中资银行业绩前景堪忧

                        经济走势跟踪
                   Macroeconomic  trend  monitor
         中国社会科学院宏观经济运行与政策模拟实验室
         中国社会科学院经济所《宏观经济与政策跟踪》课题组
         2012年第82期（总第1304期）    2012年11月2日（星期五）
    [本期要点]：中资银行业绩前景堪忧    1987年股市崩盘梦魇势必重现？    保卫欧元的持久战关键在经济改革    亚洲经济初现回暖迹象    希腊与贷款方谈妥新紧缩案    中国经济将在2013年下半年再次放缓    消费增长有赖城市化进程
    经济热点
    中资银行业绩前景堪忧  
     据英国《金融时报》报道，中国各银行第三季度盈利可观，然而分析师认为银行可能难以维持这种亮丽表现，因为处境艰难的企业部门正开始给它们带来压力。
     不过目前各银行打消了人们的这种担忧。最近一周内中国各大银行公布，第三季度净利润同比增长10%到20%之间，超出了大多数人的预期。从业绩报告来看，人们长期担忧的银行信贷质量仍然非常健康。
     与银行巨额盈利表现同时出现的，是中国第三季度经济增长率只有7.4%，这令今年很可能成为十多年来中国经济最疲弱的一年。未来资产证券（Mirae  Asset  Securities）分析师Stanley  Li表示：“银行与实体经济之间的差异太过令人难以置信，很难持续下去。”
     中国各银行表现好于预期有两个主要原因。第一个原因是，在中国2008年经济刺激方案带来支出热潮之后，投资者们一直担心会出现坏债，然而这一次又没有明显迹象表明银行的资产质量正在恶化。财报显示中国四大银行——工农中建——的不良贷款率都低于三个月前。第二个原因是，分析师们原本以为，在银行存款利率上引入更多竞争会减少他们的净利差，而利差收入约占银行盈利的三分之二，然而这种预期并没有成为现实。相反，所有大银行财报显示，相比第二季度它们的利息收入增长了2%到5%。这两个趋势不久后都可能转而变得对银行不利。
     中国各银行坏债率平均只有1%左右，这比欧美的竞争对手都低。这种极低的坏债水平部分是因为贷款被展期或者从资产负债表中被移除。预计经济放缓会导致这些银行承认更多的不良贷款。
     香港股市投资者重新扎堆购买中资银行股，导致香港中国银行股指数自9月中以来反弹了超过20%。
     长远来说，中国的银行可能正处于关键的转折点上。人们一直在批评它们通过垄断融资渠道获取巨额利润。对此中国总理温家宝4月份曾予以承认并表示：“我们银行获得利润太容易了”。
     而《华尔街日报》报道认为，中国银行系统崩溃并无必要，但利润增长的持续放缓似乎不可避免。
    资产规模全国第二的中国建设银行第三季度净利润仅同比增长12.5%，低于今年第二季度的20.1%和2011年一季度的34.1%。其他银行也出现了类似的趋势。
     要不是中国经济增长放缓、迫使政府允许银行加大贷款量，利润减速还会更加严重。作为银行主要收入来源的新增贷款在第三季度同比增长23.7%。
     中国金融业的主要趋势仍不利于银行业。债券市场扮演了更重要角色，削弱了银行的盈利能力。第三季度公司债券发行量同比涨幅接近300%。银行是债券市场的主要买方，然而一年期AAA级债券4.2%的收益率，远远没有一年期贷款6%的回报率那么诱人。
     利率市场化趋势也拖累了银行业。现在银行可以向储户提供高于基准10%的存款利率，并向借款人开出低于基准30%的贷款利率。这一点到目前为止还没有对净利息收益率造成明显影响。但全部影响要到按旧利率发放的旧贷款到期之后才会显现，而利率进一步自由化的可能性也明显存在，所以利差将会承受压力。
     好的一面在于坏账水平仍然较低。但人们还是担心，随着经济增长放缓、2009年刺激浪潮期间形成的问题贷款到期，信用问题会越来越严重。银行同业债权高居贷款总额的40%，高于2009年年底的25%。这意味着问题贷款并没有化解，而是在银行之间转来转去。
