中国经济增速放缓与新“四万亿”投资（二）

                          经济走势跟踪
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         中国社会科学院宏观经济运行与政策模拟实验室
         中国社会科学院经济所《宏观经济与政策跟踪》课题组
         2012年第67期（总第1289期）    2012年9月5日（星期三）
    经济热点分析
    中国经济增速放缓与新“四万亿”投资（二）
     [续第65期。]
    二、新一轮“四万亿”投资是必须的吗？
     新一轮四万亿或不可避免
     《金融时报》中文网专栏作家沈建光认为，从1-7月数据来看，拉动经济增长的三驾马车，在刺激政策下，消费能保持稳定实属不易。海外经济动荡，出口引擎已经熄火，唯有稳投资才是稳增长的关键。相比于2009-2010高达50%的基础建设投资增速，如今20%的增速以及新开工的负增速，仍旧是投资和经济增速下滑的主要因素。
     鉴于房地产依然受控，基础设施建设是目前投资的主要支撑，未来投资仍需倾向于基础设施建设。可以看到，为稳增长，自6月以来大批地方政府投资项目相继上马，涉及项目金额接近4万亿。
     但是，市场担心情绪涌现，毕竟地方融资平台大幅扩张导致银行风险加大是2009年的经济刺激计划受到质疑的主要原因。审计署数据显示，2009年中至2010年底，地方政府投资平台数量增加了50%，债务余额达到10.7万亿。因此，如何避免扩大相关风险成为重要问题。
     目前来看，支持地方政府项目的诸多渠道融资展开，具体来看，包括以下几个方面：
     第一，三支首批资产支持票据在中国银行间市场交易商协会注册登记。第二，决策层希望调动民间投资进入，要求在铁路、市政、能源、电信、金融、卫生、教育等领域尽快推出一批引导民间投资参与的重点项目。而具体如何引导民企投资，中央各部委已出齐42项实施细则，地方政府同样参与积极。第三，鼓励在上海证券交易所发行高收益企业债券。预计这有利于提高中小型企业融资，并能提高市场资金利用效率。第四，铁道部将2012年铁路基建投资目标上调640亿元，至4700亿元人民币，在拓宽投融资渠道方面也有望获政策支持。第五，央行已经两次降息与三次下调存款准备金率，同时允许金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.7倍，进一步推进利率市场化。如果将两次降息与下浮7折的空间用足，一年期贷款的基准利率降幅超过了2百个基点。第六，发改委加快基础设施投资的审批程序，有利于提高信贷有效需求。
     地方版四万亿能否救中国
     徐瑾分析认为，2009年的四万亿中，中央所出部分不足当年GDP总量的5%，主要通过政府财政与银行融资支撑资金来源；对比之下，地方版四万亿资金来源尚不明确，而刺激力度之高则令人错愕。
     根据财政部信息，7月全国财政收入10672亿元，同比增加808亿元，增幅为8.2%，增速较6月的9.8%继续放缓，财政部亦将经济增长放缓作为税收收入低增长的主要原因之一。相比去年超过24%的收入增速，恍若隔世，尤其是考虑到地方政府的机动财力泰半来自土地出让金，今年更已出现大幅下滑。
     税收乏力是地方版四万亿的动力，也是其短板所在。在没有银行以及债市等金融体系明确支撑之下，当前地方四万亿能否获得足够融资令人狐疑。不难看出，地方版四万亿出发点仍旧是政绩，借“稳增长”之名包装投资冲动。地方政府的如意算盘不外乎是：以区域政策、产业政策结合争取项目规划，一旦获得发改委审批之后，依靠招商引资、各种优惠条件吸引外来资金，政府自己并拿不出多少真金实银。
     换而言之，地方政府画了一个大饼，试图作为美好蓝图获得各方政策、资金支持。问题在于，如果全局政策宽松不够的情况之下，地方版四万亿很可能难成大气候，只是“慷他人之慨”的假象。
     徐谨认为，地方版四万亿存在和上一轮四万亿相同的弊端：投资拉动见效快，但地方政府并无能力挑选最具有市场潜力的项目，也不具备运作项目的能力。投入巨资之后，往往不过是在已经产能过剩的行业中增添新产能，或者押注错误的技术方向。即使项目中有民企介入，往往也因为与政府关系过度紧密，类似官商利益共同体。其间贪腐层出姑且不论，其失败往往也难以快速出清，错误叠加之后，往往难以纠正，最终故意酝酿成全局性崩盘，近日沸沸扬扬的光伏产业全军覆没的惨象，背后自有政府有形之手推波助澜的“功劳”。
     避免新一轮四万亿刺激
