当对绩差国企放贷过度导致中国银行业濒临破产时，中国政府启动了一个大规模的资本重组项目，使银行得以继续放贷，支撑了中国在本世纪前十年的强劲增长。这种情况不太可能在日本发生，因为在长达十年期间，日本当局拒绝承认银行资产负债表疲弱。
    此外，中国银行业现在对绩差国企的敞口远低于1990年代。1990年代中期，在银行系统资本重组之前，对国企的贷款占到了银行及非银行金融机构币贷款总额的62%。如今，这个比例已降到了30%，主要是因为银行一直不断增加对民企和家庭的贷款。民企的平均资产回报率是国企的两至三倍，而中国家庭有着相对强劲的资产负债表。
    为了降低金融业正在积累的风险，中国当局必须积极采取行动，遏止信贷流向长期不盈利的企业、主要是国企。中央政府发起的关停僵尸企业的行动正在进行中，但意料中的是，该行动在地方层面遭遇了阻力。
    中国必须克服这种阻力，中央政府也必须综合运用加快银行不良资产的注销与证券化、甚至对最弱金融机构实施局部资本重组等手段，处置好存量不良资产。
    （FT，2016.6.3）
    中国劳动力成本飙升促日企转向越南
    英国《金融时报》报道，日本最大船运企业商船三井（Mitsui OSK Lines）将投资越南一集装箱港口的扩建项目，该项目总投资额为12亿美元。这是该集团对制造业重心从中国转向东南亚做出的最新押注。
    商船三井展开这场豪赌前，由于中国劳动力成本飙升以及日中争端形势严峻，日本企业已连续三年扩大对东盟（ASEAN）十国的投资。商船三井在越南海防市的这个有象征意义的港口项目，由越南政府与其他方面共同承揽。项目将于2018年开始运营，吞吐能力将是现有港口的两倍。这座港口目前正为河内附近不断发展的电子工业中心提供服务。在接受英国《金融时报》采访时，商船三井社长池田润一郎（Junichiro Ikeda）证实，公司作出这一决定，是为了应对越来越多日本制造商关闭华南工厂并将生产转至低成本越南制造中心的局面。池田表示：“这不是一种猜测，而是个事实。我百分之百确信，越南将会进一步发展。”他还说，以前的考虑往往是把亚洲制造业经济视为“中国加一”（China plus one），加的这个“一”指的是东南亚几个新兴经济体中的一个。“情况已经改变。如今的局面不是‘中国加一’，而是‘不要中国’（not China）。”
    自2012年中国大城市街头爆发反日抗议活动以来，日本对东盟投资的步伐大幅加快，其中一部分是靠直接牺牲在华扩张换来的。官方数据显示，去年日本对东盟的外商直接投资（FDI）价值超过200亿美元，连续第三年高于对中国内地及香港的投资。
    日本贸易振兴机构（JETRO）在对有海外业务的日本企业展开的广泛年度调查中发现，计划扩大在华业务的企业占比已降至40%以下，这是1998年开始推出这项调查以来的头一次。瑞穗研究所（Mizuho Research Institute）今年发表的一份报告发现，在《跨太平洋伙伴关系协定》（TPP）的12个签字国当中，越南是人气远超其他国家的增资目标地。瑞穗研究所为撰写这份报告查访了逾1000家日本制造商。
    而明确考虑将制造活动移出中国的日本企业，也把越南当作头号迁入地。环球通视（IHS Global Insight）亚太首席经济学家拉吉夫?比斯瓦斯（Rajiv Biswas）表示，商船三井此举与企业对投资计划所做的全面反思相一致。据预测，到2025年，东盟国家的合计国内生产总值（GDP）将从今天的2.6万亿美元增长至5.8万亿美元。比斯瓦斯表示：“中国不断攀升的劳动力成本，真的在改变日本企业对东盟在其全球供应链中所扮演角色的看法。尤其要强调的是，越南是新兴的电子工业中心。这一点正在彻底改变越南的宏观经济前景。”比斯瓦斯还说，除了有望充当对欧洲和美国出口的中心，越南的工业很可能还将服务于东盟自身日益壮大的终端市场。东盟的人口预计很快会达到7亿。
    （FT，2016.6.1）
    （编译、整理：李彦松；责任编辑：王砚峰）
    2016年第39期（总第1650期）2016年6月6日（星期一）
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