     中国主要银行的股价已从低点反弹。本周中国工商银行股价从7月份的3.99港元上涨到5.20港元。考虑到中国经济增长企稳、坏账危机迹象不多，上涨原因不难明白。但如果利润增长持续减速，那么上涨幅度应该是有限的。
     英国《金融时报》  Lex专栏评论称，也许是中国各家银行过大的规模，导致它们难以理解。当投资者们拿到任何与中国有关的数字时，心里总会带着一点难以用数字来回答的怀疑，对于中国的银行业也是如此。不管怎样，像中国大型银行这样的庞然大物应该具备的市场稳定机制，它们却都不具备。
     随着中国经济放缓，加上监管机构的努力，中国正缓慢放松对息差的限制，这加剧了银行业的竞争。但中国农业银行和中国建设银行的表现仍然显得非常极端：两家银行第三季度净利润同比分别增长16%和12%，但过去一年中它们的每股收益与股价比却增长了足足五分之一。中国四大银行中三家的报表都显示了相当坚挺的利差，也没什么迹象表明所有人此前担忧的不良贷款正在抬头。
     有些人认为每股收益与股价比率就相当于债券收益率加上风险补偿。对他们而言，中国的四大银行肯定正在为某种风险向投资者提供补偿：每家银行的每股收益与股价比率都不低于16%，比三年前高出不止一倍。眼下中国经济已不像三年前那样增长迅猛，但也未经历剧烈下滑，尤其是与发达国家的银行业相比。比如，摩根大通、法国巴黎银行以及新加坡星展银行的每股收益与股价比率分别为13%、13%以及10%。
     中国四大银行的股价已从今年夏天的低点回升，然而它们的巨大规模意味着，即便它们的股价仅跌去2%，总市值已被抹去180亿美元，这一金额足以买下一家规模不小的北欧银行。除非真去做这样的收购——而这几乎不可能——其他似乎肯定会照旧，银行业也是如此：监管机构将缓慢地改进法规，而投资者也有理由对银行提不起兴致。
    （综合消息）
    国际经济
    1987年股市崩盘梦魇势必重现？
     弗吉尼亚州安南代尔（Annandale）《赫伯特金融文摘》（Hulbert  Financial  Digest）的创始人赫伯特（Mark  Hulbert）在MarketWatch上警告：为做好准备吧，股市将再次出现与1987年10月份一样猛烈的崩盘。
     文章说，这一预期的确让人望而生畏，因为按照当前水平，这样的跌势意味着道琼斯指数在单个交易日内下挫3000点以上。但，不要以为熔断机制等市场监管改革能够阻止上述情况发生，这样想其实是自欺欺人。近期一系列针对市场崩盘频率的有趣的学术研究揭示了这些发人深省的事实。认清这些事实也许是对1987年股市崩盘25周年的最好纪念，当年10月19日，道琼斯指数下跌了22.6%。
     最初的研究要追溯到十年前一项名为“股市活动中的大幅波动理论”（A  Theory  of  Large  Fluctuations  in  Stock  Market  Activity）的研究，是由纽约大学金融学教授加拜克斯（Xavier  Gabaix）以及波士顿大学聚合物研究中心（Center  for  Polymer  Studies）的科学家斯坦利（H.  Eugene  Stanley）、戈皮克里什南（Parameswaran  Gopikrishnan）和普莱罗（Vasiliki  Plerou）共同开展的。加拜克斯早些时候接受电话采访时称，许多后续研究均验证了最初的发现。
     研究者推导出了一个复杂的数学公式，用来预测股市发生单日大幅波动的频率。虽然他们相信他们的公式建立在坚实的理论基础之上，但正确与否还要依靠实践来检验。他们还发现，过去一个世纪不仅美国股市走势与该公式非常吻合，国际市场也是一样。比方说，从长期来看，预计平均每隔104年会出现一次单日跌幅至少达到20%的情况，但崩盘任何时候都有可能发生。这就是为什么必须随时做好准备，因为你不知道崩盘什么时候会发生。