     上海交通大学高级金融学院副院长朱宁指出，在过去二十年，西方经济学研究，在经历了高速的数量化转型之后，终于出现了从实证经济学向规范经济学范式的再平衡。与此同时，我国近期经济学的发展和应用，却好像反其道而行之，对短期具体问题越来越关注，和价值判断越行越远。
     2008-2009年的经济刺激政策，从实证经济学的角度是非常自然和正确的选择。凯恩斯就曾经在其巨著“就业，利息与货币通论”中提到，要想刺激经济，创造就业，最好的办法就是由政府牵头，带动私营部门雇佣劳力，在地上挖个大洞，然后再雇佣更多的劳力把大洞填平。
     近期出台的大批地方政府投资项目，预算金额接近4万亿，导致众多市场参与者展开无限遐想。消息传来，市场信心为之一振。如果投资者愿意以历史为鉴，那么当下地方政府的四万亿项目，有可能很快就会发展成为全国范围内的八万亿，甚至十万亿的投资。如果货币和信贷政策再能在同时相应放宽的话，这一次经济刺激的力度可能会不输，甚至超过上一轮2008-2009的刺激政策。
     这不但让很多目前财政状况窘迫的地方政府大大松了一口气，也为习惯了以投资和信贷为主要发动机的国有企业带来了新的发展憧憬。民间资本也闻风而动，各地房价的企稳回升，鲜明地反映了“稳增长”政策立竿见影的效果。但对规范经济学来说，真正需要回答的问题是“中国经济下一阶段应该怎么发展”？“稳增长”政策是能奏效两年还是能保障长治久安？
     短期的投资项目和货币政策的松动，势必可以缓解短期内GDP增速的下滑，保障短期的就业水平。但是，必须指出的是，中国经济在过去一年间所面临的问题，已不再只是因为暂时的外界环境的恶化。全球金融危机和欧债危机，固然加快了中国外贸出口下滑的速度，但外贸出口对经济增长的贡献随经济进一步发展而逐步降低，是众多发达大国都切身经历的发展轨迹。
     新一轮经济刺激政策，很可能会导致在2011-2012年表现得很明显的某些现象更为严重。某些行业产能严重过剩；利率及其他价格信号的严重扭曲；金融体系对系统风险的低估以及对民营企业融资功能的逐渐衰减；企业和个人追求超额回报导致资产价格泡沫化；固然可能是中国经济发展转型和进一步深化改革过程中不可回避的阶段。但必须指出的是，上一轮的四万亿，对以上问题的加剧也负有不可推卸的责任。
     尤为令人担忧的，是新一轮刺激政策对地方政府，企业，和个人发送的错误的信号和预期。美国过去二十年的美国经济，就是一个经典案例。格林斯潘希望通过超宽松的货币政策来人为地延长美国经济扩张的周期，结果则是到现在众人皆知的美国房地产市场泡沫和由此导致的全球金融危机。
     倘若中国的投资者，也盲目地相信只要经济增速放缓，宽松政策就会不期而至，那么泡沫只会越吹越大，泡沫破灭的结果也越来越严重。
     归根结底，边际效益递减，目前为止仍然是现代经济学最重要的一个假设。如果真的以中国经济的长期可持续发展，中国居民可支配收入可持续增长，和中国社会民生的不断改善为标准的话，那么新一轮的四万亿投资项目刺激，恐怕必须避免！
     四万亿刺激与调结构
     英国《金融时报》中文网专栏作家  沈建光
     上期笔者曾在FT中文网《沈时度势》专栏中撰（《新一轮四万亿或不可避免》），引发了不少探讨与诸多争议。赞成者认为，经济增长是调结构的基础，在当前经济下滑超出预期之下，刺激政策无疑应该继续加码。而质疑声认为，早前的四万亿刺激是其后两年高房价、高通胀、地方政府投资平台风险等诸多问题的根源，当前切不能继续推出刺激政策，以免重蹈覆辙。
     实际上，笔者认为，稳增长与调结构不应是非此即彼的关系，总结上一轮四万亿刺激的负面效应，明确和发挥财政政策的反周期功能，打破银行的隐性财政功能，用减税和发行调结构特别国债的方法，既可以稳增长，又可以调结构，才是应对当前中国经济困局最理想方式。
     为了将两者关系与对中国经济影响论述清楚，我们不妨列出三种情形。
     情形一，是仅刺激经济增长而放弃调结构目标。这显然是行不通的，也无法得到决策者支持与民心所向。08年底由于美国次贷危机冲击，中国经济急速下滑，大批企业关门，民工失业。而为了刺激经济与稳定信心，决策层便推出了四万亿经济刺激计划，忽略了经济结构调整，教训十分深刻。如今看来，其后两年的高房价、高通胀、地方政府债务风险积聚、居民收入差距扩大等诸多问题都与当时的大规模刺激直接相关。因此，为避免未来中国经济再次陷入相同困境与风险，仅刺激经济而无视结构调整的老路显然不能复制。
     情形二，仅调结构而无视经济增长下滑，不进行经济刺激。正如上面所述，受四万亿教训的影响，这一观点支持者众多。更多人认为，结构调整一定要牺牲经济增长，这是结构转型必然要承受之痛。但果真如此？笔者无法赞同。