     如果规模各异的崩盘发生的频率可以预测，那么我们是否也能够防范股市的急剧下跌呢？加拜克斯教授的回答是“不可以”。崩盘是投资竞技场不可避免的特征，因为所有市场都是由最大的投资者支配的（程度大致相近）。当这些大投资者都希望抛售股票时（偶尔会发生），他们会设法规避监管机构可能设置的无数暴跌防范机制，比如熔断机制。
     因此，加拜克斯教授建议所有人──不管是个人投资者还是银行和共同基金等大型机构投资者──对投资组合进行缓冲，使像1987年那样的大崩盘不致产生致命后果。但他补充道，可惜对多数投资者来说，这一点是说起来容易做起来难。只要市场不出现重挫，这些缓冲就会拖累投资组合的表现。如果市场在很长一段时间内不出现大崩盘，投资者就会纷纷抛弃这些缓冲，去追求短期利润。
     结论是什么呢？监管者试图进行防止市场单日跌幅过大的改革其实是在做无用功。更糟糕的是，这些监管举措让容易轻信的投资者产生了一种虚幻的安全感。跟我重复一遍：股市将再次出现与1987一样猛烈的崩盘，句号。
    （WSJ，2012.10.30）
    保卫欧元的持久战关键在经济改革
     路透全球经济主编魏伦（Alan  Wheatley）最近发表文章指出，眼前这场拯救欧元之战，欧洲已经取得胜利。但维护欧元长期可持续发展之战，才刚刚拉开序幕。
     欧盟方面显然松了一口气：欧洲央行（ECB）有条件承诺充当受困欧元区成员国债券的最终买家，消除了一个威胁，至少目前而言是这样。重要的是，据官员透露，此前只是口头说说欧元区不可能解体的一些北欧国家，现在也言行一致了。因此，欧元区17国开始加大马力建立支持机构，而这些机构早在1999年欧元刚诞生的时候就该就位了。
     目前欧元区拥有一支永久性救助基金。旨在打破高负债国与银行业“死亡关联”的银行业联盟也初现雏形。甚至有传言称将为欧元区缓冲经济打击设立单独预算。
     然而新格局的形成可能需要10年时间来完成，即便到了那时，机构支柱仍无法确保欧元的长久存在。因此需要经济增长和趋同共存——逆转南北经济、财政和金融的分歧趋势，这些差距仍在割据欧元区，并妨碍欧洲央行对全区推行统一货币政策。审计和商业服务公司BDO的一份近期全球财务长调查显示，对投资南欧存高度谨慎态度。
     在一定程度上，债权国在平衡经济方面取得了进展，尽管要付出严峻紧缩举措的代价，这些举措搞垮了政府，引发了抗议暴动，并使得欧洲大部陷入衰退。
     希腊、葡萄牙和西班牙2007年经常账赤字都超过国内生产总值（GDP）的10%。今年，仅有希腊将达到3%。并非所有的改善都由于进口的崩溃。根据德意志银行数据，2008年第四季以来西班牙的出口大增23.6%。德意志银行分析师托马斯?迈耶和马库斯?雅戈尔估计，假设目前趋势持续，二线国家和德国之间单位劳动力成本的差距到2015-16年多数情况下可能扯平。
     各国在降低预算赤字方面亦取得进展。为更好评估中期债务的可持续性，迈耶和雅戈尔将欧元区处在经济周期低点的事实纳入考虑，因此税收减少并会提高福利支出。在经过周期性调整的基础上，到2013年将只有爱尔兰的预算赤字与GDP之比超过欧元区所设3%的门槛。意大利将为盈余。他们在报告中写道，“粗略假设中期名义GDP增幅超过3%，二线国家将接近达到符合稳定债务/GDP比例的基本财政状况。”
     但是，正如德意志银行指出的那样，经济增长一直令人失望。这就是欧盟由短暂的宽慰转向担忧的原因，因为各国自我更新的能力令其忧虑。
     以西班牙为例，该国或将遭受永久性的产出损失，因其楼市泡沫破灭后建筑业崩溃。失业率创纪录高位25%，经济连续五个季度萎缩。一名欧盟执委会的高级官员认为，“至少需要五或十年的时间来调整。”
     多年来不乏有报告点出欧洲如何能提高自身的竞争力，包括消除跨国竞争的阻碍、建立其泛欧能源和交通网络等等。但过去10年以来，欧盟及其主要竞争者之间的劳动生产力落差已经拉开。欧洲创新产能低下，有人会问“欧洲的谷歌在哪儿？”。现在甚至连中国企业在研发上的支出都要多于欧洲企业。研究机构欧洲之友（Friends  of  Europe）的吉尔斯?米利特表示，亚洲带来的挑战还没有在政治层面引发辩论。
     企业规模大小恰好能说明学者提倡的深层次改革问题。布鲁塞尔智库Bruegel的研究报告称，以出口商论，大企业通常比小公司要有优势得多，因而对本国竞争力有所贡献。大企业同样在人力资本和研发方面的投资会更多。Bruegel副主任甘特拉姆?沃尔夫表示，但许多国家的规范不利于企业扩大规模。例如在法国，拥有50名员工的公司就必须成立劳资委员会。沃尔夫说，“我们的研究发现，惟有大企业才真正具有创新性和生产力，才能实现大规模出口，一家只有49名员工的公司，是不可能将产品出口到中国的。”
     这种情况并非法国独有。意大利的劳动市场也很僵化，生产力在经济合作暨发展组织（OECD）成员国中最低。自1995年以来，意大利人均国内生产总值持续下滑。生产力停滞的影响已经显现。而近来法国的竞争力更加下滑，2011年贸易逆差甚至创下700亿美元的纪录高位，让人越来越感到担忧。
     法国债券收益率（殖利率）目前还处于纪录低位，但总统奥朗德不愿支持改革，让一些投资者愈发不安。风险就在于法国和德国的经济将继续背道而驰，从而使这两个欧洲核心大国产生政治分歧。近几年法国在全球贸易所占份额已然下滑，而德国却在持续增长。
     欧盟一些官员也持有相同忧虑。他们清楚现在只是欧元长期保卫战的短暂休战期。他们只能祈祷当休战期结束时，法国不会遭遇巨大冲击。有观点指出，“法国正在重蹈意大利的覆辙，没有太多改革的意愿，而且只要市场仍友善对待法国，他们改革的动机就不大。”
    （Reuters，2012.10.30）
    亚洲经济初现回暖迹象
     据《华尔街日报》报道，亚洲经济体在10月份出现了改善的迹象，中国制造业实现扩张，表明该国重新获得增长动能，韩国和印度尼西亚出口好转也暗示海外需求在增强。但纵观整个亚太地区，制造业好转的地区仍是星星点点，且回升的力度也不大，而矿业大国澳大利亚、科技为主导的台湾等经济体的制造业仍处于萎缩状态。
     荷兰国际集团（ING）首席经济学家、亚洲调查主管蒂姆?康顿称，从亚洲地区发布的采购经理人指数（PMI）来看，10月份制造业活动略有改善。随着欧元区更多利好金融政策推出，加之美国被压抑的需求在9月份得到释放，这都将对第四季度的制造业活动构成支撑。
     受欧元区债务危机和美国经济复苏疲软拖累，亚洲经济仍在奋力摆脱轻微下滑态势。该地区出口导向型经济体受创最重，而本地市场纵深较大的国家，如印度和印度尼西亚，受到的海外影响则较小。
     中国的情况也备受关注，该国经济增速从近年来的两位数百分比降至第三季度的7.4%。在政府换届到来之际，中国政府对待经济放缓十分谨慎，并未像全球金融危机时那样采取大规模的财政刺激措施，而是选择加快大型基础设施项目建设、保证金融市场的流动性等促增长措施。
     中国物流与采购联合会（CFLP）与国家统计局联合发布的数据显示，中国10月份官方制造业PMI升至50.2，9月份为49.8。这意味着制造业三个月来首次实现扩张。
     汇丰和Markit编制的另一项PMI尽管仍略低于50的荣枯分水岭，但也从9月份的47.9升至八个月高点49.5。汇丰10月份印度PMI指数表现最为强劲，从9月份的52.8升至52.9  ，印度尼西亚PMI从9月份的50.5升至51.9。即便是制造业活动继续萎缩的地区，萎缩幅度也有所下降，例如韩国、台湾和澳大利亚。这说明亚洲经济最难的时期可能已经过去。
     但澳新银行（ANZ）东南亚经济主管Aninda  Mitra警告称，亚洲尚未摆脱困境。他表示，10月份数据改善并不意味经济强劲反弹，这只是非常初级的阶段，能持续多久还得看全球市场的状况和人气。一两个月的数据并不代表持续趋势，因此该行对经济复苏程度仍持谨慎看法。
     11月1日发布的出口数据也显示亚洲经济有一定程度的好转。韩国10月份出口同比增长1.2%，为四个月来首次增长，且增速远超预期。周三发布的韩国9月份工业产值也实现四个月来的首次增长。