     美欧国家的经验和教训值得借鉴。尽管美国是次贷危机爆发的国家，但由于其一直没有放弃稳增长目标，一直以来坚持财政和货币的刺激，政府负债100%GDP及两轮量化放松也不放弃。结果当前其经济恢复在全球一枝独秀，为结构调整创造了较好的社会环境。近期公布的数据显示，占比美国GDP七成的零售消费正在复苏，7月环比增长0.8%，为四个月来首次上升；就业市场也有起色，8月非农就业人数增加16.3万人，创今年2月以来的最大增幅。另外，房地产市场的回暖更得到诸多数据的支持。
     相比之下，欧洲只注重结构调整，结果正在承受更多痛苦，情况明显差于美国。尽管欧元区确实需要结构性改革，比如过度的劳动力市场保护加大了企业的用人成本，间接促成了高失业率；高福利引发多国大量财政赤字，最终导致债务危机爆发；欧元区缺少财政联盟，使得即便欧元区债务严重程度不及美日，但却引发全球金融市场动荡。但是，由于欧洲结构性调整忽略了短期内保增长的重要性，反而导致欧债危机越演越烈，甚至使得欧洲陷入了“经济下滑-财政紧缩-银行坏账加剧-经济加速下滑-财政更加恶化”的恶性循环，短期内很难看到起色。
     回看中国，如果仅强调调结构，而容许经济不断下滑，痛苦能否承受？笔者认为，目前就业市场仍旧平稳，这是导致政策放松幅度慢于预期的主要因素。但实际上，当前经济形势已经较来越严峻，早前6、7月经济见底的预期落空，8月汇丰制造业PMI再创9个月最低，出口已经接近零增长，全年保10%十分困难，工业企业利润不断下滑、企业家跑路的现象也屡屡出现，经济前景十分令人担忧。劳工数据是滞后指标，未来一旦经济大幅下滑，企业生产停滞，失业问题必将危及更多民众，造成社会问题。而居民收入的降低，也将削弱消费，使得结构转型更加艰巨。试想相比于欧洲紧缩政策所带来的大批工人失业、罢工肢体冲突不断，这样结构转型之痛让中国国情如何承受？
    不妨设想一下情形三，如果调结构与稳增长能够协调并进，显然是最好的结局。笔者认为，稳增长与调结构不应是非此即彼的关系，例如，当前正在力推的消费信贷、放宽民间资本准入门槛的刺激政策既是结构转型的重要体现，亦能促进增长。
     当然，做到两者协调并不容易，这需要我们深刻反思四万亿在实施中的错误。一方面，在项目选择上，早前诸多项目是为稳定信心临时上马的，具有盲目性。而本轮刺激计划如能启动项目储备，更加倾向于节能减排，民生工程，只需加快审批便可有所成效。
     另一方面，上一轮经济刺激没有理清银行与财政的关系是造成后期诸多问题的根本。虽然名为四万亿，但在银行贷款的拉动下，地方融资平台扩张，最终地方政府融资平台贷款超过十万亿。
     因此，新一轮刺激政策不应该再让银行承担准财政功能，而是应该明确和发挥财政政策的反周期功能，在中国主权负债还不高的有利条件下，通过结构性减税和发行调结构特别国债，专门用于保障房、基础设施、水利及新技术和新能源等项目建设，便能达到有效的刺激规模，也能作为杠杆带动地方融资与保障房建设，对稳增长与调结构均有裨益。
     沈建光最后认为，我们无需谈经济刺激而色变，明确稳增长对于结构改革的意义，在经济出现明显滑坡时推行刺激政策时尽量减少上一轮四万亿的负面影响，让稳增长与调结构两条腿走路，才是应对当前中国经济困局最为理想的方式。
     四万亿不是解决经济困境的必须
     徐谨指出，无论地方版四万亿还是中央版四万亿，都不是解决经济困境的必须。中国不需要四万亿，需要的是进一步改革。未来经济增长倚重全要素成长率的提高，短期或可祭出逆周期调控政策，譬如结构性放松货币政策以及整体减税，中长期则依赖制度变革。
     改革之路应从界定政府权力边界开始，让政府退出竞技场，回归规则制定者角色，强化对自身权力的制度化约束。
     换而言之，地方版四万亿如果要奏效，除非地方政府从上诉条款认真做起，以规则的制定者为追求。进一步看，地方之间也存在进一步分化，如果激励引导得当，未来权益保护得力、承诺可信度高的地政府在招商引资方面将会胜出其他地区。否则，光凭政策优惠而无基本权益保障，难以打动民企之心——譬如某些曾经强行回收煤老板手中煤矿的地区，相信在短期之内难以重觅资本。
     一旦政府确立承诺的可信度，其必然有助于营造良好市场经济氛围。如让民企可以利用金融资源，进入保护垄断行业，必然有利于民企可以做长远计划，也有利于全要素生产率的整体提高，构成对于未来增长的有力支撑——过往所谓中国民企爱赚快钱之说，也不过是对朝令夕改的无奈应对而已。
     （完）
    （整理、责任编辑：王砚峰）
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