     此外，印度尼西亚也发布了强劲的出口数据，9月份出口较前月增长13.21%，贸易顺差扩大至5.5亿美元，扩大幅度超出预期。Mitra表示，所有人都关心的贸易下滑问题似乎已有所缓解，这从多个国家的贸易数据以及PMI数据中新出口订单指数的改善就可以看出。他还表示，围绕全球周期性复苏可能推迟的担忧也似乎有所缓解。
     考虑到各大央行纷纷推出促增长措施，整体物价压力仍然较为温和。印度尼西亚10月份通货膨胀略为加速上升，韩国和泰国的消费者价格指数（CPI）升幅则低于经济学家预期。
     不过，亚洲地区经济的改善程度参差不齐。越南制造业就连续第七个月萎缩，10月份萎缩速度甚至加快，主要受当地企业减产及订单下滑拖累。康顿表示，亚洲经济目前并没有出现V形反转，但第三季度被推迟的部分支出计划将在第四季度执行，因此亚洲经济会出现惊喜。
    （WSJ，2012.11.1）
    希腊与贷款方谈妥新紧缩案  
     据香港《商报》报道，希腊总理萨马拉斯10月30日宣布，希腊政府已经与国际救助方完成关于新紧缩和改革措施的谈判，这是希腊争取欧盟和国际货币基金组织尽早发放下一笔救助贷款的先决条件。
     萨马拉斯在一份书面声明中说：“（今天）我们完成了关于紧缩措施和2013年预算的谈判。如果这一协议以及预算得到议会批准，希腊将继续留在欧元区并走出这场危机。”有报道称，希腊政府将根据新的紧缩措施减少135亿欧元的政府开支，其措施包括减少工资和补贴、裁减公务员等。希腊议会将于11月7日至11日对预算草案及紧缩措施进行表决，以便争取欧元区国家在11月12日的财长会议上作出向希腊发放315亿欧元救助贷款的决定。
     另据报道，希腊国会10月31日勉强通过了希腊政府提出的私有化法律，该法案是希腊获得国际贷款人援助的必要条件之一，在希腊国内备受争议。该法案的目的在于最大限度的降低希腊政府对一系列前国有公司的持有股份，希腊国会以148：139的投票结果通过了该法案。目前希腊联合执政政府在希腊国会投票中拥有176席的多数席位，但此次投票远未获得这么多的同意票，这意味着小部分联合执政政府的党员并不支持该计划。在西班牙方面，据《世界报》10月31日报道，西班牙政府排除2012年内申请欧盟援助的可能。该报援引西班牙政府消息说，政府今年没有申请救助的计划，除非出现不可预见的灾难或事件。
     欧盟统计局10月30日数据显示，欧元区失业率创下新高，通胀压力则因能源价格回落而有所放缓。欧元区9月失业率升至11.6%，再创有记录以来新高，市场的预期为11.5%。据了解，在所有成员国中，失业率最低的是奥地利、卢森堡、德国和荷兰；失业率最高的是西班牙和希腊。
    （香港商报，2012.11.1）
    国内与港台经济
    中国经济将在2013年下半年再次放缓
     美国银行美林证券大中华区首席经济师陆挺公布其研究报告，报告根据最近中国经济出现全面复苏绿芽，以及中国发布的一系列最新数据，对内部统计模型加以微调，决定上调中国2012年及2013年全年的增长预期。
     报告把2012年第四季度的GDP同比增速预期从7.5%上调至7.8%，把2012年全年的GDP同比增速预期从7.6%上调至7.7%。2013年全年预期从7.6%上调至8.1%，而2013年一到四季度的GDP季度同比增速预期分别为8.3%、8.3%、8.0%和8.0%。2014年全年GDP同比增速将会放缓至7.7%。
     业内经济学家们正在争论中国目前经济复苏之路将会是U型还是L型，但美银美林认为，此番复苏形态既非U型也非L型。预测中国GDP增速需要既能考虑到诸多长期因素，也要考虑到各种周期性因素。中国GDP季度环比增速（经季节因素调整，但没有折算成年率）可能在2012年第三季度达到2.2%的最高水平，但由于基数效应，GDP年度同比增速早已处于回升趋势之中，而且很可能在2013年上半年达到最高水平的8.3%。在此期间，中国的结构性经济增速将继续呈逐渐下降趋势，迫使中国的经济增速在2013年下半年再次放缓。中国经济在2012年第四季度及2013年所面临的最大的两个风险保持不变。首先是欧元区的风险已有所降低，但这些风险不会很快消失。美国财政悬崖的风险也会拖累企业信心。
     在中国，最大的风险在于政策层面上，因为中国政府尚未圆满完成领导层换届，这可能会削弱政府为实现经济目标而做出的努力。由于担心诸如美国第三轮量化宽松货币政策（QE3）、通胀、房价、不良贷款及政府债务等问题，中国领导层可能会过早收紧政策。最后，国家统计局可能会下调对中国经济在2012年第二季度及第三季度的季度环比增速数据。
    （联合早报，2012.10.31）
    消费增长有赖城市化进程
     新加坡《联合早报》发表评论员文章称，中国的家庭消费目前约占国内生产总值（GDP）的三分之一。而刺激中国消费可以有两个途径：一是推高房价，二是推动城市化的进程。
     令房价急升至“国际先进水平”只可能是推高大城市里的房价，然后通过财富效应，增加消费。而推高房价的条件是炽热的需求，也就是要使得投资增速加快，这会引起通胀。但资产价格上升得比工资快，贫富差距也会扩大。又由于大城市的房价上涨得比农村快，城乡差异又会恶化。在全球化的过程中，财富效应所引致的消费或投资其实并不都局限于国内；投资者也会把在国内楼市赚到的钱拿到国外消费或投资，无益于国内生产总值的增长。
     而中国的城市化包括了农民工进城和农村城镇化。其中农民工进城后，其生产率上升，收入上升，消费增加。而农村城镇化更是当前中国城市化进程的重要环节，且在农村经济转化为城市经济过程中产品升级和资金周转加快，居民收入和消费都会增加。当前中国农村与城市人口的比例近似一比一，而农村与城市家庭开支的比例则约为一比三。其中，汽车的拥有和使用可反映中国城乡消费水平上的差异。
     除了汽车这种耐用商品外，很多非低档的商品需求在城乡间也同样存在着差距。当然，刚进城的农民工，或已转变为城市居民的原农村居民不可能一朝变富。但无疑，那些收入增加的草根居民将会是中国未来消费群体的生力军；而这也反映了中国消费市场的规模和它所拥有的巨大潜力。
    （联合早报，2012.11.2）
    ×××××××××××××××××××数据速报××××××××××××××××××
    全球主要股市2012年11月2日收盘点：
    道琼斯工业平均：13093.16↓；纳斯达克：2982.13↓；标普五百：1414.20↑；英国FTSE100：5868.55↑；法国CAC40：3492.46↑；德国DAX：7363.85↑；日经225：9051.22↑；上证综合：2117.05↑；香港恒生：22111.33↑；台湾加权：7210.47↑；新加坡海指：3040.75↓；越南指数：375.26↓；南非金融时报40指数：33512.89↑；巴西BVSP：58382.68↑；印度BSE30指数：18755.45↑
    全球汇价及主要商品期货价2012年11月2日收盘价（伦敦铜期货价为11月1日数据）：
    欧元/美元：1.2939↓；英镑/美元：1.6107↑；美元/日圆：79.6400↑；美元/人民币：6.2489↓；美元/港币：7.7504↑；纽约交易所（COMEX）黄金期货（2012年12月）：1675.200美元/盎司↑；WTI轻原油（2012年12月）：84.86美元/桶↑；伦敦金属交易所（LME）期铜（3月期）：7815.00美元/吨↓；CBOT小麦期货（2013年1月）8.6440美元/蒲式耳↑；波罗的海干散货货运指数：986.00↓
    （注：绿色下箭头表示收盘价低于上周五收盘价，红色上箭头表示收盘价高于上周五收盘价）
    （整理：李彦松、王砚峰；责任编辑：王砚峰）
    2012年第82期（总第1304期）  2012年11月2日（星期五）
    地  址：北京阜外月坛北小街2号      E-mail：tsg-jjs@cass.org.cn  
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